公司的职工参与治理

公司的职工参与治理（精选十篇）

公司的职工参与治理 篇1

一我国公司职工参与权的构成

所谓职工参与权, 是指职工基于其在公司中的劳动者地位而享有的全面、积极的参与公司经营和管理的民主权利。根据《公司法》的有关规定, 我国公司职工享有以下参与权:

1. 民主管理权

《公司法》第二、第三款规定“公司依照宪法和有关法律的规定, 通过职工代表大会或者其他形式, 实行民主管理”, “公司研究决定改制以及经营方面的重大问题, 制定重要的规章制度时, 应当听取公司工会的意见, 并通过职工代表大会或者其他形式听取职工的意见和建议”。

2. 参加董事会权

董事会是公司的决策机构和执行机构, 是公司权力动行的中枢。《公司法》对有限责任公司、股份有限公司的职工如何进入董事会做了具体规定: (1) 国有独资公司、两个以上的国有企业或者两个以上的其他国有投资主体投资设立的有限责任公司, 其董事会成员当中应该有职工代表;其他有限责任公司董事会成员中要求有职工代表。董事中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生。 (2) 股份有限公司的董事会成员中可以有公司职工代表。董事中的职工代表由公司职工通过职工代表大会、职工大会或者其他形式的民主选举产生。

3. 参加监事会权

《公司法》规定, 监事会应当包括股东代表和适当比例的公司职工代表。其中, 职工代表的比例不得低于三分之一, 具体比例参照公司章程规定。

二我国公司职工参与权所存在的缺陷

尽管立法充分关照了职工利益, 明确了公司职工所享有的参与公司的权利, 但是目前仍有一些不合理之处, 在一定程度上制约了职工的参与权。

1. 从董事会制度来看

虽然国有独资公司及两个以上的其他国有投资主体投资设立的有限责任公司应当在设置董事会时要求必须有职工代表, 但其他有限责任公司和所有股份有限公司中的职工代表则没有强制性, 而只是采取了倡导性的规范模式, 职工代表在董事会中的缺位并不影响机构设置的合法性, 这使得职工进入董事会缺乏有力保障, 在实践中的大多数情形下, 职工只能处于被边缘化或者局外人的地位。

2. 从监事会制度来看

对于职工参与监事会的权利, 公司法已对每一种公司类型都做了强制性规定, 还规定了最低比例, 有利于职工更好地履行监督企业的权利。但是对于人数少、规模小的有限责任公司, 法律允许其不设置监事会, 并且法律只规定了职工可以通过民主选举选出自己的代表, 而对究竟如何平衡一线职工与工会代表之间的关系未做出明确的规定, 从而会导致在职工监事中工会代表比例过高, 一定程度上背离了职工参与权制度的本意。

3. 从平衡职工与公司的关系来看

我国法律在平衡职工与公司关系上已经做了积极的尝试, 同样也设计了合理的制度, 但这些制度仍存在明显不足: (1) 法律赋予了职工通过职工代表大会或者其他形式参与民主管理权利, 但法律未就职工行使民主管理的职权范围及其程序进行明确规定, 使得职工的民主管理权利在具体行使时缺乏切实充分的制度保障。 (2) 《公司法》规定:“公司研究决定改制以及经营方面的重大问题, 制定重要的规章制度时, 应当听取公司工会的意见, 并通过职工代表大会或者其他形式听取职工的意见和建议。”但是, 如果公司违反这些规定, 究竟如何对职工进行必要的法律救济, 《公司法》却没有做出明确规定。 (3) 在职工持股的问题上, 公司法的规定过于狭窄, 只限于公司回购股份奖励职工的情形, 范围应当适当扩展。

三我国公司职工参与权的法律完善

基于当前立法中的实际情况, 可以从以下几个方面对职工的参与权进行法律完善。

1. 从董事会制度方面

法律应规定职工代表董事享有与股东代表董事同等的权利。同时, 为了便于其更好地发挥作用, 法律还应规定职工董事应履行关注和反映职工的合理要求、代表职工利益和维护职工合法权益的特别职责。

2. 从监事制度方面

对于人数少、规模小的公司, 法律应规定如果不设立董事会, 则必须至少有一名职工监事, 从而确保小公司职工也可以获得担任监事、监督企业事务的机会。法律还应明确职工监事与股东监事享有同等的权利和义务。

3. 从平衡职工与公司的关系方面

在职工民主管理的制度中, 应进一步完善职工通过代表大会或者其他形式标明民主管理中享有的具体职权范围, 如选举权和罢免权, 对于涉及职工切身利益事项决议进行审查的权利, 对制订重大生产经营决策和重要规章制度的咨询建议权, 对公司董事、监事和高级经营管理人员进行民主评议及提出建议的权利。同时, 要完善侵害职工民主管理权利时的救济措施, 适当拓展职工持股的适用范围。

我国职工参与公司管理制度研究 篇2

姜宁

【摘要】在建立具有中国特色的现代企业制度问题上，公司法人治理结构的完善是其核心问题，国内法学家，经济学家对其论述颇多，其中职工参与公司治理的问题在近几年引起中国学者的广泛关注。本文在对西方国家职工参与公司制度比较分析的基础上，提出构建中国本土特色职工参与制度，以期完善我国立法鼓励并保障公司职工积极参与公司治理，建立符合市场经济要求的现代化企业制度。

【关键字】公司治理职工参与本土特色

现代企业制度的核心是建立符合我国国情的公司治理结构，随着经济全球化，国际竞争日趋激烈，最大程度挖掘企业的潜力，发挥企业的效能是我国需要解决的重大课题。到目前为止，不少国家公司法都规定了职工参与公司机关制度，但法无通法，由于各国社会经济条件和文化历史背景不同，各国职工参与公司治理都有自己的特色。我们有必要在借鉴西方国家先进经验的基础上，探讨我国职工参与公司治理的主要方向和制度安排。在企业制度创新过程中找出适合本土国情的中国职工参与公司治理模式。

一、西方国家职工参与公司治理制度的比较分析

(一)职工参与公司治理制度的确立

西方国家在长期的探索中引入了职工参与公司治理制度，体现了劳动者参与企业所有权分配原则，形成了资本所有者与企业劳动者共同治理企业的新型公司治理结构。所谓职工参与公司治理是一种由公司法规定的，职工以特定方式参与公司决策机构、介入公司决策程序，影响公司决策结果、监督公司决策实施的民主管理制度。“职工参与”一词最早出现在德国，与之相关的立法可以追溯到19世纪末。至今职工参与公司管理已经发展成为各国普遍关注的热点。

公司的传统内部治理结构确立了股东本位原则，公司被单纯视为股东牟利的工具，“公司利益”视为“股东利益”的同一语。“只有以所有权形式为公司提供物质资本的股东才享有公司权力，他们对公司财产不仅享有剩余索取权，而且对公司的经营享有最高控制权。”股东最有积极关注与监控公司的经营，且较公司的其他参与者有动力校正经营者懈怠及道德风险。然而自20世纪初以来，这种被奉行为一种理想化、标准化的企业治理模式受到了企业社会责任(利益相关者理论)的挑战，职工参与公司治理是公司社会责任理念在职工利益领域的表现。依此观点股东只是公司利益相关者之一，除此之外公司的雇员、消费者、客户、当地射社区及至其他影响公司和受公司影响的社会公众都分别与公司存在某种利害关系，故而亦是公司的利害相关者。没有这些利害相关者及其在公司中的权益，作为组织的公司将无法存续，公司正是所有利益相关者围绕权益获取和保护的合作博弈所形成的关系网。在所有利益相关者中，职工则是最重要的利益相关者。职工的工作、生活甚至养老都与公司的生存和发展息息相关，他们是公司发展的主导力量。这样公司法人治理结构被定义为股东、债权人、职工等利害关系人之间有关公司经营与权利的配置机制。各种利害相关者应当共同参与公司治理。

随着技术进步，职工知识和技能水平的不断提高仅仅具有人力资本的劳动者，当他们把自己的体力和智力作为资本投入企业，不可避免要承担这种特定的“人力资本”投资相关的风险。尤其是在高度专业化人力资本方面的投资对于公司财富创造的方式极为重要的情况下，职工也是股东，他们也是剩余索取者并成为剩余风险承担者。“现在已不是一个劳动创造价值的单因素经济，而是资本和劳动共同创造财富的双因素经济。”现代公司已经成为多元利益联合体，不仅是资本联合，而且也是劳动与资本的联合，作为劳动者的职工是其不可忽视的构成部分。

(二)西方国家职工参与公司治理的方式及其成功经验

职工参与公司治理作为一种制度得以确立，是20世纪以后的事情。由于各国立法环境，经济文化背景各有差异，在公司治理模式的选择上也有所不同。从目前主要市场国家的实践看，公司治理结构主要有三种形式：①英美模式，主要特点股权具有高度分散化，流通性;机构持股力量在公司治理结构中作用弱小;单层治理结构，公司不设监事会，由董事会履行监督职责。②日本模式，法人持股率高，经营者在公司中居主导地位;公司内部决策权与执行权统一，监督和约束主要来自公司外部，一是来自交叉持股的持股公司，二是来自银行的监督。③德国模式，股权集中程度很高，银行参与公司治理;双层治理结构，股东会、理事会和监事会权责分明、相互制约;职工参与决定制，企业通过职工代表参与监事会和职工委员会，来实现其参与企业管理的“共同决定权”。公司治理结构形式的不同导致职工参与公司治理在参与方式、参与程度上有所不同。纵观西方发达国家职工参与方式可归结以下三种方式：

1.信息参与方式

信息参与是公司职工通过特定机构或劳资协议参与公司管理，有权了解公司的经营状况，并向公司决策机关提出建议和意见。这种参与方式层次较低，参与程度也不够深。职工在参与过程中并无表决权和决策权。根据德国法所确立的“契约自由原则”，在不违背法律的前提下，雇员可以通过在劳资协议中确定其参与公司决策的范围和方式。内容主要涉及劳动时间、劳动报酬、职工福利等社会性问题。一般是先选出雇员的谈判代表，最后按法定程序进行谈判，然后签订集体合同。通过信息参与，促进双方在理解、信任合作的基础上达成双方利益的一致，这是作为企业重要利益相关主体在职工参与公司治理中的重要手段。

2.职工参与公司机关

职工参与公司机关是一种由公司法规定的，职工利益代表与股东利益代表一道参与公司决策机关，共同介入公司决策程序，影响公司决策结果的公司民主管理制度，又根据各国选择公司治理模式的不同(双层制或单层制)，而细化为经营参与方式和监督参与方式。

(1)经营参与方式

指由雇员代表直接进入董事会，参与经营决策。这一制度在20世纪70年代以来在欧洲得到了广泛的推行。法国、德国、丹麦、瑞典等国家都在立法中都规定了雇员进入公司董事会制度。德国1976年《参与决定法》第33条和1956年《冶矿业劳工参与法》13条都规定必须在董事会中设1名劳方董事，由雇员代表担任，享有同等权利。法国1986、1988年对其《商事公司法》进行修订，规定了职工可选举适当数量的代表参与董事会，但董事数额不得超过四个;对于上市公司，则不得超过五个;并且职工选举的董事人数不得超过其他董事人数的三分之一。《丹麦公司法》规定，在雇工超过35人的公司及前3个会计年度平均雇工超过35人的公司，职工有权选举董事成员，即使董事会人数少于6人，也要为职工代表保留2个席位。

(2)监督参与方式

指雇员通过其代表参加公司监事会行使其经济参与决策权。德国1956年《冶矿业劳工参决法》及其补充法规定了雇员代表及股东代表在公司监事会中的“同等代表制”，适用该法的企业必须设立监事会，监事

会一般由11名成员组成：5名雇员代表，5名股东代表及第11名成员。1976年《参与决定法》也规定了雇员在监事会中的“同等代表制”。监事会负责公司经营董事会的任免，对公司经营董事会进行监督和检查。在监事会中雇员代表与股东代表的地位完全相等，股东不享有任何优先权。而且双方势均力敌，雇员有可能完全、充分的参与公司决策。法国劳动法规定，雇员人数超过50人以上的企业必须设立劳资协会，该协会有权从其成员中选出2名代表参加董事会或监事会，雇员代表应邀参加董事会或监事会的所有会议，并参加讨论，但无表决权。与欧洲国家不同的是美国公司法引入了“外部董事制度”，即在董事会中设置一个由来自于公司外部且独立于公司业务执行委员会的外部董事组成的内部委员会专门行使经营权，公司职工可以作为股东以外的成员被选为“外部董事”行使监督参与权。

职工参与公司机关制度不仅对公司职工法律地位的提升，谋求公司职工的最大利益有深远的意义，而且是完善公司治理的一个重要内容。

3.职工持股参与

职工持股又称所有参与，是指职工通过持有公司股份成为其股东，并参加股东大会来行使其民主管理权利。这是美国和日本雇员参与公司管理的重要途径。

职工持股制度是一种由企业职工拥有本企业产权的股份制形式，在我国广泛存在的股份合作制就是这种制度的一种组织形式。职工持股制度起源于西方，一般被称为“职工持股计划”(Employee Stock Ownership Plans，简称ESOP)，是由美国律师路易斯・凯尔萨在60年代最先提出的。可以说，职工持股制度在西方的发展历程并不长，但它带来的制度创新意义和显著的实际效果则显示出强大的生命力。职工持股计划是在重振美国经济，改善传统劳资对立关系的背景下产生的，其基础思想是：在正常的市场经济运行的条件下，任何人不仅可以通过他们的劳动获得收入，而且还必须通过资本获得收入，这是人的基础权利。凯尔索认为，人类社会需要一种既能鼓励公平又能促进增长的制度，这种制度使任何人都可以获得两种收入，即资本收入和劳动收入，从而激发人民的创造性和责任感，否则社会将会因贫富不均而崩溃;对于美国经济而言，如果扩大资本所有权，使普通劳动者广泛享有资本，会对美国经济产生积极影响。

现在，ESOP已成为西方职工持股制度的典型，虽然它也是众多福利计划的一种，但与一般福利计划不同的是：它不向职工保证提供某种固定收益或福利待遇，而是将职工的收益与其对企业的股权投资相联系，从而将职工个人的利益同企业的效益、管理和职工自身的努力等因素结合起来，因此带有明显的激励成份。推行职工持股的目的在于通过职工拥有企业一部分股份参与利润分配来提高对企业的关联度，曾强对企业的凝聚力，并为企业职工参与公司治理提供制度基础。

如今，以ESOP为代表的职工持股制度的发展已越来越趋际化。目前，美国已有9000多家职工持股的公司，遍布各行各业，日本上市公司中的绝大部分实行了职工持股制度，英国90%以上的非国有公司都有职工持股。现在，欧洲、亚洲、拉美和非洲已有50多个国家推行职工持股制度，职工持股制度的国际化趋势日益明显。

关于公司治理与员工参与的思考 篇3

[关键词]公司治理员工参与

一、公司治理中员工参与的现状

随着经济的发展，国企改革的推进，现代企业制度的建立，有关公司治理的研究成为近年来国内外众多学者关注的热点。查阅许多有关公司治理的文献，其研究大多集中在公司高层管理者之间的责、权、利的制度安排，努力在企业的控制权和所有权之间的权力制衡中寻找路径和利益协调的平衡点。在这种舆论氛围中，使人感觉谈到公司治理就是指的高层之间的制度安排，是属于企业高层中的游戏，与普通企业员工似乎没有什么关系。因为在公司治理的框架内，我们基本上看不见组成企业的基础的员工的身影，看不到与企业生存发展休戚相关的员工的参与活动，听不到广大企业员工为捍卫自己的利益和权利发出的声音。在当今的公司治理中，企业员工似乎是随手可招之、随手可弃之的。在中国的经济体制转型、企业改革中，企业员工承受了巨大的代价。让我们回顾一下我国的企业改革历程以及相应地企业员工社会地位的变迁。

我国的经济体制改革是上世纪70年代末开始的，企业制度改革大致经历了如下一系列过程：80年代的“经济责任制”、“党委领导下的厂长(经理)负责制”、“实行政企职责分开”、“实行厂长负责制”、“国家对企业实行所有权和经营权分离”，90年代的“承包经营责任制”、打破“铁交椅铁饭碗和铁工资”、“股份制企业试点”、“建立适应市场经济要求，产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业制度”、“股份制是现代企业的一种资本组织形式”，进入本世纪的“深化国有企业改革，完善公司法人治理结构”……循着这条线索理下来，我们基本上可以看出：中国的企业改革主要是顺着两权分离的道路在发展，主要是基于委托代理机制在企业的控制权和所有权之间的制衡上花工夫。再看企业员工的社会地位变迁，从过去政治舞台的中心被转型挤压到了社会、经济活动边缘的位置，进而成了可有可无的地位，雇佣劳动成了他们几乎惟一的生存方式，为企业改革、公司治理他们承受了难以承受的代价!

改革，是为了更好，我们为了更好的目标而改革，改革中出现问题是正常的，关键是我们怎么看待问题、解决问题。社会贫富差距在不正常的扩大，社会中出现了一种损不足、补有余的怪现象，于是穷者更穷，富者更富。为改革付出沉重代价的企业员工沦落到了今天的边缘化了的可有可无的社会地位，而有些人却是趁机发了改革之财!对改革中的问题我们不应等闲视之。

企业是创造社会财富的基层单位，也是组成社会的基本单位，其公司治理模式及其相应的制度安排的形成及演变受到宏观经济体制及历史、文化、法律和经济等方面的影响，我国经济体制改革一路走来，形成了今天的公司治理模式。在多年的企业改革中，有一个我们不该忘记的问题，却似乎被有意无意地淡化了。作为中国“改革的总设计师”邓小平曾经说过，一个很重要的问题就是在改革中坚持什么方向，要“始终坚持两条根本原则，一是以社会主义公有制经济为主体，一是共同富裕。”。

改革应该坚持权力与责任、风险与利益的对等与公平，企业员工与企业的生存发展休戚相关，把员工排除在企业改革和公司治理的整个制衡结构之外，这在客观上具有躲避道德、躲避责任监督的故意。从本质上来说，在中国改革将近30年后的现在，提出企业改革、公司治理结构中员工参与问题，其实是在要求社会实现公正和谐、要求政府体现民本意识。这已经不仅仅是一个企业的结构问题了，它还是一个社会问题。

二、企业员工参与公司治理的提出

随着经济的发展和现代社会的日趋复杂，现代企业制度正在由“以资为本”逐渐向“以人为本”的方向演变。特别是近年来兴起的对“利益相关者”重视的潮流，都大大扩展了公司所有权人的定义范围，除了资本所有权人(即股东)以外，企业赖以生存的资源投资者(即利益相关者)也被逐渐认可为公司的所有权人。而企业员工正是利益相关者中的主要成员。

员工参与公司治理的提出主要基于以下理论：

1、坚持科学发展观，建设和谐社会，以人为本的理论。科学发展观是坚持以人为本，全面、协调、可持续的发展观。科学发展观的本质和核心是坚持以人为本。以人为本，就是以实现人的全面发展为目标，从人民群众的根本利益出发谋发展、促发展，不断满足人民群众日益增长的物质文化需要，切实保障人民群众的经济、政治和文化权益，让发展的成果惠及全体人民。科学发展观强调的以人为本，这个“人”是人民群众，这个“本”，是人民群众的根本利益。以人为本是发展的目的。

实现社会和谐，建设美好社会，是党领导全国人民不懈追求的社会理想。党的十六大以来，我们党从全面建设小康社会、加快推进社会主义现代化的全局出发，提出了构建社会主义和谐社会的重大战略任务。构建社会主义和谐社会的主要目的是，充分调动一切积极因素，妥善协调经济社会结构变动过程中的利益关系，正确处理各方面的社会矛盾，为发展和改革创造一个长期稳定的社会环境。专家们指出，分配差距不断加大等问题已成为社会和谐发展的“一大羁绊”，不仅影响我国经济社会健康有序发展，还会带来诸多不稳定因素。因此，在今后五年要把解决两极分化、缩小贫富差距摆在更加突出的位置，通过合理调节收入分配制度、调整国家财政支出结构等，缓解地区和部分社会成员之间的收入差距，让发展的成果惠及到最广大人民。

坚持科学发展观，建设和谐社会，最重要的是坚持以人为本。以人为本是和谐社会的本质和核心。坚持以人为本，首要的就是把最广大人民群众的利益维护好、实现好、发展好。马克思主义认为，人的利益关系是社会关系中最本质的关系，所有社会矛盾和社会冲突的根源均存在于人们的利益关系之中。因此，解决人民群众最关心、最直接、最现实的利益问题，既是发展目的、发展方向、发展动力之所在，也是提高驾驭全局能力、利益协调能力、利益整合能力着力之所在，还是构建和谐社会重大命题、重要主题、重点工作之所在。

2、人力资本所有权理论。20世纪60年代，T·W·舒尔茨提出了人力资本理论，首次将人的知识和能力上升到资本高度，从而引进了一种总括的资本概念——既包括物质资本又包括人力资本。人力资本的诞生对现代企业理论产生了重大影响，“以资本雇佣劳动”为基础的企业理论受到挑战。著名管理学家彼得·德鲁克(Drucker，1993)认为，知识作为企业的一种资源，在未来将有比物质资本更大的影响，知识正越来越成为公司最重要的战略资源。日本知识管理专家野中郁次郎(Nonaka,Ikujiro,1991)也指出，在一个不确定性为唯一确定的

世界里，企业持续竞争优势的确切来源是知识。而这两位管理学家所提到的知识正是以人力资本作为载体的。学者们从人力资本的产权特征出发，结合企业的契约理论，认为企业是一个人力资本与非人力资本的特别合约，从产权角度看，人力资本与非人力资本同是参与企业经济活动的平等产权主体，两者的差异不在于产权的性质，而在于产权权益的大小，企业的本质在于它是一种团队生产或长期合约的集合，而企业的团队本质有表现为人力资本与非人力资本之间的相互依赖性，因此，组织利益作为团队成员共同创造的集体产品，自然应该由各方共同拥有。

三、我国企业员工参与公司治理的思路

按照科学发展观的要求，遵循建设和谐社会的大政方针，坚持以人为本的理念，以促进人的发展为目的，让改革、发展的成果惠及全体人民，以此为指导思想，遵循经济、社会发展的总趋势，把握公司治理结构的发展方向，充分发挥员工在公司治理中的作用。

1、设立职工董事，规定适当数量的职工董事职位，确保员工进入企业决策的最高层。无论是从专用性人力资本角度看，还是出于意识形态的考虑，我国企业的员工在企业治理中都应享有充分的权利。我国公司法规定，公司必须保护职工的合法权益，在涉及职工切身利益和公司重大经营决策时必须听取工会和职代会的意见。但相关的法律并没有对职工权益的保护提供切实可靠的操作手段。为给职工合法权益的保护提供制度保证，董事会中应设立职工董事，职工董事可由职代会按多数同意原则民主选举，职工董事在董事会独立行使权力，有权否决损害职工利益的决议，对公司所有重大事项享有决策权。设立职工监事，职工监事对公司经营进行全面监督，克服原来的职代会制度流于形式的弊端。

2、加强和完善职工代表大会制度，激励员工参与企业管理和民主监督。一方面要加大职代会对生产经营决策的参与力度，尤其是增加职代会对企业合并、分立、组织形式变更及破产等重大生产经营决策的参与；另一方面必须赋予职代会较大的监督权力，增加职代会的监督力度。使职代会真正成为员工对企业实施民主管理和监督的机构。

私募股权参与公司治理的研究 篇4

关键词：公司治理,私募股权,治理套利

随着国际资本市场的逐渐成熟, 全球私募股权基金募集规模日益增长, 私募股权通过积极参与公司治理获得丰厚回报, 对于传统中的公司治理问题起到了改善的效果。本文从私募股权的角度出发, 探讨解决公司治理问题的方法, 并对上市公司的治理提出政策建议。

一、私募股权参与公司治理的成果及动力机制

业绩领先的私募基金公司之所以能成为行业的佼佼者, 除了市场或行业的增长带来的回报之外, 其在公司治理中发挥的积极作用功不可没。成功的私募股权公司的盈利模式可以概括为“治理套利”, 即发现公司治理结构中存在的问题并加以解决, 使公司价值增加。

为何以往悬而不决的公司治理问题在此得到了积极的解决?这源于私募股权投资的特点和治理机制。

私募股权投资与传统投资的区别在于, 其在公司治理上拥有“积极地行使所有权”的治理理念。体现在以下三个方面:首先, 在私募股权投资中, 所有权集中在私募股权投资者手中, 使其干预行动的预期收益可能超过预期成本, 有效的解决了公司治理机制中个人投资者监督成本内化和收益外化的问题;其次, 作为机构投资者, 私募股权投资有能力利用其专业知识和经验的优势降低信息成本, 有助于加强对公司的监管;再次, 私募基金采取与业绩挂钩的薪酬激励机制, 投资者、管理人之间的利益是休戚相关的。为达到最佳投资效果, 私募股权投资完全以被投资企业的业绩为标准, 在投资策略上拥有充分的主动权。所以综合来看, 私募股权的投资模式本身就是一种解决公司治理难题的制度解。

二、私募股权参与公司治理的渠道和方法

1. 合理的股权结构

迄今为止, 有三种主要的股权结构。一是股权分散的结构, 在这种结构下要解决的是经理人的代理问题;二是大股东控制结构, 对应的核心问题是如何防止大股东剥夺;三是小股东控制结构, 与之对应的公司治理问题是防止小股东剥夺。

每种股权结构都有各自的制度缺陷, 但私募股权投资带来了外部的制衡机制。因为私募股权投资的目的决定了它只要求有参与公司监督管理的相对控制权, 通过参与企业的经营管理带来企业价值增加, 使其所投入的资本增值, 它的目的也就达到了。这样的相对控制权一方面使私募股权有动力参与公司的经营管理, 另一方面其控制权的相对性和追求公司价值的最大化, 使其不会利用手中的控制权来对公司进行剥夺。

传统模式中, 股东、管理层和非执行董事之间是松散的态势, 而在私募股权投资下, 投资家名义上为非执行董事, 但由于比传统中的非执行董事在企业中有直接的、重大的利益关系, 而且所投资的企业往往股权比较集中, 所以他们会积极主动地提供管理上的支持, 形成一个积极的内部投资者的模式。这种机制避免了无人关心公司治理, 同时也避免了大股东谋求私利或小股东剥削。

2. 有效的激励和约束机制

在私募股权投资的企业中, 对被投资企业的管理者激励十分丰富, 包括股权、期权、共同投资机会和实现关键业绩指标后支付的奖金。和一般的上市公司相比, 私募基金旗下的公司薪酬激励水平更高, 管理层拥有更多份额的股权, 这使管理层的利益和被投资企业的兴衰联系在一起, 促使管理层努力工作, 增加被投资企业的价值, 最终实现被投资企业和私募基金的利益一致。

相对应的, 约束机制在于对被投资企业的经营管理进行监督控制, 迫使管理层不断实现企业价值最大化。包括安排董事会席位、表决权分配、控制追加投资的节奏和制定管理层雇佣条款等。私募股权公司在公司内部经常展开高效的业绩管理谈话, 并撤换业绩不良的管理团队, 聘用外部专家, 加大对管理人员的考察。还会通过股份调整减少管理层的股权, 使管理层感受到来自投资方的压力。

3. 专业的董事会运作

一般的上市公司中的非执行董事, 缺乏激励制度、资源和股份投票权——公司盈利时, 非执行董事的收入鲜有大幅提高, 一旦公司违规, 其收入一定会减少。缺乏股份投票权使其无法为董事会的决策审议提供建议。所以, 他们既无主观意愿也无客观条件去了解企业的财务状况和行业的宏观情况。

而私募股权投资家既是股东又是专业的管理专家, 作为非执行董事, 他们具备专业的知识和理念并勇于变革和实践。在投资目标公司前, 私募基金已经对所投资公司非常了解, 掌握了管理团队的优势和劣势, 明确了谁去谁留。另外私募投资家花费足够的时间在所投资的公司办公, 为能够向管理层提供外部支持做足功课。他们积极的态度和手中拥有的相对控制权使其更深入了解公司的运营情况, 使董事会的运作更加专业。

三、对上市公司治理的借鉴意义

尽管目前还没有权威的结论证明私募基金带来的短期收益能创造长期价值, 但是这种模式为现存的治理模式带来了改进的希望。上市公司可以借鉴优秀的私募基金的上述管理方法, 但上市公司面临的真正挑战, 是在不具备私募股权模式带来的激励制度和有效的董事会运作下, 完成这些工作任务的意志力, 这也许需要一种新的外部制度约束才能企及。

如果私募股权投资在各种宏观经济环境下都能表现出其卓越的治理功效, 那它终究会对在公开市场发行股票的公司形成挑战——的确, 上市公司应当提高其治理水平了。

参考文献

[1]宁向东:公司治理理论[M].北京:中国发展出版社, 2006

[2]耿志民:中国机构投资者研究[M].北京:中国人民大学出版社, 2002

公司的职工参与治理 篇5

按照省总工会民管部关于职工代表大会制度与公司制企业治理结构的关系问题开展调研的通知要求，XX市总工会进行了专题工作调研，调研情况如下：

一、公司制企业基本情况

XX市现有公司制企业XX家，其中，建立工会组织的XX家。建会公司制企业中，国有企业XX家，外资企业X家，民营企业XX家。近年来，这些企业按照《工会法》的规定设立了董事会、监事会、股东会等“新三会”，同时，原改制企业党组织、工会组织、职代会也在继续发挥作用。对于两新组织，加快了建立党支部和工会组织的步伐，邹城公司制企业建会率达到88.6%。邹城没有上市企业，一般没有企业以外的股东，基本采取职代会和股东会合一的形式。498家公司制企业中，建立职工董事、监事制度的342家，占68.7%。

二、公司制企业职代会制度情况

建会企业中，单独建立职代会制度的192家，被区域性职代会覆盖的XX家，占企业总数的95.2 %。职工代表大会制度作为企业民主管理的基本制度和主要形式，随着《XX省企业职工代表大会条例》等法规和相关制度的出台，日益发挥着重要作用，但在民营企业中也存在一些问题，一是没有坚持职代会制度，二是职代会质量不高，三是职工代表的素质不高，四是职代会的决议不能很好地贯彻落实。

董事会是企业的决策机构，职代会与董事会的关系主要是通过职代会选举职工董事落实职代会的职权，同时，组织职工代表对公司的决策和落实情况进行检查，在决策的实施过程中行使民主管理权力。监事会是企业的监督机构，职工监事制度的建立对于落实职代会职权具有重要意义。从本质上看，我国职工董事制度、职工监事制度是职工代表大会制度的延伸和发展。既要发挥企业法人治理的核心作用，也要发挥职代会和职工董事、监事制度维护职工合法权益的作用。当前存在的问题主要是认识不到位，一些企业职工董事、监事制度停留在纸面上，只在工商注册的时候发挥作用；董事会、监事会中的职工董事、监事处于弱势地位，不敢主动履行职责。同时，职代会制度与职工董事、监事制度的相互关系从本质上看，是职工董事、监事与劳动者的关系，两者的关系如何理顺需认真探索。

三、公司制企业制度董事、监事制度情况

从当前情况看，职工董事制度、监事制度在公司制企业设立的时候便以建立，但在作用发挥上存在许多问题。

一是需进一步理顺职工董事、职工监事制度与职工代表大会、工会的关系。企业工会要积极支持职工董事和职工监事的工作，承担职工董事、职工监事的日常联系工作。工会组织要对建立职工董事、职工监事制度起到组织、协调、服务的作用。要积极创造条件，加强对职工董事和职工监事的培训工作。通过多种形式，不断提高他们的政治、业务素质和参政议政及履行职责的能力，充分发挥他们的应有作用。

二是需进一步理顺职工代表大会和股东会、监事会的关系，打消企业经营者的顾虑。职工代表大会支持和维护股东会、董事会依法行使职权，确保职工代表在股东会、董事会中正确有效的发挥作用。同时，股东会、董事会研究决定问题时，应充分尊重职工代表大会的职权和决定。

三是需进一步健全完善职工董事、职工监事制度和相应的工作制度。逐步发挥职工董事、监事制度的作用。

四、公司制企业实行厂务公开情况

目前，厂务公开民主管理制度在邹城各类企业全面建立。XX家公司制企业中，实行厂务公开民主管理的XX家，约占95%。

公开的主要形式有：（1）职工代表大会是厂务公开的基本形式。（2）职工代表评议企业领导人制度。企业认识不够的，先实行评议中层干部。（3）职工代表巡视制度。（4）厂务公开栏是民营企业厂务公开的必要形式。通过建立相对固定的公开栏，凡应向全体职工公开的事项，一般都应在公开栏中公布。（5）公司制企业结合实际，积极探索和实行其他形式。如定期召开管理干部会、职工代表会议、职工大会和有关人员参加的通报会等形式、对企业发展的有关事项进行通报、沟通，还可通过简报、墙报、热线电话、信箱和网络等形式进行公开。

公开的主要形式有：企业的发展规划、经营方针、投资计划的制定和执行情况；民营企业的年度经营目标，经济责任制，重大技术改造项目；民营企业财务预决算方案，利润分配方案，对外经济担保情况等；企业职代会通过的各项决议等；企业工会工作计划、实施方案和执行情况；企业的各项规章制度的制度，集体合同，劳动合同，工资协议书的签发和履行情况；民营企业员工养老保险，失业保险，医疗保险，工伤保险、生育保险和住房公积金缴纳情况；企业科技人员和技术工人职称评聘和各类评先、评优的奖励方案、条件、指标、程序及结果；企业内各车间、员工月生产任务完成，工资调整分配，指标

考核兑现，各类扣款，违章处罚情况；等等。

公司的职工参与治理 篇6

[关键词] 全国社会保障基金 参与公司治理 可行性 必要性 思路

一、全国社会保障基金的界定及其运营现状

全国社会保障基金是2000年8月由党中央、国务院决定建立的，通过国有股减持、财政拨款等多种途径筹集资金建立起来的中央政府集中的社会保障资金，它是国家重要的战略储备，主要用于弥补今后人口老龄化高峰时期的社会保障需要。它不同于我们经常讨论的社会保险基金，社会保险基金是指在法律的强制规定下，通过向劳动者及其所在的用人单位征缴社会保险费或有国家财政直接拨款而集中起来的基金，也就是“五险一金”中的“五险”基金（即养老保险、医疗保险、失业保险、公伤保险、生育保险，一金是指住房公积金）。

全国社会保障基金与社会保险基金的资金来源不同，基金管理、运营等方面也不同。本文研究的是全国社会保障基金，以下简称“全国社保基金”。全国社保基金的行政管理主体是国务院，业务管理主体为全国社会保障基金理事会，全国社会保障基金理事会自身会运用基金进行投资，同时也选择并委托全国社会保障基金投资管理人进行投资。

二、全国社保基金参与公司治理的必要性和可行性

全国社保基金是国家重要的战略储备，它是为弥补今后人口老龄化高峰时期的社会保障需要而做的一项准备，由此看来，全国社保基金不同于其他的证券投资基金，它对我国社会稳定的重要战略意义和其长期持有性决定了它不应当是投机性的、短视的，而应当立足长远，实现长期的保值增值，积极参与所投资公司的公司治理，也有其必要性和可行性。

1.全国社保基金参与公司治理的必要性

我国的全国社保基金规模巨大并且还会增加，这使得提高投资的安全性和稳健性变得非常重要。据业内人士分析，长远看来，全国社保基金的增长空间巨大，未来十年内，社保基金至少会累计到10000亿元以上。而我国股市的现实情况是：上市公司的治理结构不完善，“所有者缺位”、“内部人控制”、“一股独大”等严重问题并存，这使得损害投资者利益尤其是损害流通股投资者利益的事件时有发生，这必然会对全国社保基金的投资收益和保值增值带来不利影响，若依然用脚投票，则其损失会相当大。因此，参与公司治理，由被动投资者变为主动投资者，从被投资公司的公司治理的不断完善中获得长期的投资收益，成为全国社保基金的必然的选择。

2.全国社保基金参与公司治理的可行性

在我国，上市公司存在一股独大问题是一个现实，但是2004年底证监会发布实施了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，该规定推出了上市公司重大事项的社会公众股股东分类表决制度，即在对上市公司有可能损害流通股股东利益的事项进行表决时，流通股股东有权进行单独表决，如果流通股表决达到了一定比例，其效力就会高于非流通股表决。这为全国社保基金作为机构投资者参与公司治理提供了可能和保障。

三、全国社保基金参与公司治理的思路

全国社保基金与美国的公共养老金机构性质类似，同样的资金规模巨大且不断增加，同样具有持股时间长、追求长期稳定收益的特征，所以我们应该对美国的公共养老金机构的运作经验加以研究，从中获得启示。20世纪80年代以来，美国的公共养老金机构越来越注重参与公司治理，变被动投资者为主动投资者，以减少风险，进行保值增值。借鉴美国的公共养老金机构的作法，我国的全国社保基金应当按照以下的思路参与公司治理：

1.积极地通过用手投票的方式参与公司治理

正如前面所讲的，分类表决制度的建立使全国社保基金在许多关系到流通股股东利益的事项上有了话语权，另外，由于全国社保基金的规模巨大，它很可能成为某个公司的重要股东，从而提高了话语权。虽然《全国社保基金投资管理暂行办法》规定“单个投资管理人管理的全国社保基金资产投资于一家企业发行的证券或单支证券投资基金，不得超过该企业发行的股票或该投资基金的5%；按照成本计算，不得超过其管理的社保基金资产总额的10%”，但是多家投资管理人有可能投资于同一家公司，这时累计的投资于该公司股票的比例就可能较大，就更应当积极参与投票，影响企业的战略的制定和执行以及完善的公司治理结构的形成。

2.密切关注所投资的公司股票，必要时加大披露力度

全国社保基金已经成为很多上市公司的前十大流通股股东或者持股比例已经超过了5%，对这些公司应当紧密关注，一旦这些公司的股价在半年内持续下跌，则首先要与这些公司的管理当局进行协商，帮助其发现问题所在并加以改正，以期股价得以上升。

3.对全国社保基金参与公司治理制定可操作、体系化的政策

全国社保基金管理机构应当聚集财力、人力，并充分利用外部专家的力量，对全国社保基金如何参与所投资公司的公司治理问题进行研究，并制定相关的政策，这些政策不仅要在社保基金管理机构实施，而且要对外公布。这一方面可以节约全国社保基金的治理成本，不需要对每一个投资企业进行重复的工作，只需要按照政策规定，按部就班地进行，并针对不同公司的不同特点对参与公司治理的方法、方案加以选择和调整；另一方面，将这一政策对外公布，相当于对全国社保基金投资的公司提前进行了警告，让它们知道全国社保基金参与其公司治理的决心和方法，以及一旦其公司治理出现问题将会面临的曝光危险等，而这也有利于这些公司自觉地提高公司治理水平。

参考文献:

[1]罗 锋:社保基金投资绩效的国际比较及对我国的借鉴[J]. 经济师,2004,(4)

[2]张万成 孙振嘉:社保基金等机构投资者参与公司治理问题研究[J]. 经济纵横,2006,(4)

试论机构投资者参与公司的治理 篇7

一、机构投资者参与公司治理的缘起

在西方成熟的市场经济国家, 股东行动主义, 作为外部股东为维护自身利益积极参与公司治理的行动理念由来已久。最早可追溯到资本主义发展早期, 事实上, 最初风险资本家向家庭企业提供资本时, 股东行动主义就已经诞生了。后来, 随着股份制、资本市场的大力发展, 在总体趋势上, 股东行动主义的演进路径表现出明显的先抑后扬特征。在经历了长期的低潮之后, 直到最近20年来, 股东行动主义才再度居于主导地位。

股东行动主义的这种演进特征与外部股东的现实投资模式休戚相关, 更进一步地讲, 是与外部股东是否选择以积极投资的投资模式休戚相关的。积极投资是相对消极投资而言的, 二者区别在于, 在出现由合约不完全所导致的公司经理层道德风险 (如内部人控制等) 时, 选择积极投资的股东参与公司治理、“用手投票”, 而选择消极投资的股东只是简单的将股票卖掉、“用脚投票”而不主动参与公司治理。

机构股东对公司治理的参与曾一度非常活跃, 在20世纪30年代, 美国的机构投资者积极地参与公司治理。后来由于《证券法》和《税法》的变更, 对机构股东的投资比例作出了限制, 同时也大大提高了机构股东参与公司活动的代价。其长期影响便使公司经营管理者免于股东的有效监督, 维持在伯利—米恩期模式中经理取得公司控制权的状态, 机构股东对公司表达意见的方式主要是“用脚投票”, 此时积极的机构股东演变成消极的机构投资者。

20世纪80年代兴起的敌意兼并浪潮打破了权力分配的平衡格局, 凸现了机构投资者 (股东) 与公司经营者之间的冲突矛盾。在敌意收购中, 收购者通过发出要约收购以高于市场的价格向目标公司的股东购买股份, 而目标公司的经营者和董事会常常又因为兼并后其自身利益会受到威胁而加以反对, 并通过接管防御措施阻止收购活动的发生。在以敌意并购为主要手段的公司控制权市场因反敌意并购措施而受阻后, 投资者便以积极投资和参与公司治理来对抗。

20世纪80年代以后, 西方发达国家在政府及有关部门的引导扶持下, 机构投资者迅速成长, 各类基金发展迅速, 为各机构投资者的壮大提供了坚实的市场基础, 也是机构投资者从被动变为主动的另一个主要的原因。目前在以市场为导向的盎格鲁—撒克逊国家的证券市场中机构投资者已占有主导位, 公司股票大多数是由大机构股东所持有。以机构投资最为发达的美国来说, 1993年基金资产总体模为2.08万亿美元, 1994年为3.3万亿美元, 1997年则达到了4.49万亿美元, 五年间增长了116.3%, 1999年机构投资者持有的股票市场份额为30%左右, 其中基金持有18%。而英国机构投资者的持股比1975年达到股市总值的43%, 到1996年已经发展到了63% (唐正清、顾慈阳, 2005) 。

图1是90年代主要发达国家资本市场上机构投资者的发展统计。可见, 机构投资者的壮大, 已经成为发达国家资本市场发展的整体趋势。

图1 1990—1998年机构投资者的资产增长率 (%)

资料来源:唐正清, 顾慈阳, 《机构投资者参与公司治理:理论分析、经验总结与对策建议》, 载《江淮论坛》2005年第3期。

二、机构投资者参与公司治理的方式

机构投资者参与公司治理的目标主要是为了提高股价、激励机制的施行、限制反接管措施、治理结构等。为了实现其目标, 实践中, 从企业层面来看机构投资者参与公司治理的活动, 主要采用以下方式:

第一, 控制公司代理投票权。很显然, 机构投资者介入公司治理的最直接有力的方式便是行使代理投票权。一般说来, 行使代理投票权是指公司现任管理层、特定股东以及其他人主动发起的代理投票权征集和行使投票权的行为, 它包括代理投票权的征集、授予和行使等几个方面。

投票权征集制度存在的主要原因是它能够有效地提高股东参与表决的法定人数和法定股份数, 发扬股东民主, 促进股东大会行使公司的最终控制权, 维护公司和股东的利益。从本质上讲, 发起代理投票权的征集活动是介入公司治理的强有力的形式, 它是弘扬股东拥有公司最终控制权理念的不可替代的法律安排。

第二, 股东议案。股东议案是由股东提交的要求管理者采取某些特定行动的简明报告, 是机构投资者参与公司治理的常见方式。20世纪90年代初, 美国加州公共雇员退休系统会同其他机构投资者对通用汽车公司首席执行官质疑并诘责, 同时向公司外部董事施加影响, 迫使首席执行官辞职。美国加州公共雇员退休系统成功的举动在美国造成了强烈的反响, 促使公司的董事们更积极主动地关注公司的发展。

第三, 非正式影响。机构投资者直接与公司的管理层讨论或发表公开声明, 以改进公司的治理结构、改变公司的整体业务战略或者解决管理方面的其他问题, 公司一般会考虑机构投资者的合理建议。美国最大的养老基金TIAA-CR EF在1994年的代理权征集期间提交了18项建议, 并在股东表决之前, 就已协商通过了其中的14项建议。

第四, “用脚投票”。机构投资者通过在证券市场上出售所持股票来表达持股意愿以降低公司股票价格的方式对公司的经营管理层施加最后影响。“用脚投票”的直接后果是影响了公司的再融资能力, 也可以表现为通过资本市场的兼并收购将劣势公司驱逐出市场。当然它对公司治理的作用是间接的、事后的。

三、对机构投资者参与公司治理的评述

尽管理论界学者们对机构投资者介入公司治理效果的研究还存在很大的争议, 但是, 可以肯定的是, 即便是在美国, 人们也已经承认机构投资者是公司治理系统不可或缺的一种机制选择。笔者认为, 机构投资者公司治理的积极意义体现在以下几个方面:

第一, 机构投资者治理有助于弥补中小投资者在公司治理中的缺陷。哈佛大学教授约翰·庞德 (John Pound, 1993) 认为, 机构投资者作为企业资产的实际所有者, 是有依据且有节制的企业监督者。机构投资者一旦掌握了企业较大比例的股份, 可以使公司治理中一些有关中小投资者长期悬而未决的问题得以缓解。众所周知, 小股东在公司治理中基本上处于弱势地位, 特别是随着公司资本基础的扩大, 股份日益分散化, 小股东越来越远离公司的最终控制权。而机构投资者比个人投资者具有理所当然的先天优势, 因为要谋求在公司控制权中的地位, 它能够并愿意为企业的经营管理承担成本, 所以, 机构投资者参与公司治理, 在客观上成为促进公司制度发展和进步的一种重要力量。

第二, 机构投资者治理有利于建立股东—管理者间良好的合作互利关系。机构投资者和企业是一种资源互补、战略上相互牵制的关系。所谓资源互补, 是指在企业发展中资金短缺时, 机构投资者可以向其提供资金;当企业资金富余时, 企业又可将闲置资金委托机构投资者进行投资经营, 赚取更高的投资收益。而企业对于机构投资者来讲, 则可通过与之合作, 不断拓宽机构的投资运行市场。所谓战略上的相互牵制, 指的是机构可以积极地参与企业的战略管理决策, 或通过企业股份的买卖, 影响甚至控制企业的经营方向和规模, 并在企业所属行业内抑制个别企业的过度竞争, 在行业市场内形成企业间的相互锁定;而企业则借助于不同投资机构间的业务, 构筑起多样化的经营战略组合。

第三, 机构投资者公司治理有利于恢复股东主权。伯利—米恩斯命题到经理革命的演变实际上是股东主权不断削弱的过程。从20世纪50年代以来持续发展的机构投资, 虽然受法律之限, 长期以来一直无意也无法参与公司的治理, 但是量变到质变引致的潜移默化的力量也是巨大的。过去的历史讲述的是由于法律等制度因素使股东不能成其为股东, 作为消极的投资者出现在公司治理的舞台上, 很大程度上放弃了股东主权的核心———公司控制权。如今“强管理者和弱所有者”的公司治理格局正被机构投资者的声音所匡正。公司治理中的所有权与控制权的不对称, 风险承担与决策执行的不匹配, 也应该由机构投资者的介入来弥补。当然, 企业理论的深化与公司法的方向变革并不完全朝着强化股东权力的方向而动, 但是股东的最终所有者地位尚未因此改变, 因此, 机构投资者公司治理对强化股东主权这一点来看, 无疑有着积极的意义。

参考文献

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[2].耿志民.中国机构投资者研究.北京:中国人民大学出版社, 2002

[3].郑志刚.投资者之间的利益冲突和公司治理机制的整合.经济研究, 2004 (2)

机构投资者参与公司治理的相机抉择 篇8

一、文献综述

Brancat(1998)在其《机构投资者与公司治理》(In-stitutional Investors&Corporate Governance)一书中论述了美国机构投资者由消极主义向积极主义转变的过程1。美国机构投资者股东积极主义的发展,大体上经历了四个阶段:(1)以反对敌意接管为主要目标,如绿邮事件;(2)以改进公司治理结构为主要目标;(3)监督公司业绩为主要目标。在这一阶段,机构投资者参与治理的方式有所改变,机构股东的提案数大量减少,而主要通过一些非正式方式来影响管理层的决策,加强了与管理层的私下沟通,增加与管理层的协商合作;(4)强调公司的长期发展与社会责任。从这四个阶段的变化,说明机构投资者的治理角色随着市场情况的变化而发生了变化。陈仲明(2005)提出股数效应模型,表明机构投资者参与公司治理的决定因素并不是持股比例有多高,而是在于持股的绝对数额有多大,绝对数额越大,由于规模效应的影响,对上市公司的监督成本越低,公司也就越有动力去施行监督。但从另外一方面看来,持股的绝对数额越大,说明机构投资者对公司投资的额度就越大,此时,一旦公司出现问题,或者管理层故意隐瞒不好信息,那么对机构投资者的影响的绝对数也就越大。因此,笔者认为机构投资者参与公司治理的另外一个目的是降低或更好地控制风险。李向前(2002)从静态和动态博弈两方面来研究影响机构投资者参与上市公司治理的因素,发现机构投资者的持股比例,监督成本,和目标公司价值是影响机构投资者参与公司治理的主要因素。同时随着持股比例的增加,目标公司价值的增加,机构投资者参与公司治理的概率临界值降低,而监督成本的增加,则会导致机构投资者参与公司治理的兴趣降低。我们也认为机构投资者参与公司治理不仅在于持有上市公司比例的大小,更多的在于投资于上市公司的资金占机构投资者所掌管的资金的比例。如果机构投资者持有上市公司的资金占总资金的比例越大,那么机构投资者对公司的监管动机也就越大(李青原,2003)。马晓芳(2007)通过对机构投资者之间参与公司治理的博弈分析证明了个人理性与集体理性的冲突将会导致机构投资者选择的策略并不是社会帕累托最优策略,而是纳什均衡策略,并从投资者参与公司治理的角度来讲各个投资者之间“搭便车”的关系,但是没有考虑到参与者本身资金规模和参与者持有公司比例的大小。李维安,李滨(2008)采用了固定效用的方法分别从公司治理,代理成本,公司绩效三个方面对沪深两市3470家公司进行了实证分析,结果表明机构投资者在提升公司治理水平,降低代理成本,和提高公司绩效方面发挥了作用。但是该文中没有考虑到两个问题,第一,从实证研究的方法来看,没有考虑到机构投资者与其他控制变量之间的内生关系。Gompers,Metrick(2001)认为机构投资者偏好研究表明机构投资者偏好规模大的公司。第二,从公司治理指数来看,公司治理指数没有考虑到机构投资者的持股比例与其他变量之间的相互影响关系。最后,以上文献仅考虑了机构投资者与管理层之间的监督管理问题,没有考虑到机构投资者与管理层之间的合谋问题。本文之所以提出机构投资者参与公司治理的相机抉择,相机抉择在中文的意思有随着情况发生变化而有不同的选择的含义。因为目标公司的经营状况不仅与公司经营相关,同时与经济周期、宏观政策等因素也是密不可分的。那么随着公司经营状况的改变,机构投资者投资策略也将发生变化,相应的机构投资者的治理角色也发生了变化。从而机构投资者参与公司治理的行为选择也会发生变化。而在机构投资者参与公司治理的行为中不仅包括了机构投资者对公司管理层的监督,同时也包括机构投资者与公司管理层的合谋问题。

二、理论分析

机构投资者不同于一般投资者的原因之一,机构投资者本身就是资金所有人的代理人,但是在持股行为上又是委托人。机构投资者受托于委托人,代为管理资金进行投资,从投资业绩中获得提成,同时要受到委托人的监督。而委托人的监督往往是机构投资者业绩上的盈利数字。而像基金这类型的机构投资者在每个工作日都将业绩对外颁布。那么机构投资者不管是在长期还是短期,均会受到来自委托人的压力。从这方面来看,机构投资者不仅需要考虑到长期收益率,也需要考虑短期收益率。因此,参与公司治理和评估公司价值是机构投资者的两大任务。

机构投资者对上市公司的影响可以通过两种策略来实现,首先是“用手投票”,其次是“用脚投票”。当目标公司业绩不好,或者公司治理比较差时,机构投资者往往采取“加速死亡”的策略。这就会导致“用脚投票”的产生。那么对于业绩比较好,具有投资前景的公司,机构投资者一般采取参与公司治理的方式。但参与公司治理的情况下,也分为“关系投资”和“用手投票”两种方式参与公司治理。当机构投资者和董事会发现某些方面合作是互利,那么机构投资者与目标公司的管理层之间是战略联盟的关系。比如,公司管理层与机构投资者之间就一些内部信息进行私底下的沟通,而不会对外公布。这就造成了机构投资者的合谋行为。也就是“关系投资”的产生。但是机构投资者的合谋行为也是有限度的,当机构投资者预测公司业绩将会长期下滑时,或者当公司管理层对机构投资者有所隐瞒时,那么机构投资者也将采取“用手”或“用脚”投票的方式。“用手投票”主要是对公司重大事项以及对公司管理层的任免进行否决,而“用脚投票”是通过二级市场抛售股票,从而“撤出公司”,“用脚投票”对公司造成的后果是公司股票下跌。同时由于机构投资者的操作是众多散户参考的一个对象,当机构投资者采取“抛售”策略时,将会引起更多的股民抛售,从而可能导致“羊群效应”发生,从而导致公司的股价下跌。股价的下跌将对影响公众对目标公司形成不好的映像,影响目标公司下次融资。从“用手投票”和“用脚投票”两种操作方式来看,机构投资者从直接和间接两方面对公司的治理结构造成影响。从机构投资者与管理层的关系来看,机构投资者参与公司治理的过程实际上是一个相机抉择的博弈过程。

假设机构投资者参与上市公司的前提下,机构投资者选择与管理层“战略联盟”,还是选择对管理层进行“制裁”呢?我们采用一次静态博弈模型,假设机构投资者的选择策略为(合谋,不合谋),管理层可选择的策略为(合谋,不合谋),设定博弈模型如下:

在当ca,b>a时,此时,机构投资者与管理层之间的利益战略联盟被破坏。最后的博弈均衡是(c,c)。当ca博弈的均衡是(b,a),(a,b),此时不合谋的收益比合谋的收益要大,那么两者都存在不合谋的动机,那么该均衡的选择也是不成立的。那么当c>a,b

三、结论及建议

从以上的研究来看,机构投资者参与公司治理角色是公司状况的函数,机构投资者参与公司治理行为决策又是公司治理行为的角色的函数。

同时由于“关系投资”作为一种柔性的投资方式更多的被机构投资者接受。但是与此同时也将造成机构投资者与中小股东之间的利益侵占问题。我们认为目前对机构投资者的研究比较多,但是对由于机构投资者相对于中小股东而言可以获得更多的信息,那么机构投资者利用这些信息对中小股东进行利益侵占的问题还很少有人研究。这将会成为机构投资者研究的一个重要领域。

从上文的研究我们发现,机构投资者在参与公司治理过程中有能力有动力去实现治理角色的作用。但是自从大小非解禁以来,流通股数量增大,机构投资者持股比例下降很大,这在一定程度上会影响到机构投资者参与公司治理的能力。这将会导致机构投资者参与公司治理动机的下降。因此笔者认为,大量发展我国机构投资者有利于我国证券市场的良性发展。

摘要：本文通过对机构投资者参与公司治理的角色的分析,发现机构投资者参与公司治理的过程是一个相机抉择的过程。随着市场和目标公司状态的变化,机构投资者参与公司治理的角色也将随之改变,从而其所采用的参与方法也将发生改变。

关键词：机构投资者,公司治理,相机抉择,纳什均衡

参考文献

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[2] 陈仲明.机构投资者积极主义兴起的原因[D].吉林大学,2005．

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[5] 申尊焕,郑渊晓.机构投资者对上市公司绩效影响的实证分析[J].生产力研究,2008,19．

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[7] 祈斌,黄明,陈卓思.机构投资者与股市波动性[J].金融研究2006,9．

论债权人参与公司治理 篇9

按照公司合约理论，债权人和股东一样，也是公司资本的所有者，即公司债权的资本所有者，因此也应享有参与公司治理活动的权利。但股东和债权人作为企业的共同出资人，由于具体的合约条款不同，债权人参与公司治理的内容、时机和方式与股东事实上是不平等的，存在明显的差异。股东只需为其出资额承担有限责任，而且还享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者的权利，而债权人只被赋予收取固定利息的权利，没有任何决策参与权。

二、债权人参与公司治理的原因

(一) 债权人为公司最大的风险承担者

作为公司的最大的风险承担者，债权人可以要求公司对自己的投资负责。债权人承担的公司风险，甚至与股东相比有过而无不及。因此其可以通过债权要求公司对其负责。

（二）公司负责对象多样化

公司是一个社会细胞，它涉及方方面面的利益，而随着公司社会责任理论的逐渐被接受，公司懂得负责对象已开始多样化，公司也担起了向社会负责的重任。

（三）我国现有的公司治理机制存在严重不足

1、公司资本结构不合理, 负债水平高。

我国企业的高负债率, 决定了我国必需重视债权人在公司治理结构中的地位问题。债权人为公司提供了大量的资源, 甚至远远超过了股东;债权人承担的公司风险, 与股东相比有过之而无不及。

2、公司治理结构存在不足之处。

就目前我国公司董事会的实际状况看，董事会实际上很大程度地掌握在内部人手中。董事会由大股东掌握或由内部人控制，比较难以形成独立的董事会来保证健全的经营、决策机制。其次，监事会的监督功能也非常有限。我国的公司制企业采用的是单层董事会制度，与董事会平行的公司监事会仅有部分监督权，而无控制权和战略决策权，无权任免董事会或高级经理人员，无权参与和否决董事会与经理层的决策。再次，内部人控制问题严重。企业经理人员或员工在事实上或者依法掌握了企业的控制权，并使他们的利益在公司的决策中得到比较充分的体现。

3、

缺乏危机公司的破产预防机制。

三、我国公司债权人参与公司治理的目标模式

一是高资产负债率公司(资产负债率在60%以上的公司)应建立股权与债权的共同治理的模式。这一类公司属于高负债型，公司经营的风险对债权人的总体影响甚至超过对股东的总体影响。

二是资产负债率适中的企业，采用相机治理机制。资产负债率在50%左右，说明企业的股权与债权大致参半，企业经营对股东与债权人的风险是大致相同的。

四、我国债权人参与公司治理的制度构建

（一）完善相关法律，保护债权人合法权益

完善相关法律制度，为当务之急，应尽快制定独立的《债权人权益保护法》, 尽管目前相关法律中有关于债权人权益保护的条款, 但相对较为零散。我们可以将这些条款收集起来加以整合、补充, 制定一部专门的针对债权人权益保护的法律, 以强调其重要性、权威性。

（二）完善我国公司治理结构

独立董事制度的建立对于完善我国公司治理结构有着极其重要的意义。目前相关法规对董事会中独立董事的席位做了明确的规定。比照独立董事制度的做法, 《债权人权益保护法》也可就董事会中债权人的席位作出规定。

（三）债务融资契约设计

制订激励相容的契约条款、明确双方的权益与义务将直接关系到债权人权益保护的效果。基于债权人保护的契约安排主要应包括以下四方面内容: (1) 对债务风险的准确衡量。 (2) 限制性条款的设计。 (3) 违约条款的设计。 (4) 债务契约效力的法律保障条款。通过债权人对债务人实施合理的激励约束, 以使债务人按时履行其还款义务, 并根据债权价值的变动情况采取最优的措施来使债权人获得尽可能多的补偿。

（四）建立债权人参与制度

现行公司立法对债权人的保护一般属于事后保护, 具有滞后性。要改善这种局面, 就有必要从债权发生时由债权人会议在不影响公司正常经营的情况下, 行使对公司日常业务的监督权。其权力主要有: (1) 同公司共同讨论与公司债权人利益相关的重大事项。 (2) 有权查阅公司账目, 并可在履行一定程序后行使对公司有关管理各方面的表决权。

参考文献

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[2]、[美]玛格丽特.M.布莱尔:《所有权与控制——面向二十一世纪的公司治理探索》, 张荣刚译, 中国社会科学出版社1999年版。

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[6]、吴冬梅:《公司治理结构运行与模式》, 北京:经济管理出版社, 2001年版。

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[10]、张忠野:《公司治理的法理学研究》, 北京大学出版社2006年版。

公司的职工参与治理 篇10

机构投资者不同于公司大股东,也不同于中小股东,是介于大股东与中小股东之间的特殊持股群体。中小股东的目标是追求个人利益最大化,当公司经营状况不善或对控股股东侵占行为极其不满时,中小股东由于持有股份较小,难有发挥表决权和话语权的可能,大多数选择“用脚投票”的方式维护个人权益;而机构投资者作为公司股东,其目的是追求公司整体利益最大化以获取投资回报,凭借高比例持股参与公司经营管理,即使对大股东侵占行为产生不满时,也不会轻易采取“用脚投票”的方式表达抗议,因为一旦选择“用脚投票”,将会使上市公司股票价格下跌,导致自身遭受严重的投资损失,因此,在拥有一定的股权后,机构投资者会倾向于长期投资,高度关注公司的治理状况。机构投资者的出现改变了公司的股权结构,既具有其他小股东所没有的规模优势,又对公司大股东的内部控制形成制衡,成为内部控股股东、管理层、中小股东之外的外部持股群体。

国内外大多数学者均认为,作为专业投资主体的机构投资者,具有庞大的资金体系,持有公司部分股权,凭借所具备的专业能力、资源优势及长期投资理念对优化上市公司治理结构、改善公司经营现状、促进公司治理效率的提升具有重要作用。Wahal&Mc Connell(2000)认为机构投资者介入到公司治理之中,可以减少管理层为了达到盈余目标而进行的盈余管理,对其形成有效监督,提高公司的治理水平;Hartzell&Starks(2003)同样认为,机构投资者具有资金、管理和信息优势,通过向外部市场传递信息加强企业对外的信息披露程度,降低大股东的利益侵占和管理层的“搭便车行为”。Hadanietal(2011)、李维安等(2008)、伊志宏等(2011)、李惠等(2011)则从实证的角度验证了上述观点,研究了机构投资者对盈余管理、财务管理和对外信息公布的作用,结果表明机构投资者促进了企业经营管理效率的提升。虽然国内外学者深刻研究了机构投资者的治理效用,但至今关于剖析其参与治理的影响因素的文章较少,因此本文先从理论上研究机构投资者发挥治理效用的作用途径,再从博弈的角度分析其发挥治理效用的条件,对有效发挥机构投资者的治理效用提出相关建议。

二、机构投资者实施治理效用的机理分析

(一)机构投资者实施治理效用的途径

第一种途径是内部途径。指机构投资者通过“用手投票”从内部改变上市公司的股权结构,进而改变公司的内部权力分配,实现对“内部人”的监督和约束。机构投资者作为公司股东,可以通过参加股东大会、临时会议等方式干预公司控股股东控制的利益输送决策。当公司大股东握有大量股权从而掌控整个公司时,虽然能够解决其他股东的“搭便车”问题,对管理层的自利行为形成有效监督和控制,使其与股东利益趋于一致,有效降低了管理层代理成本,但此时大股东对其他股东的各种利益剥夺就成了企业首要的代理难题。大股东凭借股权优势实现对管理层的完全掌控,在抑制大股东与管理层利益冲突的同时又产生对小股东利益剥夺的代理难题。此时,机构投资者作为外部股东的利益代表,能够监督大股东合规经营,保障其他股东的权益;而当公司股权相对分散的情况下,公司管理层凭借少数股权就可实现对公司的控制,此时的委托代理问题就表现为大股东对管理层的监督与管理,机构投资者多元化的投资策略使其不以谋取公司控制权为目的,可以集中股权实现对管理层的有效监督,实现公司的合规经营。

第二种途径是由外向内改变公司的治理效果,机构投资者凭借信息优势向外部资本市场传递公司内部信息,减少信息不对称,加大资本市场的效率和证券市场的稳定性;当机构投资者对公司经营极度不满时,可以通过媒体向社会公布需要改善公司治理的“黑名单”或者卖出公司股票,从而达到保护外部投资者及自身利益的目的。机构投资者通过“用脚投票”的方式引导上市公司并购重组,上市公司基于外部控制权市场的压力,必须改善公司的治理水平,提高信息披露程度。

(二)机构投资者发挥治理效用的优点

机构投资者治理效用的发挥对改善公司经营状况具有重要意义,这得益于机构投资者本身所具备的优点:

第一,机构投资者可以改变企业股权结构,形成内部制衡机制。为了保护投资人权益,各国法律一般会对机构投资者的持股比例做出限制,再加上机构投资者出于“谨慎性”原则,也不会对单一上市公司持有大量股权,多元化的投资组合也不会对上市公司控制权形成威胁,但与其他中小投资者相比,他们的持股比例又不失一定的股权集中度。如果上市公司存在规模较大的机构投资者,就可以与控股股东形成权力制衡,对管理层经营行为形成监督,从而实现公司治理结构的优化。

第二,完善外部治理机制并推动其发挥作用。机构投资者成为连接上市公司和外部竞争市场的桥梁,将公司内部信息传递到外部资本市场,推动外部治理机制作用的发挥,特别是控制权市场。外部治理机制是通过外部市场的竞争对公司“内部人”形成压力,迫使他们与外部股东利益保持一致,削弱其“机会主义”,提高公司信息披露真实性。虽然机构投资者不以争夺公司控制权为目的,却能推动公司控制权争夺的发生,机构投资者通过抛售大量股票引起股票价格大幅度降低,使公司成为潜在的并购对象,引发大股东与管理层控制权的重新配置。同时,机构投资者强大的信息功能还可提高资本市场的流动性和信息效率,削弱公司“内部人”与外部股东的信息不对称。

第三,克服法律制度缺失所造来的困难。法律制度的完善能够在很大程度上维护中小股东权益,降低代理问题的发生及可能带来的严重后果。但我国资本市场发展较晚,在结构、功能等多方面还不够完善,对中小股东权益保护的相关法律制度还很不健全,从而使大股东高比例持股监管管理层成为一种普遍现象,但容易引发大股东为了自身利益侵占中小股东和公司利益的“壕沟效应”,此时,机构投资者的存在可以在法律缺失的情况下对大股东、管理层形成有监督,在一定程度上克制他们对公司的利益输送。

三、机构投资者发挥治理效用的博弈行为分析

机构投资者的治理行为实际上是外部大股东对公司“内部人”的一种监管,但是否参与治理,要受多方面条件的制约,如制度环境、持股比例、持股稳定性、成本收益等,因此,机构投资者通过对各方面的权衡,如在成本与收益、风险与机会等的比较后做出策略行为选择,即参与治理或不参与治理。

(一)博弈模型的建立

(1)参与人:假设博弈模型中包含管理层和机构投资者两类参与人,记为G和J,均是理性人。

(2)参与人策略:机构投资者可采取的行动AJ={参与治理,不参与治理};公司管理层可采取的行动AG={合规经营,违规经营}。

(3)支付函数:为研究方便,提出以下假设:公司在不同时期的价值为V1、V2、V3,且0<V1<V2<V3;机构投资者的持股比例为a(0<a<1),在公司管理层合规经营时所产生的监督成本为C1;在公司管理层违规经营、并受到管理层的打击报复时所产生的监督成本为C2,且C1<C2;公司管理层在不同时期所获得的总收益为y1、y2、y3,且y1<y2<y3。

当机构投资者参与治理且管理层合规经营时,在双方的共同治理下,企业达到最大价值V3,则机构投资者的净收益为a V3-C1,企业管理层获得总收益y2;当管理层违规经营时,机构投资者发现这些违规行为将其开除,将会造成企业内部人事动荡,影响企业经营状况,使企业价值损失到最低值V1,则此时机构投资者的净收益变成a V1-C2,公司管理层不仅得不到额外收益,还要支付巨大的惩罚成本,获得最低收益y1。

当机构投资者不参与治理时,则没有监督成本。若企业管理层合规经营,企业达到最大价值V3,机构投资者的净收益为a V3,管理层获得总收益y2;若公司管理层违规经营,由于企业无人监督,公司管理层可以获得最大收益y3,则公司价值为V2,机构投资者的净收益为a V2。

(二)机构投资者参与治理的博弈行为分析

(1)短期持股的机构投资者的博弈行为。一般说来,短期持股的机构投资者过分追求流动性以获得投机收益,对企业治理漠不关心,且在短期内监督成本远远大于所获得收益,为追求利益最大化将选择不参与治理。

当机构投资者选择较短时间持股时,其与企业管理层的博弈就可视为静态博弈。得益矩阵如图2所示,此时静态博弈有唯一纳什均衡(不参与公司治理,违规经营),机构投资者不参与治理时的收益a V2或者a V3均大于相对应的参与公司治理时的收益a V1-C2或a V3-C1,因此短期机构投资者的最优策略是不参与治理。

(2)长期持股的机构投资者的博弈行为。长期持股的机构投资者可以看成拥有无限生命的主体,此时的博弈就变成无限重复博弈行为。假设图2的博弈无限重复下去,博弈双方的贴现系数为δ(0≤δ≤1),且每一博弈方在该无限重复博弈的“总支付”为各阶段博弈中支付的现值。

长期持股的投资者是采取参与治理策略还是“搭便车”策略,取决于不参与时的总收益现值与参与时的净收益现值的大小比较。若机构投资者不参与治理,企业管理层面对巨大的利益诱惑(y3>y2),会采取违规经营策略,那么机构投资者每阶段得到的收益均是a V2,在全部阶段得到的收益现值为:

若机构投资者采取治理策略,企业管理层根据对方的策略来调整自己的策略,由于违规经营获得的总收益y1要小于合规经营获得的总收益y2,因此企业管理层会选择合规经营以获得较大收益。一般的,由于信息不对称性,公司管理层在第一阶段博弈中难以识别机构投资者的策略,可能会进行违规经营,机构投资者察觉到企业违规行为,会解除管理层的职务,引进新的管理人才,新的管理层察觉到机构投资者的监督行为后,在以后阶段的博弈中采取合规经营,而机构投资者为追求长期投资回报继续发挥治理效用,则在整个博弈阶段获得的净收益现值为:

要想使机构投资者采取治理策略,则必须满足(2)>(1),即:

其中δ为贴现系数,指机构投资者对未来收益的忍耐程度,δ越小,表明其对未来收益越没有耐心。由(3)式可以看出,机构投资者的耐心程度δ对是否会参与治理具有重要的意义,当δ大于临界值时,机构投资者会选择参与治理,而其持股比例a、企业在不同状态下的价值V以及发挥治理效用时的监督成本C1和C2决定了参与企业治理时的临界值。为了计算方便,对公式(3)取等号处理,即:

机构投资者的持股比例a与其参与治理

对a求偏导,即机构投资者参与治理的临界值与其持股比例负相关,也就是说持股比例越大,参与治理的临界值越小,则机构投资者发挥治理效用的动机和可能性越大,证实了机构投资者持股比例越高,越会关心企业的经营及治理状况的理论假说。

公司价值V与机构投资者参与治理

令△V=V3-V1,即机构投资者参与治理后的价值增值量,对△V求偏导:

即机构投资者参与治理的临界值与其参与治理后的价值增值量负相关,也就是说机构投资者参与治理后的企业价值增值量越大,其参与治理的临界值越小,那么发挥治理效用的动机和可能性就越大,反之亦然。

机构投资者监督成本C与其参与治理

由②中可知:

,对C2求偏导,则,即机构投资者参与治理的临界值与参与治理所付出的成本正相关,也就是说机构投资者参与治理的成本越小,临界值也越小,那么发挥治理效用的动机和可能性就越大,反之亦然。

机构投资者持股时间与其参与治理

长期机构投资者参与治理的博弈是在其长期持股的假设条件下进行的,他们更加关注企业的经营状况,持股时间越长,其参与治理的动机越大,而短期机构投资者的最佳策略选择是不参与治理,因此,机构投资者治理效用的发挥与其持股时间正相关。

四、推进机构投资者发挥治理效用的相关建议

(一)增加持股比例

我国上市公司中普遍存在着股权结构不合理的问题,股权高度集中,投资主体以个人投资者为主,投资机构者数量较少,二者之间差距较大。机构投资者作为外部股东的利益代表,不仅能够对大股东形成权力制衡,降低代理成本,还能对管理层的经营活动进行监督,在一定程度上抑制盈余管理。虽然股份分置改革为机构投资者持股比例的提高奠定了一定的基础,但想真正增加这一比例,还要从更新大股东经营理念入手,鼓励大股东主动让权,让渡部分股权给机构投资者,增强他们的责任感,从而促进其治理效用的发挥。

(二)完善资本市场,促进机构投资者的均衡发展

经过几十年的快速发展,我国资本市场使大量几人持股的小公司变成了大众持股的大公司,为机构投资者治理效用的发挥提供自由的平台,但我国资本市场还有很多地方不够完善,机构投资者的发展还很不均衡。证券基金的规模较大,而养老基金、保险资金等具有社会保障性质的机构投资者还比较弱小,难以满足投资的机构化需要,需要进一步培育。由于政府及行政机构的介入,行政化色彩较浓,造成我国资本市场约束机制弱化、竞争机制失效和激励机制不健全等问题。面对这些问题,国家需要进一步完善相关的法律法规,切实保护机构投资者的合法权益,扶持养老基金、保险资金等机构投资者的发展,加强政府的监管水平,严惩市场操纵、内幕交易等扰乱资本市场秩序的行为。

(三)在一定程度上限制机构投资者的持股流动性

我国机构投资者的主要特点是投资行为的短期化,过分追求流动性以获得投机收益,当对企业经营活动产生不满时,倾向于“用脚投票”的方式卖出所持股票,严重影响资本市场的稳健发展。机构投资者投资行为的短期化受多方面的影响,如持股比例、对公司价值的衡量偏差,养老基金、保险基金等规模较小以及规模较大的证券基金易受短期收益压力等方面的影响而采取“羊群行为”等。因此,在一定程度上限制机构投资者的持股流动性,能够加强自身的稳定性,使机构投资者在流动性与长期收益之间做出理性选择,而不是一贯的追求投机收益。

参考文献

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