结构化融资管理办法

结构化融资管理办法（通用6篇）

篇1：结构化融资管理办法

江西省农村信用社（农商银行）结构化融资业务管理办法（试行）

第一章 总 则

第一条

为进一步加强全省农村信用社（含农商银行，以下简称农村信用社）结构化融资业务的管理，促进业务健康发展，规范业务操作，防范业务风险，根据《中华人民共和国商业银行法》、《中华人民共和国信托法》、《证券投资基金管理公司子公司管理暂行规定》《贷款通则》、《江西省农村信用社信贷管理基本制度（试行）》、《江西省农村信用社财富管理业务基本制度》等法律法规、规章制度及有关规定，结合全省农村信用社实际，制定本办法。

第二条

本办法所称结构化融资业务，是指为满足优质客户多元化融资需求，以融资人未来现金流或相关资产为投资标的，以客户信用为基础的准信贷业务，即成员行社通过安排自有资金和对外定向募集资金等多元化渠道，为客户提供融资服务。

第三条

开展结构化融资业务必须遵守国家的有关法律、法规，符合国家的产业政策和农村信用社的信贷政策，遵循风险收益相匹配的原则，在风险可控的范围内争取收益最大化。

第四条

结构化融资业务的资金来源主要包括：

（三）有稳定的经济收入和良好的信用记录，融资资金使用能产生经济效益并按期偿还本息；

（四）按照中国人民银行的有关规定，除自然人和不需要经工商行政管理机关核准登记的事业法人外，必须持有有效的营业执照、组织机构代码证、税务登记证以及贷款卡等；

（五）企业法人申办业务必须符合公司章程的规定，出具董事会（股东会）授权或决议；

（六）融资人资产负债率原则上不超过70%，自有流动资金原则上不低于35%，并具有补充流动资金的能力，且应提供符合条件的保证人、抵押物或质押物，确保抵质押担保的足值、有效；

（七）要求具备的其他条件。

第九条

融资人为自然人的，申办结构化融资业务应当具备下列基本条件：

（一）具有合法身份证件；

（二）具有完全民事行为能力；

（三）资信良好，有稳定的收入或资产，具备按期还本付息能力，且应提供符合条件的保证人、抵押物或质押物，确保抵质押担保的足值、有效；

（四）要求具备的其他条件。

第十条

与成员行社合作开展结构化融资业务的机构主要包括银行、信托公司、证券公司、基金公司、资产管理公司、担保公司等金融机构，上述机构原则上应具备以下基本条件：

第十三条

尽职调查以控制风险、节约成本为前提，进行交易结构设计。

第十四条

成员行社在尽职调查的基础上，形成尽职调查报告，并对尽职调查报告的真实性、准确性、完整性负责。尽职调查报告应包含交易参与主体情况、交易结构、法律合规分析、风险分析及风险防范措施、调查结论等内容。具体包括：

（一）结构化融资的额度、用途、期限、利率及担保方式等；

（二）融资人的经营情况、资本实力、信用状况等；

（三）结构化融资的还款来源、还款能力及担保能力评价；

（四）初步拟定的资金募集来源、合作机构基本情况；

（五）已经办理的结构化融资业务情况；

（六）其他需要调查说明的情况；

（七）尽职调查结论。

第十五条

尽职调查收集的资料参照《江西省农村信用社贷款业务操作规程（试行）》融资人申请办理贷款业务需提供的资料标准进行收集整理，建立档案。

第四章 咨询备案

第十六条

成员行社开展结构化融资业务履行事前咨询和事后备案制度。

向成员行社推介销售的产品一律实行事前咨询，向其他机构或社会公众销售的产品参照贷款授权额度规定进行事-6

（二）主体资格的审查。融资人及担保人主体资格、法定代表人有关证明材料是否符合规定，融资人及担保人组织机构是否合理，产权关系是否明晰，融资人及担保人的法定代表人、主要部门负责人有无不良记录；

（三）融资政策的审查。融资用途是否合规合法，是否符合国家有关政策；

（四）风险的审查。审查尽职调查报告的风险分析是否充分，风险防范措施是否完善。

（五）交易结构的审查。审查交易结构是否符合项目当时的监管政策，是否有效地控制了操作风险。

第二十一条 在审批权限范围内的项目，审查结束后出具审查意见，并提交有权决策机构进行审议。

第二十二条 决策机构审议主要内容为风险是否可控、风险收益是否匹配、交易结构是否合理。

第二十三条 审议结束后出具审批意见，并制作会议纪要，作为项目后续实施依据。

第六章 项目实施

第二十四条 合同签署。根据审批意见，组织做好合同签署工作，与业务有关、涉及成员行社权益的各项合同，成员行社应参与面签，确保合同签署的真实性。

第二十五条 业务合作的金融机构与融资人、担保人等签署的合同原则上要求公证，通过公证程序确保合同的真实性和有效性，并于合同签署后，收集经公证的合同原件一份。

行社须跟踪了解融资人融资还款计划落实情况。融资到期前1周，融资人融资还款计划尚未落实或预期难以落实的，成员行社需采取相应对策，启动相应的管理和清收程序。

（三）融资到期还款时，成员行社应监督融资人、合作机构等按照合同约定，将本金和利息及时足额划入相关资金账户。

（四）做好后续检查和风险预警，将检查情况纳入存续期管理报告，内容至少包括融资人目前的基本情况、生产经营情况（或项目进展情况）、财务状况、资金使用情况、资金账户监管情况、融资和对外担保情况、担保分析、还款能力分析、业务后续管理方案及审批要求落实情况、风险因素分析、结论及工作措施建议等。如融资融资人发生可能影响其还款能力的重大不利事件，应按贷后管理规定进行风险预警处理。

（五）成员行社应加强与合作机构的沟通、协调，要求合作机构定期提供管理报告等文件。

（六）制作结构化融资项目管理台账。

第三十三条 档案管理。成员行社应参照成员行社信贷业务档案管理的相关规定，对结构化融资业务的档案进行管理, 归类整理尽职调查过程中形成的工作记录和获取的基础资料，并保留以成员行社名义签署的所有协议，对于成员行社不作为签约方签署的协议，应保留协议的扫描件或复印件。

第三十四条 成员行社应建立结构融资业务的突发事件-10

篇2：结构化融资管理办法

一、引言

公司融资结构,是公司融通资金不同方式的构成以及融资数量之间的比例关系。在现代市场经济条件下,股权和债权不仅仅是可以相互替代的融资工具,更是可以相互替代的治理结构(Williamson,1988);融资结构是否合理在很大程度上决定着公司治理效率的高低。因此,设计和选择合适的融资结构,充分发挥其治理作用,对现代公司至关重要。

二、公司融资结构是公司治理结构形成的基础

(一)公司融资结构决定着公司治理模式的选择

公司融资结构决定股东和债权人之间的力量对比和权利配置,是企业各种权利配置的基础,一定程度上决定着公司治理模式的选择。当企业负债率较低、债权人权利相对较小时,通常外部控制权市场能够有效发挥作用,形成股东主导型公司治理模式;而企业负债率相对较高、债权人权利较大时,债权人会重视内部治理的作用,形成债权人主导型公司治理模式。同时,融资结构的调整,会引起股东、债权人和经营者之间控制权的重新分配和争夺,并促进相机治理机制作用的发挥。企业所有权只是一种状态依存权,并不必然属于股东所有,股东只不过是“正常状态下的企业所有者”。在企业破产清算状态下,债权人是企业的拥有者。债权人的破产清算权将对经营者施加巨大的惩罚威胁,迫使经营者努力工作,停止营造企业“帝国”。因此,融资结构不单是一个融资比例的选择问题,更重要的是资金背后各主体相互依存、相互斗争、共同制衡的权利配置问题。

(二)融资结构决定着公司治理的目标

公司治理的目标是降低代理成本,而融资决策则是通过确定适当的融资方式,有效调整股东、经营者和债权人之间的代理成本,形成有效的制衡机制,约束代理人的行为。随着所有权与经营权的分离,经营者逐渐掌握了公司的控制权,由于利益的不一致和信息的不对称,经营者常常会采用多种手段来侵害股东的利益使自身的利益最大化,如增加自己在职消费、避免风险等行为,特别是在公司拥有较多的自由现金流量时,这种道德风险倾向就会更加严重(Jensen,1976)。这就产生了经营者和股东间的代理成本。通过增加负债融资,可以使经营者的这种道德风险得到一定的约束,因为负债的利息需要固定支付,这有利于减少公司的自由现金流量,而且利用负债融资使得公司的控制权是一种“状态依存权”,债权人有可能接管公司而使经营者承担破产成本。但负债融资的利用也为股东侵害债权人的利益提供了机会,如过量发放股利、投资高风险的项目、随意改变资金的使用用途等,增加了股东和债权人之间的代理成本。因此,融资结构的确定和选择,调和着经营者与股东、股东和债权人之间冲突,影响着两种代理成本的大小,决定着一定时期公司治理的目标。

(三)公司融资结构决定公司治理的方式和程度

为解决以上代理问题,股东常采用“用手投票”和“用脚投票”方式行使自己的权利;而对债权人而言,则通过相机控制机制、债务本身的激励约束机制以及银行监控机制来实施治理。大额股份持有者可以进入董事会,通过董事会直接选择、监督经营者,直接制定企业的发展战略和重大决策,检查经营者的工作绩效,即通过“用手投票”方式来进行控制;而小股东只能在证券交易所通过买卖股票,即通过“用脚投票”来进行干预。作为主要债权人的银行,可以通过多种方法对借款公司实施控制(Gray,)。首先,银行可以通过是否提供信贷对公司施加影响,这一影响力的大小主要取决于公司其他可供选择的融资来源;其次,在借贷过程中,可以通过法律或信贷合同,要求获取公司的信息、对公司进行审计或直接参与公司决策;最后,在债务公司违约时银行会获得特殊权力,如取消债务公司对抵押品的赎回权、清算或重组,甚至会获得公司的股权。

(四)公司融资结构决定着公司破产清算的控制方式

当企业出现财务危机或困境时,可通过清算或者重组的方式加以解决。一般而言,债权人愿意选择清算,而股东愿意选择重组方式,这是因为债权人具有优先清偿权,而股东则是清算的最后索取者。公司融资结构的安排对破产企业的控制选择也有决定性影响。如果负债比重大于权益比重,选择清算的可能性就大,反之,选择重组的可能性就大。如果债权人比较分散,单个债权人持有的债权比重相对较小,重组协议达成的成本就高,清算的可能性就大。相反,如果债权人比较集中,单个债权人持有的债权比重较大,达成重组协议的可能性就大。

三、融资结构视野下我国国有企业治理现状分析

以上理论表明,公司融资结构决定着公司治理效率。然而,这一研究结论的获得隐含着重大前提,即以上研究的企业和银行均为市场经济条件下的资本主义企业,均以自身企业价值最大化为目标,无需承担就业等政治任务。对于目前正在建立健全社会主义市场经济体制的中国而言,上述条件尚未能完全得到满足。我国国有企业或国有上市公司治理效应低下,主要体现在国有产权主体虚置、股权结构不合理、债务治理效应弱化、董事会缺乏内部制衡、监事会功能偏弱、以市场为基础的外部治理机制发育不全、信息披露不规范等方面。为提高治理效率,我国进行了数次融资制度的变革和融资方式的调整,企业融资结构也发生了显着变化。但由于融资机制不顺,企业治理效应的改进并不显着,主要原因在于:

(一)融资体制变迁导致企业融资结构具有明显的制度依赖

我国国有企业融资体制先后经历了财政主导型融资、银行主导型融资和多元混合型融资三个阶段。财政主导型融资体制集中有限的财务资源解决严重短缺商品的供应问题,体现了社会主义的公平性。但由于政府制订的计划往往脱离企业实际,企业不能根据市场的需要相机选择灵活多变的融资政策,导致财务运行的低效率,财务行为受到政府的严格管制。该模式必然导致国家财政收入的下降和国家财力的衰竭,很难长期维持下去。为了强化资本结构对国有企业经营者的约束,从1979年开始,政府开始试行“拨改贷”制度,逐步形成了银行主导型融资模式,融资权回归到企业。而“拨改贷”将国有企业和国有商业银行牢牢地捆在一起,企业的资金来源主要由银行提供,提高了企业的负债率,使国有企业成为“无本企业”,企业与银行间形成一种具有“软约束”特征的信贷关系。企业的“高负债”,导致了20世纪90年代末期的“债转股”改革,也标志着我国进入多元混合型融资阶段,“债转股”将商业银行对国有企业的债权转为金融资产管理公司对企业的股权,在一定程度上减轻了国有企业的.负担,优化了企业的融资结构,降低了银行的金融风险。但金融资产管理公司的所有权属于国家,作为控股股东的国家只能通过委托代理人来行使其所有权和投票权;而委托代理人在行使投票权时都面临着激励约束问题,存在着信息不对称和权力责任的不一致,这导致公司的“内部人控制”现象严重,股东“用手投票”机制缺乏。

可见,我国国有企业融资结构具有明显的制度依赖,其在强化公司治理方面的作用甚为微弱,国企的独特属性使治理机制难以发挥应有的影响。“高负债”或“股权高度集中”的特点并不是企业在市场化融资机制条件下进行融资决策的结果。

(二)银行管理体制弱化了债权人治理效应

针对国有企业的“高负债”,银行业自20世纪90年代尝试建立“统一授信、审贷分离、分级审批、责任明确”的授信管理体制,后来又逐步引入客户信用评级体系和贷款风险分类制度,对贷款管理的重视程度逐渐加强。然而,我国银行体制中的特殊制度背景和政治诉求,使得银行难以真正参与债务企业的治理活动。首先,国有企业和大部分银行的终极控制人为国家,国有银行必须配合中央和地方政府制定的支持国有企业发展的相关政策,承担着国企经营不善和改制的成本。与此相关,特殊的制度背景使借款企业有恃无恐,因为能够导致企业丧失控制权的破产风险几乎不存在,通过负债进一步巩固其控制权进而获得控制私利就是其必然之选。这反过来降低了银行监督企业经营的积极性,制约了银行在借款企业公司治理中作用的进一步加强。其次,由于国有商业银行和借款企业国有股本的产权主体缺位和虚置,造成作为债权人主体的银行没有对公司形成有效的监督和约束机制。最后,由于法律方面的约束,在国有企业破产时,银行对其影响力非常有限,《商业银行法》也禁止商业银行成为非金融机构的所有者,这样它们就不能通过直接持有国有企业的股份方式以所有者身份行使权力并对公司产生更多影响。种种原因造成我国国有企业债务融资软约束。

(三)企业破产程序影响融资结构的合理性

我国原来的破产制度存在相当严重的行政干预色彩,并且职工安置成为主要任务,对债权人利益保护存在诸多不公平。实施的《中华人民共和国企业破产法》,虽在债权人权益保护上有一定的改善,但也存在一定缺陷。如在破产管理人的选任上,没有赋予债权人任何实质的决定权。《企业破产法》规定,破产管理人由人民法院选任,债权人会议仅有请求法院更换破产管理人的权利;对破产费用,债权人会议只有审查权而无决定权、变更权,这极易损害债权人的利益;而重整制度,已成为不少地方政府和企业逃避银行担保债权的合法方式。由于在重整期间,对债务人的特定财产享有的担保权暂停行使。在担保债权人否决重整计划草案的情况下,地方政府往往暗中干预法院工作,促使法院依据《企业破产法》做出强制裁定批准通过重整计划草案,使担保权人的合法权益再次受到侵害。对担保权人而言,其收回债权的可能性降低。由于破产法规的影响,企业的“相机治理机制”作用有限,银行只能被动接受重整计划。

(四)资本市场不完善和非均衡性影响外部治理效应

完善的资本市场会促进企业融资方式的多元化,有利于公司治理效率的提高。我国资本市场尚处于初级发展阶段,非均衡性特征比较明显,资本市场发展的缺陷影响了外部治理效应的发挥。我国资本市场发展存在以下几方面缺陷:一是发展的滞后性,我国改革开放自20世纪70年代末就开始了,而股票市场却到20世纪90年代初期才得以面世,在金融抑制政策和银行主导型融资机制的作用下,我国资本市场的滞后发展与经济的高速增长的矛盾逐渐显现出来。二是发展的不均衡性,经过20多年的发展,尽管证券市场已初具规模,但银行借款在社会总融资量中仍占有绝对优势,我国企业90%的融资都来自于银行借款,企业债券和股票融资仅占社会融资总量的10%左右。而且证券市场本身也明显存在“重股票、轻债券”和“重国债、轻企业债”的现象,形成我国证券市场畸形发展的局面。三是发展的不完善性。资本市场的价格发现功能可以使经营不善的公司充分暴露在投资者面前,股票价格下跌使公司有被收购的风险,从而经营者就有可能丧失其控制权。我国资本市场中,投资者之间在信息的拥有上存在很大差异,信息中包含有大量的“噪音”(Black,1986),加上套利制度的缺乏,市场自身不能自动调节价格的波动,由此导致很多背离市场经济现象的发生。

四、优化国有企业融资结构提高公司治理效应的政策建议

造成国有企业治理低效应的原因很复杂,但融资结构仍是主要原因。公司融资结构体现了公司治理主体的权力基础,决定着公司治理的有效性和经营绩效。我国国有企业融资结构的畸形发展,不仅导致公司资本营运效率低下,而且影响公司各方面的利益关系失衡,治理机制难以对管理层形成有效的激励和约束。依据融资结构对公司治理的决定作用,可以从优化国有企业的融资结构角度出发提高公司治理绩效。

(一)完善融资体制,促进公司治理改革

根据我国国有企业治理机制运作环境的特点,可以考虑以下两种措施完善融资体制:一是优化股权结构,如通过增加经营者的持股比例或改善内部股权融资比例,适当降低股权集中度,形成以相对控股股东作为股权治理主体的有利基础;二是调整债权结构,强化债权在公司相机治理中的作用。通过发展企业债券市场,提高直接债权比重和利用大债权人治理功能,形成对公司绝对控股股东的权力制衡和利益制衡;积极引进商业银行的相机治理机制,对企业经营者形成一种负向激励效应,并使企业控制权随着融资结构相机转移,以实现最佳的公司治理效果。发达国家的企业治理经验表明,股权融资与债权融资的治理效应具有互补性。将公司债权融资的硬约束与股票融资的投票权有机地结合起来,形成一个相对合理的融资结构对提高公司治理效率是不可缺少的。

(二)继续完善国有资产管理体制,加强对公司经营者的约束和控制

目前我国国有企业改革建立的现代公司制度,仅具有现代公司的框架而存在明显的制度缺陷,必须创造条件协调债权治理和股权治理的作用,才能在现有融资结构条件下增进公司治理效率。为此,应进一步完善独立董事制度,在董事会内部加强监督、制衡机制,保护中小投资者利益,维护公司整体发展;积极培育机构投资者,鼓励其积极参与经营决策,避免中小股东监管软/:请记住我站域名/弱的缺陷,对经理层形成约束力。从融资制度上允许非国有投资者,包括非银行金融机构,在企业融资中发挥更重要的作用,推进融资主体多元化。同时,将资本市场的监督功能引入到公司治理改进的程序,以此提高公司的治理绩效。

(三)完善银行产权制度,推动经营市场化

本应市场化的银企关系一直受政府的干扰,处于畸形发展之中。造成银行被动局面的主要原因在于软预算约束问题,国有产权结构事实上为国有银行提供了一种“保险契约”,国家承担了全部(无限)责任,应继续完善国有银行的产权制度,积极推行银行主体多元化,破除其制度依赖;重建法人资产制度,由银行财产的企业法人实施对资产的全部处置权,真正成为市场化的主体,按市场原则决策和行动;在法人产权独立的前提下,构建有效的公司治理结构,使治理机制真正实现银行的盈利目标。

(四)建立健全竞争有序的市场体系,完善相关法律,在企业外部形成对上市公司的有效约束

篇3：结构化融资管理办法

一、工程公司的融资现状

国家经济的发展, 工程公司的规模随之扩大, 同时资金需求也增大。目前, 园林建设行业逐渐出现项目垫资多、资金占用多以及资金监管严格的新特点, 所获取的项目回报增多, 但对工程公司的融资能力也提出了新的挑战。由于一直以来, 银行信贷的方式控制着市场经济主体, 对企业的发展有一定的影响, 在此背景下, 我国工程公司呈现出资金压力大、融资难度大、效率低以及融资渠道少、风险大的局面。

(一) 资金压力大

目前, 园林建筑行业正处于一个高速发展的时期, 给工程公司的发展壮大提供了很好的机会。但在规模扩大的同时, 所需投入的人力、机械设备等也更多, 各方面的资金需求也越高, 从而使得公司资金进入紧张局面。由于项目运作对资金需求更为直接, 因而压力也更大, 通常表现在两个方面: (1) 垫资承包。目前各项目都有着不同程度的垫资, 从而增大工程公司的资金运作承担的压力。 (2) 若不及时结清业主款项, 则形成变相垫资。由于项目易受政府、政策等因素的影响, 造成业主款项到位不及时、工程款支付不及时, 从而导致施工单位变相垫资, 带来资金压力。

(二) 金融体制不完善, 融资难度大

我国金融采用的是分业经营模式, 其风险集中度优于混业经营模式, 有助于降低和控制风险规模, 符合我国金融现阶段的发展形式。但在现代金融体系下该模式对金融机构的金融创新与金融深化有一定程度的阻碍, 也不利于金融机构多样化投资的经营模式, 减少了银行支持工程公司的融资力度, 加上我国资本市场与创业板市场的不完善, 直接融资对工程公司的支持力度十分有限。此外, 从紧的货币政策, 它意味着金融信贷的紧缩, 对企业贷款的发放将从紧, 在这种金融形势下, 工程公司的融资更加困难。

(三) 资金使用效率低

项目资金的监督管理过于严格, 采用专款专用的制度, 加大工程公司资金统一调配的难度, 从而导致资金堆积严重, 降低其使用效率。另外越来越多的工程项目质保金、履约保证金等被无偿占用, 大大降低资金使用率。

(四) 融资渠道少、风险大

目前, 工程公司的融资渠道以银行短期信贷为主, 只能解决企业的临时性短期流动资金的不足, 从而形成了较大的财务风险。随着我国资本市场的改革与不断的完善, 公司融资需求的增多, 其可选择多种类型的融资渠道。总体而言, 融资方式可以分为债权融资与股权融资, 更进一步可细分为商业信用、内部融资、股权融资、债务融资、项目融资等。

二、工程公司的融资结构分析

融资结构也叫资本结构, 指的是公司在筹集资金的过程中, 通过不同渠道而取得资金之间的有机构成及其比重的一种关系。其中公司的资金来源指的是自身的资金或借贷资金, 借贷资金与自由现金之间构成的一种比重关系则是融资结构。

通常来说, 内源融资毋须筹资成本和用资成本, 并且降低了公司的融资风险, 因此是很受欢迎的一种融资方式。债权融资是税前支付其产生的利息, 从而达到抵税的目的, 它具有财务杠杆作用。如果工程公司的税前盈余比较多, 且增长幅度过大, 适当的采用债权资金来增加每股的盈余, 从而提升了公司的股票价格。而目前, 外源融资是我国企业融资方式的首要选择, 它在融资结构中的比重超出80%, 内源融资的比重低于20%, 尤其是未分配利润为负值的工程公司, 几乎完全依赖外源融资。在所有的外源融资中, 有一半是来自股权融资, 随着股票市场的发展, 股票融资的比例有着上升的趋势, 工程公司也会尽可能的利用好所有可以配股与增发新股的机会, 进而增加股权融资, 反而忽视了债权融资。根据Wind金融数据库资料显示, 2000-2011年间我国上市公司融资结构中, 外源融资和内源融资的比例为7:3, 在外源融资中中股权融资高达56.78%, 债权融资仅13.99%。由此可见, 工程公司选择融资方式的顺序依次是股权融资、债权融资, 最后才是内源融资。公司内部融资结构还存在部分不足的地方, 如内源融资比例偏低, 其外源融资中的股票融资与债权融资两者的比例不协调, 股权融资的比重远远高于债权融资, 可见, 我国工程公司的融资结构不合理, 股权融资过于偏高, 债权融资发展极为缓慢。目前, 我国资本市场还不完善, 国有比例明显偏高, 流通股的比重太少, 对债权融资的要求过于严格。

三、工程公司的融资模式

由于不同类型的公司, 其融资特点、融资渠道都不同, 目前, 在工程公司中运用较为普及的融资模式主要有债权融资和股权融资等几种。下面针对这两种融资模式进行分析。

(一) 债权融资模式

债权融资是指上市公司通过借钱的方式来进行融资, 包括公司外部各种金融机构借款和向公众发行的债务, 其中所获得的资金, 公司需要承担资金的利息, 在借款到期后需要向债权人偿还资金的本金。债权融资能够提高公司所有权资金的资金回报率, 具有财务杠杆作用。

目前, 债权融资按渠道主要分为三类: (1) 银行贷款。它是工程公司债权融资最常见的一种方式, 公司在获取资金的重要渠道是金融机构 (如商业银行等) 。目前我国资本市场不完善, 融资渠道较狭窄, 加上我国商业银行等金融机构从贷款额度管理逐渐转换为资产负债管理, 金融机构对工程公司的贷款变得更谨慎, 工程公司通过银行融资还存在一定的难度。 (2) 中国银行间交易商协会。它是国内金融市场中影响最广的自律组织, 2010年中国银行间市场交易商协会正式发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具承销协议文本》和《银行间债券市场非金融企业债务融资工具承销团协议文本》。其中进一步规范了债务融资工具市场秩序, 文本的发布维护债务融资工具市场持续、健康发展的重要举措。 (3) 北交所的债。北交所是在国内经济发展到一定阶段, 金融资产流动性不足以及金融市场配置急需加强的背景下应运而生的一个新型金融资产交易平台。截至2010年底, 北交所的总资产交易额达到368亿, 成为全国领先的金融资产专业化交易平台。2011年银行间市场交易商协会与北交所将通过建立合作机制, 共同开发金融创新产品, 制定统一的产品交易流程和规范化合同, 针对债权融资工具、私募股权融资工具、中小企业融资以及行业难点问题等进行了研究。这种合作机制不仅降低了交易中的信用风险, 推动金融产品定价和指数编制等基础性工作, 同时也促进了市场基础设施建设管理新模式的形成。 (4) 基金。基金的核心业务是债权型融资和股权型投资。它主要服务的对象是传统行业、高科技行业、以及IT等行业的高成长性的上市公司。由于股市萎靡, 基金目前以帮助临时性投资或短期经营资金为主的上市公司, 在进行债权融资的同时, 兼顾对高成长性上市公司进行股权融资, 通过上市、出售等方式获利, 以期获得较为稳定的投资回报。

(二) 股权融资模式

股权融资模式是通过股权的出让来筹集资金, 当前的股权融资模式主要有创业板市场和引入战略投资者两种。创业板市场模式, 有助于部分因资金压力大、发展受局限的中小型公司, 尤其是在全球金融风暴时期, 许多风险投资商手头虽有剩余资金, 由于主板市场股市的低迷, 不敢投资规模过大, 因此闲置资金只好存于银行, 此时推出创业板市场模式, 正好改善这种状况。然创业板市场模式只适合少数工程公司的股权融资问题, 大多数工程公司更需要的是引入战略投资者模式, 引入在资本市场有较高号召力的机构投资者, 从而提高公司在融资时对机构投资者和股民的吸引力, 同时引入拥有特定资源的战略投资者, 可获得协同效应。股权融资所筹集资金的量比较大, 无到期还本付息的压力, 其风险较小, 但其具体操作过程比较复杂, 需要的筹集资本, 因此, 工程公司应根据自身经营特点慎重选择。

四、工程公司的融资策略

(一) 借助金融中介机构, 打造市场资信

金融渠道有直接金融与间接金融两种, 所谓的间接金融即是金融中介机构, 它通过专业化来降低信息成本和合约成本, 通过多样化降低风险, 促进资金通融, 改善信息不对称, 实现期限转换等。充分发挥金融中介机构在上市融资、上市公司资产重组并购和再融资过程中的作用, 可设立专门的企业改制融资中介促进会 (简称“中介促进会”) , 它是促进资本市场的中介力量, 搭建一个上市融资企业的平台, 配合地方政府更好的推进上市公司的融资工作。同时, 通过集聚一批全国性的中介结构, 可以利用他们的影响和渠道传播我国经济改革的新成果、新思维, 吸引全国乃至世界范围内的资本市场知识和经验, 可以实质性的推动工程公司的市场资信。

(二) 健全公司财务管理制度

1. 引进先进企业的管理模式, 提升员工的管理素质

若公司的员工管理素质较高, 其掌握的专业知识也全面, 该公司的效益则会优于其他一般公司。目前由于大多数工程公司的人员文化素质参差不齐, 会计从业者素质较低, 家族管理模式的普及化, 从而财务制度的重要性没有引起足够的重视, 导致工程公司的财务管理混乱。因此, 有必要对财务人员进行专业的知识培训、考核以及素质教育, 提升全体员工的管理意识。只有公司内部全员行动起来, 才能完善企业落后的管理模式, 提升公司自身的竞争实力。

2. 确立和完善公司的资金管理体制

资金是公司生存与创造效益的根本, 是进行任何投资活动的前提条件。但衡量企业的并不是资金, 而是由合理优化与配置资金所带来的经济效益所衡量。提高资金使用效率应该严格核定资金的合理需要量。通过编制现金预算, 严格控制事前、事中现金的流出, 确保资金流动的合理需要量。同时加强现金流量的分析。严格控制现金流入与流出情况, 具体落实企业各部门的资金管理制度, 确保资金使用权集中于公司的决策高层。

(三) 加强内源融资, 重视内部积累

从Myers融资优先次序理论来看, 工程公司的融资应该选择先内源后外源。结合经济发展与公司成长的历程, 公司融资都是先从内源融资转向外源投资, 进而上升到更高层次的内源融资, 属于一种交替变迁的行为。从我国工程公司的自身经营特点或外部的体制约束来看, 外源融资所需的庞大的成本, 在短时间内很难实现。因此, 有必要加强工程公司的内源融资。

五、结论

总之, 融资方式是每个公司都会面临的问题, 工程公司应该综合考虑筹资成本、筹资风险以及资本市场状况等因素, 根据各融资方式的特点, 结合公司自身面临的现实和未来情况进行灵活的选择, 进而形成合理的融资结构和融资管理模式, 促进工程公司的健康发展。

参考文献

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[2]吉亦超, 李斌.我国上市公司融资结构分析[J].企业经济, 2006 (4) .

[3]杨培垌.对我国城市基础建设创新投融资管理模式的研究[J].领导科学, 2013 (1) .

篇4：结构化融资管理办法

企业融资结构是由企业采用各种筹资方式筹资而形成的，企业典型的融资方式分别为权益融资和债务融资。企业采用不同的融资方式就有不同的融资结构，不同的资本来源其风险与成本不同，从而对企业产生的影响和约束也不同。通常情况下，企业都采用债务筹资和权益筹资的组合，由此形成的资本结构成为“搭配资本结构”或“杠杆资本结构。融资结构对公司治理有着重要的影响已成为共识。融资结构通过公司治理在企业委托人（股东和债权人）与代理人（内部经营管理者）之间形成有效的激励约束机制，解决相关人的利益冲突，最大限度地提高企业的市场价值。

一、财务激励约束成因的理论分析

现代企业制度下，所有权与经营权的分离必然会导致所有者与管理者的利益冲突。所有者追求的目标是企业价值最大化 ,要求管理者以最大的努力去完成这个目标。而管理者作为个人最大合理效用的追求者，可能会为了自身的目标而背离所有者的利益。财务激励约束目的就是为了使所有者与管理者的目标协调统一 ,防止管理者损害所有者的利益，以实现企业的健康发展和企业价值最大化。目前关于财务激励约束成因的相关理论分析，有代表性的主要是代理成本理论和信息不对称理论。

（一）代理成本理论

美国学者M.金森和W.麦克林（MichaelC.Jensen ＆ WilliamH.Meckling）提出，只要管理者不是拥有企业的全部股权，就可能产生代理问题。所谓的代理问题，是指所有权和经营权分离后，委托人（外部股东）和代理人（经营管理者）双方潜在的利益冲突，即股东与管理者之间的利益冲突和债权人与股东之间的利益冲突。作为委托人的股东是企业的所有者与风险责任的最终承担者，享有剩余索取权与剩余控制权等两种最基本的权利，而作为受托方的管理者，由于不占有企业的产权及其相关的剩余索取权与剩余控制权，或者没有拥有公司100%的剩余收益，其努力工作所带来的收益必须在管理者和所有者之间进行分享，自然就缺乏产权激励的作用，因此管理者不会全力以赴为增加股东的财富或提高股价而工作。同时，管理者会千方百计追求个人的最大合理效用，如增加闲暇时间和豪华享受。他享受的成本要全体股东共同分担。因此股东要想方设法阻止管理者的“道德风险”与“逆向选择”以及降低由此产生的代理成本。

（二）信息不对称理论

代理成本理论的分析保留了古典分析的“对称信息”假设。即其对融资结构激励问题（代理成本）的分析并没有考虑到不同主体之间信息不对称所导致的激励问题。在现代企业中，股权的分散化给企业的管理层掌握企业的经营控制权提供了条件，管理者直接管理企业，并具备专业技能与业务经营上的优势，从而形成具有很强隐蔽性的“私人信息”和“私人行为”。因为股东授权后很少有机会参与企业的内部经营，加上专业知识相对贫乏，所以对经营管理者的信息知之甚少, 形成了企业外部主体的股东与内部主体的管理者信息不对称。股东不能甄别管理者的经营是否有效、是否尽责，股东的监督职能就无法充分、有效发挥。

二、融资结构对管理者的激励约束作用

（一）债务融资对管理者的激励约束作用

融资结构在激励管理者努力工作和减少代理成本方面作用的发挥主要是通过举债融资实现的。债务筹资对管理者的激励和约束作用已被许多经济学家所论证。他们认为，债务是对管理层的一种约束手段，以保证管理层支付投资人应得到的利润，而不是过分追求企业的规模。债务支出通过减少企业的自由现金流量，从而削弱了管理者从事盈利能力较差的投资和低效率扩张的选择空间，能限制由管理者自由处置的现金流量。因此，对于一个具有充足现金流或盈利能力很强的企业来说，较高的负债率可以约束管理者决策的随意性。金森和麦克林认为，在管理层投资既定的情况下，债务增加了其持有的股份，进而可以减少“股权稀释”产生的股权代理成本。在这里债务作为一种担保机制，能促使管理者更加尽心地为企业工作，同时又可以尽可能降低管理者个人的在职消费。如果企业管理者不为企业作出最优的融资决策以增加企业利润，企业的财务状况陷入经营困境，企业面临生死存亡之关键时刻，企业的经营状况将威胁到管理层的职位和声誉，管理者为了防止投资者用脚投票，会更加努力地提高企业业绩，而不会冒失去自己一切利益的风险。这样，债务筹资在一定程度上可以降低由于所有权和控制权分离而产生的代理成本。同时，由于适度负债会提高企业的市场价值，经营管理者也愿意通过负债经营向所有者传递这样的信息：他们对企业的未来极为乐观，他们会使企业的价值不断增值，从而能够增强投资者对公司的信心。另外，债务性货币资本融资时，债权人为了保护自身的利益会在信贷条款中对经营管理者的行为明确加以限制，这将对管理者产生一种强制性约束。

但是随着企业债务融资额增加，债务的财务危机成本和代理成本会明显增加，其收益会出现边际递减。在债务融资不断加大时，会导致股东与债权人的利益冲突，产生“资产替代效用”，另一方面会加大企业陷入财务困境的可能性，不利于股东对经营管理者的激励和约束。很明显，举债融资作为对经营者的一种激励和约束手段，其有效性将完全取决于企业的融资结构。因此，企业在融资决策时，应对负债——股本比例作出慎重的选择。

（二）股权融资对管理者的激励约束作用

股权融资，也称为所有权融资，是企业向其股东（或投资者）筹集资金，是企业创办或增资扩股所采取的融资方式。股权融资具有以下特征：首先，它是企业的初始产权，是企业承担民事责任和自主经营、自负盈亏的基础，同时也是投资者对企业进行控制和取得利润分配的基础；其次，股权融资是决定一个企业向外举债的基础，企业安全负债的规模要受股本大小的制约，故具有“财务的杠杆性”；最后，股权融资形成的所有权资金的分布特点，即股本额的大小和股东的分散程度，决定一个企业控制权、监督权和剩余索取权的分配结构，反映一种产权关系。

1.股权融资对管理者的激励作用。有效地整合管理者的行为，使其利益和企业所有者的利益趋于一致的一种有效的方式就是让企业管理者参与剩余索取权的分配。股权激励就是让管理者参与剩余索取权分配的一种长期激励方式。国外实证研究表明，股权激励水平与企业业绩之间存在着明显的正相关关系。利用股权激励让管理者参与剩余索取权的分配，能明显提高企业的经营绩效。因为管理者持有股份意味着他们的利益和企业股东的利益趋于一致，为了自身效用最大化 ，管理者会自觉维护股东的利益，但管理者持股的比例要恰当。当其持股比例很小时，由于企业增加的价值要在管理者和股东之间进行分配，管理者只得到很少的一部分，这时，经营管理者最明智的选择就是采取偷懒行为，因为偷懒所增加的效用如（工作量减少，压力小） 要比不偷懒得到的净效用大。但随着管理者持有较大比例的股份时，他们有足够的投票权或者他们更有影响力，从而保证他们在企业中的稳固地位以及更高的薪酬，这时股权的激励效应越来越小，企业的业绩会随着管理者股权的上升而下降。股权激励的一个局限就是，由于股票价格不仅受企业业绩影响，还受到管理者所不能控制的因素影响，导致管理者薪酬的上下波动，淡化了管理者的经营管理业绩与其报酬之际的关系。因此，在一定范围内增加管理者持股比例有利于提高管理者的管理积极性，提高企业竞争力。

2.股权融资对管理者的约束作用。股东需要通过控制权规避管理者的道德风险行为，控制权是随着持股比例的增加而增大的，换言之，股权越集中，其控制权就越大。对股东来说，其控制权的大小体现在能够在多少事务上改变内部人的决策。显然，其控制权越大，就越有可能改变对自己不利的决策，保护自己的利益。因此，股权在一定程度上的集中对管理者存在一种约束和监督作用，能消除股权过分分散所带来的“搭便车”问题，有利于管理者作出符合股东利益最大化的行为。另一方面，机构股东投资者也会激励企业管理者卓有成效地工作。现代企业的所有权结构已不再是单一所有者的业主制，而是一种多元所有权结构。机构投资者在监督企业经营管理这方面的作用不断增强，因为机构投资者不仅向企业投资 ,还在一定程度上参与企业的经营管理 ,对企业投资项目的实际运作和发展前景比较了解 ,这就使得机构投资者无形中充当了事实监控者的角色 ,以防止企业经营者偷懒行为的发生。同时 ,机构投资者追求的是企业的长远发展 ,故能有效避免管理者的短期投机行为。另外，随着机构投资者的持股规模越大，资本退出越困难，其风险也就越大，在公司治理中发挥积极作用的动机就越强，因而机构投资者更有积极性来监督管理者的经营行为。

三、我国国有企业融资结构特点及对管理者激励约束的影响

（一）国有企业负债率过高，债权人单一，难以发挥融资结构的激励约束作用。我国国有企业的资产负债率一直呈上升趋势。其原因是多方面的,其中体制因素当排首位。自20世纪80年代中期我国开始实行“拨改贷”改革后,国家财政几乎不对国有企业增注资本金,一些新建国有企业完全靠银行贷款建成,成为无资金企业,致使负债比例偏高。国家进行改革的初衷是想通过银企债务关系来加强对企业的约束,但事与愿违,由于主要债权人是国有银行,而国有企业和国有银行共属国家所有,特殊的银企关系,使银行作为债权人对企业的约束偏软,企业不能还本付息,银行也不能拍卖企业强制收回债权,再加上一些地方政府出于政绩的考虑,国有企业资不抵债而破产实际上难以实现。这样,现代资本结构理论中以债权人的约束来实现企业价值最大化的方法无法在我国现有条件下发挥作用。

(二)资金来源以银行贷款为主，对股权融资偏好过度，不利于对管理者的激励约束。由于银行贷款对企业来说是一种软约束，因此，企业将大量的长期负债转为约束条件较少的短期负债，导致企业流动比率偏低，明显加大了融资结构中的债务资本风险。我国国有企业融资结构不合理的另一表现形式是与高负债相对应的高权益,即我国国有企业在证券融资中偏好股权融资。造成我国国有企业“重股轻债”的原因主要是企业普遍对高资产负债率心有余悸，企业一旦经过股份制改造获准上市，便把股票融资作为公司融资的首选途径，不但极力扩大发行额度，而且公司的分配方案也很少以现金支付，而多以配股为主。股权融资既不存在还本付息的压力,又不存在因无股利支付而导致破产的风险,而且,我国股票市场上长期存在只进不出的市场准入与退出机制,使得股票融资在我国成为一种近乎无风险的融资方式。对股权融资的偏好，不利于从债务的角度加强对管理者的激励和约束，也不利于降低代理成本。

（三）股权资本内部结构不合理，国有股权比重偏高，造成对管理者监督激励不力

我国目前的上市公司绝大多数是由国企改制而成的，其最主要的问题是国有股比例过高，国有股和国有法人股“一股独大”现象非常严重，企业仍然无法摆脱行政束缚。政府由于其社会管理者的职能，它无法以效益最大化为目标经营企业，一旦企业经营亏损，责任者既无义务也无能力承担亏损责任，同时国有股名义上全民所有这一模糊不清的产权代表也加剧了这一现象。国家作为所有者对企业的约束偏软，国有企业资本结构中占大头的是国有资本，由于全体人民作为所有者无行为能力，而国家作为所有者其目标的多元化造成对管理者监督、激励不力，致使国有企业内部人控制严重，他们不顾财务成本提高和破产危机的存在，盲目追求企业扩张和个人政绩。

四、优化国有企业融资结构，加强对管理者的激励和监督

（一）大力发展资本债券市场,扩大债务融资比例，充分发挥债券融资在激励约束企业管理者的积极作用

第一，应创造资本结构优化的外部环境,大力发展资本债券市场，为国有企业债权人的多元化创造条件。债券市场是资本市场的重要组成部分，而且债权融资具有抵税作用,可以获得纳税收益，企业债券融资比重过低,影响企业融资效率，不利于企业改善资本结构。因此，大力发展债券市场是解决国企债权人单一的外部环境，也是优化资本结构的外部环境。第二，大力发展企业债券市场，扩大证券化负债融资比率，调整负债资本的内部结构，使企业融资结构更加合理，负债融资督促管理者为了投资者及自身的利益更加努力工作，从而不断增加企业的市场价值。

（二）解决国有股比重过大问题，实行国有股减持

国有股减持可以降低国有股权占总股本的比重,从而实现融资结构的优化,形成有效的法人治理结构，而且可从动态角度判断国有资本运营效率,提高国有资本增值率。国务院国有资产监管委员会发布的《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》明确指出，国有大型企业都要逐步改制成为多元股东的公司，通过国有股减持,降低国有股比例,实现股权所有者多元化。多元化股东结构中除了国家之外,还必须包括银行、企业法人、投资基金、本企业职工以及社会公众等多种主体,尤其要加大投资基金的持股比例,因为机构投资者最终代表个人投资者利益,加之其实行专家管理,它能激励也有能力对企业实行有效监督，避免控制权完全落入以经理为首的内部人手中。适当增加管理者股权，设计出多种合理的股权激励机制，不仅仅是对管理者进行有效激励和约束的要求，也更有利于发挥融资结构治理的作用。

（三）国有股向优先股转化

可以向优先股转化的国有股主要应是国家拥有的垄断性的资本。

由于优先股是以放弃表决权,不参与企业经营管理为前提来换取利润分配和公司破产时剩余资产的优先索取权,因此国有股适量地向优先股转化,可以大大减少政府对企业不必要的干预,有利于股份制企业机制的转换,落实企业的经营自主权，使管理者的责权利相结合，充分调动管理者的积极性和创造性。

篇5：融资结构理论

现代融资结构理论是由美国学者莫迪利安尼和米勒首先提出的，又称MM理论。其发展经历了以下几个阶段：

1、无公司所得税和个人所得税的MM理论

假设在不考虑税收的情况下，企业的总价值将不受融资结构的影响，即风险相同但融资结构不同的企业，其总价值是相等的。此时MM模型有两个基本命题：

①公司的价值取决于未来净经营收益的资本化程度，资本化的利率与公司风险类别是一致的。即不管公司有无负债，其价值取决于预期息税前盈利和适用于其风险等级的报酬率。

②负债经营公司的权益资本成本，等于无负债公司的权益资本成本加风险报酬。风险报酬的多少取决于公司负债的程度。

2、只考虑公司所得税时的MM理论

1963年他们在释放假设前提、取消无税假设后得出了新的结论，两个命题：

①无负债公司价值等于公司所得税后经营收益除以公司权益资本成本。即：Vu＝EBIT(1-T)／Ksu。同时，负债公司的价值等于同类风险的无负债公司的价值加上税款节约额的价值。即：VL＝Vu＋T×D。

②负债经营公司的权益资本成本(KsL)等于同类风险的非负债公司的权益资本成本(Ksu)加上风险报酬，风险报酬则取决于公司的融资结构和所得税率。即： KsL＝Ksu＋(Ksu-Kd)(1－T)(D／S)这一模型的结论是：在存在公司所得税的条件下，负债经营可以给企业带来税收屏蔽效应，使公司的价值随着负债的持续增加而不断上升。当企业的融资结构全部由债务组成时，企业市场价值达到最大，而融资成本最小。

(1)同时考虑公司所得税和个人所得税时的MM模型

其基本公式为：VL＝Vu＋[1－(1－Tc)(1－Ts)(1-Td)]D。式中：Tc为公司所得税率，Ts为个人所得税率，Td为债券所得税率，D为企业负债价值。在该模型下，有负债公司的价值等于无负债公司价值再加上负债所带来的节税利益，而节税利益的多少视Tc、TS和Td而定：

①当Tc＝Ts＝Td＝0时，VL＝Vu；

②当Ts＝Td时，VL＝Vu＋TcD；

③当Ts

④当(1-Tc)(1-Ts)＝(1—Td)时，VL＝Vu。

尽管不断修正的MM理论把负债融资的增加及由此带来的税收减免作为提高企业价值的决定性因素，但与此紧密相关的是：在进行融资决策时，企业必须考虑负债融资所带来的破产成本及财务拮据成本问题。(2)权衡理论

马苏里思、梅耶斯、斯科特等人的平衡理论认为，负债虽然带来了利息减税好处，同时也增加了财务风险，一旦负债超过合理限度，财务危机成本的出现将抵消负债带来的利息减税好处，最后导致公司价值随负债／权益比率的上升而下降。因此，理想的负债比例应是税前付息的好处与破产之间的平衡。

二、融资结构选择与信号显示理论

1、通过负债比例传递有关企业质量的信号

罗斯、梅耶斯与梅耶斯和麦杰拉夫在研究企业融资结构变化所传递的信息对企业股票价值以及企业内部经营管理者的融资和投资决策影响方面做出了开拓性的贡献。

罗斯通过建立企业经营管理者的报酬激励信号模型，分析了融资结构的信息传递作用。在模型中，给定投资水平，负债率可以充当内部人有关企业收益分布的信号，企业的内部经营管理者和外部投资者在企业的预期收益方面存在着信息不对称；经营管理者的效用水平随资本市场投资家评价的企业证券价值的上升而增大，随经营管理者遭受破产压力的增加而降低。由于破产的概率是和企业的质量负相关而同负债水平正相关的，所以外部投资者将把较高的负债水平视为企业高质量的一个信号。在这种情况下，预期收益较好的优质企业破产可能性较低，经营管理者的边际预期破产成本较小，这类企业可以选择较高的负债比率；而预期收益低，企业负债过多使这类企业的经营管理者的边际预期破产成本增大，这类企业经营管理者无法模仿优质企业的经营管理者而选择较高的负债比率结构。如果企业外部投资者能推测企业经营管理者的这种行为，对投资者而言，高负债比率的企业可能就是优质企业的信号，低负债比率的企业就是劣质企业的信号，投资者可以根据这种信号来做出自己的投资选择；而对经营管理者而言，给定破产处罚，经营者将选择最大化预期效用的负债水平。

梅耶斯进一步考察了信息不对称对融资成本的影响，发现企业债务比例就是把内部信息传递给市场的信号工具。由于前景差的企业发行债券将导致较高的破产概率，而对于经理人来说，破产是一个成本高昂的结果。因此，有较好前景的企业可以比前景较差的企业发行更多的债权。债务比例上升是一个积极信号，它表明经营者对企业未来收益有较高期望，传递着经营者对企业的信心，同时也使潜在投资者对企业价值前景充满信心。所以，发行债券可降低企业资本总成本，企业市场价值随之增加。但是，多发行债券又使企业受到财务风险成本增加的制约。因此，企业融资的先后顺序是：先内源融资，然后是发行债券，直到因为债券发行而引起的企业财务风险达到预警区间时，才发行股票，这就是企业融资的啄食顺序。

2、通过内部人持股比例传递信号

利兰德和派尔从企业经营管理者和投资者之间有关企业投资项目预期收益的信息不对称和经营管理者风险厌恶的角度，探讨了融资结构的信息传递机能的问题。在利兰德和派尔的模型里，企业家作为风险规避者，拥有关于投资项目确切收益的信息，但缺乏有效的交流手段将其传递给外部投资者。利兰德和派尔证明，在均衡状态下，企业家的股份将完全揭示其所相信的项目收益的均值。企业家通过变动自己在投资项目中的股本，可以向市场传递有关项目质量的信号。利兰德和派尔认为，当企业增加负债、提高负债率时，经营管理者的持股比率将相对上升。拥有优质投资项目的经营管理者可通过增加负债，提高负债比例的方式，向外部投资者传递其投资项目为优质项目的信息，增强投资者的投资信心，规避投资不足问题的产生。

三、融资结构优化与代理成本理论

1、资源约束下最小化代理成本的融资结构选择

在詹森和麦克林发表了其经典性论文《企业理论：管理者行为、代理成本和所有权结构》之后，对于企业融资结构与公司价值之间关系的研究主要是在一个代理成本的分析框架下进行的。在詹森和麦克林的模型中，代理成本的产生是由于经理不是企业的完全所有者，不同的融资契约与不同的代理成本相联系，融资结构的选择是为了最小化代理成本。

詹森和麦克林认为，当企业家资源有限时，要将投资机会付诸实现，选择股权还是债权融资就成为一个关键问题。股权融资会摊薄企业家的利润分享比例，激励企业家追求在职消费；而债务融资可以避免企业家激励强度的减弱。当管理层不是企业的完全所有者(即存在外部股权)的情况下，管理层的工作努力使他承担全部的成本而仅获得部分的收益。当他在职消费时，他得到全部的收益却只承担部分成本。这种成本和收益的外部经济特征使得管理层有更大的动机沉溺于享受额外津贴和权利消费，结果导致管理层不努力工作。这种行为的后果是企业的价值小于管理者为企业完全所有者时的价值。这个差额就是外部股权的代理成本。当外部股东能够理性预期到这样一个代理成本时，他们购买股票时的价格决策将考虑到代理成本的因素，从而引起股票价格下跌，所以这一成本将由管理者负担。在企业管理者采取债务融资的方式时，在投资总量和本人财产给定的情况下，债务比例的增加将加大经理的股权比例，从而降低了外部股权的代理成本。债务融资会导致另一种代理成本。由于债务契约诱使股东选择风险更大的项目进行投资，举债融资就造成了债权人和股东的冲突，并引致债务融资的代理成本。在举债融资的情况下，管理层作为剩余索取者有更大的积极性从事有较大风险的项目，因为如果某项投资产生了很高的收益，在债券面值之上的收益将归股东所有；然而投资失败时，由于有限责任，债权人将承担其后果。随着债务融资比例的上升，成功收益“无限”和失败责任有限的机会主义动机会促使股东选择更具风险的项目，带来所谓的“资产替代效应”。这时，由于债务变得有风险，投资者会要求提高债务利率，从而债务市场价值会下降，股权的价值会上升，存在股东对债权人财富的掠夺。因此，债权人会为这种风险要求一种溢价，签订各式各样严格的借债条款以维护他们的地位，从而带来企业债权融资成本的提高。管理层的这种投资行为所带来的企业价值的损失被称为债权融资的“代理成本”。代理成本会使举债融资的成本上升，并由管理层承担。

在企业最佳融资结构的选择中，存在着股权的代理成本和债权的代理成本之间的权衡，最优的融资结构可以通过最小化总代理成本得到，这时股权融资的边际代理成本等于债务融资的边际代理成本。

2、企业融资结构的激励理论

激励理论主要研究企业融资结构与经营者行为之间的关系。由于信息不对称和契约不完备，企业经营者难免会有机会主义行为倾向，负债融资作为一种担保机制对经营者具有较强的激励作用。

格罗斯曼和哈特的担保模型对此进行了详尽的分析。格罗斯曼和哈特将负债作为约束管理者的手段，出于对避免企业破产的激励，负债能够促使经理多努力工作，做出更好的投资决策，从而降低由于所有权与控制权分离而产生的代理成本，增加公司价值。该模型的要点如下：

经理的效用依赖于他的经理职位，从而依赖于企业的生存。理由是，一旦企业破产，经理将丧失他所享有的一切任职好处，也就是说，经理必须承担破产成本。因此，对经理来说，存在较高的私人收益流量同较高的破产风险之间的权衡。然而，破产对管理者约束的有效性取决于企业的融资结构，尤其是负债———股权比，破产的可能性同这一比率正相关。

3、债权融资与管理层的相机决策权

格罗斯曼和哈特的模型假设，经营者被赋予管理上的相机决策权。债务既能起到信号作用也能限制经营者的相机决策权。因此，如果债权融资会影响市场对企业投资质量的判断，而这些判断又反映在市场评价的差别上，经营者就可以利用负债使市场相信，“将追求利润而不是特权”，以便使他们与股东的激励一致起来

四、控制权的转移与融资结构

1、剩余控制权的转移

阿洪和博尔顿最早在企业融资契约的研究中，分析了剩余控制权的分配问题，并建立了不完备金融契约理论的基本分析框架。阿洪和博尔顿的分析表明：在契约不完全、信息不完全的市场条件下，融资结构的选择就是将企业的控制权在不同融资契约所有者之间的分配。

阿洪和博尔顿主要关注债务契约中破产机制的特征。他们证明，在一个多时期的世界里，当出现不利的、公开观测得到的收益信息时，将控制权转移给债权人是最优的，而在企业经营状态较好的情形下，股东应该拥有企业的控制权。这样，融资结构的选择也就是控制权在不同证券持有人之间分配的选择，最优的负债比例是在该负债水平上导致企业破产时能够将控制权从股东转移给债权人。

2、企业控制权竞争中的融资行为

在职经理可以通过改变自己所持股票的比例，操纵或影响股权收购的能力，相对来说，在职经理股份越大，外部股东的收益就越小，潜在股权收购成功的可能性就越小。由于在职经理及潜在的股权收购者的能力不同，企业的价值取决于股权收购的结果，而这种结果反过来又由经理的所有权份额所决定。由于经理的股份是由企业的融资结构间接决定的，因此，这种控制权之争也成为一种融资结构理论。

五、简要评述

篇6：浙江个私企业融资结构调查

浙江个私企业融资结构调查

个体私营企业及调查样本情况 1、全省个体私营企业概况.6月末,浙江个体私营企业总数已达179万余家.其中个体工商户156.3万户,注册资金341.7亿元,户均2.2万元;私营企业23.0万户,注册资本1949.3亿元,户均84.7万元;私营企业集团343家,注册资本超亿元的55家,与外商合资1846家,累计引进外资10.4亿美元.,全省个体私营企业增加值为2935亿元.

作 者：郑笔锋 费宪进 作者单位：刊 名：浙江金融 PKU英文刊名：ZHEJIANG FINANCE年，卷(期)：“”(2)分类号：F8关键词：