买壳上市风险

买壳上市风险（精选五篇）

买壳上市风险 篇1

买壳上市, 是指企业通过购买某上市公司一定比例的股权来获得对该上市公司的实质性控制, 其后再利用资产置换或重组, 向上市公司注入自身的优质资产或强势业务, 达到企业间接上市的一种资本运营方式。

具体的买壳上市包含两种不同方向的行为:一是非上市公司通过收购上市公司的股份达到绝对或相对控制上市公司。二是上市公司反向收购非上市控股公司的优质资产, 也可以说是非上市控股公司将自己的优质资产和强势业务注入上市公司以实现间接上市的行为。

2009年1月到2012年11月, 共有90家企业通过借壳或买壳方式实现上市。

其中, 12家借用*ST, 3家借用ST, ST类共占全部的16.67%。

买壳上市的成功率只有15%左右, 完全失败率则高达20%。如果买壳上市失败, 企业的前期投入不但成了流水, 还背上了沉重的包袱。若想甩掉包袱, 还要付出额外的成本, 可谓祸不单行。

二、买壳上市的优点

1. 买壳企业具有融资优势。

我国上市公司的融资顺序表现为内部融资、股权融资、短期债务融资和长期债务融资。债券融资的成本较高, 现在银行体系加大了对风险的控制而导致“借贷”, 这一方面提高了上市公司的借贷成本, 另一方面形成了一种硬约束, 所以国内债务融资的顺序明显排在外部股权融资之后。

2. 节省上市时间。

我国企业在内地上市, 必须经过改制和一年的辅导期后才能上报审批, 手续繁琐、周期长且变数大、可预期性差。在香港上市的民企, 从拟上市筹备到发行上市一般需要七至八个月的时间。而买壳上市则大大缩减了所需时间, 可以迅速完成资本扩张。

3. 买壳上市为企业的发展创造了更为宽松、要求更为严

格的外部环境, 有助于促使企业转换经营机制、优化和改善资产结构。同时, 通过买壳上市的新闻效应可以提升企业的知名度。

三、买壳上市的主要风险

1. 选择“壳”资源的风险。

企业买壳时, 可能“壳”公司故意将信息隐瞒, 使买壳公司不能完全了解不利信息, 莫名承担了某些债务或者担保等。

2. 财务风险。

由于壳资源稀缺, 因此买壳的成本非常高。在交易过程中, 买壳公司需支付各种费用, 而且, 如果买壳公司在二级市场收购时, 投资者发现其意图, 会使收购费用成倍增加。单靠企业自有资金难以支撑庞大的并购计划, 因而必然涉及资金筹措。因此, 企业买壳上市面临着资金运作问题, 若资金运作不当, 则会引起财务风险, 甚至引发破产。

3. 重组风险。

如果买壳公司的整体实力不济, 没有强大的资金、资产、技术、管理等综合实力对壳公司进行实质性支持和重组, 则可能存在重组风险。同时重组方式、方法和策略不当, 包括注入资产质量不符合壳公司改善业绩要求、作价过高、支付方式不当等也会引发重组风险。

4. 国家政策。

国家对买壳上市的政策不断改进, 使得买壳上市的难度逐渐加大。同时, 某些具体的要求可能使得买壳上市具有某些义务。如可能因受让股份比例过高而触发要约收购义务。

四、风险的对策

1. 甄选壳资源。一般壳资源的价值大概在2-3亿左右。企业在甄选壳公司时, 应注意:

(1) 股本规模越小, 并购资金量需求越小, 成本越低; (2) 股权较分散, 大股东持股比例不高, 并购越易成功; (3) 股权结构稳定性差, 流动性股东居主导地位。

2. 财务风险的对策。

对壳公司的债务、担保以及诉讼等方面进行全面的深入了解, 确保合理评估并购的成本, 使实际支付成本与评估成本偏差在可接受范围内。选取最优的融资方案, 即使在债务严重情况下也有回旋的余地。在正式收购前, 有关财务方面的支出进行全面的考量, 使财务风险控制在合理范围内。

3. 内幕信息保密。

无论是并购还是重组, 内幕信息对买壳企业都是至关重要的。若提前泄露信息, 会引起壳公司股价的重大变动;重组进程也会受到阻碍。因此, 要对内幕信息进行保密。

4. 充分利用国家优惠政策。

我国目前的股权结构情况下, 买壳上市的首选方式是并购国有股和法人股, 准备买壳上市的企业, 在并购国有股和法人股获得股权的同时, 可以充分利用国家优惠政策, 比如税收优惠、债务减免、上市融资等政策, 以降低买壳成本和提高上市的可能性。

买壳上市在为企业带来利益的同时, 也使企业承担包括“壳”资源风险、财务风险、国家政策风险、重组风险等各类风险, 这些风险控制在合理范围内, 企业则可以成功的买壳上市并且获得收益。若这些风险无法控制, 则会使企业陷入更深的危机之中, 甚至可使企业最终破产。因此企业必须谨慎选择“壳”公司、中介公司, 充分利用国家政策、合理控制财务风险、保证内幕信息不被透露, 以此来规避买壳上市带来的风险。

摘要：我国的证券市场不断发展完善, 使得其对公司的上市有了更高的要求。无论是在上市要求还是审批程序上都令公司的上市难度有所加大。而在证券市场上一些公司中, 也开始分化出一些经营出现问题、盈利能力持续下降, 可能面临退市风险的企业, 这些上市公司因具有上市的资格, 因此被称为“壳”公司。买壳上市的优点在于扩大其融资渠道、节约时间、快速达到扩张的效果, 但是同时也具有成本较高、风险突出的特点。而这些风险往往可能导致买壳上市的失败。因此需要采取必要的对策来控制这些风险。

关键词：买壳上市,风险,优点,“壳”公司

参考文献

[1]鲁爱民主编.财务分析 (第二版) .机械工业出版社

[2]雷敏.集团买壳上市应注意规避风险.2007

[3]张道宏.上市公司壳资源研究.西安交通大学出版社

买壳上市理论以及案例分析 篇2

2004-10-18财富指数投资银行部文章来源:财富指数

如何买壳上市

买壳上市是指非上市公司购买一家上市公司一定比例的股权来取得上市的地位，然后注入自己有关业务及资产，实现间接上市的目的。一般而言，买壳上市是民营企业的较佳选择。由于受所有制因素困扰，无法直接上市。

买壳上市一般要经过两个步骤。首先是买壳，即收购或受让股权。收购股权有两种方式，一是收购未上市流通的国有股或法人股，这种收购方式的成本较低，但是困难较大。要同时得到股权的原持有人和主管部门的同意。

场外收购或称非流通股协议转让是我国买壳上市行为的主要方式。根据上海市场1999年上半年买壳上市行为统计，在场外收购方式中，发生频率最高的三种方式为国有股转让(40%)、法人股转让(40%)和收购控股股东(12%)。其中国资局、政府部门控股的企业买壳上市动作最多。另外，证券公司和投资公司涉足买壳上市的现象日益增多。如重庆国股控股重庆路桥(600106)、北京首创控股宁波中百(600857)。

另一种方式是在二级市场上直接购买上市公司的股票。这种方式在西方流行，但是由于中国的特殊国情，只适合于流通股占总股本比例较高的公司或者“三无公司”。二级市场的收购成本太高，除非有一套详细的炒作计划，能从二级市场上取得足够的投资收益，来抵消收购成本。

我国第一起二级市场并购案例就是 “宝延”**。1993年9月深宝安（0002）通过其上海的子公司和两家关联企业大量收购延中实业（600601）的股票，从而拉开了我国二级市场收购的序幕。目前，二级市场并购主要集中在“三无”板块，如北大方正收购延中实业，天津大港油田收购爱使股份（600652）。

受让股权是一种比较特殊的买壳方式。所谓受让就是国有股权的无偿划拨，但是只适合国有制企业。不过天下没有免费的午餐，无偿划拨往往附带有较高的负债和社会包袱。

其次是换壳，即资产置换。将壳公司原有的不良资产剥离出来，卖给关联公司，再将优质资产注入到壳公司，提高壳公司的业绩，从而达到配股资格，实现融资目的。

最后是价款支付。目前有六种方式，包括现金支付、资产置换支付、债权支付方式、混合支付方式、零成本收购、股权支付方式。

前三种是主要支付方式。但是现金支付对于买壳公司实在是一笔较大的负担，很难一下子拿出数千万元甚至数亿元现金。所以目前倾向于采用资产置换支付和债权支付方式或者加上少量现金的混合支付方式。

如何选择收购目标

根据1997年以来深沪股市上百起资产重组案例，壳公司有以下一些共同的特点。首先是所处的行业不景气。尤其是纺织业、冶金业、零售业、食品饮料、农业等行业，本行业没有增长前景，只有另寻生路。股权原持有人和主管政府部门也愿意转让和批准。

其次是股本规模较小。以上海市场为例，1997年和1998年共有101家公司换壳，其中总股本小于1亿股的有39家、流通股小于3000万股的有38家，所占比例均为38%。

小盘股具有收购成本低、股本扩张能力强等优势。特别是流通盘小，易于二级市场炒作，获利机会较大。如沪市的国嘉实业(600646)，总股本8660万股，重组后股价由6元涨到46元。

然后是股权相对集中。由于二级市场收购成本较高，而且目标公司较少，因此大都采取股权协议转让方式。股权相对集中易于协议转让，而且保密性好，从而为二级市场的炒作创造条件。只跟一家谈肯定比同时跟五六家谈容易些。

最后是目标公司有配股资格。证监会规定，上市公司只有连续三年平均净资产收益率在10%以上(最低为6%)时，才有配股资格。买壳上市的主要目的就是配股融资，如果失去配股资格，也就没有买壳上市的必要了。

另外有一点要注意的是，买壳上市中买卖双方在同一地区的比例在逐年上升。1997年这个比例是45%，1998年上升到65%。由于地方政府的本位主义因素，跨地区收购还存在一定的困难，所以在本地区寻找壳公司的成功概率要大一些。

买壳上市的利弊

一般来说，买壳上市是民营企业在直接上市无望下的无奈选择。与直接上市相比，在融资规模和上市成本上，买壳上市都有明显的差距。

所以，买壳上市为企业带来的利益和直接上市其实是相同的，只是由于成本较高、收益又较低，打了一个折扣而已。上市的收益主要有资金和形象两方面，笔者不再赘述。

目前企业考虑更多的倒应该是买壳上市的弊。一是成本，二是收益。即成本收益比能否达到令人满意的水平。买壳上市的成本总体上是逐年上升趋势。1997年每起买壳上市案例的平均成本为6000万元，1998年上升为1亿元。

值得注意的是，虽然深沪股市已经有上百起买壳上市案例，但是成功率并不高。买壳上市获取收益的主要途径是配股融资。当然也不排除主要通过二级市场炒作获取收益的情况，但是由于很难统计这种现象，而且本文的阅读对象是那些考虑将买壳上市作为长期投资的企业家，所以评价买壳上市是否成功的主要标准是效益能否得到长期稳定发展。

1996年和1997年的案例中，只有15%左右的壳公司在买壳上市后两年内都能保持净利润增长；有65%的企业只是在买壳后的当年内实现了收益增长，而且这种增长多是通过剥离不良资产、注入优质资产等关联交易形成的；另外有20%的壳公司则属于完全失败，买壳上市后的收益反而更加恶化。

换而言之，从这个意义上看，买壳上市的成功率只有15%左右，完全失败率则高达20%。如果买壳上市失败，企业的前期投入不但成了流水，还背上了沉重的包袱。要想甩掉包袱，还要付出额外的成本，可谓祸不单行。

典型案例分析

一、方正科技

方正科技是唯一一家完全通过二级市场收购实现买壳上市并且得到成功的公司。它的壳公司是著名的“三无概念”股延中实业（600601）。延中实业是“上海老八股”之一，股本结构非常特殊，全部是社会流通股。延中实业以前的主业比较模糊，有饮用水、办公用品等，没有发展前景，是一个非常好的壳公司。

1998年2月到5月，延中实业的原第一大股东深宝安（0002）五次举牌减持延中实业，而北大方正及相关企业则通过二级市场收购了526万股延中股票，占总股本的5%。后来深宝安又陆续减持了全部的股权，北大方正成为第一大股东。

北大方正后来将计算机、彩色显示器等优质资产注入了延中实业，并改名为方正科技，延中实业从此变为一家纯粹的IT行业上市公司，2000年中期的每股收益达到0.33元，买壳上市完全成功。

从买壳上市的成本上看，当初收购526万股延中股票动用的资金上亿元，但是通过成功的市场炒作和后来的股权减持，实际支出并不高。

然而这种方式的成本和风险都实在太高，除非买壳公司有很高的知名度和市场影响力，否则还是不试为好。

二、青鸟天桥

青鸟天桥的买壳上市方式是先收购，再受让股权。

1998年12月北京天桥(600657)以1264万元的价格收购北京北大青鸟有限责任公司所属子公司北京北大青鸟商用信息系统有限公司98％的股权，以5323万元的价格收购北京市北大青鸟软件系统公司的两项无形资产：青鸟商业自动化系统V2.0软件技术和青鸟区域清算及电子联行业务系统。

随后北京北大青鸟有限责任公司分别与北京天桥的原大股东，北京市崇文区国有资产经营公司、北京住宅开发建设集团总公司签署法人股转让协议书，共受让公司法人股11269870股，占总股本的12.31％。在此之前，北大青鸟已经分别受让了北京市京融商贸公司、深圳市莱英达集团股份有限公司、深圳市莱英达开发有限公司持有的公司法人股，共计4080000股，占公司总股本的4.45％。此次转让后，北大青鸟共持有公司15349870股，占公司总股本的16.76％，为公司第一大股东。

这种方式需要买壳公司和政府部门有密切的关系，由于是零成本收购，应该作为首选买壳上市策略。

三、新太科技

新太科技的买壳上市是典型的反向收购。

远洋渔业（600728）1996年发行上市，公司主营远洋捕捞及其下游相关产品的生产、销售，上市后公司曾一度取得过辉煌的业绩。但随着传统渔场海洋底层鱼类资源的日趋衰竭，同业竞争的加剧，捕捞费用的增加，造成公司单位产品生产成本上升，经营业绩下降。

远洋渔业1999年10月25日出资15326万元受让广州新太科技有限公司95.112％的股权。广州新太科技有限公司成立于1997年5月，注册资金10000万元，是广州市天河高新技术开发区内的一家高科技企业，主营计算机互联网电话语音集成技术，是我国计算机电话集成领域的领导者之一。

远洋渔业一跃成为一家纯粹的互联网技术公司，经营业绩和发展前景都出现了脱胎换骨的变化，取得了成功。

四、托普科技

托普科技对川长征（0583）的收购采取先注资后收购的方式。

1997年底，川长征以每股7.42元价格购买成都托普科技股份有限公司(托普发展的控股公司)53.85%的股份，向托普发展支付现金7791万元。1998年4月，托普发展从自贡市国资局以每股2.08元外加0.5元无形资产补偿费的价格购买了川长征48.37%的股份。

采取这种先注资后收购的方式，一是由于受让国家股手续复杂，需要层层报批，另一个更主要原因是川长征以国有企业身份从国有资产保值增值基金中取得购买成都托普的价款，避免因企业性质发生变化而失去借款资格，大幅度降低了托普发展的收购成本。

五、创智科技

创智软件园收购五一文（0787）的手法更为独特，通过组建合资公司方式间接控股上市公司，即由五一文第一大股东以其持有的五一文法人股股权作为出资，与创智软件园合资设立创智科技有限公司，后者占有51%的股份，这样，创智软件园通过绝对控股该合资公司而间接成为五一文的第一大股东。

这种手法与直接收购法人股相比，成本大为减少，并且有效地避免了自身优质资产的未来收益被上市公司其他股东所摊薄。

六、科利华

科利华（600799）对阿城钢铁的收购方式也不简单。该公司以每股2.08元的价格从阿钢集团购买阿城钢铁28%的股份，应付价款1.34亿元，该数额显得相当庞大，不过与此同时，阿城钢铁以两个5000万元分别购买科利华下属的晓军公司80%股权和一项软件著作权，这1亿元以其对阿钢集团的债权支付给科利华。

买壳上市风险 篇3

一、民营企业买壳上市财务风险的成因

(一) 盲目买壳

民营企业买壳上市方兴未艾, 可是部分民营企业在买壳前并未对壳公司进行细致调查, 买壳活动具有盲目性。对选择买壳上市的民营企业而言, 收购具有“无负债、无亏损、无法律诉讼”等特点的“净壳”公司是最好的选择。然而在实际中, 具有上述优点的“净壳”公司并不好找。很多壳公司隐藏了大量的债务或存在法律纠纷, 这些都给壳公司遗留了大量不良资产。[3]若民营企业收购存在此类问题的壳公司, 不仅不能通过证券市场这个平台为公司筹集资金, 还要先解决壳公司的遗留财务问题, 这无疑与民营企业买壳上市的初始目的是相背离的。

(二) 民营企业收购资金实力有限

在我国特殊的市场经济体制下, 壳公司极为稀有, 这就使得壳资源的价格十分昂贵。民营企业在整个买壳上市过程中需要支付大量的资金, 买壳前期的收购成本、中期为获取控股权、后期的重组整合都需要巨额资金的支撑, 没有强大的资金实力是难以承受其复杂的过程的。然而我国民营企业普遍起步较晚, 资金积累不足, 融资渠道有限, 因此, 若民营企业资金实力有限, 难以承受巨额的买壳成本, 强行买壳只会提前透支, 并可能由此产生财务风险。

(三) 利益输送行为明显

很多民营企业买壳上市后, 急不可耐地运用各种手段向壳公司输入资产。这样做的目的是通过大规模的利益输送, 从账面上提高壳公司每股收益, 通过壳公司在证券市场上的市值膨胀获取巨额利润, 以防止民营企业因在买壳中花费了巨大成本而出现资金不足的问题。这种迫切的利益输送行为对壳公司的长远发展并无裨益, 可能会影响企业的后续经营, 并可能产生财务风险。

(四) 政府干预

由于我国绝大多数壳公司的国有股是第一大股东, 壳公司不仅是企业的资源, 也是地方政府的资源。概而论之, 地方政府都希望由本地企业去收购壳公司。为了防止稀缺壳资源的外流, 壳公司所属地的政府往往会干预买壳上市活动的进行。地方政府的干预往往会伴随有地方保护主义, 从而限制了壳资源的流动, 使买壳上市资产偏离最优化方向。政府在买壳上市中的行政行为替代了市场行为, 买壳上市存在潜在的财务风险。

二、民营企业买壳上市财务风险的类别

(一) 壳公司价值评估风险

民营企业之所以收购已经亏损的壳公司, 是看重买壳成功后可以通过证券市场进行配股融资, 比较而言, 壳公司的净资产价值就显得没那么重要。价值评估风险一方面是由于民营企业与壳公司信息不对称, 另一方面来自于民营企业评估工具和方法的不正确。由于民营企业的管理者对买壳上市操作经验的欠缺和风险的忽视, 在对目标壳公司的价值进行评估时往往遗漏了重要的细节。从实践来看民营企业对壳资源价值的评估过于乐观是导致财务风险的一个重要原因。

民营企业在对壳公司进行评估时, 壳公司从自身利益出发, 会隐瞒对自身不利的信息, 使得民营企业不能对壳公司的整体情况有一个全面、准确的了解。许多壳公司存在财务制度不规范, 粉饰财务报表等问题, 例如, 壳公司可能有意对债务进行隐瞒, 将很多债务不列入资产负债表中, 或者对大量或有负债不加以披露。会计师事务所从自身利益的角度出发, 可能不会严格地审查壳公司的财务报表等资料, 这在很大程度上会造成报表信息不真实。民营企业若以此信息作为参考, 会导致财务风险的产生。

(二) 融资风险

首先, 由于壳公司的稀有特征和其他因素的影响, 使得市场上壳资源的价格十分昂贵, 如此昂贵的收购价格要求民营企业有充足的资金。民营企业由于融资渠道受到限制, 往往资金有限, 很难承受巨额买壳成本, 不得不提前透支自身的资源。在买壳上市过程中还要支付法律费用、会计费用等大量税费和后续开支等等。显然, 民营企业仅靠自有资金是难以承担买壳上市过程中所需的巨额资金的融资难可能会带来财务风险。

其次, 部分民营企业买壳上市是通过在证券市场收购完成的, 如果在收购的过程中被壳公司发觉, 壳公司必然会采取反收购的措施, 双方在证券市场的对弈会使股票的价格大幅度提高, 民营企业由于资金实力有限, 很难筹集到足够的资金来应付股价大战, 可能会导致财务风险的产生。

再次, 如果买壳上市成功后, 无法进行后续股权融资将是民营企业致命的问题。民营企业进行买壳上市的目的就是为了快速取得上市资格, 进而获得融资收益。民营企业在整个买壳上市的过程中付出了大量的资金, 如果买壳后公司经营不佳, 无法达到配股再融资的条件, 不能通过二级市场筹措资金, 这就使买壳上市的效果大打折扣。出现这种情况的原因通常有三点:其一, 壳公司遗留问题没有处理干净;其二, 注入的优质资产利润水平不高;其三, 收购重组的波动影响上市公司的业务经营。

(三) 支付风险

选择合理的支付方式, 不仅关系到买壳能否成功, 而且关系到民营企业与壳公司的收益、企业权益结构的变化以及财务安排。民营企业买壳上市的支付方式主要是现金支付。现金支付是指民营企业直接支付给壳公司一定数量的现金, 以取得壳公司的所有权, 它是我国民营企业买壳上市支付的主要方式。但全部以现金的方式支付不便于经营运作, 而且如何筹集到大量的现金, 对于民营企业来说是一个难题。

三、民营企业买壳上市财务风险的防范

在对民营企业买壳上市财务风险的成因与类别进行分析后, 便可以采取相应的风险防范措施。民营企业管理者要对买壳上市的财务风险有一个正确的认识, 在进行买壳上市财务风险控制时, 要始终树立正确的风险意识, 始终把风险思维贯穿于买壳上市的全过程。

(一) 正确评价和选择壳公司

1. 对壳公司进行全面调查。

民营企业在买壳前, 应对壳公司进行全面的调查研究, 对其公司背景、公司权力、合同、财务现状、生产方面、市场方面、人力资源、股票市场表现等情况, 都要进行全面细致的分析。在对壳公司进行选择时, 主要从以下几点来分析:壳公司无重大法律、债务纠纷, 能集中精力于生产经营;壳公司收购成本相比较而言较小, 在民营企业承受能力之内;所选壳公司的股本具有扩张的能力;尽量选择与自身业务相近、具有互补作用的壳公司, 这样可以缩短磨合期。

2. 聘请经验丰富的中介机构。

买壳上市是一项专业化程度很高的企业收购行为, 买壳上市的过程需要有会计事务所、律师事务所、投资银行和财务顾问公司等中介机构协同完成。中介机构不但可以督促民营企业和壳公司合法地进行交易活动, 规范交易行为, 还可以降低买壳上市活动的信息成本和风险。同样的财务报表, 民营企业管理者未必能从中得到很多信息, 但是专业的会计师可以通过财务报表为企业提供大量的信息。而且合伙制的会计师事务所与民营企业签订合同, 当审核出现差错时, 会计师事务所也要承担无限责任, 这从一定程度上缓解了民营企业买壳上市的压力。民营企业还可以在与壳公司签订的合约中列明其具体承担哪些债务, 明确表明买壳上市后对超出范围的债务不负责任。

3. 对或有负债的调查。壳公司的或有负债是指不确定其

是否发生的事件。民营企业在买壳上市过程中对或有事项进行调查, 有助于降低买壳上市的财务损失。调查事项包括:壳公司对外担保情况及被担保公司的经营状况;近年来有关客户投诉的记录;任何潜在的、进行中的诉讼事项或已结案件的判决协议。[4]

(二) 多渠道筹措资金

鉴于买壳上市过程中存在融资难问题, 首先, 民营企业在买壳前应综合分析资金需求状况与自身资金实力, 并据此制定详尽的资金筹集与使用计划, 在编制计划时, 民营企业应仔细分析壳公司具体情况的不同, 会造成买壳过程中短期资金与长期资金需求量的不同;其次, 民营企业应事先考虑到取得公司控股权后可能会产生的相关支出;再次, 尽可能选择股本具有扩张能力的壳公司, 这样民营企业在取得控股权后, 可以通过二级市场筹措资金, 从而为企业维持经营提供了资金保障。

(三) 采取多种支付方式的组合

针对买壳上市中的大量资金需求, 民营企业买壳上市时可以采取下列支付方式。

1. 民营企业可以选择现金或债务支付工具来筹集资金。

买壳前, 民营企业应对整个买壳过程的成本进行估算, 并对自身的资金实力进行评估, 据此来选择合适的支付方式。民营企业在选择债务支付方式时, 应根据资金情况制定还款计划。若自身能力有限, 民营企业应避免举债支付方式, 以避免因沉重的本息偿还负担而使企业的生产经营受阻。

2. 以资产置换方式进行买壳。

民营企业将自身的部分优质资产注入到壳公司, 将壳公司的不良资产置换出来, 这种资产置换方式由于是物与物之间的直接置换, 减少了对现金的需求量, 从而减轻了民营企业的资金压力。

3. 用先注资、再收购的方式进行买壳。

壳公司通过举债购买民营企业的部分优质资产, 民营企业再通过注资所得的资金收购壳公司, 这种支付方式可以减少民营企业的资金需求量。

四、结论

总之, 民营企业买壳上市是一项非常复杂的收购行为, 买壳过程中的选壳、买壳、重组整合环节都不能忽视, 否则会直接或间接带来财务风险, 影响整个买壳上市活动的效果。民营企业在开展买壳上市活动之前, 应做好充分的准备工作, 对整个买壳过程中的财务风险进行科学分析和评估, 积极采取措施对财务风险进行防范, 促进买壳上市的成功。

参考文献

[1]陈威曹, 丽萍.民营企业买壳上市风险分析[J].财会通讯, 2009 (2) :141-142.

[2]邓秋妮.我国民营企业买壳上市的绩效评价及风险控制分析[J].价值工程, 2009 (2) :158-160.

[3]周婧, 张小芬.我国民营企业买壳上市风险与对策浅析[J].山东纺织经济, 2007 (1) :28-30.

企业合并之买壳上市 篇4

企业合并存在三种理论:购买理论、重组理论和新设理论, 对应存在了三种企业合并的会计处理方法即购买法、权益结合法和新生法。

l.购买法, 是指一家公司购买了另一家公司的所有权, 即占有其净资产。购买方作为合并后存续的主体, 其报表按持续经营下的历史成本原则编制, 企业合并行为与其购入其他任何资产无异。购买法从购买方的角度看待企业合并的交易行为, 使用公允价值计量企业合并行为, 更好地反映交易代价等合并行为后果以及企业的财务状况的真实情况。

2.权益结合法, 即是将公司拖到一起, 形成一个新的整体。该种方法认为公司合并是由公司股东发起的, 并从公司股东的角度来看待合并问题。从作为会计主体的公司的角度看, 合并后的公司是作为原来之前所有公司的延续, 不存在谁吸收了谁的问题。因此, 权益结合法是用账面价值计量, 损益也包括合并前的损益。

3.新生法是尚处于学术襁褓中企业合并方法, 它既不是从公司角度也不是从股东角度看待企业合并, 而是从新产生的主体的角度来看待企业合并。该方法认为, 既然合并后的主体是一个新产生的主体, 股本结构等相应发生了变化, 对这个新产生的报告主体而言, 其一切应该从零开始, 入账成本应为初始出资的公允价值, 损益亦从合并日开始计算。

二、如何进行买壳上市实现企业合并

l.确定购买方。在通过股份交换而实现的企业合并中, 发行股份的主体通常是购买方。然而, 应当考虑所有相关的事实和情况, 以确定哪一个参与合并主体拥有统驭其他一个 (或多个) 主体的财务或经营政策, 并藉此从其活动中获取利益的权力。在某些企业合并 (一般指反向购买) 中, 购买方是已取得权益份额的主体, 被购方是发行权益的主体。基于此, 人们判断原都市股份具有法律上的母公司的特征, 应视同被购买方。

判断购买方为什么重要?让我们来看一个简单的案例。假设甲乙两公司意图换股合并, 甲乙公司的普通股数分别为100股和60股。假设甲公司意图用2.5股换取乙公司1股, 甲公司需要发行150股换取乙公司60股, 获得乙公司100%的股权。假设甲公司的股票市场价是40元, 乙公司股票市场价是12元。假设在不考虑税收的因素的情况下如何确定合并成本?由于合并双方的股票都有市场报价, 因此, 甲公司发行150股后, 乙公司的股东拥有合并后的企业60%{150/ (100+150) }的股份, 其余40%的股份被甲公司的股东拥有。但这个合并目的也可以通过乙公司向甲公司的股东增发40股获得甲公司100%的股权。同样维持双方股东在合并后企业的持股比例。甲公司股东持有乙公司40股, 占40%{40/ (60+40) }的股权, 而乙公司的股东持有乙公司60%{60/ (60+40) }的股权。同样的经济后果可以通过不同的方式来达到, 问题是, 前者的购买成本是1800元 (150×12元) , 而后一种方案的收购成本是1600元 (40×40元) 。可见, 对购买方的不同判断, 会产生收购成本的差异, 从而引起了商誉确认差异等一系列问题。

海通都市合并案例可被看作一个反向收购的交易, 这种交易一般分为两步, 第一步, 法律上的母公司发行公司股票给法律上的子公司的股东, 而法律上的子公司将其所有或者实质性全部资产交付给法律上的母公司。第二步, 法律上的子公司注销。从实质上讲, 法律上的子公司的股东获得了法律上的母公司的股权, 如果这种股权达到控制的程度, 就形成了反向收购。海通证券的案例兼具反向收购和资产收购的双重性质。海通证券案例中原都市股份作为存续企业应为被购买方, 因为即使在法律上是都市股份发行股票吸收合并海通证券, 从交易的实质看, 无论从合并主体的资产、主营业务, 还是合并后的管理层及股本构成, 海通证券在交易上都处于主导地位, 取得了都市股份的控制权, 是会计处理上的购买方;被控制的一方都市股份就是会计处理上的被购买方。

2.合并成本的确定。由于买壳上市一般是拟上市公司获得控制权, 已上市公司原有资产和业务被置换出去, 因此买壳上市均应该认定为反向并购, 虽然在会计上理顺了适用准则和确认的问题, 但在计量上却又存在问题。因为法律上的购买方被认定为会计上的被购买方, 而法律上的被购买方才是会计上的购买方, 无法从交易的对价中直接获取会计上的购买方支付的对价信息, 也就无从直接获取会计上购买方为合并支付的对价了, 因而带来了一个重要的会计难题———合并成本的确定。

关于反向合并的成本问题, 实际上存在3种可能的计算方法。

方法之一:模拟增发法。在国际会计准则有指引:在反向并购中, 会计上的购买方通常不会支付对价予会计上的被购买方, 相反地会计上的被购买方通常发行证券予会计上的购买方。因此, 会计上的购买方支付的对价于合并日的公允价值, 应该基于会计上的购买方为获取与合并后存续主体相同比率的股权所应该增发的证券数量。

方法之二:放弃权益法。由于在法律上属于是上市公司购买拟上市公司, 在我国, 一般会对拟上市公司净资产进行评估, 计算出拟上市公司净资产总体价值, 而根据上述方法1的原则, 我们可以认为拟上市公司增发的部分正是拟上市公司股东放弃的权益部分, 因此增发权益的价值就是拟上市公司总体净资产评估价值根据增发的比率计算的部分。

方法之三:购入资产法。上述3种方法分别适用于不同交易类型, 因此应该选择一个合理且合适的方法。笔者认为方法之一模拟增发法的可操作性较强也比较容易获得数据, 即作为购买方支付一定对价, 取得上市资格 (也就是壳) , 其交易对手是壳公司的原股东。支付的对价是换股吸收后原股东在新公司中持有的股权公允价值和支付的其他费用, 该对价即为企业合并成本。

如在海通证券的案例中, 都市股份与合并海通证券的换股比例为0.3437, 即海通证券股东将所持每1股海通证券股份折换成0.3470股都市股份的股份, 海通证券吸收合并前股本为87.34亿, 换为都市股份30.31亿股, 占合并后都市股份总股本的89.43%;以新增股份换股吸收合并完成后, 海通证券股东将获得上市流通权, 作为对光明集团在合并后承接都市股份原有资产、负债、人员、业务等所造成的经营压力及其已在都市股份股权分置改革中支付的上市流通权对价的补偿, 海通证券同意向光明集团支付补偿款人民币2亿元。海通证券支付的对价是原都市股份的股东持有的10.57%的股权和2亿现金;支付的对价减去购买取得的其他资产、负债的公允价值即为合并商誉。

具体测算如下:海通证券10.57%的股权为358, 272, 910股, 交易时海通证券每股合理估值2.01元, 海通证券10.57%的股权的价值为7.20亿元, 加因换股交易支付给光明集团的2亿元, 海通证券支付的对价总计9.20亿元;取得的其他资产及负债价值7.07亿 (银行存款8.3l亿减应付股利1.24亿) ;交易取得的无形资产价值为2.13亿, 并根据会计准则《资产减值》的规定进行披露和减值测试。之所以海通证券每股合理估值取交易达成时双方达成一致的估值, 是因为该价值是熟悉交易的双方自愿达成的, 符合公允价值的定义, 不用交易成交日 (即公司确定的合并日) 的都市股份的市场价是因为该日的市场价已经包括了对于未来的预期。

参考文献

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[4].黄维干.企业合并会计方法的比较与选择.会计实务, 2006 (9)

大股东控制下券商买壳上市案例研究 篇5

2006年,中国证监会鼓励证券公司进行IPO或者买壳上市。中国证券公司为了适应IPO的高水平,只能选择买壳方式在国际市场进行产品上市,需要对公司的财务收支状况进行严格控制,在这种较低的发展模式中,将最近三年的财务收支状况进行累计,使得纯利润不能低于一定的值,只有这样才能保证企业处于一种较好的发展态势,是企业发展的必经之路。

二、案例分析:广发证券买壳上市

(一)主要事项广发证券借壳延边公路上市的重要事件和日程如表1所述。其中2006年5月10日是买壳上市方案公告日,2006年6月3日延边公路第一次停牌。这两个日期在案例分析部门被选为重要基准日期。延边公路第二次停牌到复牌长达两年之久。随后,广发证券的上市公司股东都因此停牌,可见此事件对当时的资本市场影响很大。

(二)买壳上市的路径分析

(1)合并模式。在此案例中,主要采用股权转让的形式将两家公司合并在一起,并对其自有财产进行合理推广, 接受其在广发证券的员工及相关股东,使其成为一种较好的代理商,广发证券因此变为了延边公路的股东,由此其名称也发生了改变,将按照换股的比例进行收购,并维持其原有的股份,在其股份搭配中正确分配比例,其股权额度也会发生改变。

该案直接涉及三个公司:吉林敖东、广发证券、延边公路。交易顺序是:延边公路向吉林敖东转让其全部资产及负债,回购其所持有的非流动股并注销;在将全部资产及负债出售的同时,延边公路将以新增股份换股吸收合并广发证券。两种股权结合后,延边公路由此变为广发证券股份有限公司。

(2)买壳上市路径。广发证券买壳上市交易程序可以划分为三个步骤如表2所示,过程如图1所示。

由图1可知,吉林敖东作为壳公司的第一大股东,出让原有股份。同时,吉林敖东作为并购买壳公司的大股东, 在吸收合并后,原第一大股东出让股权后仍然处于控股股东地位,原非股东的辽宁成大也通过此路径取得了控股权。在此过程中,吉林敖东处于主导地位,体现在:一是出让原有壳公司的股份;二是回购延边公路资产;三是广发证券吸收换股合并。案例的支付转移特征是第一大股东转让股权同时没有失去第一大股东的地位,同时引入原非股东作为第二大股东。

(3)股权分置改革。广发证券换股吸收合并延边公路是伴随延边公路的股权分置改革进行的,如表3、表4所示。

(三)广发证券借壳上市的财富效应本文采取基于市场调整模型的累积平均剩余报酬率(CAR)作为壳公司股价表现的计量指标。与均值调整模型相比,市场调整模型考虑到了大盘的影响,更容易理解。选取上市公司吸收控股合并方案的首次公告日(2006年5月10日)为事件日。窗口期的确定是在事件的信息含量与干扰股价的噪音二者之间的权衡。本文选取(-30,0)为公告前期。由于公告日16天后,2006年6月3日起延边公路停牌,传出广发证券内幕交易诉讼案件严重影响了股价,因此公告后期只能选择短窗口(0,16)。广发证券公告日后CAR走势如图2所示, 广发证券控股股东吉林股东公告日后CAR如图3所示。

广发证券作为并购公司,其CAR走势有以下特征:(1) 公告日前4天CAR开始单边上扬态势。在-4日之前上扬并不明显。(2)公告日(0,10)CAR剧烈波动,5天后又开始呈现单边上扬态势,截止公告后16天CAR到达峰值91.86%。

正是因为大市波动剧烈,广发证券与公告日16日后, 2006年6月3日起停牌。通过事件研究法,从并购公司在二级市场的股价走势看,其二级市场股价至少5个工作日对买壳上市公告做出了反应。提前反应的特征暗示内幕交易在临近公告日进行,假设股价是有操作内幕的,临近公告日的股价操纵既可以获取内幕交易收益,又可以防止股价过高而导致买壳上市失败或者成本过高。

吉林敖东作为延边公路和广发证券的大股东,其CAR走势有以下特征:(1)公告日(-30,-1)区间已经对买壳上市公告做出了反应,CAR平均在20%以上,表示收益率显著高于大盘。提前30日的股价异动说明了买壳上市信息的提前泄露。(2)相对于提前反应而言,公告后的反向修正力度很微弱,并且很短暂。(3)CAR在公告日前连续的上扬态势在首次公告日前嘎然而止。在公告日后一天掉头向下,急剧下降35%。这个反应按时内幕交易和股价操纵可能有周密计划。(4)CAR顶峰出现在公告日前一日。

在广发证券发布借壳上市方案公告日之前的中小股东没有可能提前知道借壳上市方案。根据事件研究法的结论,如果超额累进收益率CAR存在显著正的结果,则表明有内幕交易的存在。通过事件分析计算,大股东在事件日前,获得了40%左右的收益。初步可以断定吉林敖东作为壳公司和并购公司的大股东充分利用了买壳上市事件,获得了内幕交易收益。

对比广发证券和吉林敖东的两条CAR走势,可以看出在相同的窗口期,同一买壳上市方案的公告事件对于两家企业的CAR影响是显著不同。具体体现在:(1)窗口期前, 吉林敖东比广发证券的CAR提前10日显示上扬态势。(2) 窗口期前,吉林敖东CAR比广发证券的CAR峰值更高。 (3)公告日,广发证券的CAR仍处于正值,波动不剧烈。吉林敖东的CAR陡然下挫。(4)窗口期结束时,广发证券的CAR为92.3%,吉林敖东的CAR为32.4%。以上对比分析可以基本推理得出,由二级市场股价的表现来看,投资者对于广发证券买壳上市事件本身是认可的。同时,作为广发证券的大股东,吉林敖东的股价也是高涨,并且比广发证券更早的表现出来内幕消息泄露的迹象。

(四)广发证券借壳上市各方成本收益分析整理2009年和2010年广发证券的年报,得到其会计处理如表5所示。2009年广发证券股本为200000万股,净资产为1534932万元,账面每股净资产为7.67元,2010年广发证券股本为250705万股,净资产为1900606万元,平均账面每股净资产为7.58元。BVPS被略微摊薄,比例仅为1.22%。

图4是广发证券买壳上市股权比例前后对比。广发证券以1:0.83吸收合并后,原广发证券股本由200000万股扩充到240964万股,占比96.11%。原延边公路除吉林敖东以外的非流通股股东以1:0.71缩股,股份由595万股缩减至422万股,股权比例由3.23%缩减至0.17%。原延边公路的流通股股份总数不变,但是由于广发证券吸收合并,股权比例被极大的稀释,由原先的50.61%被稀释为3.72%。

此外,考虑到买壳上市方案公告使得上市公司二级市场股价增加,对于延边公路的流通股股东而言,股份总数不变股权比例被稀释,但是持有股份所代表的财富发生了变化。2006年5月10日是公告日,延边公路股价为5.08元;2010年2月12日买壳上市方案获批后延边公路复牌当日股价为50.05元。综上可得,对于延边公路的流通股股东,个人财富在不到四年的时间内增张了885.23%,年均增长率超过221.3%。值得注意的是,在考虑关联交易和内幕交易的情况下,吉林敖东作为广发证券和原上市公司的大股东,财富增长额要超过这个数值,并且股权比例被稀释很少。图5显示了过程中其他利益安排。

综上所述,广发证券作为买壳并购公司,延边公路作为壳公司是本次交易的对手方,其收本收益决定了交易是否成功进行。同时,壳公司的原大股东,其他非流通股东, 流通股股东以及买壳并购公司的大股东,流通股股东,当地政府等等各个利益相关者的利益也很重要。在分析其财富决定增减的同时,也要注意到财富重新分配后各个利益相关者所占比例,具体分析如表6所示。

(五)广发证券借壳上市前后业绩变化

根据图6可以看出广发证券净资产总额变化很大。 2004年的净资产总额仅仅24.5亿元,2007年净资产升高至153.77亿元,买壳上市后2009年,2010年和2011年分别达到了113.95亿元,172.42亿元和316.35亿元。2011年净资产同比增长了62.8%。相比较而言,广发证券总股本变化不大,增资扩股后2011年达到了29.60亿股。由总股本和净资产的相对变化可以看出,广发证券BVPS呈现了逐年上涨的趋势。

广发证券作为证券公司,其财务业绩和经营状况与中国资本市场是否繁荣关联性很大,根据图7可以看到2007年证券业最繁荣的时候,广发证券的净资产收益收益率和净利率分别为53.34%和47.77%。2011年,广发证券的净资产收益收益率和净利率分别为7.8%和34.68%。对比净资产收益率和净利率两条线可以发现净资产收益率的波动情况大于净利率,可见资本市场是否繁荣对于股东回报率的影响更明显。

根据图8可以看到2007年的相关的收益额及相关额度的发展模式,形成一种较好的模式,他们的总额和净利润分别为170.99亿元和82.02亿元。2011年,广发证券的净资产收益收益率和净利率分别为102.18亿元和59.52亿元。对比收入总额和净利润两条趋势线可以看到,收入受到经济影响程度大于净利润。

由图9可知,广发证券每股收益在2007年达到最高4.1元/股,2011年由于净利润减少和股本增加,每股收益减少至0.78元/股,同比下降53.42%。

由于广发证券买壳上市方案实施至今仅两年,对比数据有限,不能分析出买壳上市后业绩是否稳定。但是可以从以上数据看出,买壳上市方案的实施,上市公司的资产由公路建设类资产变为证券类资产,上市公司从股本指标、会计收益指标和主营业务发展指标来看,不具备可比性。但是对于广发证券,从财务指标来看,经营状况和财务业绩仍然与宏观经济形势和行业整体变化相关度更高,上市带来的财务绩效提高尚不明显。

三、案例启示

(一)高收益低成本运行方式当买壳进行上市时,它所本身所掌控的证券公司所需的这种中介费用要比企业运行过程中的总成本高很多,但是对于这种成本的分配方式,是一种高成本的成本分配方式,在实际的运行过程中, 不会出现这种现金或者资金的支出化模式,最为重要的成本运行方式是将这种原有的证券公司所占的比例进行分析,在这种分析的基础上,对企业的相关股权及征收债务的水平进行分析,主要包括企业的增收水平以及这种收益性的估算方式,这两种方式都可以作为企业进行收益分析的重要方式。根据上文的相关行为分析,证券公司的原股东获得了最大的是最大的赢家。

(二)关联交易性质难以界定大股东控制下的买壳上市,必然涉及大股东的资产置换,关联交易就是实现方式和手段。利益输入性关联交易是大股东控制下买壳上市的目的以及公司业绩好转的重要支持。然而,在我国资本市场现有环境缺乏对大股东有力约束的背景下,必定大量存在控股股东从上市公司抽取利益的关联交易。大股东在买壳上市的过程中,剥离的资产是否低估,是否借此转移或者侵吞优质资产,在法律上是难以衡量的,这种恶意的关联交易将极大损害了中小股东的利益。但是也存在另一种情况,就是控股股东先实施控制权转移为上市公司输入利益,使公司业绩迅速提升;同时,获取股价上涨带来的二级市场收益,并尽可能获取股权融资,最后利益从公司回流到控股方。此类交易的时间跨度很大,不易监管。