上市公司资本关系管理

上市公司资本关系管理（精选十篇）

上市公司资本关系管理 篇1

2001 年12 月, 美国最大的能源公司—安然公司, 突然申请破产保护, 此后, 公司丑闻不断, 规模也“屡创新高”, 特别是2002年6 月的世界通信会计丑闻事件, “彻底打击了 (美国) 投资者对 (美国) 资本市场的信心”。为了改变这一局面, 增强内部控制管理, 美国国会和政府加速通过了《萨班斯法案》, 该法案的另一个名称是“公众公司会计改革与投资者保护法案”, 目的即为保护投资者, 增强内部控制。《萨班斯—奥克斯利法案》第403 节同管理层和主要股东有关的经济业务的披露这一部分提出, 修订《1934 年证券交易法》中关于董事、官员和主要股东的披露要求, 要求超过10%权益证券的主要股东应按规定向SEC报备。而作为公司内部治理的重要因素- 公司管理层结构与公司内部控制效果之间, 是否有联系, 有怎样的联系, 本文将通过以上海证券交易所上市公司为数据样本进行实证分析, 对内部控制有效性的相关影响因素进行详细阐述。

二、文献综述

李凤玉的《我国上市公司股利政策现状分析及对策建议》提出我国上市公司股利分配比例失衡、股利支付率低等现状, 并作改善意见。舒琪《高管激励机制对内部控制有效性影响的实证研究》高管的股权激励、薪酬激励与内部控制的有效性之间的关系, 以确定合理的高管激励机制, 实现对上市公司高管有效的激励和约束, 使得高管目标与企业目标一致, 减少企业的代理成本, 促进内部控制的有效实施。作者参考张强的《公司治理中代理人约束机制研究》关于管理者的探讨, 提出所有权和经营权的分离造成所有者和管理活动脱节。而增加高层管理人员的控股数量来增强内部控制, 达到防止两权脱节的作用, 为本文的研究假设提供思路。

三、实证分析

1.研究假设及模型设定

管理者是具有职位和相应权利的人, 在现代公司管理中, 所有权和经营权相分离, 造成管理者的管理工作和公司实际控制相脱节。而管理者占有一定股份, 是解决这一问题的主流措施, 也就是通过增加高管占有股份数量来提高公司高管对公司的控制和管理, 亦即增强内部控制有效性。结合内部控制有效性以及上市公司管理效果的主要影响因素, 推断内部控制有效性与管理层占有权益资本的关系受到资产负债率、所有权与经营权是否分离、董事会规模、资产负债表中资产总额等因素有关。

基于上述原因及数据, 建立以下计量经济学模型:

2.回归结果及检验

(1) 回归分析

对上述模型作OLS估计, 结果如下:

(2) 检验

①经济意义检验

从模型中可以看出 β1 为4.34, 高层管理层中占有股本一个单位, 内部控制增加4.34, 这是符合管理学意义的;而 β2、β3、β4、β5 的都是负数说明经营与所有权相分离、资产总额、资产负债率与内部控制指标成负相关关系, 这些也是符合管理学意义的。因此, 该模型可以通过初步的经济意义检验。

②统计检验

从表中可以看出R^2 为0.691437, 调整之后的R^2 为0.471035, 方程的拟合程度较好。在显著性水平为0.05 的情况下, 模型F=21.46908, 整个模型对内部控制的影响是显著的。

由于此模型涉及多个影响因素, 而多个影响因素之间往往存在一定的相关性即所谓的多重共线性。多重共线性会造成参数估计量的方差增大、对参数区间估计时造成置信区间变大、假设检验容易做出错误的判断还可能造成可绝系数R^2 较高F检验的参数联合显著性也较高, 但是对参数单独的t检验却可能不显著等不良后果。关于多重共线性检验不再赘述, 经过多重共线性修正, 最终认为函数应以Y=f (X1, X4, X5) 为最优, 重现建立模型为Y=β0+β1X1+β4X4+β5X5+u

最后修正多重共线性影响的结果为

四、关于提高内部控制有效性的建议

本文通过实证研究发现管理层占有权益资本比重、资产总额、资产负债率与内部控制有效性显著相关, 管理层占有权益资本与内部控制效果呈正相关, 资产总额和资产负债率与内部控制有效性呈显著负相关。对于致力于加强公司治理的管理者来说, 本文可提供一些建议。

1.针对管理层占有权益资本比重

不同的股权结构对公司治理效果有着不同的影响, 进而对公司绩效产生较大影响。在股权分配中, 应注意到真正发挥激励作用, 做到可感知的公平与股权激励效果良性结合, 建立良好有效的股权分配机制, 完善股东权益管理, 在适当程度上增加对于高层管理的股权激励。同时注意, 保持稳定的连续的股权政策, 建立良好的股利分配制度, 提高分配比例和股利支付率, 强化监事会的监督作用, 引导股东行使权力。

2.针对资产总额

建立良好的资产管理制度, 完善针对资产分类和控制, 提高对资产的重视, 避免资产越多、内部控制越差的现象。建立完善资产核查、资产清理、资产管理和闲置资产合理利用的制度, 推行6s现场管理等管理制度, 做好财产保护、存货管理。

3.针对资产负债率

资产负债率较高, 会削弱内部控制质量, 建议对负债经营进行预测, 保证经营良性进行。根据企业需要调节资金结构, 加强财务杠杆对企业筹资的自我约束, 使资金收益率与资产负债比配比, 降低风险, 以此改善资产负债率, 使之适应公司治理。另外, 针对财务方面, 应建立财务风险预警系统, 强化风险观念和风险意识, 建立筹资、投资风险管理, 深化改革, 通过政策、体制、制度等方面深化改革入手对资产负债率进行改善, 提高经济效益, 增加自身积累, 发展高新核心技术。

摘要：美国国会和政府为了改变不断出现的公司丑闻, 增强内部控制管理, 提高公司披露的准确性和可靠性, 保护投资者, 故而加速通过了《萨班斯法案》。萨班斯法案403节规定, 超过10%权益证券的主要股东要向SEC报备, 以加强公司内部控制。这一节内容的颁布, 提出修订《1934年证券交易法》中关于董事、官员和主要股东的披露要求, 将高层管理层占有权益证券的规模与内部控制的效果紧密联系起来。而公司管理层结构与公司内部控制效果之间, 是否有联系, 有怎样的联系, 本文将进行详细阐述。

关键词：内部控制有效性,权益资本,上市公司

参考文献

[1]韩宇宽, 翟菁南.萨班斯法案对我国企业财务报告内部控制的启示[J].商场现代化, 2006 (7) .

[2]张泽欣, 赵玉恒.制造业公司治理结构对内部控制有效性的影响——基于我国A股市场的经验数据[J].企业导报, 2010 (12) .

[3]侯正军.内部控制有效性与上市公司股权成本关系的实证研究[D].新疆财经大学硕士学位论文, 2012.

[4]舒琪.高管激励机制对内部控制有效性影响的实证研究[D].西安石油大学硕士学位论文, 2014.

[5]李凤玉.我国上市公司股利政策现状分析及对策建议[J].中国外资, 2014 (2) .

[6]张强.公司治理中代理人约束机制研究[J].商, 2015 (8) .

[7]施君.解读美国萨班斯法案404条款及其立法启示[J].扬州大学学报, 2009, 13 (3) .

[8]谢凡.上市公司内部控制与企业价值关系的实证研究[D].武汉科技大学硕士学位论文, 2012.

民间资本管理公司 篇2

一、民间资本管理公司产生背景及依据

近年来，我国民间融资快速发展。根据中金公司的报告，截至2011年6月末，我国民间借贷余额3.8万亿，占我国影子银行体系总规模约33%，相当于银行总贷款的7%，民间融资已成为企业（个人）解决资金需求的重要渠道。但在我国民间融资快速发展过程中，存在操作不公开、不规范等问题，从而引发了非法集资欺诈、高利贷、借贷纠纷等多种社会问题。如2011年以来，浙江、河南等地接连发生民间融资信用危机，屡屡出现债务人出逃、中小企业倒闭、债权人冲击政府机关、群体上访等事件，对社会稳定造成了不良后果。

众所周知，缺乏法律保障的民间融资具有高风险的特征。但明知如此，我国民间融资仍十分繁荣，归根到底，还是因为我国民间闲置资金多、投资渠道又非常缺乏、保值增值能力差等。改革开放以来，我国先后建立了股权、证券交易平台、产权交易平台、期货交易平台、工业产品等交易平台，但资金来源充裕的民间资本投融资平台仍一直非常缺乏。近几年，我国证券投资、房地产投资等专业性强的投资产品风险高、投机性强、收益低下，而闲置资金存入银行，又面临通货膨胀带来的大幅贬值风险。因此，急需搭建起一个稳定的民间融资与民间资本投资等多种形式的民间融资平台，走出一条民间资本规范化阳光化之路，而通过组建民间资本管理公司则是规范引导民间投融资的具体体现。2012年3月28日，国务院决定设立温州市金融综合改革试验区，并批准实施《浙江省温州市金融综合改革试验区总体方案》。此举被认为是中国启动金融改革的破冰之旅，让温州民间资本“阳光化”成为可能，也让我国民间融资正规化梦想开启了序幕。

长期以来，民间资本投资实体经济主要通过地下形式非法集资吸储完成。民间资本管理服务公司这一新业态的产生，可以把部分民间资本由从“地下”引上“地面”，纠正其虚拟化、泡沫化的缺点，促使民间资本投身实体经济。作为金融改革的重要举措，温州市首创民间资本管理公司。2012年2月底，首家民间资本管理公司——瓯海区信通民间资本管理股份有限公司（以下简称“信通民资公司”）正式试营业。

二、民间资本管理公司的优势

民间资本管理公司是传统小额贷款、私募等多个金融服务体的综合体。与同样面向中小微企业的小额贷款公司相比，民间资本管理公司的资金来源显得更加灵活。主要表现在以下几个方面。

（一）担保方式多样，业务发展迅速

民间资本管理公司根据自身特点和市场需求，探索创新多种担保方式。民间资本管理公司可以与典当行合作，这样，能有效地解决土地、房产抵押难的问题，民间资本管理公司根据客户类型，采取多种担保方式。对于企业类贷款，需要有两个企业担保；对于个人类贷款，采取土地、房产抵押或公职人员担保，并根据担保人工作年限设置不同的担保额度；对于农户类贷款，采取三户联保或者村支书担保的方式。

（二）建立评审机制，加强风险管控

民间资本管理公司应该设置评审委员会，由公司高管、全体股东和法律顾问组成，严格实行贷前审查和贷后追踪制，制定规范的投资合同和担保协议，每投放一笔资金，都要经过考查客户、评价评审和集体决议等环节，经评审委员会全体通过后生效，在业务源头上加强风险管控。对已贷款客户定期问询，及时落实贷款用途，确保资金安全，有效防范市场风险、信用风险等。

（三）自身优势突出，市场定位准确

民间资本管理公司主要针对“三农”和中小微企业，尤其是银行不支持的、有发展前景中小微企业和农户，与银行形成互补，错位发展。投放资金以短期为主，坚持“小额、快捷”的原则。

三、自治区民间资本管理公司开展情况

目前自治区尚无设立民间资本管理公司的先例。多有打着“民间资本运作”旗号的私募公司，但往往有传销和非法集资之嫌。

四、外地开展情况

自2012年2月28日，温州成立全国首家民间资本管理公司“瓯海信通”以来，已相继有德州、南昌、威海、青岛、杭州、莱芜、菏泽等地成立民间资本管理公司，而近几月各地开展民间资本管理试点尤为密集，其中温州、青岛均已有10多家民资管理公司开业。总的来看，国内民间资本管理公司的开设依然处于尝鲜阶段，试点地区不多，且是最近刚有向全国推广的趋势，因此，可供参考的该类公司运营管理经验并不多。

五、公司运营可能会遇到的问题与风险

上市公司资本关系管理 篇3

一、资本结构对公司治理结构的影响

在企业融资过程中，随着企业资金的转移会发生权利、义务的变化，这就必然要对资金的运用、收益、分配和控制等相关的责权利关系做出界定。在整个过程中，股东为保护自身的利益，一方面，要采取措施调动经营管理者的积极性；另一方面，又要对其进行必要的监督和约束，而这恰恰正是公司治理内容的核心要点。简而言之，企业资本结构对治理结构具有决定性作用。

资本结构是指企业长期资本的构成及其比例关系，即权益资本和债务资本两种资本的比例，也就是S/D，直接决定着公司控制权在股东和债权人之间的分配和转移。如果S/D>1，权益资本大于债务资本，表明公司的控制权掌握在股东手中，在日常经营过程中，公司的经营者为了追求股东权益最大化，会选择高风险的经营模式，但由于经营者的行为会受股东控制和约束，难以发挥其主观积极性。股东尤其是大股东实施干预所获得收益远远大于监督成本，大股东就会有动机对企业实施控制，则往往通过“用手投票”来进行控制和干预。如果S/D<1，表明公司的债务资本大于权益资本，公司的控制权较为分散。在分散的股权结构下，公司的监督成本较高，而收益却被所有股东所共享，因而往往产生“用脚投票”的现象，用以反映公司对经营者行为的控制和干预。在这种情况下，公司的主要任务是偿还债务，偿还债务的需要可以减少管理者为自己谋利的机会。当公司的资产负债率为零时，公司管理层对资产的自由支配权最小，进而积极性最低，所以权益资本的代理费用最高；当引入负债时，会降低权益资本的代理费用，虽然债务资本的代理费用也会随之上升，但是适度的负债率会使降低权益资本的代理费用超出上升的债务资本的代理费用，进而可以使总代理费用最低，从而影响治理效率。

因此，资本结构不仅仅是融资单方面的问题，它还涉及公司控制权在不同利益相关者之间的配置问题。所以，有什么样的资本结构就有什么样的治理结构，资本结构的合理性确定是公司有效治理的基础。

二、公司治理结构对资本结构的影响

公司治理结构是一种对公司进行管理和控制的结构体系，它不仅规定了公司的各个参与者的责任和权利分布，而且明确了决定公司决策时所应遵循的规则和程序。公司治理结构会影响公司对融资方式的选择，进而直接决定公司的融资结构。因为在不同的公司治理结构下，公司的所有权和控制权在不同权益主体之间的配置和分布不同，拥有控制权的各权益主体必然会运用自己所掌握的权力对公司融资方式的选择施加影响，以维护自己的利益。公司治理的内部结构，如股权集中度、管理层持股、董事会规模等治理机制对于资本结构都有非常明显的影响。

首先是股权集中度会影响资本结构。如图1所示，如果企业股权高度集中，股东为追求股东利益最大化，就会利用一切手段积极、主动地监控经营者的行为，属于高度内部监控，因而治理成本低，但由于股权高度集中，投资风险大，风险成本高。因此，其在融资方式的选择上有可能推崇股权融资，以分散投资风险，减少风险成本。随着公司股权的日趋分散，治理成本会不断上升，大股东为了防止控制权的进一步稀释以及治理成本的上升，在融资方式的选择上又会倾向于负债融资。

管理层持股也会影响资本结构。在高层管理人员持股情况下，其利益与股东利益相一致，这样就会倾向于债权融资。由于债权人与企业之间信息的不对称，就会让管理层产生道德风险，这样管理层就会选择高风险的项目，损害债权人的权益。

另外，董事会规模的大小也会影响资本结构。企业如果采用股权融资，股权分散，由于沟通和协调上的问题，很难使股东达成意见上的一致，那么公司为协调各方面利益而必须付出昂贵的交易成本；而负债融资不会稀释股东的控制权，这样会比较容易使各位股东接受。这样在董事会规模较小的情况下，股东人数较少，意见容易达成一致，公司会选择股权融资，。而董事会规模较大的公司，股东人数较多，不愿意稀释股权，会倾向于选择负债融资。

综上所述，公司治理结构和资本结构存在密切的关系，两者相互影响，在现实中单单研究某一个方面，是不可能的，交叉学科的研究越来越深远。希望在研究二者关系的过程中，找到新措施以实现我国资本结构的优化和公司治理结构的完善。

参考文献：

［1］梁红：《中小企业资本结构与治理结构相关性研究》，《财会通讯》2010年第6期。

［2］赵咏梅：《浅议我国上市公司资本结构对公司治理的影响》，《生产力研究》2010年第4期。

［3］曹婷：《资本结构与公司治理的研究综述》，《山东商业会计》2008年第2期。

［4］陈斌：《论资本结构和公司治理的完善》，《学术交》2007年第7期。

［5］田保国：《资本结构与公司治理关系分析》，《河南科技》2007年第6期。

［本文系陕西理工学院引进人才科研启动项目（编号：SLGQD

0772）的阶段性研究成果］

上市公司资本关系管理 篇4

从学术界开始关注组织资本至今已有35年的历史, 国内外学者也分别从多个角度对组织资本进行研究与界定, 归纳起来主要从五个方面界定组织资本:从信息经济学角度, 认为组织资本就是企业的员工信息、群体信息和其特有的人力资本的集合。信息是企业的一种资本, 称为企业的组织资本[1];从人力资本理论角度, 认为组织资本是一种具有改善组织功能属性的人力资本, 具体体现在组织成员、组织关系以及组织信息的汇集上。但是, 组织资本并不仅仅是组织内个体人力资本的简单加总, 而是一种根植于组织关系内部, 由企业投资于各种正式和非正式关系所形成的资本形式, 也可以被看作是一种内部关系资本。组织资本是人力资本的权力化、具体化[2];从智力资本角度来研究组织资本, 认为智力资本不仅是企业创造利润的源泉, 而且是形成企业竞争优势的来源。他把智力资本看成与生产力三要素即土地、劳动和资本处于相同地位, 进而认为智力资本也是生产力的要素。智力资本内涵可以包括:人力资本、客户资本、文化资本、股东资本、关系资本、结构资本、企业组织资本、流程资本和经济资本, 也就是说组织资本是智力资本的一部分;从知识资本的角度来研究组织资本, 认为组织资本是一种将员工技能和物质资本结合并投入系统来生产, 以制造和交付所需要和满意产品的专门知识。从企业的知识角度出发, 组织资本实质上是组织知识。企业需要从总体上把握组织运行所需的各类知识, 并创造和促成知识之间的联系, 使之产生价值。这样, 企业需要一个有效的组织资本形成机制[3,4];从能力和与企业竞争优势关系角度, 认为组织资本是技术、商业实践、设计、过程的结合体, 主要包括特定的商业流程和设计激励系统以及薪酬系统, 组织资本能使企业持续地从给定资源中以更低的成本生产出更高质量的产品, 来获得更多的收益。组织资本包括运营能力、投资能力、创新能力三个方面。是一种区别于实物资本的长期投入的生产要素, 组织资本不仅为企业创造竞争优势, 而且还能为企业创造利润。组织资本是企业长期累积形成的, 具有难以模仿性。并且组织资本高的公司有更高的高管报酬、更高的生产率、更高的托宾Q, 从而使企业有更大的竞争优势, 获得更多的收益[5]。

国内外文献对组织资本的界定主要从五方面展开, 基于我们的文章对组织资本测算及其与公司绩效关系的研究, 我们从能力和与企业竞争优势关系角度对组织资本界定。

2公司组织资本的测度

基于我们从能力和企业竞争优势关系角度对组织资本内涵的界定, 相对应的组织资本测度方法有:Baruch Lev, Suresh Radhakrishnan测度法和Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou测度法 (分别简称BLSR和AEDP) [6,7]。

Baruch Lev, Suresh Radhakrishnan提出销售收入是实物资本EMP、劳动者人数PPE、RND资本的函数。加入组织资本来作为虚拟变量, 通过两次回归做差求得组织资本。并用组织资本对SG&A回归, 系数为0.75, 显著, 这再次证明了估计的组织资本的真实性, 进一步说明SGA是测量组织资本较好的工具变量。然后进一步以SGA作为组织资本工具变量作如下计算, 测度出出组织资本。

Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou受Lev and Radhakrishnan激发 (组织资本与SG&A有强的相关性) , 发现任何对公司提高组织资本的花费都将包含在SG&A花费中, 所以他用SG&A去测算组织资本现金流。用SG&A花费建立一个测量组织资本的直接方式—永续盘存法。

式中:cpit消费价格指数;O0初始值;δ0折现率 (我们根据文献用12%表示) ;g是公司水平SG&A花费的平均实际增长率。

目前对组织资本研究主要有两种方法, 而Baruch Lev, Suresh Radhakrishnan提出的线性回归方法易受模型设定方式的影响, 而Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou是第一个提出用直接法 (永续盘存法) 测量组织资本的学者, 这种方法法克服了回归法的缺点。我们采用永续盘存法来测量组织资本。

3组织资本与公司绩效关系

从企业组织理论的角度, 刘海建、陈传明把组织资本划分为权力资本、规则资本与知识管理资本3种形式, 并把战略前瞻性引入了该影响过程[8]。认为权力资本完全通过战略前瞻性的中介作用而对企业经营绩效产生影响, 规则资本部分通过战略前瞻性的中介作用对经营绩效产生影响, 但以上两者都没有对创新绩效产生影响。而知识资本直接对经营绩效与创新绩效产生了影响。王双龙、周海华认为理论界对企业绩效差异成因的认识主要可概括为三种观点:外生论、契约论和能力论[9]。作者在对这三种观点进行分析和评述的基础上, 论述了企业组织资本对企业绩效差异影响的作用机理;张晶认为组织结构是否合理, 责任与权利是否匹配, 企业内部各部门、各层次分工是否明确, 会影响员工的工作效率和组织的运行效率, 从而影响企业绩效[10];所以, 合理的组织结构, 有利于提高组织运作效率, 降低企业成本, 提高企业差异化, 从而影响企业绩效。从量化分析角度, 陈传明把组织资本划分为权力资本、规则资本与知识管理资本三种形式;并把战略前瞻性引入了该影响过程, 作为中介变量;采用经营绩效与创新绩效作为企业绩效衡量指标。通过问卷调查方式研究发现, 权力资本、规则资本通过战略前瞻性的中介作用而对企业经营绩效产生影响, 而知识资本直接对经营绩效与创新绩效产生了影响;邸强, 唐元虎采用营业费用、管理费用、无形资产、总资产周转率和组织规模作为反映组织资本的指标, 回归结果表明, 营业费用、管理费用等对企业总资产报酬率有显著正向影响, 企业组织资本变动1%, 使得企业的资产回报率变动0.02%。并且组织资本差异是形成企业间绩效差异的源泉。Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou认为组织资本与实物资本比率的横截面差异和风险溢价的差异相关, 通过描述性统计及资本资产定价模型、三因子模型分析发现高组织资本的公司相对于低的公司年平均收益率较高, 组织资本对公司绩效有很重要的影响。

国内外的许多学者都认同组织资本能使公司产生竞争优势, 从而提高企业绩效。刘海建和陈传明、王双龙和周海华、张晶都是从企业组织理论角度定性分析组织资本对企业绩效的促进作用, 虽然邸强, 唐元虎定量分析了组织资本对企业绩效的影响, 但并未测算出组织资本直接进行论证, 而是使用托宾Q来代表组织资本, 来分析组织资本与公司绩效的关系。刘海建、陈传明, 将问卷调查结果进行因子分析来研究组织资本对公司绩效的影响。只有Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou从资产定价角度直接定量分析了组织资本与企业绩效的关系。本研究借鉴Andrea L.Eisfeldt and Dimitris Papanikolaou的方法, 我们通过描述性统计、CAPM模型及Fama-French三因子模型等方法来研究中国上市公司组织资本对公司绩效的影响。

我们在国内外现有组织资本理论研究的基础上, 对组织资本内涵和外延进行界定, 进而测度组织资本, 然后从资产定价角度研究组织资本与公司绩效的关系, 并指出组织资本在企业保持核心竞争力方面发挥重要作用。

摘要：随着新经济时代的到来, 与传统工业经济相比, 全球经济呈现新的特征:经济全球化、信息网络化、资源知识化、管理本土化, 因而公司面临着更加激烈的竞争。而组织资本作为一种独特的无形资本, 能够提升公司效率, 为公司创造价值, 因而日益成为公司获取竞争优势的重要源泉之一。本文测度出1998—2013年的中国上市公司的组织资本, 从资产定价和公司特征层面分析了组织资本与公司绩效的关系。本研究对进一步明确组织资本投入与公司绩效关系具有重要的理论意义, 对企业利益相关者提供重要的启示。

关键词：组织资本,资本资产定价,企业绩效

参考文献

[1]鲍·埃里克森, 杰斯珀·米克尔森.企业竞争优势与核心能力理论[M].大连:东北财经大学出版社, 1998.

[2]冯邦彦, 方红.关于企业“组织资本”的理论分析[J].经济学动态, 2005 (10) :64-66.

[3]邸强, 唐元虎, 张超.组织资本形成机制研究[J].科学学与科学技术管理, 2005 (7) :122-125.

[4]盖地, 徐晖.组织资本及其信息披露困境探讨[J].上海立信会计学院学报, 2009 (4) :58-64.

[5]赵顺龙, 陈同扬.企业组织资本略论[J].学海, 2003 (3) :81-84.

[6]Lev B, Radhakrishnan S.The Valuation of Organization Capital Measuring Capital in a New Economy[J].National Bureau of Economic Research and University of Chicago Press, 2005.

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[8]刘海建, 陈传明.企业组织资本、战略前瞻性与企业绩效:基于中国企业的实证研究[J].管理世界, 2007 (5) :83-93.

[9]王双龙, 周海华.组织资本与企业绩效差异关系研究[J].生产力研究, 2007 (21) :129-130, 150.

公司注册资本管理规定 篇5

第一条　为规范公司注册资本登记管理，根据《中华人民共和国公司法》(以下简称《公司法》)、《中华人民共和国公司登记管理条例》(以下简称《公司登记管理条例》)等有关规定，制定本规定。

第二条　有限责任公司的注册资本为在公司登记机关依法登记的全体股东认缴的出资额。

股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关依法登记的全体发起人认购的股本总额。

股份有限公司采取募集设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关依法登记的实收股本总额。

法律、行政法规以及____决定规定公司注册资本实行实缴的，注册资本为股东或者发起人实缴的出资额或者实收股本总额。

第三条　公司登记机关依据法律、行政法规和国家有关规定登记公司的注册资本，对符合规定的，予以登记;对不符合规定的，不予登记。

第四条　公司注册资本数额、股东或者发起人的出资时间及出资方式应当符合法律、行政法规的有关规定。

第五条　股东或者发起人可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。

股东或者发起人不得以劳务、信用、自然人姓名、商誉、特许经营权或者设定担保的财产等作价出资。

第六条　股东或者发起人可以以其持有的在中国境内设立的公司(以下称股权所在公司)股权出资。

以股权出资的，该股权应当权属清楚、权能完整、依法可以转让。

具有下列情形的股权不得用作出资：

(一)已被设立质权;

(二)股权所在公司章程约定不得转让;

(三)法律、行政法规或者____决定规定，股权所在公司股东转让股权应当报经批准而未经批准;

(四)法律、行政法规或者____决定规定不得转让的其他情形。

第七条　债权人可以将其依法享有的对在中国境内设立的公司的债权，转为公司股权。

转为公司股权的债权应当符合下列情形之一：

(一)债权人已经履行债权所对应的合同义务，且不违反法律、行政法规、____决定或者公司章程的禁止性规定;

(二)经人民法院生效裁判或者仲裁机构裁决确认;

(三)公司破产重整或者和解期间，列入经人民法院批准的重整计划或者裁定认可的和解协议。

用以转为公司股权的债权有两个以上债权人的，债权人对债权应当已经作出分割。

债权转为公司股权的，公司应当增加注册资本。

第八条　股东或者发起人应当以自己的名义出资。

第九条　公司的注册资本由公司章程规定，登记机关按照公司章程规定予以登记。

以募集方式设立的股份有限公司的注册资本应当经验资机构验资。

公司注册资本发生变化，应当修改公司章程并向公司登记机关依法申请办理变更登记。

第十条　公司增加注册资本的，有限责任公司股东认缴新增资本的出资和股份有限公司的股东认购新股，应当分别依照《公司法》设立有限责任公司和股份有限公司缴纳出资和缴纳股款的有关规定执行。股份有限公司以公开发行新股方式或者上市公司以非公开发行新股方式增加注册资本的，还应当提交____证券监督管理机构的核准文件。

第十一条　公司减少注册资本，应当符合《公司法》规定的程序。

法律、行政法规以及____决定规定公司注册资本有最低限额的，减少后的注册资本应当不少于最低限额。

第十二条　有限责任公司依据《公司法》第七十四条的规定收购其股东的股权的，应当依法申请减少注册资本的变更登记。

第十三条　有限责任公司变更为股份有限公司时，折合的实收股本总额不得高于公司净资产额。有限责任公司变更为股份有限公司，为增加资本公开发行股份时，应当依法办理。

第十四条　股东出资额或者发起人认购股份、出资时间及方式由公司章程规定。发生变化的，应当修改公司章程并向公司登记机关依法申请办理公司章程或者公司章程修正案备案。

第十五条　法律、行政法规以及____决定规定公司注册资本实缴的公司虚报注册资本，取得公司登记的，由公司登记机关依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第十六条　法律、行政法规以及____决定规定公司注册资本实缴的，其股东或者发起人虚假出资，未交付作为出资的货币或者非货币财产的，由公司登记机关依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第十七条　法律、行政法规以及____决定规定公司注册资本实缴的，其股东或者发起人在公司成立后抽逃其出资的，由公司登记机关依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第十八条　公司注册资本发生变动，公司未按规定办理变更登记的，由公司登记机关依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第十九条　验资机构、资产评估机构出具虚假证明文件的，公司登记机关应当依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第二十条　公司未按规定办理公司章程备案的，由公司登记机关依照《公司登记管理条例》的相关规定予以处理。

第二十一条　撤销公司变更登记涉及公司注册资本变动的，由公司登记机关恢复公司该次登记前的登记状态，并予以公示。

对涉及变动内容不属于登记事项的，公司应当通过企业信用信息公示系统公示。

第二十二条　外商投资的公司注册资本的登记管理适用本规定，法律另有规定的除外。

上市公司资本关系管理 篇6

资本配置效率在经济理论界有着至关重要的地位,上市公司的资本配置效率直接影响到企业的健康成长,甚至会影响到国家经济的可持续发展。《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出:经济体制改革是全面深化改革的重点,核心问题是处理好政府和市场的关系,使市场在资源配置中起决定性作用并更好地发挥政府作用。

我国处于经济转轨的特殊时期,政府在市场资源配置中仍发挥着至关重要的作用,但是过度的政府干预、较低的金融发展水平和法治水平也一定程度上制约了我国经济的发展。正如North(1990)所述,制度环境是一切经济交易行为的基础。“法与金融”文献曾围绕着法律在经济领域的作用开展了大量的研究,研究发现,法治水平和投资者保护程度会显著影响企业的经营决策。

在中国特色的制度环境背景下,政府干预、金融发展和法治水平会对上市公司资本配置效率产生什么样的影响,现有文献并未给予明确的回答。鉴于此,本文以2007~ 2013年沪深两市A股上市公司为研究对象,分别从政府干预程度、金融发展水平和法治水平等视角出发,实证分析了制度环境因素对上市公司资本配置效率的影响。本文拓展了“法与金融”理论在新兴资本市场中的研究范畴,有利于学术界和实务界找出引发我国企业资本配置效率问题的制度根源,因此具有重要的理论价值和现实意义。

二、文献回顾与研究假设

陈德球等(2012)认为政府质量对于不同产权性质企业的资本配置效率影响有所差异,政府质量对民营企业资本配置效率的推动作用大于国有企业。Dollar等(2005)指出,地方政府的投资服务职能会对企业项目投资效率产生重要的影响。郝颖和刘星(2011)研究发现,政府会通过对企业投资取向的干预来损害投资效率。陈德球和李思飞(2012)指出,高质量的政府治理有利于提高企业的投资效率。由于我国大部分的金融机构均为国有控制,政府可以对金融机构的贷款活动产生重要的影响,特别是在政府干预较多的地区。然而在政府干预程度较低的地区,金融机构进行贷款的独立性较强,进而可以有效地发挥信贷风险控制的功效,帮助企业将资金配置到收益较高的投资项目中。基于此,本文提出如下研究假设:

假设1:政府干预程度与上市公司资本配置效率呈负相关关系。具体而言,在政府干预程度越高的地区,上市公司的资本配置效率越低。

King和Levine(1993)研究发现,完善的金融体系可以降低交易成本和信息不对称程度,进而提高资本配置效率。Beck和Levine(2002)的后续研究也证实了金融发展可以提高资本配置效率。林毅夫和姜烨(2006)认为只有与实体经济相适应的金融制度才有利于资本配置效率的提高。王永剑和刘春杰(2011)通过实证研究发现,金融发展对我国不同地区的资本配置效率的影响存在差异,仅有东中部地区的金融发展可以有效地提高资本配置效率。蒲艳萍和成肖(2014)指出,市场化进程和金融发展对服务业资本配置效率存在显著的促进作用。随着金融发展水平的不断提高,金融自由化和金融监管改革可以显著提高银行信贷资金的分配效率。基于此,本文提出如下研究假设:

假设2:金融发展水平与上市公司资本配置效率呈负相关关系。具体而言,在金融发展水平越高的地区,上市公司的资本配置效率越高。

Klapper和Love(2004)研究发现,投资者保护水平的提高可以促使公司将资本配置在能够增加股东收益的项目上。Almeida和Wolfenzon(2005)研究指出,薄弱的投资者保护会制约资本配置的效率。John等(2008)研究发现,完善的产权保护制度既可以增强企业投资的意愿,还可以帮助企业选择良好的投资机会。Mclean等(2012)认为,在产权保护较好的国家中,企业的投资水平对边际Q的敏感性显著高于那些产权保护较差国家中的企业。于文超和何勤英(2013)研究发现,良好的投资者保护可以提升民营上市公司的资本配置效率。法治水平的提高有利于改善公司治理,良好的投资者保护可以有效地抑制内部人对公司资源的侵占,缓解公司代理问题,进而提高公司资源配置效率。基于此,本文提出如下研究假设:

假设3:法治水平与上市公司资本配置效率呈正相关关系。具体而言,在法治水平越高的地区,上市公司的资本配置效率越高。

三、研究设计

(一)样本选择与数据来源

本文选择2007 ~ 2013年我国沪深两市非金融类A股上市公司为研究对象,剔除了ST、*ST和相关数据不全的上市公司,共获得4 900个观测样本。上市公司财务数据、公司治理数据来源于Wind中国金融数据库和CSMAR数据库,制度环境数据来自樊纲等(2011)编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》(下文简称《报告》)。

(二)变量选取与定义

1. 被解释变量:资本配置效率。国际主流衡量资本配置效率的方法有以下两种:

(1)Wurgler(2000)认为在资本配置效率较高的国家中,资本往往会流入报酬率高的产业而流出报酬率低的产业,从而在此思想上构建了资本配置效率的投资弹性系数模型:

其中,Iic,t是c地区i行业在第t年的固定资产净额;Vic,t是c地区i行业在第t年的工业增加值;ηc,t是c地区i行业在第t年的投资弹性系数,表示资本配置效率。

Wurgler(2000)对资本配置效率的开创性研究得到了后续学者们的广泛运用(Asker等,2014;Eklund和Desai,2014),但是该计量模型主要用来衡量国家、地区和行业的资本配置效率,并不适用于衡量公司层面的资本配置效率。

(2)Richardson(2006)认为企业新增项目投资支出分为预期投资支出和非预期投资支出,从而在此基础上构建了预期资本投资水平估计模型:

其中,INV、GROW、LEV、CF、AGE、SIZE、RET分别代表企业的投资水平、成长能力、资产负债率、现金流量、上市年龄、公司规模、股票收益,该回归模型的残差即为企业非效率投资的程度。

Richardson(2006)的模型可以有效地刻画企业的资本配置效率,该模型受到了李延喜等(2013)、Balakrishnan等(2014)的推崇。基于此,本文采用Richardson(2006)的模型来计量资本配置效率,以模型回归残差绝对值的相反数作为资本配置效率的代理变量。

2. 解释变量:制度环境。现阶段,学术界关于中国制度环境(IE)数据应用较为广泛的是樊纲等(2011)编制的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》,该报告提供了国内最为权威的制度环境数据,受到了刘慧龙和吴联生(2014)、李延喜和陈克兢(2014)等的青睐。

本文主要从政府干预程度、金融发展水平和法治水平等三个方面选取制度环境变量,以《报告》中“政府与市场的关系”指数为政府干预程度(Gov)代理变量,该指标为负向指标,即“政府与市场的关系”指数越大,表明政府干预程度越低。以《报告》中“金融业竞争”指数和“律师、会计师等市场中介组织服务条件”指数,分别作为金融发展水平(Fin)和法治水平(Law)的代理变量,上述指标均为正向指标。

由于《报告》仅提供了我国各地区2007 ~ 2009年的制度环境数据,借鉴目前主流的做法本文将2010 ~ 2013年的制度环境数据以2009年的数据代替,这主要是因为我国各地区制度环境相对较为稳定,可以假设2010 ~ 2013年具有与2009年相同的制度环境。

3. 控制变量。本文主要从公司特征变量和公司治理变量两个层面进行控制。其中,公司特征变量主要有企业规模Size、成长能力Growth、代理成本Age、资产负债率Lev和自由现金流CFO;公司治理变量主要有董事会规模SBD、独立董事比例PID、监事会规模SBS、股权集中度OC等。同时,本文还加入了年度虚拟变量Year和行业虚拟变量Ind,以此来控制年度因素和行业因素对研究结论的影响。具体变量的计量见表1。

(三)模型设计

在前文变量定义的基础上,为了考察制度环境对上市公司资本配置效率的影响,本文将制度环境变量细分为政府干预程度、金融发展水平和法治水平三个方面,构建的检验模型如下所示:

其中,模型(3)主要检验政府干预程度对上市公司资本配置效率的影响机理,按照本文的研究假设1,模型(3)的回归系数α1应该显著为正。考虑到政府干预程度代理变量为负向指标,这就表明政府干预程度较低地区的上市公司资本配置效率越高。

其中,模型(4)主要探讨金融发展水平与上市公司资本配置效率之间的关系,按照本文的研究假设2,模型(4)的回归系数β1应该显著为正,即处于金融发展水平较高地区的上市公司资本配置效率较高。

其中,模型(5)主要分析法治水平对上市公司资本配置效率的作用机理,按照本文的研究假设3,模型(5)的回归系数λ1应该显著为正,即处于法治水平较高地区的上市公司资本配置效率较高。

四、实证结果与分析

(一)描述性统计分析

表2列示了本文主要变量的描述性统计结果,从中发现资本配置效率CAE的平均值为-0.063,最大值为0,而最小值仅为-0.976,这表明我国上市公司的资本配置效率存在较大的差异。政府干预Gov的平均值为8.753,最大值和最小值分别为10.42和-4.66,这一定程度上反映出我国各地区制度环境存在着显著的差异。另外,本文还进行了Pearson相关性检验和Spearman相关性检验,仅有政府干预、金融发展水平和法治水平等制度环境因素之间的相关系数大于0.6,这说明这三个变量之间可能存在着多重共线性问题。在后续实证分析中本文均单独放入一个制度环境变量,由此来避免上述的多重共线性问题。限于篇幅,本文未列示相关性检验结果。

(二)单因素分析

为了分析不同制度环境样本组资本配置效率的差异,本文采用均值T检验和Wilcoxon秩和检验对资本配置效率进行了单因素分析。本文按照制度环境代理变量的平均值将样本划分为两个样本组,低于平均值的为样本组1,否则为样本组2。

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%的水平上显著,下同。

表3为资本配置效率单因素分析的结果,分别列示了在不同制度环境下资本配置效率的差异。高政府干预样本组的资本配置效率平均值为-0.066,低政府干预样本组的资本配置效率平均值为-0.06,两组的均值差异为-0.006,T检验在0.05的水平上显著,Wilcoxon秩和检验在0.1的水平上显著。这说明在政府干预程度较低地区的上市公司资本配置效率更高,与本文研究假设1的设想一致。

同理,本文还分别分析了在不同金融发展水平和法治水平情况下上市公司资本配置效率的差异,结果显示两组样本的资本配置效率差异均显著。这意味着在金融发展水平较高和法治水平较高的地区,上市公司资本配置效率较高,从而支持了本文的假设2和假设3。

(三)回归结果分析

表4为本文模型(3)、模型(4)和模型(5)的回归结果,分别检验了政府干预程度、金融发展水平和法治水平等制度环境因素与资本配置效率的关系。

从模型(3)的回归结果可以发现,政府干预程度Gov对资本配置效率CAE的影响系数为0.075,在1%的水平上显著正相关。这可以说明政府干预程度越高的地区,上市公司资本配置效率越低,验证了本文的研究假设1。

从模型(4)的回归结果可以发现,金融发展水平Fin对资本配置效率CAE的影响系数为0.079,在1%的水平上显著正相关。这表明金融发展水平越高的地区,上市公司资本配置效率越高,证实了本文的研究假设2。

从模型(5)的回归结果可以发现,法治水平Law对资本配置效率CAE的影响系数为0.128,在1%的水平上显著正相关。这说明法治水平越高的地区,上市公司资本配置效率越高,本文的研究假设3得到了验证。

另外,通过比较还可以发现,在制度环境因素中法治水平对资本配置效率的影响最大,这也从一定程度上说明一个国家的法治水平可以对企业的资本配置效率产生重要的影响,从而丰富了“法与金融”文献在转轨国家的研究成果,为提高新兴市场资本配置效率提供了可靠的现实证据。

同时,本文进行了自相关检验,D-W检验的结果均在2左右,这说明检验模型中的随机误差项并不具有一阶自回归形式的序列相关问题。为了避免多重共线性问题对最小二乘估计值的影响,本文进行了多重共线性检验,检验结果显示所有方差膨胀因子(VIF)均小于10,根据经验判断本文检验模型并不存在多重共线性,从而进一步说明了本文回归结果的稳健性。

(四)敏感性分析

1. 替换制度环境代理变量。本文还以樊纲等(2011)的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》中的“市场化指数”作为制度环境的代理变量,回归结果显示市场化进程与资本配置效率之间存在显著的正相关关系。即市场化程度越高的地区,上市公司的资本配置效率越高,这与本文的结论一致。

注:括号内为t值。

2. 制度环境数据问题。由于樊纲等(2011)的《中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告》仅提供了2009年及之前的相关数据,本文2010 ~ 2013年的数据均以2009年的数据替代。为了避免这种数据处理方法的缺陷,本文采用了如下两种方法:第一,删除2010 ~ 2013年的数据,仅以2007 ~ 2009年的数据进行回归分析;第二,按照2007 ~ 2009年制度环境数据的平均增加值,推算出2010 ~ 2013年的制度环境数据,在此基础上进行回归分析。经过检验后发现,采用这两种方法的回归结果与前文结论基本一致。

3. 增加控制变量。考虑到企业的产权性质、宏观经济环境等因素也会对资本配置效率产生重要的影响,本文加入了产权性质虚拟变量和经济周期变量进行了重新回归,结果与前文结论无实质性差异。

五、研究结论

我国正处于经济转轨的重要时期,特殊的制度环境对上市公司的资本配置行为产生了重要的影响。基于“法与金融”理论,本文以2007 ~ 2013年沪深两市A股上市公司4 900个观测样本为研究对象,采用普通最小二乘法分别检验了政府干预程度、金融发展水平和法治水平对上市公司资本配置效率的影响机理。

上市公司资本关系管理 篇7

影响煤炭行业盈利能力的因素有很多, 比如宏观经济的运行、技术条件、资本结构等, 其中大部分因素都与盈利能力形成了很明确的关系, 但是至今为止, 不论在国内还是国外, 资本结构与盈利能力的关系都存在分歧。Masulis和Ronald (1980、1983) 的研究表明企业的经营绩效与负债水平呈正向关系, 并且当负债比率在0.23-0.45时, 对企业经营绩效的作用较大。Jordan, Lowe和Taylor (1998) 以1959-1993年英国275家私人中小型公司为样本进行研究, 其结论也表明公司盈利能力与负债水平呈正相关关系。国内学者王闽 (2012) 选取41家食品上市公司, 结果表明食品行业上市公司的盈利能力与资本结构呈负相关关系。因此, 很有必要研究我国煤炭行业资本结构对盈利能力的影响。

2 样本选取

本文选取了以煤炭开采为主业的33个煤炭类上市公司为样本, 研究范围是它们2010-2012年的财务数据, 这33个样本公司如下:

文章研究所用的数据来自财经网, 有关的数据处理由SPSS19.0完成。

3 对盈利能力指标进行主成分分析

虽然本文选取了5个财务指标来代表煤炭类上市样本公司不同方面的盈利能力, 但各个指标之间存在很大的相关性, 如表2所示。针对这种情况本文利用主成分分析。并且由表3显示KMO检验为0.683, 在0.5-1之间, Bartlett的球形度检验Sig.值为.000, 因此可以适用主成分分析。设总资产利润率、主营业利润率、销售净利率、销售毛利率、净资产收益率分别为X1、X2、X3、X4、X4。

从表4可以得出, 前两项的特征值都大于1, 并且两者解释的总方差贡献率累计大于85%, 根据判别标准, 选择前两个主成分来代替原始变量的信息。

设主成分分别由F1、F2代表, F表示综合因子。根据表5成分系数矩阵可以得到主成分的表达式如下所示:

由各主成分的方差贡献率和表达式, 可以得到代表盈利能力的综合因子的表达式如下所示:

4 模型的建立及回归分析

本文采用多元线性回归分析方法, 现将模型建立如下:

其中:F代表盈利能力的综合因子, α为常数项, Y1, Y2, Y3分别代表资产负债率、长期负债率、流动比率, b, c, d为线性模型的回归系数, ε为随机误差。

从上面的表6可以看出, 模型的常数值和回归系数的Sig值都小于0.05, 表明在显著性水平为0.05的情况下, 模型的常数值和回归系数都是显著的。

(4) 结果分析

上面的表6分析结果表明, 在0.05的显著性水平下, 模型建立如下:

其中:各个变量的解释如上。

从模型系数可以看出, 资产负债率、流动比率与盈利能力呈现负相关关系。长期负债率与盈利能力呈现正相关关系, 并且流动比率对盈利能力的作用要强于资产负债率、长期负债率。

从结论可以看出煤炭公司应维持合理的资本结构, 适当提高长期负债率, 除此之外还应控制资金在流动资产上的占用, 特别是库存的控制和应收账款的管理。

参考文献

[1]Masulis and Ronald.The effect of capital structure change on security prices:a study of exchange offers[J].Journal of Financial Economics, 1980 (8) :139-177.

[2]Judith, Jordan, Julian Lowe&Peter Taylor.Strategy and Financial Policy in UK Small Firms[J].Journal of Business Finance and Accounting, 1998 (25) .

上市公司资本关系管理 篇8

随着机构投资者在全球范围的快速发展, 机构投资者在公司治理中的表现也越来越活跃。美国机构投资者自20世纪80年代开始崛起以来, 其占公司股份的比例由1950年的6.1%上升到1997年的48%, 甚至占某些公司股权比例的70%;中国各类机构持股市值占流通市值的比重达60%。虽然中国机构投资者发展较晚但发展迅速, 也逐渐表现出参与上市公司治理的兴趣与能力。机构投资者与上市公司治理关系的研究已成为人们关注的焦点, 许多学者从不同角度进行了研究。但是对机构投资者与上市公司资本结构关系的研究还很少, 而且已有关于机构投资者的实证研究往往假设持有同一家上市公司股票的机构投资者会进行联合, 用前几名机构投资者持股比例的和来代替机构投资者持股, 这样并不能真正发现机构投资者的作用。本文在对中外文献进行回顾的基础上, 从持股特征和参与上市公司治理两个方面对机构投资者与上市公司资本结构之间的关系进行了实证研究, 比较了第一大机构投资者与其余机构投资者的不同, 检验了机构投资者与上市公司资本结构的内生性问题。

二、研究设计

(一) 研究假设

根据研究目标, 本文提出了如下研究假设:

(1) 上市公司资本结构对机构投资者持股的影响。机构投资者在选股时会衡量上市公司的很多指标, 尤其关注上市公司的业绩、规模等情况。杨德群、蔡明超、施东晖 (2004) 研究了基金的持股特性, 发现基金会综合考虑上市公司的股票价值和成长性, 并且重视公司的业绩和重大风险。翁洪波、吴世农 (2007) 检验了企业规模对机构投资者选股的影响, 发现企业规模越大机构投资者持股比例越高。谭松涛、傅勇 (2009) 考察了股权分置改革过程中上市公司的股权激励方案对机构投资者投资选择的影响, 发现机构投资者更倾向于持有那些治理水平较高的公司。资本结构是公司治理中的一个重要的指标, 决定了上市公司的融资行为、经营管理, 甚至影响到上市公司的业绩。因此, 机构投资者在选股时会受到上市公司资本结构的影响。肖星、王琨 (2005) 检验了机构投资者持股特征, 发现资产负债率与机构投资者持股比例呈显著负相关。说明上市公司的资本结构会影响机构投资者的选股, 而且财务风险越小机构持股比例越大。翁洪波、吴世农 (2007) 对机构投资者持股特征进行了分析, 结果与肖星、王琨 (2005) 相同。可以看出, 机构投资者选股时会首要关注上市公司的规模、业绩, 而资产负债率也是机构投资者关注的一方面。为此, 本文提出:

H1:机构投资者倾向于财务风险较低的上市公司, 即上市公司资产负债率与机构投资者持股比例呈负相关关系

持股比例大的机构投资者在选股时会综合考虑上市公司的业绩、规模、资本结构等, 而持股比例较小机构投资者则可能只是关注上市公司的业绩、规模等主要指标, 而资本结构不会影响他们选择。基于这些分析, 提出如下假设:

H1a:资产负债率与第一大机构投资者持股比例呈负相关关系

H1b:资产负债率与除第一大机构投资者外其余机构投资者持股比例无显著相关关系

(2) 机构投资者持股对上市公司资本结构的影响。在已有文献中系统地研究机构投资者与上市公司资本结构之间关系的并不多, Firth (1995) 发现机构投资者持股与资产负债率是一个正向的关系, 机构投资者倾向于提高公司的杠杆比例。罗栋梁 (2007) 验证了Firth (1995) 的结果, 发现我国机构投资者持股比例和上市公司资产负债率成正相关。但是Grier和Zychowicz (1994) 发现机构投资者持股与负债水平是一个负向的关系, 认为由于机构投资者通过公司治理对公司进行积极的监督, 可以代替负债的监督和信号功能。国内不少学者从其它角度研究机构投资者与上市公司治理之间关系时把资本结构作为控制变量得到了一些结果。穆林娟、张红 (2008) 发现机构投资者持股与上市公司业绩呈正相关, 而负债水平与上市公司业绩呈显著负相关。肖星、王琨 (2005) 在研究机构投资者与上市公司业绩间内生性问题时, 发现机构投资者与上市公司资产负债率呈显著负相关。宋玉 (2009) 在研究最终控制人性质、两权分离度与机构投资者持股时发现总体机构投资者、基金持股比例与上市公司资产负债率呈显著负相关, 而券商持股比例与资产负债率无显著相关性。高雷、张杰 (2008) 在研究机构投资者与公司治理过程中发现机构投资者与公司资产负债率呈显著负相关。翁洪波、吴世农 (2007) 发现机构投资者持股比例与上市公司资产负债率呈显著负相关。总的来说, 国内大部分研究都认为机构投资者与上市公司负债水平呈显著负相关关系, 但这不能用Grier、Zychowicz (1994) 的解释。因为中国上市公司资产负债率很低, 远远低于国外水平, 而且负债在上市公司中的监督作用受到很多学者的质疑。所以机构投资者与资产负债率成负相关只是由于机构投资者担心会增加公司的成本而且负债过度可能导致公司破产。为此, 本文提出:

H2:机构投资者会通过减少上市公司的负债来减少公司运营成本, 机构投资者持股比例与上市公司资产负债率呈负相关关系

考虑到机构投资者持股比例对上市公司治理会产生不同影响, 本文认为第一大机构投资者会在公司治理中起到主要作用, 而其它机构投资者会搭第一大机构投资者的便车。为此, 提出如下假设:

H2a:第一大机构投资者持股比例与上市公司资产负债率呈负相关关系

H2b:除第一大机构投资者外, 其余机构投资者持股比例和与上市公司资产负债率无显著相关关系

(二) 样本选取与数据来源

本文选取了2006年至2008年上海证券交易所和深圳证劵交易所上市的所有A股上市公司的数据, 所有的数据都来自CCER数据库。为了保证数据的适用和准确, 对所选研究样本根据以下原则作了剔除:剔除了金融类上市公司;剔除了数据中缺失值, 剔除了明显错误的数据;为了保证数据的持续性与稳定性, 上市公司选择2006年以前上市并且持续经营到2008年的公司;为了保证数据的可靠性, 样本剔除了被ST以及审计意见为非无保留意见的上市。筛选结果, 2006年至2008年符合标准的上市公司为977家, 三个年度共2931个数据。

(三) 变量定义

根据研究假设, 本文选取的变量主要有三类:资本结构水平、机构投资者持股和控制变量。 (1) 资本结构水平。本文用资产负债率衡量上市公司资本结构水平。资产负债率是在资本结构中最综合也是最能体现上市公司资本结构情况的指标。 (2) 机构投资者持股。根据假设本文选取全部机构投资者持股比例、第一大机构投资者持股比例以及其余机构投资者持股比例。本文中机构投资者具体包括证券公司、信托投资公司、社保基金、保险基金、银行基金、合格的境外机构投资者以及其他基金组织。 (3) 控制变量。控制变量考虑企业的规模、盈利能力和可抵押能力, 分别用企业总资产对数、净资产收益率和固定资产与总资产比来表示。具体变量选择及定义见 (表1) 。

注:“***”表示在0.01水平上显著;“**”表示在0.05水平上显著;“*”表示在0.1水平上显著

注:“***”表示在0.01水平上显著;“**”表示在0.05水平上显著;“*”表示在0.1水平上显著

(四) 模型建立

根据研究H1, 建立模型 (1) 至 (3) :

根据研究H2, 建立模型 (4) 至 (6) :

三、实证结果分析

(一) 相关性分析

对全部变量进行了相关性分析 (相关系数表略) 。经检验变量发现各自变量之间相关系数都远远低于警戒线80%的水平。进一步利用容忍度 (Tolerance) 和方差膨胀因子 (VIF) 进行多重共线性的诊断, 各年样本的自变量的容忍度Tolerance都显著大于0.2, 方差膨胀因子VIF显著地小于5, 因此, 自变量不存在多重共线性。

(二) 回归分析

从 (表2) 中可以看出:资产负债率与机构投资者持股总比例以及第一大机构投资者持股比例都呈显著负相关, 而资产负债率与其余机构投资者持股比例相关性不显著。控制变量方面, 总资产自然对数、净资产收益率与机构投资者持股比例都呈显著正相关, 固定资产与总资产比与机构投资者无显著关系。结果验证了H1, 说明在上市公司持股的第一大机构投资者会更加综合考虑公司的规模、业绩和资本结构, 而其它机构投资者只是关心公司规模和业绩, 并不会全面分析上市公司的情况然后再持股。固定资产与总资产比与机构投资者无显著关系, 说明机构投资者不关心企业的可抵押性。从 (表3) 可以看出, 机构投资者持股总比例、第一大机构投资者持股比例与资产负债率呈显著负相关, 而其余机构投资者持股比例和资产负债率无显著相关性。控制变量方面, 企业规模和资产负债率呈显著正相关, 企业盈利性、固定资产与总资产比和资产负债率呈显著负相关。结果验证了H2, 说明第一大机构投资者持股会积极参与上市公司治理对企业资本结构产生影响, 而其它机构投资者并不会影响上市公司的资本结构, 他们会搭第一大机构投资者的便车。另外, 企业规模越大负债率越高, 说明公司需要依靠负债来扩大规模;盈利能力越强负债率越低, 说明公司的盈利越好对负债的依赖越小, 公司会通过内部融资来扩大再生产;可抵押能力越强负债越低, 这与一般理解相反, 可能是因为可抵押能力越强越说明固定资产占总资产的比例越高, 公司在扩大再生产时更多的现金是在期初的固定资产投入, 而日常不需要太多的投入, 因此公司的负债反而越低。

注:“***”表示在0.01水平上显著;“**”表示在0.05水平上显著;“*”表示在0.1水平上显著

(三) 进一步检验

考虑到机构投资者持股与上市公司资本结构间的内生性问题, 本文建立联立方程进行进一步检验。根据上述研究, 在公司中持股的机构投资者, 第一大机构投资者对上市公司资本结构的影响是主要的, 所以在联立方程时只考虑第一大股东的内生性问题。本文构建如下联立方程:

由于联立方程模型是过度可识别的, 因此采用二阶段最小二乘法 (2SLS) 进行回归。结果见 (表4) 。结果显示, α1在统计上显著, β1在统计上不显著, 说明说明机构投资者的持股数受公司的资本结构影响, 而机构投资者持股能够影响上市公司的资本结构但影响程度有限。

四、结论

上市公司资本关系管理 篇9

资本结构是企业各种长期资本来源的构成和比例关系。1958 年Modigliani和Miller提出MM理论, 认为在完美资本市场中,资本结构与企业的绩效无关。

公司绩效是指一定经营期间的企业经营效益和经营者业绩。 企业经营效益水平主要表现在盈利能力、资产运营水平、偿债能力和后续发展能力等方面。2009 年1 月12 日,中国证监会公布了《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》,为创新企业及成长型企业提供融资平台。 并于2009 年10 月23日在深圳证券交易所正式开板, 实现了首批28 家企业挂牌上市,迄今为止,有四百多家企业实现创业板挂牌上市。 这不仅丰富了我国资本市场的组成, 也为中小型高新技术企业提供了更多的融资机会。 创业板市场主要是针对规模较小、创立时间不长、科技含量高、发展潜力巨大的高新型企业而设立的。

本文正是基于这样的考虑, 选取了创业板上市公司最新的年报数据,即2014 年的创业板公司数据,进行了资本结构与公司绩效关系的实证研究。 现有研究并没有一个统一的结果,大部分只是考虑了财务数据,并没有考虑非财务数据对公司绩效的影响,因此本文在选取财务数据的同时也选取了具有代表性的非财务数据。

2研究假设与模型建立

本文在前人研究的基础上,经过对国内外大量文献资料的筛选分析,选取资产负债率(DAR)、长期资本负债率(LDAR)、前十大股东持股比例(TOP10)代表创业板上市公司的资本结构,总资产的对数值代表公司的规模(SIZE),主营业务收入增长率代表公司的成长性(GROW),净资产收益率(ROE)代表公司绩效, 通过SPSS软件的多元线性回归分析对创业板上市公司资本结构与公司绩效的相关性进行深入研究。

资本结构与公司绩效的相关性受到众多国内外学者的关注,出现了很多新资本结构理论。 我国创业板于2009 年10 月30 日成功启动, 到2014 年7 月30 日, 创业板市场共运行484只股票,市场价值已经达到45 499 多亿元,已经成为我国多层次资本市场重要的一部分。

针对我国创业板上市公司的特性,本文主要提出以下假设。

假设1:资产负债率与公司绩效呈正相关关系

假设2:长期资本负债率与公司绩效呈负相关关系

假设3:公司的成长性与公司绩效呈正相关关系

假设4:公司的规模与公司绩效呈正相关关系

假设5:前十大股东持股比例与公司绩效呈正相关关系

本文选取的基本数据是2014 年创业板上市公司的年报数据。 在选取数据的过程中剔除了一些数据缺失的公司以及被ST和*ST的公司,最后选取了402 家上市公司的数据作为研究对象,数据主要来源于巨潮资讯网。

根据上述的假设,本文建立的模型为:

3实证分析

3.1 各变量的描述性统计分析

从描述统计表分析中我们可以看出净资产收益率(ROE)的极大值与极小值之间差距很大,极小值远远小于均值,由此可见创业板上市公司2014 年的经营绩效差距很大,各不相同。

资产负债率(DAR)差距也是很大,均值只有28.78%,此数据说明创业板上市公司债务融资能力弱,并没有充分利用财务杠杆,为企业更好地创造经济效益;创业板上市公司中有的长期资本负债率(LDAR)为0,即该公司的非流动负债为0,但其极大值和均值差别较小,说明创业板上市公司对外的筹资并不是很顺利,其所获取的大部分资金为流动负债。 创业板上市公司是一个高风险、高科技领域,使得资产负债率与长期资本负债率并不是很好地发挥了该有的作用,在一定程度上限制了企业的发展,但随着创业板的成熟将会吸引更多的投资者,提高资产负债率与长期资本负债率,使企业更好地发挥财务杠杆效应。

3.2 各变量的相关性分析

从表2 中我们可以看出它们之间的关系符合本文的基本假设主体,即资产负债率与公司绩效呈正相关关系;长期资本负债率与公司绩效呈负相关关系;公司的成长性与公司绩效呈正相关关系;公司的规模与公司绩效呈正相关关系;前十大股东持股比例与公司绩效呈正相关关系。 从表2 中我们也可以看出它们之间虽然相关,但除了DAR,其他变量的相关性并不是很显著,数值都比较低,这也进一步说明上市公司还没有充分地利用市场、占领市场,引领市场的发展,其后期的发展空间还是很大的。

4结语

结合本文的研究以及我国目前的实际情况,可以看出我国目前的创业板市场资本结构虽然有所发展,但并没有充分发挥财务杠杆作用,其与公司绩效虽然存在一定的相关性,但是并不显著。创业板主体还存在很多问题有待于完善,如:①2013 年对创业板上市及退市制度进行了制度改革,制度的改革并不意味着制度的实施;②我国创业板的区域发展不均匀,尤其是在中西部地区;③负债结构极其不均衡,企业偏重于利用短期负债融资,长期负债比重较低,融资渠道狭窄,限制了企业的发展;④创业板主体的规模和成长性比例较小,有的企业甚至出现了负增长。

参考文献

[1]赵婉玲,许敏.资本结构对公司绩效的影响——对创业板上市公司的实证分析[J].经营与管理,2014(8).

[2]王世杰,杨欣.资本结构与公司绩效的研究进展[J].石家庄经济学院学报,2014(8).

公司绩效与资本结构的关系文献综述 篇10

关键词：资本结构,公司绩效

现代企业的资本结构是财务决策和公司治理的核心问题, 对企业资本结构的研究一直是学者们关注的焦点。

对资本结构理论的验证

MM定理严格的假设条件曾让其受到了强烈的质疑, Modigliani, F., &Miller, M.H. (1967) 对美国电力行业1954-1957年的数据进行了实证研究, 证明了他们提出的MM定理。Robichek, A.A., &Myers, S.C. (1967) 却认为他们的实证模型在理论上不具有一致性, 并将他们的研究扩展到1958~1964年, 以相同的实证模型得出了不同的结果, 并且不支持MM理论。Masulis, R.W. (1983) 实证检验了权衡理论, 结果表明:普通股股票价格与企业财务杠杆, 企业绩效与负债水平均为正相关关系, 能对企业绩效产生影响的负债范围在0.23~0.45之间。Titman, S., &Wessels, R. (1988) 实证检验了优序融资理论, 结果表明企业确实存在着融资顺序, 而Mikkelson, W.H. (1981) 的实证则支持了信号理论的成立。

西方多数的实证研究都是以发达国家的数据来检验不同的理论模型, 我国的国情使我国企业资本结构与资本结构理论相比呈现出了一些不同的特点。黄少安和张岗 (2001) , 陆正飞和叶康涛 (2004) 研究发现我国上市公司偏好股权融资, 其次是债务融资, 最后选择内源融资。刘林 (2006) 则建立了一个理论模型, 分析了我国上市公司在融资时内部所有权的安排和股票价格的决定, 得出了我国上市公司偏好股权融资的原因是上市公司能够利用国企改革的制度安排, 剥夺外部股东权益, 达到融资的利益最大化。而非上市公司尤其是中小企业, 融资渠道少, 只能通过银行贷款和自身的留存收益获得资金, 不同企业的资本结构形成了股本注入为主和债务注入为主的二元化趋势 (孔小文, 2003) 。李悦和熊德华等 (2008) 以问卷调查的方式分析了样本企业的融资决策与资本结构理论的异同, 结果显示样本企业的融资决策在一些方面与资本结构理论相符, 但也有诸多不符之处, 并且认为, 在西方发达的资本市场上发展的资本结构理论, 对企业融资决策的部分解释可能不适合中国的上市公司。

事实上, 西方对于资本结构理论的争论从来就没有停止过, 而要从实证的角度检验这些理论模型很困难, 因此, 国内外的研究中主要是通过使用几乎能够被全部模型证明的一系列变量来解释资本结构的选择问题。

对企业最优资本结构的探索

Schwartz, E.L.I., &Aronson, J.R. (1967) 从实证的角度分析了不同行业中企业资本结构的特点, 并指出如果各行业中资本结构大小是随机形成的, 最优资本结构可能不存在。De Angelo, H., &Masulis, R.W. (1980) 也认为不同行业的企业其最优资本结构可能不同, 在不同的行业中, 税收、竞争强度、现金流、风险水平等都有所不同, 企业应根据行业及自身特点来选择资本结构。除了少数的研究发现企业资本结构不存在显著的行业差异 (Collins, J.M., &Sekely W.S., 1983) , 多数的研究支持了他们的结论 (Bradley, M., Jarrell, G.A.&Kim, E.H., 1984) 。

国内对最优资本据结构的研究主要从理论和实证两方面展开。杨宝臣、刘铮、丁俊丽利用CAPM模型和Black-Scholes模型证明当财务困境成本与代理成本同时存在时, 财务杠杆的有效利用能使企业市场价值最大化, 从理论上证明了企业最优资本结构的存在性。而在实践中, 量化并确定企业最优资本结构的方法通常有:资产负债表分析法、每股利润分析法、比较资本成本法、概率分析法等 (张志宏, 2000;姚立根, 1997) 。实证方面, 李义超和蒋振声 (2001) 对1992~1999年50家上市公司的数据进行了实证分析, 结果表明了企业的净资产收益率与负债率的非线性关系, 存在一个使企业绩效最大的最优资本结构, 并且这一区间为 (27.62%, 59.95%) , 胡援成 (2003) 以利兰的资本结构模型推导出了与我国国情相适应的企业最优负债区间。

虽然在资本结构的研究上没有得出一致的结论, 但总的看, 多数的研究都支持了最优资本结构的存在。事实上, 资本结构不仅随企业的不同而不同, 相同企业在不同的时间里其资本结构也会有所不同 (李善民、苏赟, 2000) , 这也为企业寻求最优资本结构增加了难度。

资本结构与企业绩效关系的研究

国外多数研究认为, 资本结构与企业绩效正相关 (Jordan, J., Lowe, J.&Taylor, P., 1998) ;但是Krishnan, V.S., &Moyer, R.C. (2000) 以东亚地区、香港、韩国、马来西亚公司为样本的研究却发现, 企业负债率的高低并不会对企业绩效产生影响, Zhao, L.U. (2005) 的研究也认为两者并无显著的相关关系;Zeitun, R., &Tian, G.G. (2007) 以约旦的样本数据研究得出两者呈现负相关关系。

国内对这一问题的研究同样也没有得出统一的结论。汪辉 (2003) 的研究表明, 我国上市公司的债务融资比例偏低, 负债总体上能够起到治理效果, 可以增加企业市场价值, 洪锡熙、沈艺峰 (2000) , 李庚寅、阳玲 (2010) 的研究也得出了相似的结果;肖作平 (2003) 以1994年7月1日前上市的220家上市公司为样本, 研究得出财务杠杆对公司绩效有显著的消极作用, 于东智 (2005) 分行业考察了绩效指标和资本结构的关系, 发现资产负债率与公司绩效显著的负相关。

分析以往的研究可发现, 不同的学者选取的样本、指标、方法等存在差异, 这是影响研究结果的原因之一, 但更为重要的一个原因是, 以往的多数研究都把两者的关系简单处理成线性关系, 这显然是不准确的。越来越多的学者也注意到了这个问题, Simerly, G.L., &Li, M. (2000) 考察了动态环境与资本结构之间的交互效应对企业绩效的影响, 他们的研究表明, 在一个动态环境下, 高负债杠杆的资本结构不利于企业绩效的提高, 而在稳定的环境下, 高负债杠杆的资本结构有助于提高企业绩效。曾德明, 周蓉和陈立勇 (2004) 研究了我国的环境动态性对资本结构与绩效关系的影响, 得出了相同的结论。此外, 企业的战略选择 (孔宁宁, 张新民, 唐杰, 2010) , 成长性 (曹廷求, 孙文祥, 于建霞, 2004) , 融资约束 (李科, 徐龙炳, 2011) 等条件的不同也使资本结构与绩效呈现出非线性的关系。张锦铭 (2006) , 褚玉春、刘建平 (2009) 按照负债率的大小将样本分成多个区间, 并分别采用最小二乘法和广义动态矩估计方法探索了两者之间的关系, 实证结果均表明绩效与负债率存在倒“U”型的非线性关系。

总的看, 以往文献中对资本结构与企业绩效关系的研究其结论主要可分为这几种:一是资本结构与公司绩效呈现显著正相关或负相关的线性关系;二是资本结构与公司绩效呈现非线性关系;三是资本结构与公司绩效不存在显著的相关关系。

未来的研究展望

不难看出, 越来越多的学者开始关注公司绩效与资本结构的非线性关系。在对两者非线性关系的研究中, 多数研究者采用了加入虚拟变量和交乘项或者对样本进行分组回归的方法来研究公司绩效和资本结构的非线性关系。Hansen, B.E. (1999) 提出的面板门限回归方法为两者非线性关系的研究提供了一个可行的方法, 该方法依据数据本身来估计门限值, 对样本进行分组, 从而避免了主观判定分界点造成的偏误。连玉君和程建 (2006) 曾以该模型分析了成长机会对资本结构和经营绩效关系的影响, 结果表明随着成长机会的增加, 两者呈现倒U型关系;杨华、陈迅和田洪刚 (2011) 也以该模型研究过我国能源行业上市公司资本结构和经营绩效的关系, 结果也得出两者存在倒U型的关系。

参考文献

[1]Bradley, M., Jarrell, G.A., &Kim, E.H.On The Existence of An Optimal Capital Structure:Theory and Evidence[J].Journal of Finance, 1984 (39) :857-877.

[2]Modigliani, F., &Miller, M.H.Corporate Income Taxes and The Cost of Capital[J].America Economic Review, 1963 (53) :433-443.

[3]Hansen, B.E.Threshold Effects in Non-Dynamic Panels:Estimation, Testing, and Inference[J].Journal of Econometrics, 1999 (93) :345-368.

[4]Simerly, G.L., &Li, M.Environmental Dynamism, Capital Structure and Performance:A Theoretical Integration and An Empirical Test[J].Strategic of Management Journal, 2000 (21) :31-49.

[5]褚玉春, 刘建平.债务融资对制造业经营绩效的影响效应研究——基于广义矩法估计的动态面板数据分析[J].数量经济技术经济研究, 2009 (9) :79-91.

[6]黄少安, 张岗.中国上市公司股权融资偏好分析[J].经济研究, 2001 (11) :12-20.

[7]连玉君, 程建.不同成长机会下资本结构与经营绩效之关系研究[J].当代经济科学, 2006 (2) :97-103.