金融市场价格发现功能

金融市场价格发现功能（通用7篇）

篇1：金融市场价格发现功能

【摘要】为判断中国塑料期货市场的价格发现功能，选用大商所上市的LLDPE和PVC品种为研究对象，在VAR模型下利用Johansen方法研究合约期货、现货价格之间的协整关系进行检验。结果显示，LLDPE和PVC分别在在距最后交易日两月和一月内，期货价格和未来现货价格具有一个协整关系同时也满足系数向量约束，表明该期货市场能发挥价格发现功能的。然而由LR值知，价格发现功能尚未充分发挥，其进一步发挥，需要政府和市场参与者的共同努力。

【关键词】塑料期货；价格发现；Johansen协整检验；LR

一、引言

中国期货市场经过几十年的发展，已逐渐成为中国金融市场中重要的组成部分。期货市场在现代经济中的举足轻重的地位，基于其具有现货市场不可替代的两打基本经济功能，即价格发现和风险转移。其中，价格发现功能表明，从理论上，期货市场具有发现现货价格及变动趋势的功能，从而能指导市场参与者的生产，经营或投资。

20xx年7月和20xx年5月，大连商品交易所分别先后推出LLDPE和PVC这两个塑料期货合约，标志着中国塑料市场体系在余姚塑料现货等市场建设的基础上迈出了新的步伐。随着塑料期货逐步走向成熟，在完善国内塑料市场体系，帮助企业套期保值，期货价格成为行业的重要参考等方面发挥了重要作用。得益于中国塑料的高速发展，中国塑料期货市场后发居上已跃居全球第一。

在中国塑料期货市场发展的过程中，塑料期货市场的价格发现功能发挥得如何是理论界和实践界关注的重大问题。本文主要对塑料期货的两个品种LLDPE和PVC期货价格和未来现货价格在VAR模型上对塑料期货的价格发现功能进行实证检验。

二、价格发现基本原理及模型

发现功能并非期货市场所特有的，但在价格发现上期货市场有其特有的优势，故人们普遍认为价格发现是期货市场的基本功能。

期货市场价格发现功的本质取决于新的信息是首先反映到现货价格的变化上还是期货价格的变化上。与价格发现程度密切相关的主要是市场竞争程度、信息完全程度以及交易者的理性程度[1]。一般来说，在公开竞价机制下，期货市场参与者越多，竞争程度越高，则市场上的信息相对越多，完全程度越高，从而期货市场的价格发现功能越能有效发挥。

Hodrick和Hansen（1980）提出基于回归的简单市场效率假说，对于的期货市场的效率是指期货价格反映市场上已有的信息，并且是对未来现货价格的无偏估计[2]，这与本文的的期货价格发现功能表现是一致的。据此，在实际检验中使用下式：1 0 1 t tS=+F+tb b e+（1）式中，Ft为到期日是t+1的期货合约在t时的期货价格，St+1为t+1时的现货价格，β0，β1是系数项，εt为随机干扰项。

根据上式，价格发现的检验的关键是：首先Ft和St+1必须具有长期均衡关系，即协整关系，进一步地，（β0，β1）应接近（0，1），可以根据接近的程度判别价格发现功能。

在后来的完善过程中，Shen（1990）等认为，利用传统的方法检验无偏性是有效的前提是价格序列满足平稳性[3]。由于众多研究表明期货价格序列和现货价格序列非平稳，直接采用OLS方法会产生伪回归。为解决非平稳在价格序列中存在的问题，Engle（1987）提出了协整这个概念，然而，缺乏对参数的严格推断是该法的不足之处，并且对参数的推断正是期货价格无偏性检验的核心[4]。不同于Engle提出的方法，Johansen以极大似然方法推导出一个有效的统计推断工具来进行协整检验以及参数检验。因此，目前理论认为，Johansen方法比较适合用于来检验期货市场的价格发现功能及其市场效率[5]。

进一步地，早期的无偏性检验认为β0应等于0，然而Ying-Foon-Chow（1988）对该假说提出质疑，认为期货价格则并非未来现货价格的预期值，因为市场参与者若为理性预期者，两者之差合约为观察到的风险价值，同时期货的交易费用并非少到可以忽略。在风险溢价框架下，张小艳（2005）认为，α不必等于0，因为可能风险溢价的期望值可能不为零，也可能是因为逐日盯市费用非零。检验的关键是（1）中期货价格系数β1在统计上与1无异，从而风险溢价将是平稳，这样εt必渐进独立于Ft和St+1的持久创新[6]。

Johansen检验前首先应用ADF法对两变量进行平稳性检验，确定同阶单整后进行协整检验。Johansen协整检验是以VAR模型为基础的检验回归系数的方法，如（2）所示。VAR模型的确定包括最优滞后期及协整方程五种形式的选择，它们将直接影响检验结果。我们考虑VAR（p）模型。

t t 11Y HXpi t i t tiY Y e=?=+∑Γ+Π+（2）其中Xt是确定的d维外生向量，代表常数项和线性趋势项等确定性项；Yt是待检协整性的k×1阶向量；Γi和Π作为k×k阶系数矩阵。（2）式中，ΠYt-1若为I（0）向量，即Y1，t-1……Yk，t-1之间具有协整关系，就能保证ΔYt是平稳过程。系数矩阵Π秩等于协整向量的个数，因此对Yt的协整检验变成了对系数矩阵Π秩r的分析问题，这是Johansen协整检验的基本原理。同时，系数矩阵∏的秩等于它的非零特征根λ的个数，因此进一步通过对非零特征根λ个数检验来检验协整关系和协整向量的秩。

实际检验中，设0

Johansen采用特征根轨迹统计量和最大特征值统计量来检验至多有r个协整协整向量的原假设，r=0，1，……，k-1。

i

+1ln 1-)ntracei rl Tl∧==?∑（（10）max 1ln(1)rl Tl∧+=??（11）协整是市场有效的必要条件，因此需在此基础上进一步对协整回归方程参数约束即对协整向量β’=（1，-1）约束在统计水平是否实现进行检验。选择标准似然比检验，该统计量如下所示，为私募股权基金，改变单一融资渠道。首先，吉林省相关部门应积极引进高级私募股权管理人才，建立科学的激励与约束机制，使高级私募股权管理人的报酬与业绩相挂钩，完善私募股权管理人制度，使其行为更加规范。其次，政府在政策上为其创造良好的建立环境，如建立有经验的财务顾问公司等为企业提供全方位、专业化的帮助。第三，确定吉林省私募股权融资的对象和规模，准确定位需要融资的科技型中小企业，派遣专业人员进行私募融资操作。最后，完善私募股权融资的退出策略，主要包括公开发行上市、售出或并购、股票回购等，重点完善投资回报最高的上市退出方式和私募转售制度等。

篇2：金融市场价格发现功能

摘要：利用沪深300指数和股指期货主力合约的日内高频数据，创新性地采用递归协整和公共因子模型方法对股指期货价格发现功能的动态变化进行了深入研究，发现在股指期货运行之初，股指期货市场与现货市场并不具有稳定的协整关系，股指期货不具有价格发现功能。随着市场的不断完善，期现货市场之间开始存在稳定的协整关系，股指期货开始具有价格发现功能，但价格发现功能表现并不理想。在价格发现过程中，起主要作用的是现货市场，而并非期货市场。

关键词：管理会计论文,高频数据,股指期货,价格发现,递归协整,公共因子模型

一、引言

所谓的价格发现功能，是指相对于现货市场价格，期货市场价格能够对于新信息能做出更快的反应，即期货价格对于同期现货价格具有引领作用。价格发现是期货市场的基本功能之一，是期货市场套期保值功能发挥的前提。金融学理论表明，由于股指期货交易具有成本低、杠杆倍数高、执行指令速度快等优点，交易活跃，因此相对于现货市场，股指期货市场能更快地对市场信息做出反应，期货价格的变化会领先于现货价格的变化，具有价格发现功能。

关于这一方面的实证研究，在实证方法上主要有以下三种思路：

第一种思路是在协整分析的基础上，采用误差修正模型等方法。其中，协整分析主要是考察期现货市场价格之间是否具有长期稳定的均衡关系，而误差修正模型主要是刻画期货价格与现货价格对短期价格偏离的反应。这种思路主要是对价格(收益)的一阶矩进行研究。

Ghosh(1993)[1]采用协整分析和误差修正模型对S&P500指数期货价格和现货价格之间的关系进行了研究，研究发现它们之间具有长期稳定的协整关系，且在短期关系中，期货市场价格对于现货市场价格具有较强的影响力。Booth等[2]采用了同样的方法研究了德国DAX指数期货和期权的价格发现过程，研究结果表明DAX指数期货的价格发现功能优于期权。任燕燕和李学()[3]采用向量自回归模型和误差修正模型，对股指期货的价格发现功能进行了研究，研究结果表明，股指期货市场价格领先于现货市场价格。张宗成和刘少华()[4]采用Granger因果检验、协整检验及误差修正模型对上市以来沪深300股指期货与现货之间的关系进行了研究，发现无论长期还是短期，期货市场对于现货市场的影响都比较大。

第二种思路是对价格(收益)的二阶矩进行研究，即通过考察两市场之间的波动溢出效应，来揭示其各自在价格发现中的地位。Hamao(1990)[5]最早提出了“波动溢出效应”模型，通过该模型可以考察价格波动和信息传播之间的关系。通常采用GARCH类模型进行这方面的实证研究。

Bhar()[6]采用二元EGARCH模型对澳大利亚期现货市场之间的动态关系进行了实证研究。Zhong等()[7]采用修正的 EGARCH模型对墨西哥期现货市场之间的动态关系进行了研究，发现股指期货市场对于现货市场存在波动溢出效应。邢精平等()[8]采用多元T- GARCH模型研究了我国股指期货上市以来期现货市场之间的波动溢出效应，研究结果表明两市之间存在显著的双向波动溢出，但期货市场的波动溢出效应强于现货市场的波动溢出效应。刘晓彬等()[9]基于沪深300股指期货仿真交易数据，采用BEKK-MGARCH模型对期现货市场之间的波动溢出效应进行了研究，结果表明两市场之间存在相互溢出效应，且在产生持久的影响。

第三种思路是在稳定协整关系的基础上，精确量化期现货市场在价格发现过程中的贡献度。方法是公共因子模型，主要是Hasbrouck(1995)[10]提出的信息份额模型(Information Share，简写为IS)和Gonzalo与Granger(1995)[11]提出的长短期模型(Permanent Transitory，简写为PT)。

Hasbrouck()[12]采用IS模型研究了美国证券市场的价格发现过程，发现相对于标准普尔500指数和纳斯达克100指数而言，小额的期货市场在价格发现过程中的贡献度更大。肖辉等(2006)[13]使用脉冲响应与一般因子分解模型对国际五种主要的股指期货市场的价格发现功能进行了研究，发现期货市场在价格发现过程中处于主导地位。熊熊等(2010)[14]采用PT模型分析了沪深 300股指期货IF1005合约生命周期内的价格发现过程，平均来看，股指期货在价格发现过程中起主导作用。许自坚(2012)[15]通过IS和PT模型分析股指期货与现货指数各自在价格发现中的贡献度，结果表明股指期货在价格发现过程中占据主导地位。

从以上综述可以看出，上述研究方法只能考察一段时期内股指期货市场价格发现功能的静态表现，不能考察价格发现功能的动态变化。而对于股指期货市场而言，尤其是新兴股指期货市场，考察其价格发现功能的动态变化，对于加深我们对股指期货市场的认识，发现股指期货推出初期的运作规律，促进市场的不断完善和发展都具有十分重要的意义。本文将创新性地采用Hansen和Johansen(1999)[16]所提出的递归协整的方法(recursive cointegration)考察沪深300股指期货价格发现功能的动态表现，这种方法可以考察两市场协整关系的稳定性以及相关调整系数的动态变化，从而有助于我们发现新兴期货市场需要多长的时间得以实现其价格发现功能。与此同时，本文还将利用公共因子模型，对股指期货的价格发现功能做更为精确的刻画。 二、研究方法与模型

(一)递归协整检验

假设yt=y1 ty2 t，其中y1 t为指数现货市场的自然对数价格，而y2 t为期货市场的自然对数价格。如果两个价格序列都是非平稳的时间序列，且为同阶单整，并具有协整关系，那么两者之间的关系可用以下误差修正模型表示：

?驻yt=?琢?茁′yt-1+■?祝i?驻yt-i+Bxt+?着t (t=1，…T)(1)

其中，xt是一个确定的d维的外生向量，代表趋势项、常数项等确定性项;矩阵∏=?琢?茁′的秩决定了协整向量的个数。

篇3：金融市场价格发现功能

关键词：黄金期货,价格,Granger因果关系

1 引言

2008年1月9日, 黄金期货合约正式在上海期货交易所交易, 期货市场的形成完善了我国黄金市场的结构, 有利于发挥黄金期货作为资源配置工具的功能, 有利于实现价格发现功能。2008年因美国次贷危机及全球金融海啸的影响, 世界经济运行进入了下行周期, 我国黄金期货市场也受此冲击。那么金融危机过后, 作为黄金现货市场补充的期货市场, 其市场有效性如何?进一步的来说, 期货市场是否具有价格发现的功能?本文采用实证方法针对上述问题进行深入的研究, 不仅可以揭示我国黄金期货市场是否具有价格发现功能, 还可以为市场参与者及监管部门提供有价值的信息, 这对于正确认识我国黄金期货市场具有重要意义。

2 文献回顾

关于期货市场, 我国学者进行了大量的研究, 得出了一些有意义的结论。尽管我国黄金期货上市时间不长, 但引起了大量学者的关注。崔艳艳 (2011) 通过方差比检验和游程检验发现我国黄金期货市场未达到弱式有效。在价格发现方面, 余亮和周小舟 (2009) 研究发现, 我国黄金价格市场尚未有效实现。主要是由黄金市场投资者不合理以及期货市场存在一定程度的分割造成的。

然而, 通过对上述文献的梳理, 笔者发现, 较少有文献分析在后金融危机时期我国黄金期货市场对价格的发现功能如何, 即金融危机过后, 我国黄金期货与现货市场的有效性。本文在已有相关文献的基础上, 在后金融危机时代这一特定的背景下, 应用误差修正模型、Granger因果关系检验来综合分析我国黄金期货市场与现货市场的价格发现功能, 以检验我国黄金期货市场的有效性。

3 实证分析

3.1 数据选取与处理

期货数据选取有代表性的上海黄金期货交易市场的主力连续合约的日收盘价数据, 现货市场数据选取上交所黄金现货AU9995合约的日收盘价数据, 时间跨度为2010年1月4日至2014年4月30日, 剔除节假日以及期货与现货不匹配的数据后共得到1 038个数据, 数据来源于Wind数据库。

为消除数据的异方差, 本文中将对数据进行对数处理, 并将对数化后的期货和现货数据分别记为f和s。

3.2 实证研究过程

3.2.1 ADF单位根检验

应用Eviews 6.0, 利用ADF检验来分别对黄金期货与现货价格以及其一阶差分后的数据的平稳性进行检验, 检验结果如下:不管置信水平如何, 黄金期货价格与黄金现货价格都拒绝单位根假设, 即序列均不平稳, 而黄金期货价格的一阶差分后与黄金现货价格的一阶差分后的序列均平稳。因此, 黄金期货价格和现货价格均是一阶平稳过程, 可以进一步使用协整检验。

3.2.2 协整检验

协整检验采用的是Johansen检验, 根据AIC和SC准则选择滞后阶数, 并应用Eviews进行检验得到如下结果:在5%的显著性水平上, 第一假设被拒绝, 从而可以看出我国黄金期货与现货价格存在协整关系。令ECM=resid, 并对残差进行单位根检验, 结果显示, 残差序列不存在单位根。

3.2.3 误差修正模型分析

误差修正模型如下;

误差修正模型是利用前期的误差项、交叉项和滞后项对当期价格进行解释。误差修正项前面的系数为-0.605 093, 说明误差修正项对黄金期货具有负向的调节作用, 即当系统偏离均衡状态时, 如果误差修正项为正, 则平均来说, 国内黄金现货价格下一期将下降, 反之, 则国内黄金现货价格上升。

3.2.4 Granger因果关系检验

格兰杰因果关系检验结果是:在5%的显著性水平下, 我国黄金现货市场是期货市场的Granger原因。表明在后金融危机时代, 我国黄金现货市场对期货市场呈现出单向引导作用, 这充分表明, 受金融危机的影响, 我国期货市场还没有完全形成影响和引导作用, 即没有充分发挥期货市场的价格引导功能, 意味着要大力加强黄金期货市场建设, 提高黄金期货市场的价格发现功能。

4 结论

受金融危机的影响, 我国黄金现货市场对黄金期货市场呈现出单向的引导作用, 而并非期货市场对现货市场的影响, 所以就目前来说, 我国黄金市场还没有形成一个有效的市场, 即黄金期货市场对现货市场的价格发现作用不够明显。因此, 我国应发挥期货市场作为现货市场补充的作用, 优化期货市场的结构, 充分利用期货市场价格发现和规避风险的作用, 正确引导黄金现货市场的发展。

参考文献

[1]崔艳艳.我国黄金期货市场有效性研究[D].大连:东北财经大学, 2011.

[2]祝合良, 许贵阳.中国黄金期货市场的价格发现功能实证研究[J].首都经济贸易大学学报, 2010 (5) .

[3]刘飞, 吴卫锋, 王开科.我国黄金期货市场定价效率与价格发现功能测算——基于5分钟高频数据的实证研究[J].国际金融研究, 2013 (4) .

[4]谢家敏.中美黄金期货市场有效性实证研究[J].上海商学院学报, 2009 (5) .

篇4：金融市场价格发现功能

【关键词】　白糖期货 价格发现

引言

白糖期货自　2006　年1月6日在郑州商品交易所上市以来，发展迅速，已成为我国期货市场上的活跃品种，影响逐渐增大。价格发现是期货市场的基本功能之一。所谓期货市场价格发现功能是指在期货市场上通过公开、公正、高效、竞争的期货交易运行机制形成具有预期性、连续性和权威性价格的过程。但是，我国白糖期货市场的运行效率如何？是否发挥了其应有的价格发现功能？探索我国白糖期货市场价格发现功能的发挥状况并提出相关对策建议，对未来我国白糖期货市场的发展大有裨益。

1.白糖期货市场的运行情况

白糖期货上市以来，交易持续活跃，市场规模迅速扩大。白糖期货2006年成交5868万手（每手10吨，双边计算，下同），日均交易24.3万手，日均持仓　11.2万手。2009年，白糖期货成交29，207万手，日均交易突破100万手，年末持仓突破130万手。2010年，白糖期货成交量61，060万手，同比增长109%，年末持仓58万手。

截至2010年底，郑州商品交易所共33家白糖期货交割仓库，分布在广西、广东、云南、上海等全国　15个省、自治区和直辖市。白糖期货上市四年来的平均交割率（交割量　/交易量）为0.03%，最高交割率为0.04%，最低交割率为0.01%（2006年），最大交割量为763，140吨　。

白糖期货上市四年多以来，交易制度逐步完善，市场发育较快成长，整体运行理性稳定。各类涉糖企业利用期货市场套期保值，稳定了生产经营，保障了糖料种植安全，白糖期货市场也为现货企业探索更有效的贸易方式创造了条件。

2.郑商所白糖期货功能发挥情况与成效

我国郑州商品交易所白糖期貨的收盘价格与　白糖现货价格存在较高程度的相关关系。白糖期货价格对白糖现货价格具有引导能力，表现出了期货市场的价格发现功能，可以为我国制定产业发展政策提供参考和依据，同时为保障糖农和相关产业投资者获得稳定的收益提供必要的保障。

我国白糖期货价格与现货价格从长期看是均衡的，期货市场在价格发现功能中起决定性作用。在短期内存在期货价格对现货价格的引导关系，而长期来看，存在现货价格与期货价格的相互引导关系。在现货交易中，存在为了形成对其有利的交易价格而去操纵期货价格的风险。同时，由于白糖现货市场交易价格的变化在长期也会影响郑州期货交易市场的合约价格的变化，也就使得现货价格对期货价格具有引导作用，可以发挥抑制投机的作用。

虽然我国白糖期货市场基本上具有价格发现功能，但是在郑州市场白糖期货合约价格对该市场现货合约交易价格的长期预测能力上尚有一定欠缺。特别是持仓较大的主力合约和当期的现货合约不存在长期的相关关系。这也反映出我国白糖期货市场尚未成熟，还有待进一步发展。

3.政策建议

本文认为，郑州白糖期货市场的价格发现功能发挥效率并不理想，尚有待提高。为进一步完善白糖期货市场，笔者认为应该从以下几个方面着手：

3.1加大期货市场发展的政策支持

目前，政府对现货企业参与期货市场的管制较严，增加了现货企业参与套期保值的成本，从而在很大程度上抑制了现货企业参与套期保值的积极性。政府应结合实际，采取措施降低现货企业的成本。另外，采取积极有效的措施，促进糖农参与白糖期货交易，帮助他们利用期货市场化解风险，提高收益。

3.2发展期转现交割制度

期货转现货交易制度，指在期货交易所的中介作用下，持有同一交割月份合约的买卖双方的期货仓位，以较为灵活的方式变为现货的一种特殊交易方式。　与传统的交割方式相比，期转现不仅操作起来更灵活，更方便，而且可以节省双方的交易成本，因而深受广大投资者尤其是中小投资者的欢迎，成为期货交割方式中一个日益重要的组成部分。我国现存的期转现交割方式主要为标准仓单，标准仓单不利于非套期保值者、采用期转现交割制度的中小投资者以及从事非农产品经营者，　给他们造成了很大的障碍。因此应该加大期转现交割方式的推广力度。

3.3优化投资者结构

国外成熟期货市场发展历程表明，稳定市场的运行需要形式以机构投资者为主要参与者的商品期货市场交易主体。然而，机构投资者在我国期货市场交易主体中占比太低，小投资者占95%以上，对市场功能的实现和稳定运行产生了负面冲击。因此，本文建议相关部门采取措施，引导机构投资者投资我国商品期货市场。

3.4加快新品种上市步伐

根据国际经验，首先成功推出某种期货交易品种的交易所在这个品种上形成的规模经济能产生压倒性的流动性优势，这就是所谓的“第一推动者效应”。因此，我国应加快新期货品种上市步伐，提高我国期货市场的国际影响力和竞争力，　提升在国际上的定价权，减缓农产品等一系列商品价格波动对我国经济建设造成的影响。

参考文献：

[1]　周爱民，梅传伟，赵广山.关于我国推出白糖期货期权的探讨.　中国物价，2011年12期.

[2]　徐欣，王沈南，郑传芳.中美白糖期货市场价格发现功能的比较研究--基于2006-2008年的时间序列数据.　技术经济，2010年02期.

[3]　张红星.郑州白糖期货市场功能实证研究.　金融理论与实践，2010年10期.

[4]　丁永升.我国白糖期货市场价格发现功能的实证研究.　中国集体经济，　2010年31期.

作者简介：曾呈晨（1986-），男，江西抚州人，江西财经大学金融学院2010级金融学硕士研究生，研究方向：资本市场理论与政策。

篇5：金融市场价格发现功能

141090046 金融学胡景轩

金融市场的流动性大致可分为融资流动性（非系统性）和市场流动性（系统性），适度和充分的流动性意味着能以较低的成本投融资，能以低成本进行不同资产的转换，不同资产交易的市场体系的成熟和完善，金融、经济资源配置的高效率。同时，不足或过度的流动性也将放大风险隐患，甚至引发灾难性后果。

流动性功能为市场带来的最大积极意义，也是金融市场为整个经济体系带来的最大积极意义在于，通过某种形式的信用保证（国家、公司等给出），投资者们相信自己投入金融市场中的资金可以以一个合理的价格顺利变现，让投资所用资本可以较快转换成消费所用资本或是另一种形式的投资。只有具备了充分流动性的市场，才是投资者们信任且敢于进入的金融市场。以改革开放以来我国经济体系的发展演变为例，从1990到2010年，中国的货币供应量M2增长了46.5倍之多。暂且不论货币供应增长对通货膨胀的影响，在经济持续高速增长且信用体系尚不健全的时代，正是大量流通货币构成了经济增长的基石；另一方面，在1989-1991、1993-1996等经济出现过热乃至“泡沫”趋势的时候，适当收紧并受控的流动性也及时刹住了经济泡沫化的进程，确保了中国经济稳定持续增长。在全球市场复苏缓慢的今天，中国央行通过公开市场操作、降息降准等措施进一步释放流动性，无疑也是适度流动性在金融市场中发挥积极功效的一大明证。

谈及流动性功能带来的风险，大体可分为流动性短缺危机和流动性过剩危机，在此便以近几年来世界各地的经济、债务危机为例分析一二。希腊主权债务危机爆发之后国家主权信用等级急剧下降，大量资金外逃，大量银行出现挤兑浪潮。在此背景下，希腊各银行所需紧急流动性规模骤然上升，以致濒临破产边缘，最终在国际社会（主要为欧盟成员国）付出了数百亿欧元代价之后才得以缓解这场流动性危机。2008年爆发于美国的次贷危机其根源背景之一便是流动性过剩，为了追求利润的高速增长，商业银行出现了过度竞争、盲目放松信贷标准等行为，最终导致风险急剧放大而引发危机。仔细分析，流动性过剩下商业银行过度竞争导致信用风险急剧膨胀、信贷模式和投资模式愈发多元化（追求高风险高收益），整个市场的银行家们不惜代价寻找低利率情况下得以盈利的手段，而利率提高时这种手段顿时难以为继，无限放大了系统性风险。综上所述，我认为流动性危机的爆发主要分为两种，一种是在流动性过剩情况下骤然收紧（或并未收紧，只是难以持续注入流动性）导致的流动性短缺危机（市场恐慌，“现金为王”心理当道），如美国次贷危机、1929大萧条等；另一种限于能力无法详细论述，即由于恶性通货膨胀导致的无法控制的流动性过剩危机，如津巴布韦前些年的货币体系崩溃。

接下来简要分析融资流动性相关内容。合理的融资流动性对于一个公司的发展壮大有极为重要的意义，如近期我国军工产业通过一系列拆分整合形成了诸多新公司，中航旗下负责研制航空发动机的数个公司得以借助股票市场独立融资，获得丰富的资金支持，这对我国高性能航空发动机的研发有着极大的积极意义。另一方面，在缺乏业绩基础的情况下盲目扩大规模，极易导致资金链断裂，放大风险隐患，乃至导致流动性危机。爆发于数月前的泛亚有色金属交易所兑付危机带来了极大范围内的负面影响，其本质原因就是泛亚无力支付投资者的回报和委托费，只能以新投资者的钱补偿老投资者，最终引爆挤兑狂潮。我认为，泛亚事件是近期来最为典型的融资流动性危机之一。

以上是我对于金融市场流动性功能积极功效和可能带来的风险（负面影响）的总结。以下是我对于金融市场风险分担功能的一些认识。

金融市场上的风险是一种常态，是交易因事后的不确定性所导致的结果（风险损失或风险报酬），所以管理风险是风险承担者必须面对的问题。金融风险主要分为信用风险、市场风险、操作风险和流动性风险等，按承受主体不同又可分为系统性金融风险和非系统性金融风险。金融市场作为交易发生的场所，天生具备实现不同主体之间风险分担的功能。风险分担功能的积极功效主要体现在开放经济条件下，国内国外投资者可以自由投资，通过金融投资一个国家能够将某些收入风险转移到国际市场中，国内的稀缺资源可以从国际市场获得,国内的优势产业和资源可以走向国际市场,从而在国内和国外两个市场上优化配置资源,提高资源利用效率,获得更高的经济福利。在这方面，我国的改革开放可谓世界级的例证。从改革开放初期单一的投资手段到如今股市、债市、大宗商品、外汇、期货期权种类齐全，投资者们借助流动性的提升得以更方便地将资本配置在不同交易市场中，从而有效避免了非系统性金融风险。与此同时，中国央行获得了充沛的外汇，使之能在席卷全球的经济危机中运用大量外汇对冲操作，有效稳定了经济运行，防范了系统性金融风险的发生。

篇6：用鱼骨图发现金融业客户流失真相

在外资银行大举进入中国，人民币业务已经不再是门槛的今天，我国银行如何把握客户管理水平，提升客户满意度，以挽留广大客户尤其是优质客户，降低客户流失？

降低客户流失率是个非常庞大的系统工程。需要设计到人事、IT、产品、风险、市场、销售、柜台等银行业运营的各个层面。降低流失率首先需要知道的关键问题就是，客户为什么流失？是那些原因在导致客户流失？其中哪些是主要原因，哪些是次要原因？这些原因之间有没有交互作用？应该怎样改变这些因素来影响客户流失率？下面，就让我们看看有没有简单高效又低成本的分析手段和决策方法吧！

“让数据说话，用图表管理”的理念已经成为银行业管理的共识。其实，图表管理的好坏并不在于追求形式的新颖，色彩的艳丽，或是结构的复杂等等，而是在于掌握其实质和精髓，在实际的工作场合中加以灵活应用。传统的鱼骨图（Fishbone Chart）等虽然已有几十年的历史，但依然没有过时，只要应用得当，仍然会起到很好的效果。

鱼骨图，又称因果图、石川图，是说明问题与原因的关系，有机表达和分析因果关系的一种图表。从形式上讲，“鱼头”是需要解决的问题，“主鱼骨”是可能发生的原因的主要类别，“小鱼骨”以及“鱼刺”是各类更深层次的原因。通过整合这三个部分，就可以系统地展示“问题-原因”的分析思路。

鱼骨图看似简单，但是在实际应用中，有的肤浅呆板，有的流于形式，都没有充分地发挥出鱼骨图应有的功效。究其原因，一方面是由于项目中的工作人员没有做细致分析就匆匆作图所致，另一方面则是由于具体的操作人员觉得一笔一画的制作过于麻烦因而草草了事。本文将以一个银行业的持续改进案例为主线，以专业质量分析软件JMP为实现载体，循序渐进地介绍鱼骨图的应用方法，以避免类似的原因再次干扰我们用图表管理的进程。

一.常规鱼骨图（General Fishbone Chart）

一家银行的营业网点最近遇到的最大问题是“客户流失”，某业务主管从“产品”、“营业”、“服务人员”和“服务设施”四方面着手调查，在总结了现实状况之后，采用鱼骨图的形式做出了一个图形化报表，如图表一所示。这就是常规鱼骨图，也是我们平时最常见的一种鱼骨图。该业务主管对此很满意，认为已经用鱼骨图完全揭示出问题的关键所在，只差执行改进了。

二.定制的鱼骨图（Customized Fishbone Chart）

然而，事情并没有如想象中那么简单，在部门的例行会议上，不少同事对这个鱼骨图的分析结果提出了不同的意见。有的说除了“产品”、“营业”、“服务人员”和“服务设施”四大原因之外，还有第5类原因；有的说原因分析得还不够细致彻底，“室内气温高”等子原因还可以再挖掘下去；还有的说图形本身的排版不够美观，需要调整，等等。

这些建议都很好，因为运用鱼骨图时特别强调两点：一是开展脑力风暴，集思广益地把各种可能的原因都一一记录在图表上；二是分析的结果不能过于笼统，尽可能地找到可以直接采取对策的子原因。此外，如果能够美化鱼骨的结构，调整关键原因的字体大小和颜色等，就更是锦上添花了。

所有的这些改进都可以借助JMP软件轻松地实现，图表二就是定制后的鱼骨图。显然，它所代表的分析结果更加全面，实际操作性也更强了。

三.变型的鱼骨图（Transformed Fishbone Chart）

受“鱼骨图”名称的影响，很多人常常以为鱼骨图只能是与图表一和图表二类似的表现形式。其实，鱼骨图的实质是结构化地展示分析所得的因果关系，因此，我们同样可以用树形图和嵌套式图的模式来表现鱼骨图中的内容。图表三和图表四就是通过JMP软件转换得到的“新型”鱼骨图。从某种程度上说，它们更清晰地显示出诸多因素之间、因素与主题之间的逻辑关系和顺序关系等。当然，所有这些图形的核心思想是一致的，我们可以根据需要来决定选择哪一种形式。图三：树形鱼骨图

图四：嵌套型鱼骨图

篇7：金融市场价格发现功能

关键词：沪深300股指期货,沪深300指数,价格发现,VECM模型

一、问题的提出及相关文献综述

(一) 问题的提出

多层次的资本市场和丰富多样的金融产品是完善的资本市场的一个重要衡量指标。我国已经基本上建立起了多层次资本市场, 包括股票交易市场、债权与固定收益产品市场和金融期货市场, 而金融产品种类也日益增多。近几年, 我国借鉴国外的经验, 以国内某一主要股票指数为标的的各种衍生产品也不断出现, 包括各种形式的股指期货合约、股指期权合约和指数ETF基金等。基于对基础指数价格的预期, 衍生品的指数市场得以进行交易并迅速发展, 形成了所谓的多市场交易格局。

2010年4月16日, 我国沪深300股指期货的推出, 打破了我国资本市场发展20多年来一直只有单边性的市场, 不能消除系统风险的局面。

沪深300股指期货作为我国首个股指期货产品, 是我国新兴资本市场的一次重大创新, 具有里程碑的意义。以此为代表的衍生金融产品有利于完善和稳定我国证券市场;有利于完善资产价格形成机制, 引导资源优化配置。不过, 值得关注的是, 金融衍生产品能够对于资本市场产生如此影响的前提是价格发现功能的正常运行, 那么我国当前金融衍生产品的价格发现功能如何, 将是本文研究的重要问题。

(二) 国内关于股指期货价格发现功能的文献综述

价格发现是一种市场价格反映新信息从而产生变化的过程, 资产价格在接收到新信息时能通过市场机制迅速的调整到均衡价格。由于不同金融产品处于不同的市场具有不同的特性, 它们价格发现能力不同。

Garbade和Silber (1983) 建立了期货和现货在价格上的相互关系模型, 通过前一期基差对后一期期货及现货价格变动的影响来衡量期货与现货的价格发现功能的大小。

Booth (1999) 通过采用德国DAX指数的证券日内交易数据分析了股指现货、股指期货、股指期权三者之间的价格发现过程。研究发现, 期货价格引导现货价格, 而现货价格引导期权价格。

Nam等 (2006) 研究了韩国综合股价指数 (KOSPI) 200指数期货及其指数期权的每分钟价格, 并指出KOSPI 200指数期货和期权都具有价格发现的功能。

刘建和与杨林发 (2009) 通过对照新家坡新华富时A50股指期货和内地仿真交易的沪深300股指期货, 研究A股股指期货的价格发现能力。利用Granger因果检验和VECM模型, 发现新华富时A50股指期货和沪深300股指期货仿真交易均表现出现货价格领先于期货价格的现象, 但未表现出价格发现的能力。

刘向丽和张雨萌 (2012) 分别用因子份额模型和修正信息份额模型进行研究, 解释了我国股指期货具有很强的价格发现的功能。并且与我国沪深300股指仿真期货的相关实证结果比较, 股指期货的价格发现功能发生了转变, 价格发现功能较强。

方匡南和蔡振忠 (2012) 借助高频数据, 运用协整检验、VECM模型和脉冲响应函数研究了我国股指期货价格发现的功能。研究发现:股指期货与现货之间有长期的协整关系, 并且期货价格与现货价格之间存在相互引导的关系;现货和期货市场之间有相互引导关系, 现货市场在价格发现中的贡献度稍大于期货市场;随着涨跌势的增强, 现货对期货的影响会逐渐增强。

二、实证研究

(一) 数据的选取与处理

本部分的数据主要选取的是沪深300指数与沪深300股指期货。沪深300指数是由沪深两市联合推出的指数指标, 并能够作为投资业绩的评价标准, 为指数化投资和指数衍生产品创新提供基础条件。而沪深300股指期货恰恰是在沪深300指数的基础上, 以沪深300指数为标的资产而推出的金融衍生产品, 其价格的变化在一定程度上会受到指数的影响。

对于沪深300指数和沪深300股指期货数据, 我们选取自2010年4月19日到4月23日五个交易日1分钟的沪深300股指期货指数与沪深300指数的高频交易数据作为样本, 共1200个变量数据。其中, 需要特殊说明的是, 由于我国股票市场的中午休市的交易制度, 所以这里我们需要对于数据做出一定的假设。假设上午与下午的交易是连续的。尽管在中午休市期间股价或期货价格会受到政策等方面的影响, 但是由于时间较短, 所以我们忽略其时间间隔而将其视为连续数据具有一定的合理性和可行性。

(二) 数据的分析

股指期货样本数据为每分钟沪深300股指期货的二级市场收盘价格, 共1200个观测值。样本的标的指数为每分钟沪深300指数的市场收盘点位, 同样共1200个观测值。为了更为简洁地分析股指期货与股票指数的相互关系, 我们定义closeprice为沪深300指数的市场收盘点位, futurecloseprice为沪深300股指期货二级市场的收盘价格。通过对于变量数据的分析可以得到, futurecloseprice的均值为3246.431;同样地, closeprice的均值为3203.604, 两者的样本均值十分接近。

为了消除模型回归中的可能存在的异方差问题, 对各个样本观察值取为自然对数, 即定义log_futurecloseprice为沪深300股指期货的对数收盘价格, log_closeprice为沪深300指数的对数收盘点位。

(三) 单位根检验

在对时间序列进行分析之前, 单位根的检验是必不可少的。我们分别对log_closeprice和log_futurecloseprice进行ADF检验, 检验结果如表2-1所示。

ADF检验的结果显示p1等于0.0474;p2等于0.0187, p值说明在5%的显著性水平下, 数据可以拒绝原假设 (存在单位根) , 即在5%的显著性水平下变量是平稳的。

(四) VAR模型与格兰杰检验

由于变量是平稳的, 所以变量存在一个稳定的短期关系, 那么为了确定两者间的相互关系, 我们考虑使用向量自回归模型 (VAR模型) 以进一步明确其前后因果关系。首先, 我们需要确定VAR模型的最优滞后阶数, 具体结果如表2-2所示。

根据LR、FPE、AIC、HQIC确定最优滞后阶数, 结果显示最优滞后阶数为L=6阶, 而SBIC结果显示最优滞后阶数为5阶, 通过分析可知, 最优滞后阶数为L=6阶。在确定最优滞后阶数之后, 我们进行VAR模型的建立。分析VAR模型的实证结果, 我们可以得到, 指数价格的滞后1期、滞后2期、滞后6期以及股指期货的滞后1期在5%的显著性水平下对于指数价格的影响是显著的;而指数价格的滞后2期以及股指期货的滞后1期、滞后2期、滞后4期在5%的显著性水平下对于股指期货的影响是显著的, 而在10%的显著性水平下, 指数价格的滞后4期对于股指期货的影响同样显著。

综上所述, 我们可以确定沪深300指数和沪深300股指期货间相互影响, 其在当前水平及未来滞后时间内同样相互影响。那么指数和股指期货究竟谁先影响谁, 需要我们进一步进行分析, 即格兰杰检验。

(五) 格兰杰检验

通过格兰杰检验可以看出, 无论两者哪一者作为被解释变量, 另一方对其的影响都是显著的, 具体而言, l o g_futurecloseprice对log_closeprice有显著影响, 同时反过来log_closeprice对log_futurecloseprice也具有显著影响, 因而仅仅凭借这些信息无法确定谁优先受到影响。那么我们紧接着借助互相关函数来直观地确定前后影响关系。如图2-3所示,

我们在滞后10阶的前提下进行互相关分析。由图2-3可以看出, 尽管lag0两侧的数值相差不大, 但是平均而言, lag0的左边数值相对大于右边的数值, 这可以说明log_futurecloseprice先对于log_closeprice产生显著影响, 即股指期货优先影响股票指数。

(六) 协整检验及VECM模型

先前的分析我们确定了沪深300股指期货相对于沪深300指数具有价格发现功能, 但是为了确定该种关系是否稳定存在, 我们需要进行协整检验。由先前建立VAR模型时所使用的最优滞后阶数可知, 协整检验的最优滞后阶数应为5阶。在无趋势项的Johansen协整检验中, 检验结果如表2-4所示,

从表2-6中我们可以得到结论, 无论最大迹统计量还是最大特征值统计量都表明沪深300指数和沪深300股指期货之前存在一个协整关系。同时, 由实证结果可以确定模型的协整秩为1。

由于存在协整关系, 我们必须对VAR模型进行修正, 即采用VECM模型就行修正。通过对于数据进行VECM模型的回归, 确立股票指数和股指期货的协整关系:

log_closeprice=-2.389581-0.70265 12 log_futurecloseprice

从上式可以看出沪深300股指期货对于标的资产沪深300指数的跟踪效果较好, 其价格发现能力较强。但是VECM模型的稳定性则对于实证结论的正确与否有着重大的影响, 所以我们在已经建立的VECM模型基础上进行稳定性检验, 通过检验我们发现修正的模型已经趋于稳定。

三、研究结论

本文对数据进行平稳性检验、协整检验后, 利用向量误差修正模型 (VECM) 进行研究发现:沪深300股指期货指数在沪深300指数的价格发现过程中发挥着主导作用, 具有价格发现的功能。同时, 其价格发现功能不仅仅体现在短期, 在长期同样有效。

通过对股指期货的各方面进行研究, 本文认为其具备价格发现功能的原因在于股指期货具有多空操作不受限、低交易成本、高流动性、信息完全揭露等优点, 能迅速反应市场信息, 起到引领价格的作用。同时, 有能力并处在信息优势方的交易者更加偏好在股指期货市场上进行交易, 因此导致了股指期货市场能够更加快速的接收到信息, 并反应到价格上来。而这种偏好恰恰得益于股指期货交易的便利性, 即杠杆交易带来的低成本和卖空的机制。

但是, 我国投资股指期货的资金门槛限制了很多中小投资者参与股指期货的交易, 这也给股指期货价格发现的效率带来了不利的影响。相信随着以后我国资本市场的越来越成熟, 当中小散户退出资本市场的舞台, 而将机会交给机构投资者时, 我国的股指期货市场一定会更加成熟, 更加能发挥出它的积极作用。

参考文献

[2]Booth G G, So R W, TSE Y, 1999, Price Discovery in the German Equity Index Derivatives Markets[J], Journal of Futures Markets.

[3]Nam S O, Kim H K1, 2006, An Empirical Analysis of the Price Discovery and the Pricing Bias in the KOSPI200Stock Index Derivatives Markets[J], International Review of Financial Analysis, 15, 398~4141.

[4]刘建和, 杨林发.股股指期货的价格发现能力研究[J].中国证券期货, 2009, 12:8-10.

[5]刘向丽, 张雨萌.基于向量误差修正模型的股指期货价格发现功能研究[J].管理评论, 2012, 02:71-77.