利率传导机制

利率传导机制（精选五篇）

利率传导机制 篇1

中央银行实施货币政策的目的是为了通过货币政策工具的运用, 引起社会经济活动的变化, 达到货币政策的既定目标———经济增长、物价稳定、充分就业和国际收支平衡。从中央银行实施货币政策工具到实现经济目标有一个传导过程, 即传导机制。中央银行运用货币政策工具作用于传导性中介变量, 实现货币政策最终目标。根据货币与其它资产之间的不同替代性, 货币政策传导机制可以分为两大类, 即货币渠道和信贷渠道。货币渠道主要包括利率渠道、汇率渠道、资产价格渠道等, 其中利率渠道是最基本和最重要的传导机制, 因为它是货币渠道中其他渠道产生作用的基础。

在我国, 尽管利率传导机制的地位在不断提高, 但由于我国的利率尚未完全市场化, 存在着管制利率和市场利率两种利率, 即我国的利率传导机制是典型的“双轨制”, 这增大了我国利率传导机制的复杂性。因此对我国的利率传导机制的有效性进行分析研究, 有助于利率政策在今后应对宏观调控时更加合理, 有助于发现阻碍利率传导通畅的主要问题, 有助于采取相关措施完善利率传导渠道, 提高利率传导机制的效果。

二、我国利率传导机制有效性的实证分析

本文借鉴已有的研究成果, 基于最新的相关数据, 通过回归分析等计量经济学方法, 对利率传导机制的各个环节进行相关检验, 从而分析说明利率机制在传导过程中存在的问题, 完成对我国利率传导机制有效性的分析研究。

1、数据的选取与处理

1996年1月, 经过中国人民银行长时间的筹备, 全国统一的银行间同业拆借市场正式建立, 而在2007年1月, 上海银行间同业拆放利率 (以下简称SHIBOR) 正式出台, 这也意味着我国货币市场基准利率开始了培育的进程。

因此, 本文选取2007年作为样本数据区间的起点, 一直持续到最近并且有相关完整数据的2012年, 即本文中所建立模型的样本区间为[2007, 2012]。本文的研究数据则来源于中国人民银行和中华人民共和国国家统计局等相关网站公布的各项统计公报、年鉴等。

本文采用计量经济学的研究方法, 用EXCEL对数据进行相关处理后, 使用Eviews对处理后的数据进行回归分析。

2、利率传导机制有效性的实证分析

在分析利率政策传导机制时, 本文将参考西方利率传导理论的相关内容, 依据货币政策利率传导机制的链条:货币供给↑→利率↓→投资↑→总产出↑, 逐一对各环节做出分析。

(1) 货币供应量与利率关系的实证分析

根据2007—2012年各年银行间同业拆借利率与M0、M1、M2 (其中银行间拆借利率为当年内SHIBOR1W的平均值, M0、M1、M2均取当年12月的值) 的同比增长率间的变动关系, 可得我国银行间同业拆借利率与M0、M1、M2同比增长率间的变动关系并不明显。这是因为, 虽然市场化利率由货币资金供求关系决定, 但我国当今的利率管理体制使各金融机构利率只能在一定范围内浮动。因此, 魏克塞尔的央行利率变动引起商业银行利率变动的机制与我国国情不太相符。央行变动货币供应量, 不能引起利率的相应变动, 货币供应量与利率之间没有明显的关系。

(2) 利率与投资关系的实证分析

投资决策主要受投资预期收益率与实际利率水平的影响。利率变动影响投资的预期收益, 进而影响投资结构和投资规模。因此, 利率水平对投资的影响与利率传导机制关系密切, 也是中央银行的利率政策成效如何的关键。

利率与投资关系的实证分析所用数据选取的区间为[2007, 2012], 其中投资增长用固定资产投资增长来表示, 贷款名义利率为当年年末6个月至1年的贷款基准利率, 通货膨胀率用全年居民消费价格增长率代表。

记固定资产投资增长率为i, GDP增长率为gdp, 贷款名义利率为nr, 贷款实际利率为rr, 利用Eviews对各变量间的相关系数进行分析, 结果如表1所示。

由相关系数可得, 投资增长率与gdp增长率有一定关系, 但i与gdp的相关系数并不大仅为0.168103, 除了因为选取数据偏少可能出现误差以外, 分析原因是投资带动经济增长的作用无法立即显现, 存在时滞, 其效果可能会在往后年份显示出来。并且从表中也可以看出gdp与nr的相关系数较高达到了0.717860, 说明贷款名义利率会对gdp增长率产生较为重要的影响。我国主要是政府主导带动投资增长, 而民间投资一直处于疲软状态, 造成利率对投资带动作用不强, 使得这一传导环节并不通畅。

(3) 利率与消费关系的实证分析

古典经济学认为, 利率对储蓄具有正向作用, 即提高利率可以刺激储蓄, 抑制消费;反之, 降低利率则抑制储蓄, 刺激消费。由于消费与储蓄负相关, 研究利率对消费的影响即可研究利率对储蓄的影响。消费是社会发展的重要动力, 对经济增长意义非凡。利率通过影响储蓄与消费来影响经济增长, 有必要对利率与消费之间的关系进行实证分析。

其中, 居民消费支出用社会消费品零售总额表示, 利率仍用贷款利率表示。记Ct为居民当期消费支出, Ct-1为前一期消费支出, ir为实际利率。根据古典经济学理论, 建立如下消费函数:

ln Rc=α+βir, 其中Rc=Ct/Ct-1

代入数据利用Eviews进行回归, 得到的结果为:

从回归的结果可以看出, 模型的拟合优度并不理想, 说明居民消费支出与存款实际利率存在一定的负相关关系, 但并不十分显著。这也印证了我国当前的现实情况:利率下调对居民消费支出的刺激效果并不理想, 居民并没有因为利率下调而增加消费, 储蓄倾向反而逐年增强。

利率的降低会导致收入效应和替代效应的同时产生。其中, 收入效应指的是降低利率会减少人们未来财富收入, 迫使其减少当期消费, 进而增加储蓄;替代效应指的是降低利率会削减当期消费的价格, 提高未来消费的价格, 迫使人们增加当期消费减少储蓄。通常来说, 在确定性条件下, 收入效应小于替代效应, 降低利率对居民消费有刺激作用;在不确定性条件下, 降低利率增加了未来财富收入减少的不确定性, 收入效应大于替代效应;居民当期消费不得不减少。我国正处于经济转型期, 与后者的情形基本相似。近些年来, 我国房价不断走高, 就业、教育成本不断上涨, 医疗及社会保障制度不完善, 居民收入的不确定性进一步强化, 支出预期增加, 收入预期下降。中央银行降低利率, 减少了消费者预防性储蓄的未来价值, 但居民未来预期收入也不够明确。在这种情况下, 消费者为了保持财富价值的相对稳定, 使之能应付未来消费支出, 只能提高储蓄比例, 削减当期消费。这样, 利率的变动在传统意义上刺激消费的效果便不甚理想。

此外, 我国经济社会的金融化程度仍十分欠缺, 资本市场还有待发展, 金融资产结构存在问题, 无法满足经济发展的现实要求, 使得居民投资选择有限, 这些都进一步加剧了居民储蓄对利率变动敏感性不强的现状, 在一定程度上迫使居民增加储蓄, 最终导致利率变化对居民消费支出的影响并不显著。

三、我国利率传导机制的问题建议

在利率传导过程中, 中央银行通过调节货币市场利率影响金融机构存贷款利率, 通过金融机构存贷款利率直接作用于企业和居民, 通过居民对利率的敏感性调节现有的储蓄、消费及投资方向, 同时间接地将利率传导到资本市场上, 影响资本市场价格等经济变量。由于我国利率传导机制本身存在缺陷, 因此在其传导过程中不能很好地作用于储蓄、消费、投资等经济变量。

因此, 根据对我国利率传导机制有效性的实证分析, 政府及相关部门有必要对我国利率传导机制进行相应的优化。

首先, 加快推进利率市场化改革。管制利率直接导致我国利率传导机制不畅, 继续推进利率市场化改革十分必要。一是逐步扩大并最终取消金融机构人民币存贷款利率上下限;二是加快基准利率体系建设, 逐步取消超额准备金利率, 使利率结构拥有合理有效的底线, 以增强基准利率对利率体系的引导作用;三是强化对利率的监测和分析, 将商业银行内部资金转移利率纳入监测范围, 以更好服务利率调控。

其次, 不断增强实体经济对利率的敏感性。一是加快商业银行的市场化改革, 使其存贷款自主定价能力得到加强, 从而强化商业银行在利率传导机制中的主导重要地位;二是加快改革国有企业投融资的相关制度, 加强国有企业的预算约束, 减轻国有企业对银行融资过度的单一性依赖, 通过发行股票、债券、各种票据或进行回购等多种渠道来融通资金, 增强利率变动对企业投融资决策的引导作用;三是完善社会保障体系, 不断提高居民收入, 缩小收入差距, 向居民提供多样化投融资选择, 增强居民经济行为对利率变动的敏感程度。

再次, 加快发展金融市场。一是注重金融创新, 创造出符合企业需求的新型金融工具, 不断扩大金融市场融资规模;二是推动票据市场发展, 注重金融市场均衡发展, 形成多层次资本市场;三是鼓励经济主体参与金融市场, 提高市场广度, 活跃金融市场。

最后, 央行货币政策操作的独立性必须得到增强。由于利率政策生效存在时滞, 为避免时滞期间宏观经济形势发生变化造成政策效果不佳, 应加强利率政策的及时性;央行同时应被允许在一定幅度内自行调整利率, 共同提高央行货币政策操作的效果。

参考文献

[1]古旻:中国“双轨制”利率传导机制及效应研究[D].重庆大学, 2010.

[2]平光新:利率传导机制及传导效应研究[D].中央财经大学, 2007.

[3]刘婷:我国货币政策传导机制分析——基于利率因素的实证研究[D].西北大学, 2008 (6) .

[4]吴璠:对中国利率政策宏观经济效应的实证研究[J].经济纵横, 2004 (1) .

我国货币政策的利率传导机制困境 篇2

第一，由于体制原因，我国商业银行各个部门之间缺乏市场化协调，从而使得货币政策的利率传导受到阻碍[3]；第二，国企是我国金融市场的重要参与者，但由于国企存在预算软约束的诟病，对利率水平缺乏敏感性，这使得金融市场上形成的利率有可能偏离真实的利率水平，从而使得金融资源分配不均衡，对货币政策的利率传导产生影响；第三，由于我国征信体制不完善，居民消费信贷意识较差等原因，利率变化对居民个体的消费行为影响不大，同时，由于我国的社会保障制度有待进一步完善，居民个体对货币的预防性需求相对较大，这也在一定程度上制约了居民个体的消费，从而会对货币政策的利率传导产生影响。

三、总结

在当前经济结构深度调整时期，如何通过货币政策的实施稳增长、促改革，如何使货币政策的利率传导渠道更加通畅，提高货币政策的有效性，在我国利率市场化进程还没有完全结束之前仍需要深入研究，从而为我国的经济发展提供有益的政策建议。（作者单位：吉林财经大学金融学院）

参考文献：

[1]郑道平，张贵乐.货币银行学原理 [M].北京：中国金融出版社，2009.

[2]张莉.我国货币政策的利率传导机制及效率研究[D].苏州，苏州大学，2014.

[3]钟辉. 利率传导机制困境：为什么“降准+降息”效果不尽如人意？[N].21世纪经济报道，2015-07-06（009）.

注解：

我国货币政策利率传导机制效应研究 篇3

(一) 基本概念

政府当局为达到一定经济目标运用货币政策控制货币供应量并通过货币供应量调节利率影响投资和整个经济市场, 即中央银行通过变动银行体系的货币供给量作用于调节总需求的政策。根据货币政策主体在央行外, 是否包括政府和其他部门可划分为广义和狭义的货币政策;根据其对于总产出的影响作用又可划分为积极还是稳健的货币政策;现阶段我国推行稳健的货币政策, 本文研究也是在狭义货币政策的基础之上进行的。

货币政策传导机制是指中央银行运用货币政策工具影响中介指标, 进而最终实现既定政策目标的传导途径与作用机理。该传导机制从传导选择的途径上看可以区分为信贷、货币、资产价格、汇率以及利率传导五种机制。在我国平稳推进利率市场化进程中, 利率传导机制逐步成为货币政策传导机制的主要途径, 将占据主要地位。即央行通过调整基准利率的进而影响银行间同业拆的借利率实现对社会资金总量的调控。

(二) 理论框架

研究主要基于对马克思货币理论和利息理论的分析, 以及其对我国货币政策理论的指导;并且会通过对存在于西方经济学的大体系之下的凯恩斯学派与货币学派的二者货币政策相关理论进行比较分析和相关研究。

二、货币政策下利率传导机制的国家实践

(一) 利率市场化

利率市场化是金融机构将掌握利率的决定权, 金融机构凭借对资金状况的了解控制和对金融市场大方向的掌握判断来自发主动地调节相应利率水平, 为了形成一个基础为中央银行基准利率、中介为货币市场利率、通过市场供求决定金融结构存贷款利率的市场利率体系和利率形成机制。主要体现在货币当局综合运用利率工具宏观调控对利率进行间接调控, 市场主体可以自由参与资金供求市场享有充分自主权, 丰富的金融产品包含的数量、期限和风险结构决定的利率多样化建立了基于信用之上的利率体系。

(二) 西方主要利率市场化国家机制研究

上世纪70年代以来, 随着利率变动引起的经济主体调整具有弹性, 发达金融市场下充分竞争意识、健全监管体系, 经济主体对对货币政策越来越敏锐的反应等先决条件的成熟。美、英、德等发达西方国家在金融市场和国际组织推动下率先实现了利率市场化并取得不错成绩。利率市场化逐渐成为全球金融浪潮中的主流形式, 越来越多国家开始考虑和选择逐渐放弃利率管制。

美国金融市场成熟, 并建立有相对完善的利率市场化体系, 1980年国会通过的“解除法案”标志着其基本实现利率市场化。英格兰银行成立较早, 市场化进程也就相对较保守, 从1971年取消银行清算制度到十年后宣布取消公布最低贷款利率, 但英格兰银行仍保留必要时的干预权。德国在1962年发布法规调整利率监管对象拉开了市场化大幕, 紧接着取消大宗存款利率限制进而全面放松管制。

三、我国货币政策利率传导机制

(一) 发展沿革

新中国成立以来, 经历了货币政策从无到有, 调控方式从直接到间接的发展过程;传导机制也经历了计划控制时期、直接调控时期、过渡时期和间接调控时期大致四个发展阶段。

新中国成立初期到改革开放, 由国情决定的实行计划经济体制决定了货币投放量由计划经济决定;传导渠道主要为货币当局到市场企业, 从政策手段直接到目标。1979年之后我国经济体制改革, 中央逐步放权、金融市场逐步完善、宏观调控逐步成熟;传导机制也逐步加入金融机构等操作目标和中介目标, 包括利率水平和利率结构调整的利率政策, 也纳入一系列辅助工具之中。“南巡讲话”之后, 我国经济体制改革又迎来一波浪潮, 央行选择的货币政策工具更为灵活多样、货币市场确立发展逐步成熟、金融市场初具规模, 也为传导机制提供了新的渠道。从1998年朱镕基同志任内经济改革开始, 国民经济情况需求不足总量过剩货币政策传导机制面临新发展;98年央行取消对国有商业银行贷款规模控制, 13年央行全面放开金融机构贷款利率管制;总体看来, 货币政策更多运用利率、汇率等工具, 转变为对货币供应量控制的间接调控。

(二) 机制分析

凯恩斯主义的利率传导途径是利率市场化国家货币政策利率传导机制的理论基础, 传导机制可以描述为中央银行传到金融市场传到个体单位作用于经济总量规模。我国货币政策的传导渠道有两个途径:一方面通过从货币到资本市场的利率传导作用总产出, 这一渠道由中国人民银行通过调控基础货币来影响货币的供应量;另一方面, 由外生的管制利率通过变动影响直接作用于消费和投资等方面, 再对总产出造成影响。因此可以归纳总结出我国的两种途径用于货币政策的利率传导机制:包括经由证券市场和信贷市场完成的利率传导。

四、约束我国利率传导机制效率的因素探寻

(一) 制度约束因素

我国央行对商业银行存缴的以备发生流动性危机时偿还的部分吸纳存款及超额部分支付利息, 这一举措影响利率市场化的改革;削减其减持以调整金融市场的积极性;中央银行会对金融机构持有的尚未到期已贴现汇票根据市场资金供求状况再次予以贴现, 而我国由人民银行决定的再贴现利率仍为官定利率制约利率传导的效率;我国商业银行受对其存贷利率进行管制, 造成货币市场利率和信贷市场利率两者之间联系分割, 前者由市场决定而后者受政府控制, 这样一来大大约束了货币政策利率传导的效率。

(二) 经济结构约束因素

我国城镇居民收入与农村居民收入差距巨大且逐年上升以及在金融体系和服务产品上的鲜明对比凸显了农村经济金融状况滞后于城市发展的现状, 城乡差距降低了居民对利率的敏感程度;各省份直观GDP体现和东西部经济水平对比反映了区域之间经济发展不均衡, 区域经济差异降低了利率变化对居民的影响程度;国有企业和民营企业在国家政策支持、商业银行支持、从业人员认可等方面存在显著矛盾, 由此造成的对利率变化两种极端的反应无法真实体现利率传导机制效应。

(三) 金融市场约束因素

我国货币市场各级子市场发展规模不均衡, 货币市场参与主体有限, 货币市场工具单一, 发展存在结构不均衡分割严重等问题成为限制货币政策有效传导的重要原因;我国证券市场规模有限, 证券市场参与主体不合理, 证券市场各级子市场发展不均衡, 存在制度性缺陷决定利率传导机制中不能有效地经由证券市场传导;我国货币市场的发展滞后于资本市场的发展, 形成分割从而阻碍两个市场的有效联接以及联接渠道的减少, 造成货币市场的利率传导效率下降。

(四) 微观个体约束因素

商业银行在货币政策发生变化下采取其他手段规避影响的本身行为, 商业银行在其制度结构上的问题以及其机构组织设置和人员资源管理水平差异影响货币政策的利率传导;类似于商业银行的企业自身行为, 以企业体制为代表的政策制度上的结构差异和企业正陷于境地制约影响了利率传导的效率水平;受消费信贷问题、预防性需求增加、收入差距增大等现实客观原因以及自身观念等主观原因制约下, 得出利率与居民消费不存在显著相关关系。

五、改善我国利率传导机制效率的策略探究

针对提出的制约我国利率传导机制效率的因素可以逐一探究可行的改善策略。通过改革央行准备金制度, 建立相对独立的再贴现利率机制, 稳步推进利率市场化进程和改革现行汇率制度从制度上提高利率传导机制效率。扩大货币市场规模, 增加参与主体和资金规模;增加交易品种, 加大创新力度;推动货币市场各子市场协调发展建立完善的货币市场。扩大股市规模;优化上市公司, 规范投资者行为;加强股票市场的制度建设建设完善的证券市场。建设商业银行市提高其市场化程度, 建立健全现代化企业管理和运营制度, 使居民对利率的反应更敏感来重塑市场化的微观主体。

六、总结

现阶段国内外学者都比较关注货币政策利率传导机制这一重要问题。研究其发展沿革及运作效应, 挖掘约束其效率的因素分析, 探索提高其效率的策略研究, 对我国宏观经济调控具有重要意义。

摘要：政府当局为达到一定经济目标运用货币政策控制货币供应量并通过货币供应量调节利率影响投资和整个经济市场。货币政策传导机制从途径上看分为信贷、货币、资产价格、汇率以及利率传导五种机制。在我国平稳推进利率市场化进程中, 利率传导机制逐步成为货币政策传导机制的主要途径, 将占据主要地位。研究其发展沿革及运作效应, 挖掘约束其效率的因素分析, 探索提高其效率的策略研究, 对我国宏观经济调控具有重要意义。

关键词：货币政策,利率传导,利率市场化,约束因素,改善策略

参考文献

我国货币政策利率传导分析 篇4

随着金融市场向纵深方向的发展, 利率已成为连接货币市场、资本市场、商品市场和外汇市场最重要的桥梁, 是调节国内资本和国际资本流动的主要杠杆。在我国货币政策的传导机制中, 利率是金融理论界公认的最为重要的传导机制, 也是西方市场经济发达的工业国家日益倚重的货币政策中介目标, 随着我国市场经济的发展, 它的重要性已逐步凸现出来。

二、文献综述

以19世纪末维克塞尔的自然利率说为基础, 1936年凯恩斯 (John Maynard Ke yne s) 《就业、利息和货币通论》中提出了系统的货币政策利率传导理论, 1937年希克斯 (John Hicks) 和汉森 (Alvin Hans on) 在《通论》的基础上提出IS—LM模型, 在该模型中, 货币政策是通过利率的变化来传导的, 即货币存量的增加将导致利率降低而影响厂商和消费者的借贷成本, 从而增加厂商的投资支出和消费者对耐用品的消费支出, 最终导致总产量和总收入的增加。这就是利率传导理论。

20世纪60年代末期, 美国学者詹姆斯.托宾 (James Tobin, 1969) 提出“金融资产结构平衡论”, 该理论肯定了利率是决定货币需求的重要因素, 重视利率在货币政策传导过程中的作用。他构想了一个货币政策传导过程:通过提高货币供应量, 调整银行资产结构, 从而引起社会其他成员改变其资产结构, 最终刺激生产或投资。与托宾强调利率对金融资产结构影响不同的是, 莫迪格利安尼 (Franco Modigliani, 1971) 引入“生命周期理论 (Lifecycle policy) ”主要强调货币供应量的变化通过利率对私人消费的影响, 最终有型社会产出和国民收入。其传导机制为:货币供应量增加导致利率下降, 金融资产价格上升, 金融财富增加, 恒常收入增长, 从而导致消费支出增加, 产出增加。

我国的王雪标、王志强 (2001) 使用协整及相应的误差修正模型对我国1984-1995年间的货币政策传导途径进行实证研究, 认为货币政策是通过货币和信用两个渠道同时影响经济的, 但无法区分哪一个更重要。

三、货币政策的利率传导机制理论

凯恩斯假设社会经济中存在三类资产, 即货币资产、债券资产、实际资产, 认为货币与债券之间、债券与实际资产之间均存在代替关系, 而货币与实际资产之间不存在直接的替代关系。债券利率是金融市场上的唯一利率。凯恩斯认为货币政策传导过程包括三个环节。第一环节为供给量对债券价格和利率的影响。这一环节的理论基础是流动性偏好假说。当人们的流动性偏好一定时, 如果货币供给量大于人们愿意持有的货币数量, 人们会将多余的货币投向债券, 债券需求增加, 引起债券价格上升, 利率下降。第二个环节率下降对投资的刺激。利率下降, 意味着企业投资成本减预期利润空间增大。利率下降对投资增幅的影响程度取决于利率弹性, 即资本边际效率与利率背离的程度, 投资利率弹大, 利率下降对投资增加的影响效果越明显。同时现期消费的机会成本也下降, 于是厂商的投资支出和消费者的消费支出都将增加, 第三个环节为投资和消费的增加通过乘数效应导致均衡国民收入的成倍增加, 从而促使就业的上升和失业的下降。整个货币传导过程可概括为:Ms↑→r↓→I↑→Y↑其中, Ms表示货币供给;r表示利率;I表示投资;Y表示国民收入。相反, 中央银行减少货币供应量, 会使利率上升, 增加厂商的成本和减少消费者的支出, 从而影响国民收入产生相反的效果。其后, 凯恩斯学派又进行了补充和发展, 将分析扩展到商品市场与货币市场的相互作用, 引入资产结构调整效应及财富变动效应, 进一步仔细分析了利率变动到国民收入变动的传导过程, 丰富和完善了利率传导机制理论。

四、我国利率传导机制演进过程

回顾我国货币政策中介目标的选择, 大致经历了三个阶段:从新中国成立到1953年是以流通中现金作为货币政策中介目标;从1953-1993年是以贷款规模作为货币政策的中介目标;而1993年以后则以贷款规模和货币供应量作为货币政策的中介目标。就货币政策的传导机制而言, 主要包括传统的利率渠道、其他资产价格渠道和信贷渠道 (Mishkin, 1996) 。也就是说, 当货币供给发生变化时, 通过影响以上这些渠道中的变量进而影响产出。其中利率途径几乎是为文献所讨论最多的传导途径。尽管利率在货币政策传导机制中的作用的强弱引起激烈争论 (Taylor, 1995Bernanke&Getler, 1995) , 但是却不能否认利率在解释货币政策传导机制中的地位。尽管我国已经着手利率市场化改革, 但是从严格意义上讲仍然处于利率管制阶段。早在1992年, Bernanke&Blinder通过格兰杰因果关系检验和VAR模型方差分解方法就同时论证了联邦基金利率比M1和M2对经济中实际变量的预测能力更强。它启示我们, 一旦我国实现利率市场化, 利率的变动就可以作为控制宏观经济的有效指标, 从而为我国货币政策中介目标实现从货币供应量向利率的转变提供了理论根据。目前我国现行利率体制是有计划的管制型的。利率水平和理论结构的确定与调整均由中国人民银行统一拟定, 报国务院最终决定或批准, 各专业银行和金融机构只有很小范围和程度上的浮动权。

五、货币政策利率传导机制不畅原因分析

(一) 利率管制是主要原因

首先, 利率管制破坏了利率内在的平衡机制。利率市场化条件下, 利率具有调节经济的内在平衡机制, 而利率管制破坏了这种平衡机制, 对商业银行信贷供给形成制约。在管制利率下, 经济扩张时期, 商业银行的信贷扩张并不能推动利率下降, 从而必然导致通胀压力增大及信贷的过度扩张;反之, 信贷收缩同样并不能推动利率上升, 从而会形成过度的信贷紧缩, 这为我国经济波动中交替出现的高通胀和信贷收缩提供了一个合理解释。

其次, 利率管制无法形成合理的市场利率体系。1996年1月我国建立了统一的同业拆借市场, 从而在全国范围内形成了一个统一的同业拆借市场利率。1996年6月放开了各种期限和档次的同业拆借市场利率, 但同业拆借市场的交易量急剧下降。另外, 同业拆借市场和银行间债券回购市场仍然处于分割状态, 两个市场的利率存在差异。利率难以在两个市场间顺利传导, 因此以中央银行利率为基础、货币市场利率为中介, 由市场供求决定金融机构存、贷款利率水平的市场利率体系难以建立, 货币政策也只能局限于货币供应量目标。

(二) 从金融市场层面上看, 商业银行“惜贷”阻碍了货币政策的传导

我国商业银行积累了高比例的不良资产, 贷款回收困难、周转速度慢、经营风险大幅上升导致商业银行“慎贷”“惜贷”;另一方面, 大量信贷资金偏向信用较好的大城市、大企业, 这有悖于我国货币政策的多元化导向。加上专门为中小企业提供融资服务的机构太少, 一些中小金融机构本身也存在活力不足现象, 这也是传导机制不畅的一个原因。

(三) 从企业和居民层面上看, 消费和投资对利率的弹性低降低了货币政策效果

货币政策最终要通过企业和居民的投资和消费才能真正影响需求。从企业层面看, 利率作为投资成本, 是企业在投资决策时与内涵报酬率相比较的基准, 而我国官方公布的贷款利率并不能反映企业真实的资金成本, 这实际上是造成投资利率弹性偏低的根本性制度因素。而从居民层面看, 利率管制使利率长期处于低水平、波动幅度小且频率低, 这使得财富收益的变化范围很小, 即使利率有些微调, 人们也不会因此认为财富收益有大的改变;同时, 利率管制限制了市场的流动性, 并产生了对居民消费的抵减作用, 从而进一步降低了利率变化对财富价值的影响程度, 这从本质上制约了利率对消费和储蓄的影响力度。

六、完善我国利率传导机制的建议

(一) 进一步加强货币市场深度与广

度建设, 充分发挥货币市场功能, 以提高金融机构流动性管理水平和市场化筹资能力

特别要促进银行间市场和交易所市场的相互融通, 加强货币市场各子市场之间的统一和联系, 在建成统一的货币市场的基础上, 逐步放开短期利率和国债利率, 使各子市场之间的利率相吻合, 利率的形成和变化能真正反映资金供求情况, 为形成统一权威的货币市场基准利率创造有利条件。

(二) 加强监管与调控, 降低利率市场化风险

利率市场化改革面临着一定的风险。首先, 由于我国长期实行利率管制, 目前的利率水平低于真实利率, 随着利率市场化的进行, 利率会逐步升高, 利息负担增加, 成本上升。其次, 实行利率市场化, 利率波动幅度会增加, 初期会导致金融机构和企业回避利率风险的成本上升, 中央银行对货币供应量的控制能力减弱, 金融监管部门的监管难度增加, 引起宏观经济发生波动。

在稳妥推进利率市场化改革的同时, 加强金融监管, 建立有效的金融监管机制, 加强对行业自律组织的指导, 对已经放开的存、贷款利率建立行业自律机制;并约束各金融机构一级法人统一管理本系统利率, 负责制定有关规章制度、日常利率管理和调整等。此外, 还要通过采取出台利率风险指引、强化金融机构利率风险意识等措施提高市场利率的透明度, 与此同时, 加快我国货币市场、资本市场的发展, 积极进行金融工具创新, 为利率市场化提供良好的外部环境, 有效降低利率风险。

(三) 提高货币政策调控客体对利率的敏感性

首先重塑国有银行金融市场主体角色, 并将以后的调控重点放在提高经营者素质、解决经营者经济激励、内部风险控制等问题上。其次, 加快国有企业产权制度改革。进一步加快现代企业制度建立, 匡正国有企业和上市公司经营行为, 促进其融资行为理性化, 使利率发挥出对投资的调节作用;再次, 针对居民的储蓄和消费对利率变动缺乏应有的敏感

度, 我国应该建立与完善以医疗、养老和失业为基本内容的并且能够覆盖全社会的社会保障体系与社会救助体系, 同时我国还应该大力发展消费信用。因为只有减少了其他因素对于居民储蓄和消费的制约作用, 才能够增强市场利率对于居民储蓄和消费的弹性制约。

(四) 宏观经济政策的协调配合

利率市场化后, 资金将随着完全由市场供求决定的利率流动, 这意味着国家将无法通过制定利率水平进行资金在不同区域、行业和产业的分配。同时, 利率市场化改革会显著提高利率与汇率的联动性, 对国际收支影响加大, 因此必须加强汇率政策与利率政策的协调;此外, 利率市场化还需要考虑国际收支政策, 特别是经常与资本项目可兑换政策的协调配合, 应按照先经常项目可兑换、后利率市场化, 最后是资本项目可兑换的次序进行, 以有利于我国掌握经济金融发展主导权, 执行独立的货币政策。

摘要：货币政策是否有效, 取决于货币政策的传导机制是否通畅, 而其中利率是货币政策的重要传导渠道。本文通过分析我国货币政策传导机制的发展情况与存在的问题, 提出了措施建议。

关键词：货币政策,利率传导机制,利率市场化

参考文献

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利率传导机制 篇5

一、国内外相关研究综述

在货币政策传导机制理论方面, 可分为货币论和信贷论两种不同的观点。从货币论来看, 凯恩斯较早清楚地阐述了货币经由利率传导到收入和产出的过程, 并形成了利率传导渠道理论。但凯恩斯假定社会金融资产只有货币和长期政府公债两种, 而将其他的证券看成是与公债可以完全替代的, 这种假设显然与现实存在较大的差距。托宾在凯恩斯流动性偏好理论的基础上, 将凯恩斯的二元资产假定扩充到多元资产, 并通过对利率波动引起资产价格的变化, 进而影响企业重置成本和投资支出, 导致收入和产出变化这一总体过程的研究, 提出了较为独特的q渠道传导理论。但在托宾的模型中, 侧重于对企业的研究, 忽略了消费者的行为选择问题。而莫迪利安尼则从生命周期理论的角度, 通过对利率波动引起消费者持有财富价格变化的研究, 提出了货币政策的财富效应传导渠道, 从而使凯恩斯的利率传导渠道理论进一步完善。但财富效应是否发挥作用, 则取决于公众如何看待他们的实际余额增长, 以及这种增长对他们的消费和投资决策的影响。弗里德曼则认为货币供给量可以绕过利率直接对投资和消费形成影响, 进而影响国民收入和社会产出, 从而形成直接的货币政策传导机制理论。弗里德曼还在其持久性收入概念的理论支撑下, 主张中央银行直接控制货币供应量增长率, 并在很大程度上影响了许多国家20世纪70-90年代中央银行的货币政策操作。从信贷论来看, 主要是随着信息经济学的发展而逐步完善起来的。斯蒂格利茨和威斯 (Joseph Stiglitz & Andrew Weiss, 1981) 在信息不对称条件下, 提出了均衡信贷配给理论, 伯南克和布兰德尔 (Ben Bernanke & Alan Blinder, 1988) 提出了CC-LM模型。按照伯南克和格特勒 (Ben Bernanke & Mark Gertler, 1995) 的阐述, 信贷系统主要是通过资产负债表渠道和银行贷款渠道来进行传导的。

国内学者关于货币政策传导机制的研究都是从西方理论出发, 集中从定性的角度去阐述我国货币政策传导的有效性。但是, 我们应该看到, 西方主要理论的假定条件都是建立在完善的市场经济制度之上的, 而我国目前尚处于社会主义市场经济的建设过程当中, 无论是经济制度、金融环境、公众的信用意识, 还是市场经济体系、金融市场架构等方面都无法与发达的市场经济国家相比, 因此分析的结论并不能达到理想的效果。近几年来, 国内出现了许多用定量方法、甚至是现代计量经济技术对货币政策传导机制整体特征的定量描述。这些研究虽然可以弥补理论研究中的一些不足, 但值得注意的是, 使用不同的计量分析方法也将得到不同的结论, 故计量方法的选择就显得尤为重要。于是, 如何将国外比较前沿的计量方法和中国货币政策的实际情况结合起来进行实证研究, 是摆在我们面前一道急需解决的难题。因此本文试图运用单位根检验、协整检验、格兰杰因果关系检验等现代计量经济方法对我国2002年1月至2008年12月的相关月度经济数据进行分析, 研究我国货币政策传导机制中利率传导渠道的有效性问题。

二、变量选取和数据处理

本文的基本分析框架是货币政策利率传导渠道, 即中央银行通过实施货币政策工具影响货币供应量, 通过货币供应量的改变影响利率, 再通过利率的改变影响消费和投资, 最终影响到产出的传导过程。故本文需要选取的变量指标有货币供应量、利率、消费、投资、产出。

货币供应量可供选取的指标有M0、M1、M2, 考虑到我国中央银行在进行货币政策操作时, 实际上是以广义货币供应量M2作为中介指标的, 因而本文选择M2作为央行货币政策操作的代理变量。其次是利率, 利率可供选择的指标有商业银行存贷款利率、银行间同业拆借利率、银行间债券回购利率等, 考虑到银行间同业拆借利率是最具代表性的市场利率指标, 并且其中的银行间隔夜拆借是交易量最大的品种, 因而本文选择银行间隔夜拆借利率r作为利率指标的代理变量。再次, 从统计数据的可获得性考虑, 本文选用城镇固定资产投资额k作为衡量投资的指标, 用全社会消费品零售价格总额h作为衡量消费的指标。对于产出指标而言, 一般是用GDP来衡量, 但我国只公布了GDP的季度数据, 并没用公布月度数据, 虽然可以采用一定的方法将季度指标分解成月度指标, 但这种人为分解出来的数据并不一定能反映真实的实际情况, 故本文选择用工业增加值q来替代GDP作为产出的度量指标。货币供应量M2、银行间隔夜拆借利率r的数据来自中国人民银行网站, 城镇固定资产投资额k、全社会消费品零售价格总额h、工业增加值q的数据来源于国家统计局网站。所有数据都为2002年1月至2008年12月的月度数据。

货币供应量M2、固定资产投资额k、社会消费品零售总额h和工业增加值q不仅具有非零均值和上升趋势的特征, 而且有明显的季节波动性, 故先对这四个时间序列采用X-12法进行季节调整, 并经调整后的序列分别记为M2x、kx、hx、qx, 利率r则没有明显的趋势性和季节性波动, 从而不需要进行季节性调整。同时考虑到各数据序列并非是完全的线性变化, 为了消除数据序列中可能存在的异方差, 再对M2x、r、kx、hx、qx取对数, 分别记为LM2x、Lr、Lkx、Lhx、Lqx。

三、计量检验和实证分析

(一) 单位根检验

鉴于经济时间序列的非平稳性, 为了避免出现虚假回归问题, 应对时间序列数据进行平稳性检验。本文利用EViews6.0软件分别对各变量的水平值, 一阶差分序列进行ADF单位根检验, 以确定各序列的单整阶数。由于后续实证中所用到的Johansen协整检验和Granger因果关系检验对模型中变量所取的滞后期长度异常敏感, 因此, 本文滞后阶数的选择原则应使回归式的残差符合白噪声状态。采取赤池信息准则 (AIC) , 滞后阶数的选择满足使AIC取值最小, 以保证残差非自相关。具体检验结果见表1。

注:检验类型 (C, T, L) 中C、T、L 分别表示模型中的常数项、时间趋势和滞后阶数。①、②、③分别表示1%、5%、10%显著性水平的临界值。

检验结果表明, 变量LM2x、Lr、Lkx、Lhx、Lqx的水平值在10%的显著性水平上都接受原假设, 而其一阶差分在1%的显著性水平上都拒绝原假设, 所以变量LM2x、Lr、Lkx、Lhx、Lqx都是一阶单整序列。

(二) 协整检验

由于分析数据序列是非平稳序列, 不能直接采用最小二乘法估计模型参数。但是非平稳数据之间的某种线性组合可能是平稳的, 即各数据序列之间可能具有协整关系, 则可以估计出协整方程以观察其长期均衡。由于是多变量数据序列的协整检验, 故在此采用Johansen协整检验法来对其进行检验。具体检验结果见表2。

由检验结果可以看出, 对于不存在协整关系的原假设, 迹统计量大于5%显著性水平上的临界值, 即拒绝原假设, 说明变量之间存在协整关系;对于至多存在一个协整关系的原假设, 迹统计量小于5%显著性水平上的临界值, 即接受原假设, 说明变量之间存在一个唯一的协整方程。所以变量LM2x、Lr、Lkx、Lhx、Lqx之间具有长期的均衡关系。

(三) 格兰杰因果关系检验

我们在分析货币政策利率传导渠道时, 是以货币供应量外生性为假设条件的, 即货币供应量的变动是市场利率变动的原因, 市场利率的变动是投资、消费变动的原因, 并由于这种变动最终影响产出水平。但事实上, 各变量之间的因果关系有可能是相反的, 为了明确货币供应量与模型中各变量之间的因果关系是否与假定相符, 就必须进行格兰杰因果关系检验。具体检验结果见表3。

从检验结果来看, 对于货币供应量LM2x不是市场利率Lr的格兰杰原因假设, 拒绝犯第二类错误的概率高达0.91, 表明我国货币供应量的变动基本上不是市场利率变动的格兰杰原因。对于市场利率Lr不是固定资产投资Lkx的格兰杰原因假设, 拒绝犯第二类错误的概率高达0.97, 说明我国市场利率的变动不是引起固定资产投资变动的格兰杰原因。对于市场利率Lr不是社会消费品零售总额Lhx的格兰杰原因假设, 拒绝犯第二类错误的概率是0.38, 说明我国市场利率的变动也不是引起社会消费品零售总额变动的格兰杰原因。以上分析表明, 我国通过货币供应量的变动引起市场利率变动的传导效应较低, 同时市场利率变动对投资和消费的传导有效性也较低。

四、研究结论和政策建议

从以上根据我国2002年1月至2008年12月的相关经济数据进行的实证分析来看, 可以得出以下结论:中央银行通过货币政策操作引起货币供应量的变动, 但这种操作很难引起市场利率的变动, 这就降低了货币政策操作对市场利率传导的有效性, 而市场利率的变动并不是引起固定资产投资和社会消费品零售总额变动的主要原因, 使中央银行通过市场利率的变动来调控投资和消费规模的有效性很低。这表明我国货币政策的利率传导渠道的有效性程度较低。

货币政策利率传导渠道是否畅通对我国中央银行实施货币政策的有效性起着至关重要的影响。从实证分析的结果来看, 我国货币政策利率传导渠道受到很多制约, 这就在一定程度上降低了我国货币政策传导机制的有效性。所以, 要提高货币政策传导机制的有效性, 本文提出以下几点政策建议: (1) 提高中央银行独立性。发展市场经济的实践证明, 没有中央银行的独立性, 就没有货币政策的权威性, 没有货币政策的权威性, 其政策意图就得不到很好的贯彻落实。 (2) 深化国有企业改革。为了支持货币政策的有效传导, 需要继续推进国有企业改革, 加快建设现代企业制度, 使企业成为真正意义上的市场主体和投资主体, 这既是完善宏观调控微观基础的重要途径, 又是改善宏观调控、发挥货币政策有效性的必要手段。 (3) 发挥金融市场的作用, 增强金融市场对货币政策信号的传导性。首先, 加强货币市场的基础性建设, 协调发展货币市场各个子市场。其次, 健全资本市场, 推进资本市场的制度建设和改革, 不断完善上市公司的治理结构, 规范上市公司的信息披露。再次, 要加强货币市场和资本市场的联动机制, 完善我国金融市场体系。 (4) 推进利率市场化, 充分发挥利率渠道的传导作用。要逐步建立起以中央银行利率为基础、以货币市场利率为中介、由市场供求决定金融机构存贷款利率水平的利率体系, 完善利率对金融机构、企业和居民个人在资金运用方面的调节作用。

摘要：货币政策传导机制问题是货币政策理论的核心内容之一。理论上货币政策主要通过利率渠道和信贷渠道进行传导, 但国内学者对于货币政策不同渠道的传导效果存在一定的分歧。本文运用最新发展的处理时间序列数据的经济计量分析方法——单位根检验、协整检验、格兰杰因果关系检验对我国从2002年1月至2008年12月期间的货币政策利率传导渠道进行实证分析, 结果表明我国货币政策利率传导渠道的有效性较低。

关键词：货币政策,利率渠道,协整检验

参考文献

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