资本结构分析

资本结构分析（精选十篇）

资本结构分析 篇1

1.1 宏观经济环境

宏观经济环境主要分为国家的经济状况和国家的中长期发展计划。它往往是企业所无法改变的, 因此企业能否盈利及盈利的多少都要被动的受限于它。而对于一个以盈利为目的的企业来说, 应该积极的去适应国家的宏观经济环境, 抓住对企业有关的各种信息, 并在及时准确的基础上寻找对公司有价值的筹资与投资机会, 进而来确定企业的最佳资本结构。

1.2 行业竞争情况

首先, 要确定企业处于何种行业, 因为不同的行业受宏观经济繁荣与衰退的影响不同, 它们可能会有完全不同的资本结构。其次, 行业的竞争程度也左右了企业资本结构的选择, 若一个行业内部竞争激烈, 其他的商家就有机会进入。但是一个行业的总体利润是一定的, 其他商家的加入会分摊利润使得个别企业利润下降, 为了避免财务风险, 处于这样行业中的企业应该降低负债比例;相反, 如果企业所处行业竞争程度低或者是具有垄断性, 其他商家不容易挤入分摊利润, 这样的企业可以相应地提高负债比例。

1.3 公司规模

一般情况下, 公司的规模越大, 其偿还债务的能力就越强。因为大规模的公司一般都是多元化经营, 可以有效的分散风险, 适于举债, 但它们一般都有很多的内部资金可供选择, 所以一般来说大规模的公司都会按照优序融资理论先选择内部融资, 其次选择负债融资;但对于中小企业来说, 它们的筹资就比较单一, 主要是利用银行借款来解决资金问题, 所以小规模的公司一般都有较高的负债比例。

1.4 资产结构

资产结构是指企业各类资产科目的构成情况, 不同的资产结构对资本结构的影响是不同的, 一般来说:拥有较多流动资产的企业, 就会有较多的短期债务资金;拥有大量固定资产的企业主要是通过负债和发行股票来融资;资产适于抵债的企业, 负债的比例也较大;以科学技术研究开发为主的企业, 一般负债较少。

1.5 现金流量状况和趋势

现金流量状况也决定了企业的资本结构, 当一个企业的现金流量较好时就不会出现到期无力偿还债务的局面, 可以用负债来解决资金的问题;但是, 若企业的现金流量不好, 就不适合多举债, 这样可避免到期不能偿债的风险。同时, 不能仅仅停留在目前可以看见的现金流量上, 还要关注那些已经发生但并没有涉及现金流出流入的业务, 它们也许会对以后的现金流量造成很大的影响。

2 结合我国上市公司实际情况优化资本结构

2.1 国家应该采取的措施

2.1.1 优化宏观经济环境

对于影响公司资本结构的宏观经济环境来说, 企业只能依靠国家“出面”解决。因为一个企业只能去适应宏观经济环境而无法改变它, 为了保证企业的经济活动能在市场的引导下健康良好的发展, 国家一定要给企业营造一个良好的宏观经济环境。

2.1.2 完善信息披露制度

为了减少信息不对称的弊端, 应该完善信息的披露机制, 对那些在信息披露中存在欺诈行为的企业制定出严厉的处罚方式, 使上市公司不敢制造虚假信息从资本市场获取资金。这样, 无论是公司还是投资者都可以放心的按照信号模型来进行融资或投资。

2.1.3 完善股票市场

企业之所以偏向于股权融资, 原因有两个方面:一方面, 它可以让企业承担较小的风险;另一方面, 上市公司可以得到很多优于非上市公司的优惠融资权。因此, 就出现了一些本不能够上市的公司为了筹集资本而要求上市。

2.1.4 大力发展债券市场

企业债券是企业融资的重要渠道和资本市场的重要组成部分, 从我国目前债券市场的状况来看还远远不能适应经济发展的客观要求。而且, 资本结构理论也证明企业应该持有适量的负债, 因此, 发展债券市场对优化资本结构、健全资本市场有着极大的作用。大力发展债券市场一定不能忽视以下几个方面:简化发行程序, 降低对发行主体的硬性要求;增加债券的种类, 建立科学的企业债券定价系统;大力发展债券的二级市场。

2.1.5 促进债权人市场的形成

企业负债少, 一方面是企业不愿意借债, 没有意识到举债的好处;一方面是企业借不到资金, 债权人不愿意将资金借给企业。这样, 债权人市场的完善就成为对企业资本结构优化调整的必要一环。

2.1.6 国家调整对上市公司资本结构的调控手段

国家对资本结构的调控手段应该给与调整, 要不断的从直接干预向间接调控转化, 政府和证券的监管体系可以通过执行税制和相关法律来实现对上市公司的调控, 间接的影响上市公司的融资行为, 进而实现对上市公司资本结构进行调控的目的。

2.2 上市公司自身采取的方式

2.2.1 树立战略管理观念, 提高管理人员素质

资本结构战略从属于财务战略, 它不仅仅影响企业当期的发展, 还会对企业日后的发展产生影响, 因此对于资本结构的规划一定要从现实出发, 兼顾未来制定出长远的、有利于全局的战略决策。而且, 股东和经理一定要具有良好的财务素质, 具有在控股权和风险之间的权衡能力, 不能顾此失彼, 因为他们对负债和权益筹资的态度决定了企业资本结构的选择。

2.2.2 加强公司治理

企业想要成长, 想要有富裕的资金, 想要逐渐的扩大生产经营规模, 就一定要从加强公司内部治理开始:第一, 明确“责权利”, 促进经营者和员工努力工作;第二, 加强公司内部团队精神, 这是公司盈利并走向庞大的基础;第三, 讲求信用, 树立良好的公司形象, 提高公司信用等级;第四, 提高员工的素质, 因为没有一只能够熟练运用和操纵资本的资本经营队伍, 企业的宏伟规划将是一纸空谈。综上所述, 公司一定要适当的聘用人才, 并加强对内部人员及公司经营的管理, 进而来适应自主经营、自我约束、自我发展的大环境。

2.2.3 调整资本结构, 适度控制股本规模

我国上市公司资本结构存在的问题主要就是负债比例过低。资本结构理论已告诉我们之所以举债的原因, 同时也证明了什么样的负债比例是公司的最佳资本结构, 那么公司就应该主动的去改变负债比例过低的现状, 毕竟一味的采用权益融资将会影响公司的长期发展状况。而解决负债比例过低则可以采用以下的方法:股票回购, 这样可以提高负债比例, 发挥财务杠杆的作用, 并增加税差利益;改变单一股权融资现状, 扩大负债比例, 同时还可以利用负债的还本付息的压力对经理人进行监督, 也是实现最佳资本结构的有效途径。

2.2.4 优化股权结构, 降低国有股比例

我们应该意识到并不是所有的企业都需要有国有资本, 并不是所有企业都应该是国有资本占有较大比例, 我们应该根据不同的企业性质来持有不同规模的国有资本。而目前我国上市公司的股权结构正面临着国有股比例过大的问题, 这就要求我们采取措施来实现多元化股权结构, 具体优化措施可以采用以下两种方式:国有股转让、国有股向优先股转化。

2.2.5 建立动态调整机制

企业资本结构决策是一项战略决策, 它应随着战略的改变而改变, 不断地适应战略变化对资本结构的要求。

综上所述, 面对我国上市公司资本结构现状, 作为一个以盈利为目的的上市公司一定要积极的采取应对措施。这不仅要明确优化资本结构的必要性, 更为重要的是还要了解相关的资本结构理论, 并兼顾那些不在资本结构理论考虑范围之内的非理论因素, 最后在资本结构理论和非理论因素的基础上制定出适于企业长期经营发展的资本结构调整方案。

摘要：资本结构是企业理财的关键环节, 也是公司治理的关键。资本结构是否合理将会直接影响到企业目前和将来的发展状况, 甚至会影响到企业的生死存亡。但是纵观我国上市公司的资本结构和融资策略, 却发现它存在着很大的弊端, 这就需要对它进行优化分析。

关键词：资本结构,资本结构理论,影响因素,优化方式

参考文献

[1]汪长英, 周仁俊.对资本结构的几点认识[J].经济经纬, 2002, (5) .

[2]任喜文.对企业资本结构影响因素的探讨[J].广东交通职业技术学院学报, 2004, (1) .

资本结构优化的案例分析论文 篇2

(一)四川长虹的现行资本结构

表3-1以下的图表是四川长虹上市来历年的资本结构情况：

四川长虹及所在行业上市公司的资产负债情况

年度 资产(万元) 负债(万元) 资产负债率% 行业平均资产负债率% 1，656，997 732，690 44.22 55.1320XX 2，872，510 1，610，370 56.06 数据新浪财经表3-2四川长虹负债结构

年度 流动负债(万元) 负债(万元) 流动负债比率%

575，537 577，708 99.62

2006 730，258 732，690 99.6720XX 1，489，240 1，610，370 92.48数据腾讯财经

从表3-2可以看出，长虹的流动负债占总负债的比例相当高。流动负债

一般占总负债比例的一半左右较为合理。流动负债比重过高，尽管会在一定程度上降低融资成本，但必然会增加短期偿债压力，从而加大了财务风险和经营风险，对企业稳健经营极为不利。

(二)资本结构动态优化分析

在这里我们运用加权平均资本成本最低法，可以得出最优资本结构的点大致位于资产负债率在50%的情况下，这时加权平均资本成本最低为9.81%。

应用加权平均资本得到最优资本结构点，这个最优资本结构是静态的，在这个资本规模和现有的条件下得出的。现在我们来分析影响长虹资本结构的宏观和微观的因素，来得出资本结构动态优化的方向。

1.宏观经济态势(2)实际借款利率。为了贯彻党中央、国务院对下半年经济工作的部署，解决当前经济运行中存在的突出问题，落实区别对待、有保有压、结构优化的原则，保持国民经济平稳较快持续发展，中国人民银行决定下调人民币贷款基准利率：从20XX年9月16日起，下调一年期人民币贷款基准利率0.27个百分点，其他期限档次贷款基准利率按照短期多调、长期少调的原则作相应调整;存款基准利率保持不变。由此可看出银行贷款平均利率也将下调。银行贷款平均利率下调，实际贷款利率低于企业的资产总资产利润率的概率就更大，因此会刺激企业负债的增加。(4)狭义货币供应量的增长率。20XX年5月末，狭义货币供应量增长17.9%，增幅比上年末低3.1个百分点，比上月末低1.1个百分点，形成了较明显的回落走势，是紧缩性货币政策实施以来的一个重要变化。狭义货币供应量的增长率降低，会抑制企业负债的增加。20XX年上半年，国家“从紧”的宏观调控政策环境下，人民币升值及新劳动合同法实施、日趋激烈的行业竞争、原材料价格的持续上涨等给公司经营带来了不利。但公司传统CRT彩电依然具有较强竞争优势，市场份额居行业前列;LCD电视，受外资品牌挤压，竞争较为激烈;PDP电视，市场整体增长较快，同时随着公司研发、市场资源投入的增加，公司PDP电视产品竞争能力不断增强;冰箱行业，公司旗下的美菱冰箱已居于国内市场第二;公司的手机产品，市场表现日趋良好，份额正逐步提升，已居于国内主要品牌前列。

2.微观因素

(1)所有者及经营者的态度。因为这一点笔者无法找到任何关于所有者及经营者态度的相关证据，因此在分析过程中这个因素被假定较往年来讲没有发生重大变化，该影响因素在这里被剔除。

(2)公司规模。长虹作为国家重点支持的大型国有企业，其融资环境是非常优越的。银行对类似于长虹这样的国有大型企业给予了特别关照，即使在20XX年已暴露公司存在巨额应收账款可能无法收回的巨大风险情况下，银行仍然给予其15亿元的短期信用贷款和7000万元的长期信用贷款。大企业规模的性质成为刺激负债增加的因素。

(3)成长性。分析长虹主要产品所属的领域，其已迈入了成熟期，如果不大规模转型转产，公司的成长性已不大。成长性与刺激负债增加成负相关关系，因此低成长性会抑制负债的增加。

(4)资产结构。四川长虹属日用电子器具制造业，其有形资产数量很大，也就是说资产结构中可抵押资产数量很大，因此该因素会刺激负债增加。

(5)独特性。四川长虹的主营业务是视频产品、视听产品、空调产品、电池系列产品的制造、销售。其生产的产品独特性不强，由此可看出公司的独特性不强，该因素与负债增加成负相关，所以其负向变化产生刺激负债增加的效果。表3-3同业比较(单位：亿元)

公司简称 营业收入 营业利润 净资产收益率 毛利率青岛海尔 189.02 9.14 8.34% 24.65%海信电器 61.76 0.93 3.07% 16.96%数据来自：和讯股票

(7)经营风险。四川长虹属成熟型的传统企业，其收益波动一般情况下并不大，所以其经营风险不大。因此该因素因水平低成为刺激负债增加的因素之一。

在这里对四川长虹资本结构影响因素的分析，笔者由于无法了解长虹公司情况的具体细节，因此在这里假定每个影响因素的权重相同。刺激负债增加的因素有九项，而抑制负债增加的因素有三项，我们可以看出刺激负债增加的分力要大于抑制负债增加的分力，由此产生的合力效果是刺激负债增加。之前分析得出四川长虹的静态最优资本结构点位于50%左右，那么动态优化的方向应该是适度增加负债，也就是说负债至少应大于50%。参考行业近几年来的平均利润率，长虹的资产负债率有些过低，应该增加负债的力度。在负债结构上，尤其应该增加的是长期负债的比例，长虹的短期负债比例过高，短期内增加了企业的流动性风险，对该企业的经营是十分不利的。

(三)资本结构优化的政策分析及融资方案安排

实际负债率与最优负债率差别很大的公司有几个选择。第一，它必须决定是转向最优比率还是保持现状。第二，一旦做出了转向最优负债率的决策后，公司必须在快速改变财务杠杆系数和小心谨慎地转变之间做出选择。这一决策也会受到诸如缺乏耐心的股东或有关的债券评级机构等外部因素的压力所左右。第三，如果公司决定逐渐转向最优负债率，它必须决定是用新的融资来承接新项目，还是改变现有项目的融资组合。

迅速调整的优点是：公司可立刻享受到最优财务杠杆所带来的.好处，这包括资本成本降低和公司价值的升高。突然改变财务杠杆率的缺点是它改变了经理人在公司内决策的方式和环境。如果公司的最优负债率被错误地估计，那么突然的变化会增加公司的风险，导致公司不得不重新改变其财务决策。

对于长虹而言，其财务杠杆与同行业公司相比较低。它是迅速还是逐步增加其负债率以达到最优水平取决于一系列因素：

1.最优资本结构估算的可信度

估算中的干扰越大，公司选择逐步转向最优水平的可能性就越大。

2.同类公司的可比性3.被收购的可能性

对购并中目标公司的特征的实证研究指出，财务杠杆率过低的公司比财务杠杆率过高的公司被购并的可能性要大得多。在许多情况下，购并活动至少部分是用目标公司未用的举债能力来进行融资的。因此，有额外举债能力但推迟增加债务的公司就冒了被收购的风险。这种风险越大，公司越可能选择快速承担另外的债务。

4.对融资缓冲的需求

长虹可能出于保持现有项目的运作正常或承接新项目的考虑，需要保持融资缓冲来应付未来不可预期的资金需求。这也许也成为其与银行、政府交涉谈判的筹码。故而长虹不太可能快速用完他们多余的举债能力，以及快速向最优负债率水平转变，而选择渐变的过程。(四)从长虹看我国上市公司的融资特点

1.长虹有明显的权益融资偏好2.长虹的负债结构不合理一般而言，短期债务占总负债的一半水平比较合理。流动负债的风险较大，偏高的流动负债水平既约束上市公司扩大总负债，又影响了其高负债的能力，使公司的财务状况在金融市场的环境中发生了变化，比如在利率上调、银根紧缩时，资金周转将会出现困难，从而增大了上市公司的信用风险和流动性风险。

我国上市公司资本结构的形成在一定程度下是宏观环境下的微观企业的理性选择，必然有其存在的合理性，但我们也应看到由于股权融资和债务融资均具有两面性，过度偏好于任何一种融资方式都存在一定的缺陷。对于上市公司资本结构存在的不合理之处，应及时改进，使得上市公司在安排资本结构时能够全面综合考虑几种融资方式对公司价值的影响，从而构建既保证一定的财务灵活性又兼顾对管理者监督约束的，能够适应中国当前融资环境的有中国特色的合理资本结构。

浅谈资本结构分析 篇3

一、分析资本结构必须了解其内部各因素的关系

分析资本结构的好坏,首先我们要掌握资本特性。资本是由筹资风险和筹资成本这两个矛盾的统一体构成。一般来讲,负债资本筹资成本低,但使用的时间相对短,筹资风险比较高;而所有者权益资本筹资成本高,但使用的时间相对长,筹资风险比较低。而负债资本与所有者权益资本之间的比例是多少对企业的经营最佳,衡量指标采用产权比率。产权比率=负债总额÷所有者权益总额,通常为产权比率100%比较合理、稳健;达到400%及以上时,应视为发出预警信号。需指出的是,产权比率的衡量并没有一成不变的指标,产权比率低,是低风险低收益的资本结构;产权比率高,是高风险高收益的资本结构。因此产权比率多少才是合理,并没有一个确定的标准,不同的行业、不同类型的企业都是有较大差异的,一般而言,处于高速成长时期的企业,其产权比率可能高一些。第一产业为25%、第二产业为100%(如我国交通、运输、电力等基础行业的平均产权比率为100%,加工业为200%,)、第三产业(如商贸业)为250%,较为合理。

资金结构仅仅关注所有者权益资本和负债资本的比例关系是远远不够的,因为即使所有者权益资本和负债资本的结构合理,如果负债资金内部结构不合理,同样也加大筹资风险,引发财务危机。

负债是由流动负债和非流动负债两部分构成。当企业资金总额一定、负债与权益的比例关系一定时,流动负债和非流动负债的比例就成为此消彼长的关系,所以很有必要权衡流动负债和非流动负债优缺点。一般而言,由于非流动负债利息率高于流动负债利息率,所以非流动负债比流动负债成本高。但流动负债借款期比非流动负债的借款期短,财务风险往往比非流动负债的财务风险高。为了比较大地确定两者的比率是否适当,我们可以通过流动负债对非流动负债比率这个指标来确定。流动负债对非流动负债比率=流动负债÷非流动负债,该指标反映流动负债构成情况,从企业安全性来看,比率值相对低为好。

由于流动负债的项目多比较复杂,因此分析流动负债不能只局限于对数量之间的比较,还应考虑流动负债的质量。流动负债的质量主要体现在偿还时间和现金偿还金额的刚性上,短期借款、应付票据、应交税费等都有约定的到期日,需要到期立即归还,刚性强。而应付账款、预收账款、其他应付款、应付职工薪酬具有一定的时间弹性,延长付款时间,给企业以喘息的机会,刚性弱。通常偿还时间刚性强的流动负债风险大,如果刚性强的流动负债占流动负债的比重大时,那么应适当降低流动负债所占比重。而偿还时间刚性弱的流动负债风险小,如果刚性弱的流动负债占流动负债的比重大时,那么应适当提高流动负债所占比重;在偿还金额方面,有些流动负债到期必须全额用现金支付,如短期借款、应付票据、应交税费、应付职工薪酬,刚性最强。必须无条件地额支付,如短期借款、应付票据、应交税费。有些流动负债到期虽然要用现金支付,但当企业财务发生困难时很可能获得一定的减免,如应付账款,而预收账款到期不须支付现金,只要发出货物就可以清偿债务。通常现金偿还金额刚性强的流动负债风险大,如果刚性强的流动负债占流动负债的比重大时,那么应适当降低流动负债所占比重。而现金偿还金额刚性弱的流动负债风险小,如果刚性弱的流动负债占流动负债的比重大时,那么应适当提高流动负债所占比重。

企業的生产经营不是在真空中进行了,资本结构会受到各种因素的影响,只对资本内部结构进行分析显然是片面的,必须考虑外部各种因素对资本结构的影响。只有这样,我们在分析资本结构时才不会陷入纸上谈兵的的窘境。

二、分析资本结构必须与资产布局相结合

资本与资产是同一资金的两个方面,资本是分析企业筹资的情况,是反映资金的来源,资产是分析企业投资的布局,是反映资金的去向。它们相互联系相互制约共同组成资金矛盾的统一体。资产结构是由流动资产和非流动资产两部分组成,而资产是由获利能力和变现能力这两个矛盾的统一体构成。一般来讲,流动资产变现能力强,投资风险小,但获利能力弱;而非流动资产变现能力差,投资风险大,但获利能力强,所以在分析资本结构时,必须综合资产的投资风险,使筹资风险和投资风险达到均衡。

非流动资产所占比重多少才合适呢?我们可以通过非流动资产构成比率来计算,非流动资产构成比率=非流动资产÷总资产。通常我国非流动资产要占总资产60%左右。而一些发达的资本主义国家非流动资产要占总资产高达80%以上。并且行业不同它们结构不一样。一般来讲,商业企业非流动资产比例较小,工业企业比例较大,随着市场竞争的加剧,企业为了提高产品附加值,增强产品市场的竞争力,都在技术改造和设备更新上下功夫,非流动资产的比重不断上升成为不争的事实,所以非流动资产比重的多少合适应根据企业的具体情况来确定 。如果非流动资产所占比重大,说明企业投资风险大,正常情况下应降低企业筹资风险,即提高所有者权益所占比重,减少负债。

资本结构必须与资产布局相结合只停留在资产与负债资本和所有者权益资本的层面上显然是不够的,还应考虑流动资产与流动负债的关系。即流动比率,流动比率=流动资产÷流动负债。通常流动比率越高,流动负债得到偿还的保障越大,流动资金的风险小。但过高的流动比率说明资金过多未能有效地加以利用,可能影响企业的获利能力。根据经验流动比率在2左右比较合适,但有的行业高、有的行业低,不可一概而论。企业非流动资产所占比重大,即流动资产比重小,企业投资风险大,如果流动比率比较小,当然应提高所有者权益所占比重,减少负债。问题是如果流动比率比较大,说明企业投资风险已被占用比例更小流动负债所稀释,流动资金综合风险已太太减弱,只要流动资产质量较好,不但不应该减少负债,还可以适当增加负债比重,从而降低筹资成本。

同样如果企业流动资产所占比重大,投资风险小,正常情况下应适当提高企业内部筹资风险,降低筹资成本。即提高负债所占比重,减少所有者权益。如果流动比率比较大,只要流动资产质量较好,当然应提高负债所占比重。但是如果流动比率比较小,说明企业流动负债的筹资风险远远大于流动资产的流动性所能控制的低风险,流动资金综合风险已会明显提升,不但不应该增加负债,还要适当减少负债比重,从而降低筹资风险。

三、分析资本结构必须以市场为导向

企业的筹资活动总是在一定的市场环境中进行的,因此应了解行业整体的景气程度和国家宏观政策的影响以及国际市场的动态。并且人的管理理念不同,对风险的承受能力也不一样。但无论如何,资本结构还是有一定标准,即对企业内外风险进行综合分析,使筹资风险控制在自己可承受的范围内。

如果外部市场不确定的因素比较多,市场风险大,具体来讲企业销售处于萎缩状态或者波动的幅度比较大,大量借入短期债务就要承担较大风险。因此企业应降低企业内部筹资风险。即提高所有者权益所占比重,少利用短期负债。企业经营管理理念比较保守,可在筹资方式上尽量增加自有资金,因为这样可以在一定程度上减弱外部市场风险对企业的冲击;企业经营管理理念比较激进,可在筹资方式上自有资金增加幅度不要过多,因为筹资风险大,其筹资成本低决定最终收益就高,外部市场风险也不是一成不变的,市场往往在人们都绝望的时候出现商机,绝地反弹在市场上经常上演,但风险给企业带来后果应有应对措施。

如果外部市场不确定的因素不多,市场风险小,企业销售稳定增长,并则能提供稳定的现金流量用于偿还到期债务。企业可以较多地利用短期负债,只要经营得当,企业投资收益率大多会高于借款利息率,可以适当提高内部筹资风险,降低筹资成本。即提高负债所占比重,减少所有者权益,这样对企业经营比较有利。如果企业经营管理理念比较保守,可保持原资本结构不变,但较高的自有资金可能使企业筹资成本增加,同时错过举债来扩大企业规模增加收益的机会。而企业必然是在竞争中求发展,在发展中求生存,企业不能在机会到来时壮大自己,很容易在市场竞争中被对手淘汰;企业经营管理理念比较激进,可能会尽量加大举债的力度,使企业利润达到最大化,但千万要注意,举债不能超过自己的承受能力,举债过多无法偿还,那就像人缺氧一样,只要现金不能及时到达,企业就会有破产的危险。

四、分析资本结构应考虑企业的获利能力和现金流

资本结构的分析离不开企业的获利能力,企业的获利能力强弱通常用总融资的收益率来衡量,总融资的收益率=息税前利润÷融资总额(注:息税前利润=利润总额+利息,融资总额=负债总额+所有者权益)如果企业的获利能力强,即总融资的收益率大于负债利息率,企业筹资风险就低,增加负债比重能使企业获得更大的收益。

为了更清晰地了解各种资本结构的获利能力,我们还应通过永久性融资收益率反映长期资本和流动负债的获利能力,它可以让我们更好地分析不同的情况使用那些资本对企业的赢利更有效。永久性融资收益率=息税前利润÷永久性融资额(注:永久性融资额=长期负债总额+所有者权益)。企业的获利能力强,筹资风险就减弱。如果永久性融资收益率大于总融资的收益率,一方面说明永久性融资获利水平高于流动负债获利水平,另一方面说明流动负债增长速度超过收益的增长速度,企业流动负债比重在上升,企业整体筹资成本就会下降,这种布局对企业非常有利。但永久性融资收益率小于总融资的收益率,一方面说明永久性融资获利水平低于流动负债获利水平,另一方面说明流动负债增长速度低过收益的增长速度,企业流动负债比重在下降,企业整体筹资成本就会上升,在筹资风险低的情况下采用这种布局会相对增大企业筹资成本,应适当调高流动负债的比重。

同样企业的获利能力弱,即总融资的收益率接近或小于负债利息率,企业筹资风险就高,通常企业通过减少负债比重来规避筹资风险。如果永久性融资收益率大于总融资的收益率,一方面说明永久性融资获利水平高于流动负债获利水平,另一方面说明企业流动负债比重在上升,企业整体筹资风险在上升,这种布局对企业非常不利,如出现现金流不足可能会使到达破产边缘;永久性融资收益率小于总融资的收益率,一方面说明永久性融资获利水平低于流动负债获利水平,另一方面说明企业流动负债比重在下降,企业整体筹资风险也在下降,在筹资风险高的情况下采用这种布局可以释放一定的风险,这种防御是必要的。

获利能力对资本结构的布局影响很大,但获利能力真正要发挥作用必须以现金流为后盾。在确定企业的资本结构时,要充分考虑现金流量的作用。衡量现金流量来偿还企业的负债资本强弱用负债保障率指标来表示负债保障率=经营活动现金净流量÷负债总额。该比率越大,说明企业偿还债务的能力越强,企业的筹资风险越小,反之企业的风险越大。一般来讲企业的负债保障率只要越过借款利息率,企业负债风险就能控制比较低的范围。在确定企业资本结构时,只要使企业在一个年度内需要归还的负债小于或等于该期间企业的净现金流量,即使在该年度内企业发生筹资困难,也能用营业产生的现金流量来归还到期债务,从而保证生产经营的正常进行。

为了能真实地反映企业资本结构变化对企业经营的影响,在分析时不但要通过纵向对比了解资本结构变动趋势及增减变化,而且要从横向对比中明确自己资本结构在同行业的位置,做到知己知彼,只有这样,资本结构分析才能达到应有的效果。

参考文献

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[2]曾平华《财务报告看什么》(第1版) [M] 立信会计出版社 .2009年8月.

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[5]杜晓光主编《会计报表分析》(第2版) [M]高等教育出版社2004年10月

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我国家族企业资本结构分析 篇4

在我国,由于国情的特殊性,可以把家族企业分为狭义和广义两种。狭义上的家族企业应是家族目标与企业目标基本一致,终极所有权仍属于一个家族及其联盟所拥有,关键权力均为家族组织的核心成员所把握,从而保持家族对企业的实际控制权。广义上的家族企业,是指具有家族管理形式的民营企业等经济组织形式,其主要标志为家长制管理或称家族式管理,企业家具有绝对权威和控制力,地位等同于家庭里的家长。这类企业不仅包括狭义上的家族企业,也包括准家族企业。

二、资本结构的基本理论

西方财务理论界对资本结构与企业价值之间关系的研究由来已久,差不多有近百年历史了,相关研究所提出的各种理论中最著名的当属诺贝尔经济学奖得主、美国经济学家莫迪格里亚尼和米勒共同提出的MM理论了。但这一理论有着严格的假设前提,即是在没有企业和个人所得税、没有企业破产风险、资本市场充分有效运作等假定条件下成立的。MM理论在受到实践的挑战后做了修正,受到了企业所得税的影响,在交纳企业所得税的情况下,MM理论得出的修正结论是:负债杠杆对企业价值和融资成本确有影响,如果企业负债率达到100%时,则企业价值就会最大,而融资成本最小。也就是说,最佳融资结构应该全部是债务,不应发行股票。

MM理论关于资本结构对公司价值影响的这两个极端性的论断显然与实际不相符合。后来发展起来的权衡理论考虑到负债增加所带来的税收抵免效应,同时还考虑了其给公司带来更高的破产成本对公司价值的影响。在负债增加的初期税盾收益要大于破产成本的增加,此时负债的增加会提高企业的价值,当负债增加到某一特定水平后,破产成本会显著上升而远远大于所带来收益,从而得出负债增加到一定程度之后会对公司的市场价值产生负影响的结论。相对于MM理论的结论,权衡理论显然更接近现实,它同时暗示在现实条件下公司的最佳负债比例介于0~100%之间,公司只有适度负债优化自身的资本结构,并最终确定自己的最优资本结构才能实现价值最大化目标。

三、我国家族企业资本结构现状

家族企业在创立之初,起步资金都是从家庭内部筹集,也有从各方亲戚朋友处借得的,从银行及其他金融机构处借贷筹集的少之又少。通过对一些著名家族企业资本结构及股权分布状况的分析,我们可以得出我国家族企业资本结构的一些主要特征。

(一)结构单一。

家族企业资本结构的特征首先就在于结构非常单一,而其结构单一又表现在:自筹资金比例过高,也即权益性资金的比例过高,而银行贷款、债券发行筹集的债务性资金比例太低。

(二)股权集中度过高。

家族企业资本结构的另一个重要特征在于权益性资金内部结构的单一,即股权的集中程度过高。通过对国内几家上市家族企业股本结构的研究分析,会发现除上市较早的天通股份外,其他家族企业家族资本均占控股地位(即大于总股本的50%),其中太太药业家族资本更是占据了总股本77.18%的份额,远远超过了目前我国A股上市公司第一大股东平均持股比例,其他如用友软件主要股东王文京控股达60%、康美药业主要股东马兴田控股达45%等,在这些公司中一股独大的现象非常明显。

(三)负债比例两极化发展。

家族企业资本结构的特征还表现在负债方面,在诸多家族企业中虽然说基本上都是权益性资本的比例较高,但负债筹资的表现却有两种不同的发展方向。在我国中小型家族企业主要还是依靠自身积累和向银行贷款或者是向朋友借债完成发展所需资金的筹集,因此这类家族企业呈现很高的负债率;与那些中小型家族企业相反,得以上市的家族企业却采取了较低负债率的资本结构。通过对上市家族企业资本结构的研究可以发现,除了红豆股份和新希望超过0.4以外,其余企业的平均资产负债率都在0.3左右,最低的是大连创世,仅0.0893。此外,还可以看到,较低的股权集中度的天通股份采用了相对较高的负债率,而较高股权集中度的太太药业采用了相对较低的负债率。

四、影响我国家族企业资本结构的因素

家族企业资本结构之所以呈现出如此特征,是有一定原因的。下面我们从行业特征、规模、股本结构、治理结构等方面入手对其进行分析。

(一)公司的行业特征。

不同行业具有不同的特征,其经营方式、融资模式、行业的竞争性程度以及所受国家政策的影响等都存在差异,因此其资本结构存在差异也是正常的。例如,我国医药行业上市公司中的太太药业、康美药业、迪康药业等家族企业均有较低的负债比例,而钢铁、电信、航空、天然气等国有垄断行业,由于国家财政金融扶持均有较高负债。

(二)公司的规模。

非对称信息资本结构理论认为:相对于小企业而言,人们对大企业的了解更多,信息不对称的程度更低。公司的规模越大,说明公司经营的业务范围也会越广,业务的广泛性可以降低公司的经营风险,从而公司破产的可能性越小,破产成本也就越低;反之,破产成本也就越高。Kim指出,公司的破产成本与公司的资本结构密切相关,破产成本低的公司倾向于负债融资,因此按照Kim的理论,公司的规模应与公司负债融资的比例正相关。

(三)公司的股本结构。

公司的股本结构决定了公司的治理结构,选择有效率的治理结构近似于为企业选择了一个恰当的资本结构。在很多上市家族企业中,家族成员都是居绝对控股地位的第一大股东。在这样一种扭曲的股本结构下,上市公司在资本市场的功能注定也不能很好地发挥出来,必然也会反映在公司的资本结构中。按照Jenssen和Meckling的理论,上市公司的大股东有过度投资、做出损害债权人利益的倾向,因此公司股权的集中程度越高,负债融资的比例也将是越大的。

(四)公司的治理结构。

我国家族企业存在着特殊的公司治理结构。很多公司的大多数董事主要来自于家族成员,董事长与总经理也是由家族中持股最多的成员兼任。有关的实证分析证明,随着股权集中,内部董事所占的比例增大,而董事会拥有聘任、监督公司经理的权力,对经理的经营绩效进行评价,并对经理人员做出奖惩决定,董事会中经理人员比例过高将弱化董事会对经理人员的监督作用,而债务对经理人员具有约束作用。

(五)公司的营利能力。

盈利性越强的公司,其留存收益(盈余公积与未分配利润之和)会越多,按照Myers和Majluf融资排序理论,公司利用留存收益来进行融资的成本要低于负债融资,而负债融资的成本又低于股权融资。因此,营利能力越强的公司,其利用留存收益进行融资的倾向性就会越强,相应的负债融资的比例就会越低。

(六)公司的信用资源。

信用资源不足是我国家族企业融资障碍的一个重要诱因。家族企业信用不足是一个普遍现象,主要表现在银行信用、商业信用、消费信用等方面。绝大多数家族企业固定资产少、经营规模小、流动资金少、流动资产变化快、无形资产难以量化,难以形成较大的、稳定的现金流量,因而当需要融资来补充流动资金时,家族企业只能通过自有资产作为担保来向银行借款。

五、优化我国家族企业资本结构的途径

国内外经济发展和公司成长的经验和教训表明,制度建设是解决问题的关键。要优化家族企业的资本结构,首先必须建立健全有关的法律法规,从制度上对家族企业加以规范;其次还要加强资本市场的建设,改善家族企业的融资环境,同时家族企业内部也要重新建立自己良好的信用以促进家族企业的健康发展。

(一)改善家族企业的股权结构。

改变当前家族企业的股权分布,使家族股东的股权适当分散化和外部化,由绝对控股变为相对控股。具体来说,可以制定相关证券法规,要求家族企业在申请上市时,必须引进两个以上的非家族成员的战略投资者,且每个战略投资者的持股比例不得低于企业总股本的10%,以起到有效分散股权的目的。这种股权适度集中,并且有若干个大股东的股权结构,将最有利于有效监督和激发经营者的工作动力。这是因为在家族绝对控股时,家族成员既是经营者又是监督者,难以形成有效的监督机制;而在股权高度分散时,中小股东普遍存在“搭便车”心理,不想独自付出监督成本,会产生严重的内部人控制问题;只有在家族股东和若干大股东相对控股的情况下,大股东因其持有一定数量的股权而具有监督的动力,并且其监督收益大于监督成本,同时经营者在股东的监督下,不得不努力工作,否则将面临随时被撤换的风险。

(二)规范家族企业的治理结构。

要以新思维和新观念,不断进行管理创新,在家族企业内部建立健全各种制度,如企业领导制度、企业用工制度、企业财务制度、企业民主制度,使企业管理走上制度化、规范化之路。严格实施上市公司和母公司在人员、财务、资产上的三分开,进一步规范上市公司的信息披露制度;进一步完善独立董事制度,赋予其更大的职权,使其可以参与企业管理;引入职业经理人制度,实现家族企业所有权和经营权有效分离;以公司股份奖励企业管理骨干和技术骨干,使他们能够分享企业利润,把企业利益与员工利益紧密联系在一起,这样既能调动企业法人的积极性,又可以激发员工的主人翁责任感,增强企业凝聚力。

(三)改善家族企业的融资环境。

开拓家族企业的融资渠道,拓宽家族企业债务融资,有利于家族企业治理结构优化。家族企业通常采用股票期权来激励经理人,设计激励机制。当然,股权的出让意味着企业剩余索取权的部分丧失。在此基础上,如果增加企业负债,经理人会具有更大的动力。随着企业债务融资量的增加,经理人的股权收益也趋增;企业债务增加,其破产概率将会加大,经理人要保住现有职位必须付出更大的努力。如果企业通过银行信贷获得债务融资,银行作为债权人,承担着贷款风险。那么,在信贷发生之前,银行需要对企业状况(包括治理结构)进行观察和审核;当信贷发生之后,它必须监督企业信贷资金的使用方向及效率。这样,便存在一种外在压力迫使家族企业优化自身治理结构。家族企业在实施企业治理时,要考虑关键利益相关者和关键性资源的地位和作用,可以将“天然”拥有企业控制权的经理人视为企业其他所有利益相关者的“代理人”,从而将股东至上及其他企业治理模式,皆置于委托-代理理论与关键利益相关者和关键性资源的企业治理模式框架之中。

(四)重建家族企业的信用。

基于连接结构和主谓结构的歧义分析 篇5

基于连接结构和主谓结构的歧义分析

运用耶丝柏森的理论分析了英语中的歧义现象,尤其是由于补语和附加语的`区分而产生的歧义,还分析了作定语的形容词性的附加语和作定语的名词性与动词词性的附加语的区别.

作 者：谭明芳 TAN Ming-fang 作者单位：吉首大学,公共外语部,湖南,吉首,416000;西南交通大学,外国语学院,四川,成都,610031刊 名：吉首大学学报(社会科学版) PKU英文刊名：JOURNAL OF JISHOU UNIVERSITY(SOCIAL SCIENCES EDITION)年，卷(期)：27(5)分类号：H313关键词：偏正结构 主谓结构 歧义 ambiguous analysis junction and nexus three-rank theory

我国企业资本结构最优化分析 篇6

关键字:资本结构;优化;公司治理;对策

改革开放以来,由于自身发展和体制转换中长期积累形成的深层次矛盾也日益凸现。其中企业资本结构不合理、过度负债成为威胁其生存的重要障碍。因此,如何优化企业的资本结构,也是我国企业改革的一项重要任务。

一、资本结构理论概述

资本结构,是指企业各种资本的构成及其比例关系。资本结构问题总的来说是负债资本的比例问题,即负债在企业全部资本中所占的比重。资本结构有广义和狭义之分。狭义的资本结构是指长期资本结构;广义的资本结构是指全部资金的结构。本章所指资本结构是指狭义的资本结构。

资本成本是指企业取得和使用资本时所付出的代价。取得资本所付出的代价,主要指发行债券、股票的费用,向非银行金融机构借款的手续费用等;使用资本所付出的代价,主要由货币时间价值构成,如股利、利息等。

加权平均资本成本(WACC):

A.公司的WACC是整个公司的总体必要报酬率,对于和整个公司的风险近似的现金流量而言,WACC就是使用的贴现率。

B.WACC的计算公式为:

WACC=(E/V)×RF+(D/V)×RD×(1-TC)

这里,是公司所得税税率,E是公司权益的市场价值,D是公司债务的市场价值,而且V=E+D。

二、我国企业资本结构现状分析

就当前我国企业资本结构现状来看,股权结构不合理、债务结构复杂、企业自有资本比例不当、国有上市公司的股权融资偏好,依然是我国企业资本结构优化中存在的主要问题。

(一)股权结构不合理

一,股权过于集中。目前在我国股票市场平均股权集中度达到60.39%,远超过美国和日本。最大股东的平均持股比例为43.9%,其中有38.3%的公司最大股东持股比例超过50%,这说明我国的股权结构一直十分集中;二,以国家股、法人股为主体的非流通股比重大。从历年总股本结构来看,股权结构呈现着国家股占绝对优势、流通股比例低的状况。由于公司同作为投资者的国家产权关系不清,在经济转轨时期,国有资本投资主体具有不确定性。“政企不分”、“政资不分”问题仍没有从根本上得到解决。在这种情况下,国有股份过大,又没有对国有资产的约束和监督机制,势必会形成内部人控制,难以形成有效的公司治理结构。

(二)债务结构复杂

企业的债务资本从形式上看,也不外乎有以下几类:银行贷款、企业间往来债务、企业内部形成的债务等。近二十年来,随着企业从计划经济体制向市场经济体制的转变,使其债务资本变得日益复杂。其复杂性体现在债务资本的组成方面,集中表现在以下三个方面:第一是财政性负债,财政性负债是由于政府行为而形成的应由财政承担的各类债务;二是企业经营性亏损造成的负债,在资本金困难的情况下,企业为了维持简单再生产,只有靠负债筹集资金,主权资本越少,债务资本就越大,造成资本结构越不合理的恶性循环;三是具有社会普遍性的负债,众所周知,三角债从形成到至今已有十多年历史,其已经成为企业发展的一个沉重包袱。

(三)企业自有资本比例不当

企业自有资本筹集的资金占企业总资产的比例的高低,反映着企业抵御风险的能力和企业生产经营活动所需要资金中依靠内源性融资的程度,反映着企业的积累情况;其动态变化反映一企业资产扩张能力和风险变化程度。企业自我积累机制并未建立,一方面企业面临着国家不断“抽血”而造成的“贫血”症日益加重,难以自我积累;另一方面企业也缺乏内在积累冲动。

(四)国有上市公司的股权融资偏好

由于股权融资的市场负信号效应,国外上市公司一般把它作为最后的融资选择,而我国上市公司普遍将股权融资作为首选的融资方式。可见,我国企业在进行资本结构的决策时,并没有充分地考虑其优化问题,而重点考虑的是如何才能获得资金的问题,关于企业资本结构的科学决策问题,并没有得到企业的普遍重视。

三、调整和优化我国企业资本结构的对策

资本结构问题是企业财务管理的难题之一,也是国有企业改革的难点。毫无疑问解决好企业的资本结构问题,将有利于国有企业的改革,使企业在激烈的竞争中站稳脚跟,增强获利能力。为此有必要建立完善现代企业制度,进行有效资本运营,改善公司治理结构,优化企业资本结构。

(一)逐步降低非流通股比例,完善企业股权结构

要改善上市公司的融资结构,必须要改变现有的国有股“一股独大”股权结构,提高公众持股比例,直至最终实现发行股票的全流通。在当前的社会经济和市场条件下,需减持国有股,方式有:一进行国有股的回购。二,将国有股转为优先股。也可把国家股转换为累积优先股,以保证国有股最大的收益权。三,卖给投资基金、养老基金和保险公司,并在一定时期内不能转让。四,盈利公司的股份向现有股东和新股东公开销售。

(二)企业加强自身管理,改善公司治理结构

无论是债务重组、资本运营还是利用国家给予的政策性补充资本金,要达到优化资本结构的目的,必须通过企业的具体经营来实现,离开了企业的有效的经营管理,所有的措施都会变得没有意义。

四、结束语

随着我国证券市场逐渐成熟、规范,上市公司也在不断地发展变化,从而影响未来上市公司资本结构的决定因素也会发生变化,其资本结构的优化分析自然也就不同,这些都是将来值得我们研究的问题。我们将致力于结合各个企业的不同状况,争取达到资本结构最优化的状态,向企业价值最大化更向前的迈进一步。

参考文献:

[1]傅元略.企业资本结构优化理论研究[M].大连:东北财经大学出版社,1999.

[2]郑长德.企业资本结构:理论与实证研究[M].北京:中国财政经济出版社,2004.

[3]余甫功.中国资本市场制度分析与机制研究[M].北京:中国财政经济出版社,2001.

上市公司资本结构实证分析 篇7

资本结构理论是公司金融的核心理论之一。现代公司金融理论表明, 资本结构的选择不仅影响到公司的市场价值, 也影响到公司的治理和宏观经济的运行。从1958年Modigliani和Miller提出著名的企业市场价值与其资本结构无关的MM理论以来, 许多财务学家们对MM定理中的一些假设理论适当的放宽, 并把管理学及经济学理论以及资本结论理论同时结合起来, 从很多方面对企业的资本结构作了很详细的研究分析 (其中包括代理理论、信息不相称、公司的税收以及控制权等) , 同时关于资本结构影响因素的实证分析也取得巨大进展。国内对公司资本结构的理论研究尤其是资本结构影响因素的实证研究起步较晚, 目前的研究虽然取得一定的成果, 但也还存在不足之处。此文想基于以前曾有过类似的研究上面, 再结合现在能够得到的相关信息资料, 对影响上市企业资本结构的因素作较深入的分析, 希望能够对现在我国有关企业资本结购影响因素的实证研究作进一步的完善。

二、文献综述

(一) 国外研究

Titman和wessels (1988) 从德国的劳工部门收集了1973年至1981年期间四百多家企业的数据来进行检验, 发现企业历史盈利能力应该是企业现有资本结构的一个重要决定因素。同时Friend和Lang (1989) 也表明了盈利能力和新资本结构是呈负相关。Jiecelarey (1999) 通过对德国以及日本企业的研究分析发现, 两个国家的盈利能力和资本结构都是呈现负相关关系。除此之外, Manday (2004) 和Babina (2005) 对发达国家进行了研究以及Kaima (2000) 对发展中的国家进行了研究, 结果都发现同上述研究结论一致, 资本结构与盈力能力呈现负相关关系。Sunny和Davi (2010) 通过对西方七个国家 (G-7) 的数据进行了分析研究, 也同样发现, 企业杠杆水平和企业的规模以及有形资产率呈正相关关系, 和收益率等呈负相关关系。Sunae (2011) 采用了1987至1991年期间日本的上市企业五千多个观察值, 对企业的资本结构和成长机会相互间的关系也进行了研究分析, 结果表明, 在对企业规模进行控制以及对其的收益率及行业组织结构等进行调控后, 企业的债务融资能力和公司的成长机会呈显著的负相关。

(二) 国内研究

我国学者对资本结构影响因素的实证研究虽然起步较晚, 但经过一段时间的发展也取得了一定的成果。王斌和徐思键 (2009) 采用了2004至2008年期间北京证券交易所上市的220家工业类企业, 以此为样本, 并利用了卡方检验的方法, 对我国上市企业影响资本结构的主要因素作了实证分析研究, 其结论是, 对其有非常明显的影响有两大因素, 一个是企业的规模, 另一个是企业的盈利能力。但是对于公司权益及成长性以及行业的因素却并没有影响到企业的资本结构。祁汉超和孙隆波 (2011) 采用了1995年12月5日之前在沪市上市的一百多家企业作为了研究样本, 以2005至2010年年报的数据信息为基础, 采用了SPSS对2010年12月30日的企业资本结构状况作了具体分析, 发现企业的财务方面的债务水平和企业的规模呈现正相关的关系, 可是成长性和非负债税盾却和债务水平呈现负相关关系。

三、研究设计

(一) 研究假设

具体如下:

(1) 盈利性。对于盈利性和资本结构之间的关系学术界一直争论较大。当企业的获利能力较强时, 在同等的条件下因为避税的需要更大, 更倾向于债务积累。这个观点是依据MM的税收模型的。但是按照资金积累的优先顺序的理论:这是由企业内外部人员的信息分布不匀称造成的。公司资金的积累常规是先通过公司一年内的留存收益优先处理, 接着就是处理当期内因筹资需要发行的债券或者贷款, 最后才考虑公司所持有的股票, 所以当企业的获利能力较强并且需要资金时, 要优先考虑留存收益, 而非债务。同时依据国内相关实证研究, 我国上市公司存在典型的“股权融资偏好”, 由此导致上市公司中普遍存在企业盈利能力强而负债率低的现象。故专家认为目前国内上市公司的资本结构和盈利能力可能不存在关联的。

H1:中国上市公司资本结构与盈利能力不存在任何关联

(2) 公司规模。公司规模因素是影响资本结构的重要因素之一。从静态权衡理论来看, 现在的大公司已经在逐步趋向于多元化的经营模式, 可以通过这些公司的稳定的现金流量, 以及抗风险的能力强、财务收支平衡等方面来看出, 静态权衡理论根据这点认为:上市公司面临倒闭的风险的概率很小, 并且上市公司的抗压能力也比较强。不仅如此, 上市公司一般更有能力降低负债发行的相关成本, 承受较大数额的负债。再有, 从代理成本理论的角度看, 因为小公司的控制权更容易集中到少数大股东手中, 且投资项目变更更加频繁, 由此债权人和股东之间的冲突更严重。

H2:中国上市公司资本结构与公司规模之间可能存在很大的关联

(3) 非债务税盾。能产生避税效应的并非只有公司债务, 企业固定资产的折旧, 投资税贷项和税务亏损递延等也可起到税盾的作用, 而且这类非债务税盾不会带来到期不能偿付的债务风险, 故可降低公司破产的可能性。因此当企业的避税总额一直保持稳定时, 企业可以适当的调整现有的非债务税盾让它达到最优的比例。从而使公司的价值有所提高。根据齐寅峰 (2005) 对中国公司投融资行为的调研结果不难发现:财务风险及债务的成本和费用是绝大多数公司在考虑债务融资问题时首先要考虑到的, 相反的是这点在负债的避税作用要考虑中是最不被看重的因素。专家们认为, 我国我国多有控股企业基本上都是已经上市的大型企业, 国有企业不会在已有大量非债务税盾的基础上再通过增加负债抵税, 因为而企业纳税总额是针对当前国有企业经营管理层的一个考核标准, 国有企业为了规避风险是不会采用的。

H3:中国上市公司资本结构与非债务税盾没有关联

(4) 流动性。通常认为资产的流动性对资本结构有着双重影响。流动比率和偿债能力呈正相关。当公司的流动比率较高时, 此时公司拥有较高的短期负债比率可行性很大。但是如果企业拥有过多的流动资产, 公司也可能会利用流动资产来为投资融资, 从而减少对债务融资的需求。同时流动比率越高, 资产的流动性的好坏是取决于流动比率的, 流动比率与资产的流动性的好坏呈正相关的。也就是说当一个企业的资产可变现能力越强大, 越能满足企业资金周转的需要, 此时公司本身的资金链充足, 对外部资金的需求也小, 此时公司的负债比率也较低。

H4:中国上市公司资本结构与流动性负相关

(5) 成长性。对于成长性的作用, 国内外目前并没有一致的结论。一般来说企业价值通过企业当前成长机会的价值和业务来取得。当企业当前业务连带的担保价值高, 企业的机会连带的担保价值的增长率就会走低。权益人一般会在合约中对存在高风险的投资项目进行严格限制, 这在一定程度上可能影响企业未来的成长性。因此, 负债水平高不利于企业对风险较高但成长机会明显的项目进行投资。此外, 从债务融资的代理成本效应来看, 根据权益契约的理论:股东在企业所获得投资回报高于债务成本的条件下会将获得企业的全部剩余收益, 另一方面来看, 一旦投资失败, 依据债权人所承担的有限责任原则, 权益人将面临要承担巨大损失的风险, 也因此造成权益人财富向股东转移的现象。而这些财富损失特别大, 很可能会超出企业不良投资给企业带来的股票跌价的损失。显然, 企业权益么人在高风险投资可能导致企业股票下跌的条件下, 也是可以从这些投资中得到回报的。但是, 如果债权人预先估测到企业行为, 他将提高债务成本, 甚至会导致企业债务融资困难。若资本结构和未来的效益是没有存在联系的说法成立, 那融资中的代理冲突会减少到最低的, 同时企业也不必为了获得最大的利润进行财富的转移而错失更好的投资机会。所以本文认为增长机会的债务融资能力应该为负。

H5:在我国上市公司资本结构同公司成长性负相关

(6) 经营风险。经营风险是从理论和实际运用上是一个被讨论最多的因素。约束企业负债水平很大程度上取决于风险这个关键因素。根据权衡理论:负债水平与企业经营风险是成反比的, 也就是说, 对于经营风险高的企业要在实际上缩减负债。另外企业的负债水平而受到经营风险的高低的牵制, 这样负债的机制就会得到有效的控制。从企业筹集资金这方面来说, 高风险企业一般只能面向特定风险投资者筹集权益资本, 却难以在金融市场上通过负债方式来进行融资。这个是因为债权人一般属于风险规避型投资者, 也就是说如果企业经营风险的收益的波动性越强, 企业的负债水平就会越低。

H6:我国大型企业资金结构与经营风险是负相关的

(二) 样本选取

本文数据来源于CCER金融数据库, 样本数据选取原则:由于金融业公司的特殊性, 本文不考虑金融业公司;只考虑到发行A股的沪深股市上市公司;2011年7月1日以前上市的公司, 且2011-2008年期间没有财务数据缺失;不考虑ST或PT类上市公司。最后, 本文一共选取393家A股的沪深股市上市公司2011年到2011年的财务数据, 共2538个样本。

(三) 变量选取

根据上文所述, 将国内外资本结构研究中涉及的主要指标进行归总, 各指标计算如表1。采用SPEARMAN相关分析对各指标变量与资本结构的相关性进行分析, 分析结果如下表2所示。根据表2的SPEARMAN相关分析的结果, 选取Rho值较大, 且能通过单尾10%显著性水平检验的变量RER、MBR、NDT、CF、Q和BETA作为本文资本结构影响因素实证研究的指标变量。

(四) 模型构建

本文利用面板数据建立固定效应模型如下:

其中:Dabr为广义资本结构;q为成长性;rer为盈利能力;beta为经营风险;mbr为公司规模;a为固定效应;ndt为非负债税盾, 是时间效应;cf为流动性, 是干扰项。

四、实证结果与分析

(一) 描述性统计

各指标变量的描述性统计如表3所示:

(二) 模型估计与回归分析

(1) 模型估计。表4显示了采用普通未加权的最小二乘法计算的资本结构的回归模型结果。由表4的SAS的输出结果来看, 各指标自变量的方差膨胀因子都小于10, 不存在严重的多重共线性问题。计算残差ei, |ei|以及各指标变量的SPEARMAN等级相关系数, 结果如表4右侧所示。根据SAS的输出结果, RER, CF以及Q和|ei|的SPEARMAN等级相关系数在10%的显著性水平下显著, 即普通未加权的最小二乘法存在较严重的异方差现象。其中CF与|ei|之间的相关性最强。故本文选取CF构造权重矩阵, 假定权数wi=1CFi (可以从n=1开始, 每次将n增加0.5至n=5为止, 依次计算加权回归, 选择adj-R2值最大的n最为权重的指数) , 本文经测算当n=2时, adj-R2值最大。故对每个样本的观察值构造一个权数w=1 CFi 2, 加权后模型的回归分析结果如表5所示。加入权数wi=1CFi2后, 模型的拟和度adj-R2从52.97%上升到了75.42%, 可见加权后的回归模型较之前的普通最小二乘法更好地解释了资本结构变量。

(2) 回归分析。从表5的回归结果来看, 基本符合前文的理论假设。一是资本结构与公司规模呈正显著正相关, 这和Milina和Wendy (1987) 和kimily (1985) 等在对西方国家进行的研究分析结论, 存在着很大的不同。同时资本结构也与公司成长性呈显著正相关。由表8的回归结果可知, 用托宾Q比率来衡量企业成长性后得到的回归结果显示公司的资本结构与公司的成长性呈正相关, 这不符合前文预期, 但其虽然显著性很高, 成长性的影响效果却很小 (不到0.01) 。二是资本结构与公司盈利能力、公司流动性、公司的非负债税盾以及公司的经营风险负相关。这与前文的假设一致, 也与很多其他国内的实证研究结论相同。三是各因素的资本结构的影响效果从大到小依次为:盈利能力、非负债税盾、公司规模、经营风险、流动性、成长性。其中资本结构与公司成长性呈正相关不符合前文假设, 但公司成长性对资本结构的影响效果最小。

五、结论

(一) 资本结构与公司规模呈正相关

很多大公司开始了多元化的经营方式, 使现金流动更稳定, 大大降低了陷入财务困境的机率, 也促使了债务融资的成本更低, 除了这种多元化的经营方式, 笔者认为我国的特殊资本市场和公司的治理体系管理对其也起着至关重要的作用。这主要表现在:第一, 我国企业的规模大小等同于企业的实际能力, 等同于在同一个行业中所占领的地位, 大规模的企实力更强, 因此信誉就会更好, 这样降低了破产的风险概率, 能够加强所负债的融资能力。第二, 大规模企业往往占领着许多的优势, 因为它们往往是国家政策所扶植的重点, 在银行贷款方面受到了许多的优惠, 大大增强了企业的债务融资。第三, 国家统一规定了银行的贷款利率, 我国企业所负债务几乎都是银行贷款, 这样也使大型企业有了更好的融资能力, 因为我国银行贷款利率不会随着企业的财务杠杆增加而相对提升。对财务杠杆的提高有以下好处:一是对债务融资的成本费用不会额外的增加。把额外的监督管理人员的机制引入进来, 以此来实现对企业价值的提升。二是在我国的上市公司中, 负债并没有影响到企业的持续经营, 也就表示企业破产的成本不是直接影响我国上市公司资本结构的关健因素。也正是因为有了这些因素存在, 才导致了我国企业的规模才会与西方国家实际认证的结果相反。

(二) 资本结构与公司成长性呈正相关

如前所述, 在资本结构上, 成长性对其的影响还没有经过定论。企业的发展表现为经营收益的不断增加, 资产的整个规模扩大, 因此在经营途中的发展速度也会越来越快, 针对于成长性越高的企业越依赖于外资的资金。而正处于高成长的那些企业, 往往是在投资方面的增长速度比利润增长速度要高, 也因此, 如果只是对盈余进行保留, 已经不能满足其成长的需要了。同时, 高成长企业还对企业在未来前景发展上有着预测作用, 所以好多的企业不太愿意对新股进行过多的发行, 为了避免让原有股东利益受到损害。也正为这样, 负债融资就担当了维持高成长企业所要的资金支持。所以, 资本结构也有可能与成长性呈正相关。

(三) 资本结构与公司盈利能力呈负相关

改革开放三十余年来, 我国的债券市场得到了长足的发展, 但比起发达国家, 还需要不断的完善, 因为其还有很多的问题存在着, 例:在规模上债券的整体发行的规模比较小, 有太多的制度进行约束。可是在西方发达国家的资本市场上, 相比较股权融资, 那些有着高价值高愿景的企业会选择债券投资。即使是实力并不强劲的企业, 为了吸引有风险但却好的投资者, 其也愿意通过提供高债券来融资, 便于更好的吸引投资者, 所以这些企业在发行的债券规模大小上要远大于发行股票的规模。在我国, 两种融资模式的境遇恰恰颠倒。新股发行市盈率的市场化导致新股发行价格一路走高, 在这种情况下, 发行费用占募集资金比率就会降低, 使得二级市场套现的潜在获利变得非常诱人。与此同时, 因为在企业治理方面以及有关法律政策都还比较欠缺, 所以对于中小投资者们来说, 他们的合法权益不能得到很好的保护。很多上市企业年底分红只是象征性的分红, 有的甚至根本就不分红, 对于企业股票融资成本几乎为零, 所获得资金相当于免费提供的。在股权融资成本远远小于企业债券或银行借款的成本时, 企业没有理由不进行股权融资。除此之外, 股权融资软约束、上市公司审核流程不合理, 内部人控制机制弊病, 再加之政策方面的原因, 上市公司可以轻松地把股东手里的钱以极低的成本套取, 还不支付红利。所以, 我们可以得出结论, 在我国, 股权融资成本相对较低是企业对股权融资偏好的根本原因。这也是我国上市公司在保持低资产负债率的同时仍然偏好股权融资的原因。

(四) 资本结构与公司非负债税盾呈负相关

依据上述所提的有关定论, 企业在使用杠杆资本时有着很大的好处, 利息的税盾效应就是其中一个方面, 在企业利润大于零的时候此效应才会有效 (否则有财务风险) 。由于折旧等非负债税盾的节税利益与债务融资的节税利益是可以互相替代的, 因为存在着其他非负债税盾, 这会直接对企业使用债务融资的动因造成一定的影响, 而且有可能会削弱这种动因, 所以, 如果非负债税盾在企业预计时间的现金流量中占有的比例越高, 企业在对负债的节税利益上就不需要考虑, 这样也会减少负债。

(五) 资本结构与公司资产流动性呈负相关

企业短期和长期的偿债能力的重要因素是用流动率以及总的负债率来进行衡量的, 两者间存在着较为明显的负相关的关系, 这也表明了在我国, 上市企业的长或短期偿债能力都有着很明显的合作关系, 简单的说, 在短期偿债能力比较强的企业, 它的资产负债率也会较低, 因此有着很强的长时间负债的能力。本文回归结果显示资本结构与流动比率的负相关也正好在一定程度上反映了我国上市公司用短期流动资金为新项目融资从而减少债务需求的现状。

(六) 资本结构与公司经营风险呈负相关

资本结构只所以和企业经营的风险呈现出负相关的关系, 那是因为有债务融资的存在, 使企业财务的风险和导致破产的这种可能性大大增加了, 因为企业总风险主要是由经营风险和财务风险构成, 在给定财务杠杆水平的情况下, 控制总风险的途径就是减少负债, 降低财务风险水平, 故经营风险越大的公司获得负债融资的可能性越低。

综上所述, 资本结构的选择要受到多种因素的共同影响, 如盈利能力、成长性、公司规模、流动性、非负债税盾以及经营风险等, 其中以盈利能力以及非负债税盾的影响效果最大。同时随着行业的不同以及整体宏观经济的变化 (反映在时间变量中) , 企业的资本组织结构存在着明显的不同, 而实际实践中, 企业在对自身的结构进行确定时, 也应综合考虑各种因素。

参考文献

[1]刘小言、陈晨:《上海股市的收益与资本结构关系实证研究》, 《北京大学学报 (哲学社会科学版) 》1995年第1期。

[2]陆正齐、辛宇:《上市公司资本结构主要因素的实证研究》, 《会计研究》1998年第8期。

[3]洪锡可、沈艺峰:《我国上市公司资本结构影响因素的实证分析》, 《厦门大学学报 (哲学社会科学版) 》2000年第3期。

现代企业资本结构的优化分析 篇8

1 影响资本结构优化的因素

从理论上讲, 任何企业都存在最佳资本结构, 但是, 在实际中企业很难准确找到这一最佳点。而各种资本结构优化的理论也只是对企业提供了基本思路和框架, 在实际工作中不能机械地依据理论模型进行分析, 而必须充分考虑企业的实际情况和所处的客观经济环境, 在认真分析研究影响企业资本结构优化的各种因素的基础上, 进行资本结构的优化。影响企业资本结构优化的因素主要包括:

1.1 外部因素

1.1.1 国家的发达程度。

不同发达程度的国家存在不同的资本结构。与其他国家相比, 发展中国家在资本形成、资本积累和资本结构的重整过程中存在着制约资本问题的以下障碍:一是经济发展状况落后, 人居收入水平低, 资本流量形成的源头枯萎。二是发展中国家储蓄不足, 金融机构不健全, 金融市场不发达, 难以将分散、零星的储蓄有效地转化为投资, 进而形成资本。而在发达国家, 健全、良好、完备的金融组织机构、资本市场起着保障组织、汇集储蓄, 使其顺利转化为投资的十分重要的中介作用。

1.1.2 经济周期。

在市场经济条件下, 任何国家的经济都处于复苏、繁荣、衰退和萧条的阶段性周期循环中。一般而言, 在经济衰退、萧条阶段, 由于整个经济不景气, 很多企业举步维艰, 财务状况经常陷入困难, 甚至有可能恶化。因此, 在此期间, 企业应采取紧缩负债经营的政策。而经济繁荣、复苏阶段, 经济形式向好, 市场供求趋旺, 多数企业销售顺畅, 利润水平不断上升, 因此企业应该适度增加负债, 充分利用债权人的资金从事投资和经营活动, 以抓住发展机遇。同时, 企业应该确保本身的偿债能力, 保证有一定的权益资本作后盾, 合理确定债务结构, 分散与均衡债务到期日, 以免因债务到期日集中而加大企业的偿债压力。

1.1.3 企业所处行业的竞争程度。

宏观经济环境下, 企业因所处行业不同, 其负债水平不能一概而论。一般情况下, 如果企业所处行业的竞争度较弱或处于垄断地位, 如通讯、自来水、煤气、电力等行业, 销售顺畅, 利润稳定增长, 破产风险很小甚至不存在, 因此可适当提高负债水平。相反, 如果企业所处行业竞争程度较高, 投资风险较大, 如家电、电子、化工等行业, 其销售完全是由市场决定的, 利润平均化趋势是利润处于被平均甚至降低的趋势, 因此, 企业的负债水平应低一点, 以获得稳定的财务状况。

1.1.4 税收机制。

国家对企业筹资方面的税收机制一定程度上影响了企业的筹资行为, 使其对筹资方式做出有利于自身利益的选择, 从而调整了企业的资本结构。根据我国税法规定, 企业债务的利息可以记入成本, 从而冲减企业的利润, 进而减少企业所得税, 财务杠杆提高会因税收挡板效应而提高企业的市场价值。因此, 对有较高边际税率的企业应该更多地使用债务来获得避税收益, 从而提高企业的价值。

1.2 内部因素

1.2.1 行业因素。

由于不同行业以及同一行业的不同企业, 在运用财务杠杆时所采取的策略和政策大不相同, 从而使各行业的资本结构也产生较大的差别。

1.2.2 资本成本因素。

因为资本结构优化决策的根本目的之一就是使企业综合资本最低, 而不同筹资方式的资本成本又是不同的, 资本结构优化决策必须充分考虑资本成本因素。

1.2.3 财务风险因素。

企业在追求财务杠杆利益时, 必须会加大负债资本筹资力度, 使企业财务风险加大, 如何把财务风险控制在企业可承受的范围内, 是资本结构优化决策必须充分考虑的重要问题。

1.2.4 企业经营的长期稳定性。

企业经营的长期稳定性是企业发展的重要保证。企业财务杠杆的运用, 必须限制在不危及其自身长期稳定经营的范围以内。

1.2.5 经营风险因素。

如果管理部门决定在整个风险不超过某一限度的前提下, 降低经营风险, 企业就必须承担较高的财务风险;反之亦然。因此, 销售额的稳定性和经营杠杆这些影响企业经营风险的因素, 也会影响到企业的资本结构。

1.2.6 储备借贷能力。

企业应当努力维持随时可能发行债券的能力。为了储备借贷能力, 企业更倾向于在正常情况下使用较少的借款, 从而表现出完美的财务形象。就短期而言, 这样做可能有利, 但就长期而言, 却并非较好的选择。

1.2.7 企业控制权。

通常情况下, 企业控制权因素并不对企业资本筹集产生绝对的影响, 但当企业管理控制状况没有保障时, 资本结构优化决策对企业控制权因素也应当予以考虑。8、企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同, 房地产公司的抵押贷款较多, 而以技术开发为主的公司贷款就较少。

2 优化资本结构的可行性分析

证券的收益和风险随着证券市场的不断变化会发生变化。如何搭配证券才能在满意的风险水平下使收益最大, 或者如何搭配债券才能在满意的收益水平下使风险最小, 这便出现了“当代证券组合理论”, 它为优化资本结构提供了可能性。

具体的理论模式主要有以下三种:

(1) 风险分散理论。它的基本观点是:若干种股票组成的投资组合, 其收益是这些股票收益的加权平均数, 但风险不是这些股票风险的加权平均风险, 故投资组合能够降低风险。

(2) 贝塔系数分析。贝塔系数反映个别股票相当于平均风险股票的变动程度, 它可以衡量个别股票和市场风险。企业的特有风险可通过多角化投资分散掉, 而贝塔系数所反映的市场风险不能被抵消。投资组合的市场风险即综合贝塔系数是个别股票贝塔系数的加权平均数, 反映特定投资组合的报酬率相对于整个市场组合报酬率的变动程度组成。若构成组合的个股的贝塔系数减小, 则组成的综合贝塔系数降低, 使组合的风险减少;反之, 则风险增加。

(3) 资本资产定价模型

其中:Ri—第i种股票的预期报酬率;Rf—无风险收益率;Rm—平均风险股票的必要报酬率;β—第i种股票的贝塔系数。优化资本结构主要体现在寻找最佳负债比例上。凡能使企业价值最大化的各种可采取方法都是优化资本结构的有效途径。

3 优化企业资本结构的措施与建议

根据以上分析, 资本结构的优化受到企业内、外众多因素影响。正因如此, 优化资本结构, 合理配置企业债务资本和权益资本的比例关系, 首先, 需要良好的外部环境, 诸如, 增强金融市场监管, 优化证券市场结构;建立证券税制子系统, 发挥税收对资本市场的调控功能;加快专业银行向商业银行的转变, 加强对信贷资金的约束;进一步完善公司退市和破产制度等。对于不同的企业, 资本结构不存在一个通行的标准。在不同的环境, 不同的类型, 不同的行业企业间, 资本结构都是不尽相同的。即使对于同一企业, 现有合理的资本结构也会因各种主、客观条件的变化而演变得不合理。

3.1 企业获利能力和负债比率的关系。

融资顺序理论认为, 企业融资的顺序是先使用内部融资, 其次是债务融资, 最后才是发行股票。如果企业的获利能力较低, 很难通过留存受益或其他权益性资本来筹集资金, 只好通过负债筹资, 这样导致资本结构中负债比重加大;当企业具有较强的获利能力时, 就可以通过保留较多的盈余为未来的发展筹集资金, 企业筹资的渠道和方式选择的余地较大, 既可以筹集到生产发展所需要的资金, 又可能使综合资本成本尽可能最低。

3.2 经营风险与财务风险的关系。

企业的经营风险实质就是企业的资产风险, 因为经营风险是资产经营过程中产生的风险, 企业的资产性质和资产结构的不同, 导致企业的经营风险不同。企业的总风险包括经营风险和财务风险, 要将企业的总风险控制在一定范围内, 如果经营风险增加, 必须通过降低负债比率来减少财务风险。因此, 资本结构中负债比率是否最优, 还必须视经营风险大小而定。

3.3 企业偿债能力与负债比率的关系。

通过流动比率、速动比率、资产负债率、产权比率、有形净值债务率等财务指标的分析, 评价企业的长、短期偿债能力, 同时企业的长期租赁、担有责任、或有事项等因素对企业偿债能力也会产生一定的影响。企业在优化资本结构时, 应充分考虑企业的偿债能力, 如果企业的偿债能力相当强, 则可在资本结构中适当加大负债比率, 以充分发挥财务杠杆的作用, 增加企业的盈利能力, 反之就不应该过度负债, 而应采取发行股票等权益性资本融资方式。

3.4 资产结构与资本结构的关系。

资产结构指资产负债表资产部分各个项目之间的关系。企业资产可以分为流动资产和长期资产、有形资产和无形资产。资产结构会以多种方式影响企业的资本结构。根据有关学者的研究, 有以下结论: (1) 拥有大量固定资产的企业主要通过长期负债和发行股票筹集资金。 (2) 拥有较多流动资产的企业, 更多地依赖流动负债来筹集资金。 (3) 资产适于进行抵押贷款的企业举债较多, 如房地产企业的抵押贷款就非常多。 (4) 以技术开发为主的企业负债则很少。因为, 资产结构不同的企业的偿债能力不同, 破产成本也不同。长期资产、无形资产比率高的企业的破产成本高。面对不同的资产结构, 企业要调整资本结构, 从而相应地降低企业的破产成本。长期资产、无形资产比率高的企业, 可以通过保持较低的资产负债比率来降低破产的风险。

3.5 财务的灵活性与资本结构安排。

财务灵活性, 是指企业动用闲置资金和剩余负债能力应对可能发生或无法预见的紧急情况, 以及把握未来投资机会的能力, 是企业筹资对内外环境的反应能力、适应程度及调整的余地。长期债务融资与股权融资的比例构成了资本结构安排。与过度举债相伴随的财务危机成本及代理成本的增加, 使债权人风险加大, 从而使其在债务契约中加入诸多限制性条款, 导致企业在投资、融资及股利分配等财务决策方面丧失部分灵活性。

综上所述, 企业资本结构的优化, 关键问题是把握一个“度”的问题。成功的资本结构方案应据企业内在发展需要, 科学地去筹集资金, 充分发挥财务杠杆作用, 并充分考虑企业长远发展, 综合各项外部、内部因素, 选择即具备调整弹性, 有符合现阶段企业战略发展规划的“最优资本结构”, 以实现股东财富的最大化的企业目标。

摘要：资本结构是企业理财的关键环节, 也是公司治理的关键。资本结构是否合理将会直接影响到企业目前和将来的发展状况, 甚至会影响到企业的生死存亡。而决定企业资本结构的因素是多方面的, 现代企业在进行资本结构决策时, 都在努力寻求资本结构的最优化。本文在分析影响资本结构的内部及外部环境因素的基础上, 提出相应的优化措施。

关键词：资本结构,优化,措施

参考文献

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[2]张寒明.论现代企业资本结构的优化.商场现代化 (下旬刊) , 2008, 3.

[3]康波涌.论企业资本结构的优化.现代经济, 2008, 1 (7) .

[4]由海燕, 宣大红.企业资本结构决策初探.商场现代化 (中旬刊) , 2008, 12.

[5]谢咏梅.企业资本结构优化分析.商业文化 (学术版) , 2009, 3.

资本结构的影响因素及决策分析 篇9

关键词：资本结构,影响因素,决策

企业资本的来源通常有两个, 一是长期债务资本, 一是权益资本。资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系, 也就是长期债务资本和权益资本之比。它反映债权人投入资本受股东权益 (所有者权益) 保障的程度, 以及企业利用债务资本进行经营活动, 扩大盈利的能力。资本结构既是决定企业整体的资金成本的主要因素, 又是反映企业财务风险的主要尺度。资本结构的合理与否在很大程度上决定企业偿债和再筹资能力, 从而决定企业未来的盈利能力。在实际工作中, 资本结构通常是用资产负债率来表示。

1.影响资本结构的因素

1.1资本成本是指企业为筹集和使用资金而付出的代价。企业资本来自长期负债和股东权益, 包括普通股成本、保留盈余成本、债券成本。其中负债成本可以在所得税前列支, 具有抵税的作用, 这样, 使得负债成本低于股权成本, 随着债务比率的增加, 企业整体的综合资金成本将不断下降。在企业追求资金成本最小、价值最大是前提条件下, 企业倾向于使用负债, 因此企业往往提高负债在资本结构中的比重而降低权益性资本的比重。

1.2财务风险是指全部资本中负债资本比率的变化带来的风险, 即由于负债筹资而引起的到期不能偿还债务的可能性。当负债资本比率较高时, 投资者将负担较多的债务成本, 从而加大财务风险。当负债比率达到某一程度时, 息前税前盈余会下降, 同时企业负担破产成本的概率会增加。

1.3行业因素对资本结构的影响, 不同行业的资本有机构成存在差异, 企业资本有机构成的高低, 主要地取决于企业所处行业生产经营业务的特点。资本有机构成高的企业, 经济规模要求的投入资本起点就较高;反之则相反。我国虽然也存在着行业的差别, 但企业的资金来源历来只有由国家投入或从银行取得, 因此, 行业因素对我国企业的资本结构无明显影响。

1.4企业获利能力对资本结构的影响为负关系。根据融资顺序理论, 企业融资的顺序是:保留盈余、长期借贷、发行债券、发行股票。因此, 企业获利能力高, 企业就有可能保留较多的盈余。这样可以部分满足企业对资金的需要, 有减少负债的可能性;相反, 如企业获利能力不足, 则就不可能保留足够的盈余, 只能依赖负债的增加

1.5企业增长率对资本结构的影响是正关系。企业成长性越强, 意味着在一定时期内所需的资金投入多, 从而所需融通的资本就多。成长性强的企业, 即使获利水平不低, 仅仅依赖保留盈余是不够的;此外, 成长性强的企业往往有着良好的未来前景, 因而不愿过多地发行新股, 以免分散老股东控制权和稀释每股收益。

1.6管理者所持的态度对资本结构的影响。管理者的态度包括对企业控制权以及对待风险的态度, 增加权益资本, 有可能稀释原有所有者权益和分散经营权, 从而对企业所有权和经营权的控制造成影响;但过多使用负债, 会增加企业风险。我国企业的主体是国有企业, 企业的所有者是国家, 企业的资金来源不论是负债融资, 还是权益融资, 都不会影响管理者对企业的控制权和经营权, 在我国, 管理者的态度一般不会对资本结构产生影响。

1.7信用等级评定机构或贷款人的态度对资本结构的影响。他们的态度往往决定了企业扩大融资和选择融资种类的可能性。纵然企业对未来充满信心认为可以超出企业能力大胆运用财务杠杠, 但此时贷款人的未必与企业一致。如果企业负债过高, 信用评定机构对它的信用评价会较低, 此时要获得贷款会比较困难或要以较高的资金成本才能获得贷款。

1.8 税收因素。由于负债资本利息属于免税费用, 因此企业所得税税率越高, 负债资本抵税利益就越大, 税收因素对增加负债资本的客观剌激作用也就越明显。

1.9 企业资产结构。不同资产结构的企业利用财务杠杆的能力不同, 房地产公司的抵押贷款较多, 而以技术开发为主的公司则较少

2.资本决策方法分析

2.1 综合资本成本法:

此法就是指对若干个备选的可行性资本结构优化方案, 通过分别计算它们的综合资本成本, 并相互加以比较, 以综合资本成本最低者作为最优的资本结构进行决策。它主要是用于企业初始资本结构优化决策, 或企业追加资本后的资本结构优化决策。

2.2 边际资本成本法。

即指企业在持续的生产经营过程中由于扩大业务或对外投资需要追加筹资时, 通过对若干个备选的可行性追加筹资方案的边际资本成本即追加筹资方案的综合资本成本, 进行计算并相互比较, 以边际资本成本最低者作为追加资本的最优资本结构方案。目前, 我国绝大多数教科书都认为:边际资本成本法可作为企业整体资本结构优化决策的一种方法, 这是值得商榷的。在不考虑原有资本结构因素的情况下, 采用边际资本成本法进行追加资本的最优资本结构决策确实是可行的。

2.3 每股收益分析法。

即指利用每股收益的无差异点进行企业资本结构决策的方法。每股收益的无差异点是指在两种筹资方式下, 采用负债筹资与采用普通股筹资每股收益相等的点, 它既可用息税前利润来表示, 也可用产品销售收入来表示。采用每股收益分析法, 可根据每股收益无差异点分析, 判断在何种情况下运用负债筹资或优先股筹资和调整企业的资本结构, 借以实现企业资本结构优化。企业资本结构决策是一项非常复杂的财务决策, 必须充分考虑影响资本结构的各种因素。

3.几点建议

基于上述的讨论, 笔者认为应从这些方面考虑去优化资本结构, 合理配置债务资本和权益资本的比例关系。具体可以采用下列方法来优化资本结构:

3.1存量调整。这是指企业在既有资产规模不变的基础上, 对现存的负债资本与权益资本进行结构上的相互转换, 即将债权直接转换为股权。

3.2变量调整。是指通过追加筹资量或者缩减资产总量来实现筹资结构的合理调整。就目前情况而言, 不同性质的企业应采取不同的调整方式。对于国有大中型、有发展潜力的企业可以改组为股份制公司, 吸收其他投资者投入资本金, 这样, 可为企业的发展注入新的资金, 又改善了企业的资本结构。至于那些由于资产结构不合理而导致企业资金周转困难的企业, 应充分利用企业中的优良资产, 将这些优良资产重新结合, 形成新的股份公司, 这样, 既可以实现融资的目的, 又盘活了存量资产。

3.3合理运用财务杠杠;财务杠杠作用是指那些仅支付固定性资金成本的筹资方式 (如债券、优先股、租赁等) 对增加所有者 (普通股持有者) 收益的作用。财务杠杠理论的重心是负债对股东报酬的扩张作用。其计量公式如下:

普通股利润率=投资利润率+负债股东权益*投资利润率-负债利率* (1-所得税率)

由上式可见, 当企业全部资金为权益资金, 或当企业投资利润率与负债利率一致的情况下, 企业不会形成财务杠杠利益;当投资利润率高于举债利率时, 借入资金的存在可提高普通股的每股利润, 表现为正财务杠杠利益。当投资利润率低于举债利率时, 则普通股的利润率低于税后投资利润率, 股东收益下降, 表现为负财务杠杠利益。另外, 企业还可以通过选择合理的还本付息方式, 最大限度地降低借款实际利率;根据企业资产配置的要求, 优化借款结构, 在不增加筹资风险的情况下, 最大限度地利用短期贷款。

参考文献

[1]黄庆堂, 黄兰英.资本结构对企业合并绩产影响之研究[J].台湾银行季刊, 第46卷第4期.

[2]陆正飞, 辛宇.上市企业资本结构主要影响因素之实证研究[J].会计研究, 1988, (8) .

[3]陆正飞.企业适度负债的理论分析与实证研究[J].经济研究, 1996, (2) .

[4]沈根样, 朱平芳.上市公司资本结构决定因素分析[J].数量经济技术经济研究, 1999.

我国上市公司资本结构特征分析 篇10

自1956年莫迪利亚尼和米勒就融资结构与公司价值提出著名的MM定理以来围绕这一问题已进行了很多的研究, 逐步形成了资本结构通过影响治理并最终影响公司价值的三个理论:一是激励理论, 融资结构通过影响经营者工作的努力程度和其他行为选择, 从而在一定程度上调节着委托代理人之间的矛盾;信号理论, 企业融资方式的选择具有向外部投资者提供企业经营状况的信息传递功能;控制权理论, 融资方式的选择规定着企业控制权的分配, 并直接影响着该企业控制权的争夺。这三个理论的共同特点是将公司的融资结构与公司的治理结构联系在一起, 分析融资结构如何通过对公司治理结构的影响从而使企业市场价值发生变化, 组成了相对完善的现代企业融资理论。随着中国上市公司数量的不断增多, 对上市公司融资行为的研究逐步引起我国学术界的重视。

2 理论及文献回顾

2.1 MM定理及扩展

现代公司融资行为和资本结构管理研究的先驱米勒 (Miller, 1985) 给出了理想条件下企业价值与资本结构无关的命题:在不考虑对企业征收所得税的情况下, 企业就无法通过调整资本结构来增加企业的价值, 即无所谓最优的资本结构。

然而资本市场并非完美。MM定理虽然在理论上受到了肯定, 在实践中却遇到了问题。在现实世界中, 不仅交易成本大于零, 而且政府的各种干预也限制了资本市场的自由进出;政府税收的引入扭曲了资本价格, 企业可运用税收优惠, 通过改变企业原有资本结构来改变企业市场价值。MM定理后来得到了修正, 米勒 (1976) 认为在有企业税的情况下, 债务具有增加企业价值的税盾作用和不利于企业价值的破产成本, 并提出税盾和破产成本的权衡理论。在20世纪70年代, 资本结构的权衡理论兴起, 该理论通过考虑税收的因素来考察企业资本结构的选择。权衡理论的基本思路是:企业可以通过比较债务融资的节税收益和债务融资引发的破产成本来确定企业总融资中债务融资的最优规模。权衡理论证明公司存在最优负债率, 即在增加负债所得到的边际税收减免价值正好为公司可能的财务危机成本现值的增加所抵消的点上, 同时指出, 由于企业经营在者为防止破产而会尽量减少举债, 这种代理成本就是企业抑制扩大债务的有力杠杆。

2.2 优序融资理论

1984年, 梅耶斯和马吉卢夫在其名篇Corporate Financing and Inverstment Decision when Firms Have Information that Investors Do Not Have中, 吸收权衡理论、代理理论以及信号理论的研究成果提出了优序融资假说。其假设条件是, 除信息不对称外, 金融市场是完全的。他们认为, 信息不对称源于控股权与管理权的分离, 在非对称信息条件下, 经理人员最为内部人比外部人更了解企业收益和投资的真实情况。外部人只能根据内部人传递的信号来重新评价自己的投资决策。企业资本结构、融资决策和股利政策都可以作为传递信号的手段。他们研究发现, 投资者关于企业资产价值的信息少于内部人, 那么权益就会被市场错误定价。权益价格的低估会使价值由老股东向新股东转移, 从而造成现有股东的净损失。在这种情况想下, 即使净现值为正的投资项目也会被现有股东拒绝。企业只能通过发行不被市场严重低估的证券为新项目融资才能避免上述融资不组。因此, 内部资金或无风险债务务甚至风险程度不太高的债务都要优先于权益融资。Myers (1984) 将这一新项目融资的优劣排序称为“等级次序”。

对于发展中国家公司资本结构研究的文献在20世纪90年代开始出现, 主要研究结论分为两类:一类认为影响发达国家公司资本结构的因素基本上也类似方式影响发展中国家公司资本结构, 但发展中国家之间的差异很大;另一类认为, 制度因素是决定公司资本结构的关键因素, 对投资者的法律保护与企业从外部得到的资金有非常密切的关系。Singh以发展中国家的上市公司为对象做了开拓性的研究。他发现, 与西方的优序融资理论不同 (即在企业进行融资决策时, 内部资金是首选, 外部资金中债权资本优于股权资本) , 发展中国家的上市公司具有“异常融资优序”现象——外部资本优于内部资金, 外部资本中股权资本优于债权资本。对于发展中国家资本结构的特殊性, Singh以发展中国家的经济市场化与金融开放进程作为解释。

2.3 我国现有研究现状

随着中国上市公司数量的不断增多, 对上司公司融资行为的研究逐步引起我国学术界的重视。目前学术界对中国上市公司的融资特征认为, 上市公司存在股权融资偏好, 上市公司在可以选择债权融资和股权融资时, 偏好于选择股权融资 (黄少安、张岗, 2004;万朝领等, 2005) ;显然, 这种观点认为公司在融资方式上不存在权衡, 只倾向于股权融资, 因此不存在最优资本结构。

尽管资本结构理论通常采用长期负债/股东权益指标, 但是, 国内学者在研究中国上市公司的融资行为时, 更多的使用了资产负责率指标。这是因为中国上市公司一般利用短期债务占展期或归还后重新获得等方式, 将短期债务变为长期债务使用。万朝领等 (2005) 的研究表明, 1995—2000年, 未分配利润为正的上市公司长期借款比例平均为24.31%, 短期借款比例平均为50%;未分配利润为负的上市公司长期借款比例平均不到15%, 短期借款比例平均超过了60%。说明上市公司的债务债务融资结构中短期债务比例普遍较高, 短期流动负债比率历年来都处于较高的水平, 平均达到40%左右。由此可见, 负债总额/资产总额所代表的资产负债率指标更能真实反映中国上市公司融资行为特征, 国内学者通常也是使用资产负债率指标来研究中国上市公司融资行为的。

3 我国上市公司融资结构的特征

3.1 我国上市公司融资结构的统计特征

本文以2004—2006年所有A股上市公司为样本, 剔除金融类上市公司, 剔除异常值, 对样本的6年平均数据统计表明, 上市公司平均资产负债率44.44%, 偏度也只有0.028, 说明样本公司负债率分布比较集中。不同于我国融资理论界的流行观点, 我国上市公司股权融资没有干高居上市公司融资结构的榜首, 恰恰是负债融资成为其融资结构的主体。

为了更具体的分析我国上市公司融资结构的特点, 下面对融资结构进行分类统计。内部融资与外部融资是研究融资结构的基本分类方法, 内不融资有可以进一步分为盈余公积和折旧融资;外部融资则可划分为股权融资和负债融资。

折旧融资:由于固定资产从购置到更新存在较大的“时间差”, 使得这部分应用于补偿固定资产损耗的现金流成为“闲置资金”, 企业可以利用该“闲置资金”扩大投资, 这就是折旧的融资效应。折旧融资主要受既定财务制度及法律法规的制约, 具有相对稳定性。本文采用固定资产折旧代表该变量进行分析。

盈余公积:在我国, 盈余公积一般包括公积金、公益金及未分配利润, 其高低取决于企业的盈利能力及其股利分配政策。这里, 将盈余公积定义为扣除现金股利之后的税后利润, 即:盈余公积=税后利润-现金股利。

股权融资:将扣除盈余公积后的所有者权益变化视作股权融资的结果, 即:股权融资= (本期所有者权益-上期所有者权益) -盈余公积。

负债融资:本文将企业负债的变化视为负债融资的结果。即:负债融资=本期负债总额-上期负债总额。

从近3年上市公司融资结构的分析结果来看, 各年融资情况不同, 2004年内部融资为负值, 说明公司盈利情况很差, 亏损严重, 全部依靠外部融资;2005年公司盈利能力有很大改观, 内部融资大幅提高, 占到全部融资中的近半数。这一结果意味着上市公司利用现有资产实现自我发展的同时, 逐步降低了外部融资水平;同时, 以扩大盈余公积作为融资的重要手段;2006年内部融资有所下降, 外部融资比例上升。总体看来外部融资比例始终高于内部融资, 说明我国上市公司自我积累能力不足, 外部融资仍是其资金结构的主要来源。但出人意料的是, 外部融资中, 负债融资远远高于股权融资。进一步分析可发现, 各项指标的峰度和偏度均严重背离正态分布的要求 (正态分布的峰度K=3, 偏度S=0) , 说明样本数据存在严重的“肥尾”现象。

为了消除异常数据对分析结果的影响, 以上市公司当年融资规模为权重对各指标进行加权处理, 得到其加权平均融资结构, 见表5。

我们看到, 通过加权处理后, 外部融资中负债融资仍远远高于股权融资, 负债融资以占融资总额的59.22%的比重, 高出股权融资45.58个百分点, 独占上市公司融资结构之鳌头;内部融资中, 盈余公积为10.29%, 低于折旧融资19.86%, 说明上市公司的盈利能力不是很尽如人意, 内部融资尚且以折旧融资为主, 盈利能力有待提高。这一结果表明:我国上市公司融资结构呈现出先负债融资 (59.22%) 再内部融资 (30.15%) 最后股权融资 (10.64%) 的结构特征。

3.2 我国上市公司融资结构的趋势特征

为了考察我国上市公司近几年负债率的变化情况, 我们分别对总负债率、流动负债率和长期负债率2004-2006年的数据进行了统计。从表5的资料可以看到我国上市公司在2004-2006年的3年时间里, 总负债率呈上升的趋势。样本公司总负债率由2004年的42.1%s上升到了2006年的46.53%, 3年间上升4.39%。流动负债率由35.86%上升到39.66%, 增加了3.8% (表6) 。总负债率的变化主要是流动负债率的提高引起的。长期负债率本省比重很小 (表7) , 对总负债率的影响较微弱。负债率的上升趋势值得深思。如果是对管理层约束的强化, 则可以导致上市公司治理结构的优化、企业价值的提高;如果是“内部人控制”与管理者自利的共同作用则可能导致效率损失、企业价值降低。

4 结论

通过以上综述和分析, 我们认为我国上市公司并不是像目前流行的观点那样, 偏向于股权融资。上市公司不放弃股权融资机会并不意味着上市公司会放弃债权融资的机会。上市公司也可能在实施股权融资的同时也实施了债权融资。不能说上市公司偏好于股权融资。据此, 可以认为中国上市公司并不存在股权融资的偏好。

摘要：目前学术界对我国上市公司资本结构研究认为, 我国上市公司偏向于股权融资。而对中国上市公司资产负责率的真实情况进行了研究并指出:上市公司不放弃股权融资机会并不意味着上市公司会放弃债权融资的机会。我国上市公司股权融资没有高居融资结构的榜首, 恰恰是负责融资成为其融资结构的主体。

关键词：上市公司,资本结构,资产负债率

参考文献

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