投资估值方法范文

2022-06-01

第一篇：投资估值方法范文

中小投资者的估值与决策

第一章绪论

2010年5-9月，国美电器(00493.HK)上演了中国资本市场本年度最佳表演、最佳演员、最佳剧情大制作。

时间表梳理如下：

1、由暗战到明战。5月11日下午两点半，黄氏家族代言人否决5项议案，至晚间，陈晓以董事会特别授权形式，否决了下午的否决案，重新任命贝恩资本三人进入董事会。

2、由明战到白热化。8月5日，黄光裕发函要求罢免陈晓董事会主席一职，国美电器在港起诉黄光裕。

3、由白热化到决战。9月28日，股东大会投票结果，陈晓留任，增发被否决。

4、决战续集。9月28日后到2011年3月，双方尚可再度交手。

在此过程中，国美电器的股价表现如图所示(1)。

作为投资者(本文中的投资者均指中小投资者)，在长达近半年的剧本表演中，如何估值国美电器(6个月、12个月、36个月、60个月)，如何决策(买入、增持、减持、沽空)将是本文要讨论的问题。

其涉及的研究领域包括情报学的信息检索、耗散结构、信息预测，资本估值理论的PEG指标和PB指标，经济周期的短波理论、人口周期理论和行业生命周期理论，风险的类型、评估与规避。

第二章行业估值

第1节行业生命周期评估

第2.1.1条行业生命周期图示和解读

投资者在对某个具体的公司股票或公司实体投资时，首先要评估的是该公司所处的行业销售、利润生命周期阶段，以确定是否值得投资。

行业的销售、利润生命周期图如下(2)：

一般而言，当销售量增幅在10%以内，我们视其为投入期，当销售量增幅超越10%时，则进入成长期，当销售量增幅再度滑入0.1%-10%区间，则为成熟期，销售量增幅在0%以下，则为衰退期。

第2.1.2条家电零售行业的生命周期评估

受惠于国家政策“家电下乡”和“以旧换新”政策，2010年家电行业年销售增长幅度在10%以上(数据出自-长城证券何奇峰)，其中液晶彩电业未来2年年化复合增长幅度当在18%以上，冰箱业年化年化复合增长幅度在9%左右，空调则维持在8-10%(数据出自-国信证券王念春)。

国美电器既在销售大家电(黑、白家电)，也在销售小家电(含厨卫、家居、个人护理等)。而小家电在09年中国市场的销售量增长幅度为12.1%(3)，考虑到小家电市场，中国占全球份额高达2成，且呈递增形式，因而年增长幅度预测未来2年应能在10%以上。综合前述两点，可以判断家电零售市场处于成长期。

第2节行业发展方向和路径

当确定行业处于何种生命周期阶段后，接下来要确定行业发展方向和路径。

第2.2.1条家电购买发展方向

据零点研究咨询集团06年调查报告显示，欧美市场Familyline(整套购买)的比重超过30%，考虑到中国市场与欧美市场在销售理念和行为上的差距，整套购买将是未来中国家电零售市场的发展方向，它将刺激家电的销售。

第2.2.2条家电购买的路径

家电的购买路径一般分为新婚购买和每隔一段时间的更新。我国正在进入第三次生育高峰(1981-1990年净增长1.43亿人口—数据来自新华网刘铮周英峰)的结婚高峰期。以上海为例，2009年男性初婚年龄为28.5岁，女性为26.2岁(4)，而全国水平为男性24岁，女性22岁(5)。因而，家电购买市场将迎来长达5年的增长期。以零点研究咨询集团06年数据为准，平均每户新婚家庭购买购买家电费用为16533元。以中国婚博会组委会07年统计为据，新婚费用年均增长18.2%，则家电费用开销也在逐年上涨。

同时，我们还需注意家电销售与房产销售的重合。中国的商品房销售是从1998年开始的，高峰是在06-07年。

如果22岁开始工作，到初婚年龄，再到初育年龄(上海女性27.9岁—(6)，全国水平为女性23岁--(5))，再到孩子6岁上学，再到空巢家庭形成(指孩子18岁后)，其换房的时间依次为5年-2年-6年-12年，家电更新未来2年将面临房产更换的最后1个阶段和第2个阶段(7)，因而销售可期。

最后，依据基钦的存货生产周期(短波)理论(36-40个月运行周期)，自08年三季度开始，已有逾24个月，已在去库存化的末期，厂家的生产效能将获得扩充，从而刺激销售的增长。第3节行业投资估值

从行业生命周期理论和人口周期理论出发，则家电零售行业有60个月的投资时间;从行业生命周期理论和房产销售周期出发，则家电零售行业有36个月的投资时间;从行业生命周期理论和短波理论出发，则家电零售行业有12个月投资时间。第4节行业估值信息筛选第2.4.1条信息检索

登录中国知识基础设施工程(CNKI)网(.cn),重点检索“企业服务系统”。以获得竞争性企业的产品和技术数据及报告。

以上均采用付费获得报告的形式，以形成真正的第三方独立数据，从而减少信息失真。付费的比例为拟投资额的1-10%(设计参考以可研报告费用占项目投资总额的比例为准)。第2.4.2条耗散结构

通过收集获得的信息，本身是动态开放的，且非平衡的。在这种非平衡状态下，它需要与外界存在的变量进行能量交换以形成充满活力和有用的有序结构。

因而，投资者需要一条清晰的脉络以将所有搜集到的信息串联起来为己所用。第2.4.3条信息预测

由于客观实际情况不断迅速变化，人们的认识总是滞后。依据日本经济新闻社的调查，约有60%的公司认为这是长期预测困难的主要原因。

因而，投资者在对行业是否值得投资做信息预测时，60个月以内的准确度较易把握，最佳时间点在6-12个月内，其信息的可靠度和准确度较大。第2.4.4条人口周期理论

如果我们知道人一生中重大事件发生的平均时间，譬如：工作、初婚、初育、购房、赚钱和消费、借款和还贷、储蓄和投资、退休和死亡的时间，为什么我们不能提前做好投资的准备呢?答案显然是：我们能!

依照目前的婚育和消费时间段，40年为一代人的周期，考虑到中国改革开放已30年，未来10年将是消费的黄金10年。

则投资者在投资某一行业前，知道该行业的目标消费群的年龄段，结合人口周期理论，他当

然能清晰看到未来60个月该行业的发展路径，因而也就能间接判断出行业的生命周期(在无法得到行业销售量增长幅度时)。

综上4条，我们可以得出行业是否值得投资。第三章公司估值

第1节PEG指标第3.1.1条 PE指标(9)

PE指标是指市盈率，也即当日每股股价/每股盈利。

13日的国美电器股价如下(10)： 20.97-25.24倍间(以09年每股盈利为准)。

5日的国美电器股价如下(10)：动态市盈率在32-36.28倍间(以10年季度盈利为准)，静态市盈率在21.74-24.66倍间(以09年每股盈利为准)。

为了计算方便，我们近似的认为动态市盈率在30-38倍间，静态市盈率在20-26倍间。第3.1.2条 G指标

G指标指的是年盈利增长率指标。

由于08年黄光裕出事对国美的冲击，因而08年度国美的年盈利增长指标为负数(11)。

从图表可以看出，除08年外，05年-09年的盈利增长率均在30%以上，其中09年为34%。考虑到陈晓版本的国美5年计划年复合销售增长为15%，因而盈利增长率预测在35%左右。第3.1.3条 PEG指标

PEG指标是指PE/G，也即市盈率与盈利增长率的商。

静态PEG指标(与此对应的是静态市盈率)在0.57-0.74间，动态PEG指标(与此对应的是动态市盈率)在0.86-1.09间，考虑到全年盈利应能与去年持平并增长，因而，无论动态还是静态PEG均是被低估的股票。第2节PB指标第3.2.1条 PB指标定义

PB指标指的是市净率，也即股价/每股净资产。

对零售行业而言，4倍的PB值是在安全界限内(对银行类金融业而言2倍以内更安全)。

第3.2.2条国美电器的PB指标

国美电器的净资产为每股0.892(12)。

从第一节可以看出，国美电器的PB指标一直在3倍以内。第3节估值评估第3.3.1条国美电器的投资评估

全球家电零售业市盈率普遍在15倍以下(一般而言，制造业的市盈率多在10-15倍间)，其利润率约在2%以内，国美净利润率在3.87%(13)。因而国美电器的高市盈率是可以接受的。、同时，由于国美的单店利润提高，未来五年的计划复合年增长在15%(国内市场的销售增长在10%以上，其计划是合理并能接受的。)。因而，PEG指标在可接受范围内。

而作为PB指标而言，也在安全界限范围内，同时有逾30%上涨空间。所以，国美电器本身是适合投资者投资的。第3.3.2条投资者的估值

投资于有价证券，实际是投资于有价证券所代表的公司未来3-5年所能创造的价值。 PEG指标代表了未来3-5年企业增长能给投资者带来的回报，是一个动态参考值。 PB指标是个静态指标，它表明了企业目前的业绩情形和经营状况。

以上两指标基本已涵盖了企业财务报表所能提供的信息，因而投资者应重点关注。第四章公司管理层评估

第1节国美现职管理层评估第4.1.1条现任职管理层履历

陈晓董事局主席年龄51岁历经永乐上市、国美合并、家电业第一次全国范围市场大调查、执掌危机中的国美。他的价值观在国美合并永乐时就已表露无疑：“如果过多地考虑股东利益，过多地考虑个人得失，那根本不可能合并。”

王俊洲总裁年龄48岁国美系统历经10年成长起来的职业经理人，历任总部业务、华南区、总部战略负责人。

魏秋立执行董事年龄43岁在国美系统10年余均担任事关人力资源及行政事务工作。孙一丁执行董事年龄42岁在国美系统20年余，历任各分支公司、采销中心、营运中心负责人，在中国手机界是前100位有影响力的领导人。

李俊涛副总裁年龄47岁服务国美20年余，从基层做到副总裁。牟贵先副总裁年龄37岁服务国美10年，负责3G业务。何阳青副总裁年龄47岁服务国美8年，擅于品牌管理。

方巍财务总监年龄35岁服务国美6年，擅于财务收购及整合。第4.1.2条现任职管理层评估

首先，年龄架构上，51岁以上1人，46-50岁3人，41-45岁2人，35-40岁2人。各年龄层分布合理，同时掌管业务的在后三个年龄段都有，呈阶梯状分布(3-2-1)，有利于未来3-5年的权利接替。

其次，管理层既有创业元老(李俊涛、孙一丁)，也有各业务领域的领军人物(如牟贵先—原海信职员，何阳青—原厦华高层)，从而反映国美自创立以来企业文化的融合。最后，8位管理层均在连锁行业磨练超过10年，既富有经验，也拥有创造激情。第2节公司管理层评估第4.2.1条信息收集

公司的管理层每人的履历要尽悉收集，包括从业资历和在公司的任职资历。如有必要，可检验履历是否有造假嫌疑。

同时，管理层的总负责人价值观也要收集(访谈及所撰写文章)。

第4.2.2条管理层分析

首先是年龄架构。35岁以上至多分为5层，每层年龄都应有人，同时负责业务的应呈现阶梯结构，以确定管理层后继有人的培养机制。

其次是来源架构。管理层的成长经历应涉及三个方面：创始员工、服务超过5年的员工、行业资历超过10年。

再次是背景架构。公司目前业务的范围，是否管理层都有人涉猎过并具体负责过。最后是企业文化是否融合到管理层。第4.2.3条比对

本公司管理层与行业竞争对手或意欲取代现有管理层的机构逐条比对，以确定评估的优劣势。

第五章风险估值

第1节风险类型第5.1.1条风险的定义

我们认为“风险只是某一事件发生的概率和其后果的组合。”(14) 也即它只是一个描述状态的用词，只要我们知道了发生的可能性，和这种可能性可能带来的后果(换算成数字)，就可以知道此种风险是否是我们应承担的。第5.1.2条风险的类型

在投资评估领域，风险的类型最重要的是三类：经营风险、流动性风险、声誉风险。

1、经营风险。国美电器面对的经营风险是高速扩张与单店利润追求的平衡。按照创始人的要求跑马圈地，和按照现管理团队的提高单店利润经营的不可调和已构成国美电器是否能继续保持业界老大地位的风险。假设已维持两年的经营路线调整到“跑马圈地”，它发生的概率是首先要评估的。一般分为五级：0%、10%、20%、50%、100%。后果是资金量的不足和利润率的下降，转换成数字则是利润率要接受3.87%、3%、2.5%、2%、1.5%。

0*3.87%+10%*3%+20%*2.5%+50%*2%+100%*1.5%=3.3%

考虑到未来3-5年中国家电市场的增长和竞争对手—苏宁电器的盈利增长率09年为4.94%(15)，且股权激励方案要求的利润增长率不低于25%，因而这样的经营风险不可接受。

2、流动性风险。国美电器创始人的提案蕴含了巨大的流动性风险：若陈晓彻底出局，则意味着巨额的赔偿金和担保偿还。由于创始人身陷监狱，其融资能力不得不考虑。而分拆国美(也就是上市门店与非上市门店各自独立)，也会造成各自的资金短缺与“类金融盈利模式”的式微，从而带来流动性陷阱(16)。因而此种风险不可接受。

3、声誉风险。国美电器创始人自上市后不停套现，持股比例从75%降到34%，套现过百亿，让市场记忆犹新。为了能够控制公司，又屡次运用大股东地位不停修改公司章程，构筑了权利非常大、义务非常小的超级董事会，从而带来市场的信任危机。

现管理团队则在国美电器08危机时，09年出面担保，为国美电器获得市场信任。两相比较，现管理团队的离开将对国美电器的声誉构成风险。第2节风险规避第5.2.1条风险盘算经营风险。市场不会接受经营思路的转变，但也不会接受只追求单店利润而让某些财务投资者(如贝恩资本)获得短期收益。因而6月24日推出的陈晓五年规划是一个折衷方案，能为市场所接受。

流动性风险。创始人从二级市场购进的1.77亿股公司股票，共约耗资4亿港币(17)，但要注意，时间点是在8月底，而在7月20日以1.705港币出售2.35亿股套现4亿港币。明显

流动性不够。声誉风险。创始人8月27日发函威胁分拆国美门店，大摩等机构投资者在9月份陆续减持。说明市场对国美电器声誉的忧虑。第5.2.2条风险规避

经营风险。在陈晓版五年规划未获市场认可时，不投资于国美电器。流动性风险。当获知大股东套现时(查看联交所信息)，投资国美电器。声誉风险。买进看跌期权(与股票份额比例为1：10)。第六章结论：投资决策

当突发事件发生时，不能即刻决策(譬如5月11日的国美电器)，而应迅速收集信息并做筛选。

当市场能接受某种程度的波动时(譬如6月24日的国美电器)，立刻准备资金并开始第一波投资买入。

当发现突发事件的某一方出现流动性风险时增持(譬如7月底的国美电器)。当发生声誉风险时，第三波增持，同时开始反向操作对冲。当风波暂告一段后，如出现价格下浮2-3%的情形再做增持。当出现预期的盈利空间后，同样的分期减持。

第二篇：长城汽车公司估值分析与投资建议

1.1 价值分析

计算并分析长城汽车公司市盈率、市净率数值如表1-1所示：

表1-1 长城汽车公司市盈率、市净率数值计算表单位：元

会计年2013.12.31 度实收资

9,127,269,000.00 9,127,269,000.00 9,127,269,000.00 本(或股3,042,423,000.00 3,042,423,000.00

2014.12.31 2015.12.31 2016.12.31 2017.12.31 本) 股价年12.39 末每股收2.7 益每股净9.2 资产市盈率市净率净资产0.29

0.24

0.21

0.22

0.1

12.79 11.33 10.54 11.32

2.64 0.88 1.16 0.55

11 4.84 1.16

4.2 12.88 2.70

5.18 9.09 2.03

5.38 20.58 2.10 4.59 1.35 收益率毛利润0.29

0.28

0.25

0.24

0.18

率

成本费用利润率资产负债率 0.22

0.19

0.15

0.07 0.47 0.45 0.47 0.49 0.55

数据来源：长城汽车公司官方报告

如图1-1所示：

图1-1 长城汽车公司市盈率、市净率数值图

1.1.1 市盈率分析

从市盈率可以看出，长城汽车公司市盈率2013-2017年从4.59提高到20.58，分析其每股收益，可见其每股收益不断下降，从2.7下降到0.55，而实收资本2015年以后并没有变化，说明长城汽车公司2015年后盈利能力的降低，每股净资产2015年以后也不断下降，从2013年的9.2下降到2017年的5.38，这说明经营规模的萎缩，所以从市盈率上看，在盈利能力下降的情况下，长城汽车公司市盈率不断走高，这说明市盈率偏高，股价高于其实际价值。

而且从盈利能力指标上看，长城汽车公司净资产收益率从0.29下降到0.1，持续下降，而且下降幅度较为明显，再结合毛利润率从0.29下降到0.18，成本费用利润率从0.22下降到0.07的现状，说明长城汽车公司成本提高，并且汽车实际售价下降，导致盈利能力大幅降低。尤其2017年，降低幅度非常明显。说明2017年长城汽车公司发展进入了瓶颈阶段。

根据长城汽车公司日前发布的最新销量数据，2018年6月份长城汽车公司共计销售62186辆，同比下滑3.54%。今年前6个月，长城汽车公司累计售出471515辆，同比增长2.34%，然而其仅完成本116万辆销量目标的40.6%。另外，长城汽车公司主力SUV车型哈弗H6的销量(26279辆)虽在长城汽车公司体系中仍最为出众，但H6在6月也出现了同比25.28%的较大幅下滑。与此同时，长城汽车公司高端SUV品牌WEY的表现也不如预期。

除了业绩受挫，随着工信部宣布我国燃油车禁售时间表提上日程及汽车“双积分”政策进入倒计时，长城汽车公司还有累计逼近40万分的油耗负积分缺口需要填平。长城汽车公司面临“双积分”政策重压。可以说长城汽车公司陷盈利困局。

1.1.2 市净率分析

从市净率可以看出，长城汽车公司市净率从2013年的1.35下降到2014年的1.16，再从2015年的2.7下降到2017年的2.1，这说明长城汽车公司经营规模的萎缩，这说明长城汽车公司盈利能力下降，而且资产下降。一般市净率下降的上市公司，投资价值不大。

1.2 投资建议 1.2.1 同行业对比

本文截止到2017年末的财经数值，选取我国汽车行业龙头上市公司的市盈率、市净率与长城汽车公司进行对比，以分析长城汽车公司的投资价值。如表3-2所示：

上汽集团比亚迪广汽集团长城汽车公司长安汽车行业均值

2017年市盈率

10.86 43.66 16.66 20.58 8.46 20.04

2017年市净率

1.66 3.23 2.59 2.10 1.27 2.17 从表3-2可以看出，长城汽车公司的市盈率普遍高于对比公司，仅次于比亚迪集团，而且也高于行业均值，在市净率上，长城汽车公司却低于行业均值，并且低于比亚迪公司和广汽集团，这说明在汽车行业上市公司中，长城汽车公司市盈率较高，投资价值较低。

1.2.2 投资建议

本文长城汽车公司盈利能力。所以长城汽车公司也应该适时根据自身发展情况条件和市场需求进行有效地投资。同时，在盈利能力方面，长城汽车公司的销售收入不错，但净利润水平一般，每股收益在降低，说明长城汽车公司应该增多投资渠道，扩大资金投资方面的投入，再对成本费用进行控制，加强对资产的利用，提高长城汽车公司经营管理水平，减少没必要的销售及管理费用，从而增强盈利能力，在2017年长城汽车公司的相关成本大幅度提升，虽然有一部分原因的受市场大环境影响，但是成本费用的控制应该成为长城汽车公司的重中之重。

考虑到我国股市市场大环境，由于我国经济步入新常态，国家鼓励企业并购重组提高经营效率，国有企业正在进行混合所有制改革，而且国家正在进行去杠杆化改革，并且高度鼓励新兴产业发展。长城汽车公司资产负债率较高，短期财务风险较高，在这样的经济环境下，长城汽车公司难以吸引资本投资，自身发展空间不大，所以定性分析上，难以有较大价值提升机会。目前我国政府对于汽车行业的产业政策是大力发展新能源汽车，然而长城汽车公司的产品序列中只有一款新能源汽车，而且并不是自身所擅长的SUV车型，同其他汽车品牌比起来，新能源领域的竞争力非常落后，长城汽车公司产品线缺位于新能源汽车领域，这是不利于长城汽车公司长远发展的，而且也在资本市场上缺乏盈利增长点，缺少提振股价增长的“故事”，也不利于长城汽车公司股价的提升。

而且2018年美国开始对我国开展规模空前的贸易战，这不利于长城汽车公司的汽车出口贸易，而且我国汽车市场趋于饱和，竞争日趋激烈，各大品牌的市场销售规模都在下降，长城汽车公司的市场销量发展也不容乐观，这对于长城汽车公司的盈利能力都是利空因素。

另外我国股市正处于调整期，行业龙头公司估值较高，而长城汽车公司作为重资产公司，盈利能力下降则难以提振股价，再加上长城汽车公司作为重资产公司，想象空间不大，所以在我国资本市场上长城汽车公司很难得到资金面的眷顾，价格难以提振，所以不具备投资价值。本文研究后，认为2017年以后建议投资者卖出的长城汽车公司的股票。2018年7月以后应选择持币观望长城汽车公司的动态，目前长城汽车公司的经营形势与投资环境看，该公司并无投资价值。

第三篇：创业公司估值的方法与逻辑

你会如何度量一个公司的价值?更进一步说，如果这个公司是你在一个月之前创立的—你如何判断初创公司的价值?在你为公司筹集资金的时候，这就是你会问自己的问题。

让我们从基础的东西看起。估值也就是公司的价值。有一些人就是靠预测价值谋生的。因为大部分情况下，你是对某些可能发生也可能不发生的事情进行估值，所以合理的假设和基于经验的猜测是必不可少的。

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一、为什么创业公司的估值很重要? 估值对创业者很重要，因为它决定了他们在换取投资时需要交给投资者的股权。在早期阶段公司的价值接近于零，但估值要高出不少。为什么呢?比方说，你正在寻找在10万美元左右的种子投资，换取您公司的10%左右的股权。这是典型的交易。那么，你的投资前估值将是100万美元。然而，这并不意味着你的公司现在价值100万美元。你很可能卖不出这个金额。在早期阶段的估值更多看重的是增长潜力而不是现值。

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二、在早期如何计算你公司的估值? ☛先搞清楚你需要多少钱才能成长到业务呈现显著增长的阶段，从而可以开始下一轮融资。

比方说，这个数字是10万美元，可以让你持续18个月。投资者一般不太会想压低这个金额。为什么呢?因为你表明了这是你成长到下一阶段需要的最低金额。如果你拿不到这笔钱，你的业务就不会增长--这不符合投资者的利益。因此，我们可以说，投资金额就是这样了。

现在，我们需要弄清楚要给投资者多少股权。它无论如何不可能超过50%，因为这将使你，也就是创始人，失去努力工作的动力。同样，它也不能是 40%，因为这样留给下一轮投资者的空间就很小了。如果你得到一大笔种子资金，30%将是合理的。可在咱们讨论的这个情况下，你要的不过是10万美元的相对小额投资。所以，你可能会给出5-20%的股权，具体比例取决于你的估值。

正如你看到的，10万美元投资定了。 5%-20%的股权也已经谈妥。这就确定了投资前估值是介于50万美元(如果用20%股权交换10万美元投资)和200万美元(如果用5%股权交换10万美元投资)之间。 ☛具体会落在这个范围的哪个数上呢? 1.这将取决于其他投资者如何看待同类公司的价值。

2.取决于你能让投资者在多大程度上相信你真的会快速增长。

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三、如何确定估值? ➣

(一)种子阶段

早期的估值通常被描述为“艺术而不是一门科学”，可这样说对理解估值没什么帮助。还是让我们使它更像一门科学吧。让我们来看看究竟有哪些因素会影响估值。

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(二)牵引力

(译者注：行话叫Traction，这个词翻译成牵引力完全驴唇不对马嘴，像是颈椎接受某种治疗似的。可是暂时咱也没有更好的译法，只可意会不可言传了。就连老外也解释不好这个词，比如，在这篇好文《Traction到底是他妈的什么意思?》里也颇解释了一番。总之，它的意思就是创业公司现在进展的情况，比如有多少用户，有多少收入，有哪些名人在帮你忽悠，诸如此类)。所有可以向投资者展示的东西中，牵引力是对他们最有说服力的。公司存在的重点是获得用户，如果投资者看到你已经有用户，那么牵引力的证据就很充分了。

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(三)那么，有多少用户? 如果所有其他的事情都对你不利，但你有10万用户，那么你就有一个很好的融资100万美元的机会(假设你在6-8个月内就吸引到了这么多用户)。你吸引用户的速度越快，他们的价值就越大。

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(四)声誉。

有一种声誉是类似于杰夫·贝索斯(译者注：亚马逊CEO)的人们才能拥有的，不管他的下一个点子是什么都能确保很高的估值。有以往的成功创业经历的创业者也往往会获得更高的估值。但有些人既没有牵引力也没有显著的成功历史，照样获得了投资。有两个例子浮现在我脑海中。

Instagram 的创始人Kevin Systrom，凭着当时还叫Brnb的产品原型就在种子阶段获得额度为50万美元的第一笔投资。Kevin在谷歌工作了两年，但除此之外，他并无重大的创业成功经历。 Pinterest的创始人Ben Silbermann有着同样的故事。在他们的案例中，他们各自的风险投资家说，他们是凭自己的直觉投资。虽然它作为方法用处不大，但如果你能学会如何展现自己善于成事的形象，缺乏牵引力和声誉就不会妨碍你在较高的估值下融资。

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(五)收入。

收入对于B2B的创业公司比对消费类创业公司更重要。有收入使公司的估值更为容易。

对于消费类创业公司来说，有营业收入可能反而会降低估值，即使是暂时的。这是有道理的。如果你在向用户收费，你就会增长得更慢。增长缓慢意味着在更长的期间里融资更少。估值会更低。这似乎与直觉不符，因为收入的存在意味着创业公司离真正赚钱更近了。但创业公司的核心不仅仅是赚钱，而是在赚钱的同时快速增长。如果增长不够快，那么我们看到的只是一个传统的商业模式。

最后两个要点不会直接让你获得高的估值，但他们会有帮助。

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(六)分销渠道。

即使你的产品可能处于非常早期的阶段，你也可能已经有一个分销渠道。例如，您可能已经在一个社区做过门到门的地毯销售业务，该社区的几乎每位住户都在风险投资公司上班。现在，你已经有一个针对风险投资从业者的分销渠道了。或者您可能建了一个猫咪照片的Facebook页面，获得了1200 万个“赞”，现在这个页面可能成为你的猫粮产品分销渠道。

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(七)行业的热度。

投资者都是跟风的。对于热门的东西，他们会愿意支付一些溢价。

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四、你需要高估值吗? 不一定。当你在种子这一轮得到一个高估值，下一轮你就需要更高的估值。这意味着你在两轮之间需要增长非常多。

一个经验总结是，在18个月内你需要证明你的业务规模增长了十倍。如果你做不到，你要么接受通常是很不利的条款来进行一次低估值融资，还得寄希望于有人愿意往一个缓慢增长的业务里扔更多的钱;要么就等着耗尽现金后关门大吉。 ☛融资策略可以归结为以下两种：

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(一)其一是，要么做大要么关张。

尽可能以最高的估值拿到尽可能多的资金，然后把钱快速花掉以获得最快的增长。如果你成功实现了高增长，你在下一轮会得到一个高得多的估值，高到能吸收掉你的种子轮的所有成本。具体说，如果增长较慢的创业公司将被稀释55%股权，增长较快的创业公司则只会被摊薄30%。这样，你等于把自己在种子轮交换出去的的25%股权给挣回来了。基本上，你等于得到了免费的资金和免费的投资咨询。

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(二)其二是，根据进展情况融资。

只在绝对需要的时候融资。尽可能少花钱。瞄准一个稳定的增长率。让创业公司稳步增长没有错，稳步提高估值也没有错。虽然这种方式可能不会让你成为新闻人物，但你会在下一轮融资成功。

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五、A轮融资

这里的主要度量是增长。你在过去的18个月内增长了多少?增长意味着牵引力。它也可能意味着收入。通常情况下，如果用户群不增长，收入也不会增长(因为在你达到极限之前，你只能向你现有的客户收这么多钱)。

投资者在此阶段使用乘数方法确定估值，也叫可比方法，该方法Fred Wilson曾经阐述过。这个意思是，总有一些公司和你的公司足够相似。因为在这个阶段你已经有收入，想确定你的估值，我们只需要确定估值是收入的多少倍–或者换句话说，乘数是多少。该乘数可以从这些类似公司得到。一旦我们得到了乘数，我们就拿它来乘以你的收入，从而产生你的估值。

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六、投资者角度

当你把你的所有牌放在桌面上的时候，重要的是要了解投资者是怎么想的。首先他们会考虑的是退出机制–几年之后这家公司能卖多少钱。我说卖，因为IPO是非常罕见的，几乎不可能预测哪些公司会走到这一步。让我们非常乐观地说，投资者认为，像 Instagram那样，你的公司将能卖到10亿美元。 (这只是一个例子，所以不要纠结于它如何不现实，这仍然是可能的。) 接下来，他们会考虑一共要花掉多少钱，才能让你的公司成长为到有人愿意花10亿美元买下的程度。在Instagram的例子里，他们一共获得了 5600万的投资。这有助于我们弄清楚最后投资者能赚到多少钱。 $10亿– $5600万 = 9.4亿美元。这就是该公司创造的价值。让我们假设，如果有任何债务，他们都已经被扣除，运营成本也已经刨除出去了。所以在Facebook买下 Instagram的那天，所有参与Instagram创业过程的人们一起赚到了9.4亿美元。

接下来，投资者将弄清楚她在其中占到的比例。如果她在种子阶段投资了Instagram，比方说20%。 (这里的一块复杂的是，她可能得到优先股，这意味着她可以在其他人之前优先变现，此外，还有可能一部分投资是可转换债权，这给了她在以后以预设价格购买股权的期权，这叫做“封顶”)。基本上，所有这些都只是反稀释的措施。那些早期的投资者不希望被后进来的买下公司33%股份的VC稀释太多的股权。就是这样。假设到最后，如《创业基金是如何运作的》一书中提到的，天使投资人的股权被稀释到4%。 9.4亿美元的4%是3760万美元。说起来，这是我们最好的情况。

3760万美元是投资者确定她能从你的创业公司赚到钱的最大值了。所以，如果你用4%的股权交换了300万美元投资–这会给投资者带来10倍的回报，他们可以赚到十倍投入的钱。现在我们来说说。顶级VC投资的创业公司中，大约只有三分之一能产生这样的回报率。

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七、估值真的有那么重要吗? ☛考虑两个场景： Dropbox vs Instagram Dropbox和Instagram一开始都是一个人的独角戏。他们也都曾经价值超过10亿美元。但是他们从非常不同的估值开始：

➣Drew Houston找了Y-Combinator，在那里他用Dropbox 5%的股权换取了约2万美元的投资。估值是40万美元(投资前)。

➣Kevin Systrom找了基线风险投资公司，并用Brbn(Instagram的前身)20%的股权获得50万美元投资。估价是250万美元。

为什么两者估值如此不同?而且更重要的是，回过头来看，起初的估值是否重要呢? ▌

八、其他影响估值的因素

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(一)期权池

期权池只不过是为未来的员工预留的股票。为什么这样做呢?因为投资者和你都希望能确保有足够的好处吸引高手到你的创业公司来工作。但是预留出多少呢?通常情况下，期权池比例是在10-20%之间的某个数字。 ☛期权池越大，你的创业公司估值越低。

为什么呢?因为期权池是你未来的员工的价值，是你现在还没有的东西。这些期权被设置为暂时不授予任何人。因为它们被从公司划出去了，期权池的价值基本会被从估值中扣除。

看看这个帐是怎么算的。比方说，您的投资前估值为400万美元。现在来了100万美元的新投资。投资后的估值现在是500万美元。 VC给了你一个“条款表”–这仅仅是一个合同，包含了给你投资的条件，这些你也可以谈判。条款表上说，VC要求在投资前估值中扣除完全稀释后的15%作为期权池。这里的意思就是，我们需要拿出500万美元(投资后估值)的15%，即75万美元，并把它从投资前估值中扣除(400万美元减去75万美元)。所以，现在公司真正的估值仅为 325万美元。

第四篇：小论未上市公司估值方法

一、何为公司估值?

公司估值是指着眼于公司本身，对公司的内在价值进行评估。公司内在价值决定于公司的资产及其获利能力。

公司估值是投融资、交易的前提。一家投资机构将一笔资金注入企业，应该占有的权益首先取决于企业的价值。公司估值有利于我们对公司或其业务的内在价值(intrinsic value)进行正确评价，从而确立对各种交易进行订价的基础。

公司估值是证券研究最重要、最关键的环节，估值是一种对公司的综合判定,无论宏观分析、资本市场分析、行业分析还是财务分析等，估值都是其最终落脚点，投资者最终都要依据估值做出投资建议与决策。

基本逻辑 --“基本面决定价值，价值决定价格”

二、公司估值的方法

(一)公司估值的基础

基于公司是否持续经营，公司估值的基础可分为两类：

1.破产的公司(Bankrupt Business)

公司处于财务困境，已经或将要破产，主要考虑出售公司资产的可能价格。

2.持续经营的公司(On-going Business) (PE投资的对象) 假定公司将在可预见的未来持续经营，可使用以下估值方法。

(二)公司估值的方法

公司估值方法通常分为两类：一类是相对估值方法，特点是主要

1 / 20 采用乘数方法，较为简便，如P/E估值法、P/B估值法、EV/EBITDA估值法、PEG估值法、市销率估值法、EV/销售收入估值法、RNAV估值法;另一类是绝对估值方法，特点是主要采用折现方法，较为复杂，如股利贴现模型、自由现金流量贴现模型和期权定价法等。

相对估值法反映的是市场供求决定的股票价格，绝对估值法体现的是内在价值决定价格，即通过对企业估值，而后计算每股价值，从而估算股票的价值。它们的计算公式分别如下：

1、相对估值方法

相对估值法(Relative Valuation or Comparative Valuation)亦称可比公司分析法，通过寻找可比资产或公司，依据某些共同价值驱动因素，如收入、现金流量、盈余等变量，借用可比资产或公司价值来估计标的资产或公司价值。在运用可比公司法时，根据价值驱动因素不同可以采用比率指标进行比较，比率指标包括P/E、P/B、EV/EBITDA、PEG、P/S、EV/销售收入、RNAV等等。其中最常用的比率指标是P/E和P/B。

1) P/E估值法

(1)市盈率(P/E)的计算公式: 静态

P/E = 股价/上一年度的每股收益(EPS)(年) 或动态P/E = 股价 * 总股本/今年或下一年度的净利润(需要做预测)。

市盈率是一个反映市场对公司收益预期的相对指标，使用市盈率指标要从两个相对角度出发，一是该公司的预期市盈率(或动态市盈

2 / 20 率)和历史市盈率(或静态市盈率)的相对变化;二是该公司市盈率和行业平均市盈率相比。如果某上市公司市盈率高于之前年度市盈率或行业平均市盈率，说明市场预计该公司未来盈利会上升;反之，如果市盈率低于行业平均水平，则表示与同业相比，市场预计该公司未来盈利会下降。所以，市盈率高低要相对地看待，并非高市盈率不好，低市盈率就好。

[注：计算动态市盈率必须预测下一年年报净利润的数量，股票软件上(比如一季度)直接用一季度的每股收益 x 4的算法是不科学的，因为公司每个季度的收益是不可能可能完全相同的，尤其遇到经营受季节影响很大的公司就更没参考价值了。所以这个方法适用的前提是你买入的是一家增长快速稳定的好公司，并且你又很了解它。

因此，可以用一季度的每股收益加上上一年后三季度的每股收益来预计和更新现在的市盈率，对增长确定性大的公司来说，这样的计算可能偏保守，但是结果一旦好于预期，就能获得更大的安全边际和收益。] (2)每股净利润的确定方法。① 全面摊薄法，就是用全年净利润除以发行后总股本(用年末的股数计算，不取平均数)，直接得出每股净利润。② 加权平均法，就是以公开发行股份在市场上流通的时间作为权数，用净利润除以发行前总股本加加权计算得出的发行后总股本，得出每股净利润。发行在外普通股加权平均数按下列公式计算：

发行在外普通股加权平均数=期初发行在外普通股股数+当期

3 / 20 新发行普通股股数×已发行时间÷报告期时间-当期回购普通股股数×已回购时间÷报告期时间

(3)估值。通过市盈率法估值时，首先应计算出被评估公司的每股收益;然后根据二级市场的平均市盈率、被评估公司的行业情况(同类行业公司股票的市盈率)、公司的经营状况及其成长性等拟定市盈率(非上市公司的市盈率一般要按可比上市公司市盈率打折);最后，依据市盈率与每股收益的乘积决定估值：合理股价 = 每股收益(EPS)x合理的市盈率(P/E)。

其中要注意的是，在收益周期性明显的行业和企业，其估值应以多年的平均每股收益来替代最近一年的每股收益，这样才能更合理地使用市盈率来估值。

(4)P/E估值法的逻辑

逻辑上，P/E估值法下，绝对合理股价P = EPS × P/E;股价决定于EPS与合理P/E值的积。在其它条件不变下，EPS预估成长率越高，合理P/E值就会越高，绝对合理股价就会出现上涨;高EPS成长股享有高的合理P/E，低成长股享有低的合理P/E。因此，当EPS实际成长率低于预期时(被乘数变小)，合理P/E值下降(乘数变小)，乘数效应下的双重打击小，股价出现重挫。因此，当公司实际成长率高于或低于预期时，股价往往出现暴涨或暴跌，这其实是P/E估值法的乘数效应在起作用。可见，市盈率不是越高越好，因为还要看净利润而定，如果公司的净利润只有几十万或者每股收益只有几分钱时，高市盈率只会反映公司的风险大，投资此类股票就要小心。

4 / 20 (5) P/E估值法的优缺点：

P/E估值法的优点是：①计算P/E所需的数据容易获得，简单易行，它运用了近期的盈利估计，而近期的盈利估计一般比较准确，可以有广泛的参照比较;②P/E指标直接将资产的买价与资产目前的收益水平有机地联系起来。

P/E估值法的缺点是：①盈利不等于现金，由于在收益表中，利润是最终的计算结果，因此收益比例对会计政策的敏感性非常高(所以，在计算市盈率时最好不考虑商誉的摊销额和非常项目的影响额);②忽视了公司的风险，如高债务杠杆，因为同样的P/E，用了高债务杠杆得到的E与毫无债务杠杆得到的E是截然不同的(这时候ROE的杜邦分析就很重要);③市盈率无法顾及远期盈利，对周期性及亏损企业估值困难;④P/E估值忽视了摊销折旧、资本开支等维持公司运转的重要的资金项目;⑤收益乘数并未明确地将未来增长的成本考虑在内，正常情况下，高速增长的公司的收益乘数会更高一些，由于需要更多的资本以支持公司的高速增长，会降低权益资本的回报率。

(6) P/E估值法的适用性

P/E估值法的适用：P/E估值法主要用在目前的收益状况可以代表未来的收益及其发展趋势的条件下。

 周期性较弱企业，如公共服务业，因其盈利相对稳定;  公司/行业/股市比较相当有用(公司/竞争对手、公司/行业、公司/股市、行业/股市)。 P/E估值法的不适用：  周期性较强企业，如一般制造业、服务业; 

5 / 20 每股收益为负的公司;  房地产等项目性较强的公司;

 银行、保险和其它流动资产比例高的公司;  难以寻找可比性很强的公司;

 多元化经营比较普遍、产业转型频繁的公司。

一般来说，市盈率法比较适合价值型企业，企业价值的高低主要取决于企业的预期增长率。其实，企业的市盈率就是用风险因素调整后得到的预期增长率的一个替代值。企业价值评估中运用的市盈率经常是一段时期(大约3~5年)市盈率的平均值(当然对新建企业难以用过去的平均值，但可以用它计算新建企业当前的或者预期的收益)。只有在收益有较高的预期增长时才可使用较高的市盈率值。对于那些经营状况稳定的企业，平均市盈率的说服力就比较强。

从实用的角度看，可以认为只有在市盈率等于或最好低于公司普通每股收益增长率的条件下，才对一家公司进行股权投资。这意味着，如果某公司的每股收益增长率为10%，那么你最高只能支付10倍于该收益的买价，这种做法建立在一个假设前提之上，即一家高速增长的公司比一家低速增长的公司具有更大的价值。这也导致了一个后果，以一个高市盈率成交的股权交易并不一定比低市盈率的交易支付更高的价格。

市盈率倍数法的适用环境是有一个较为完善发达的证券交易市场，要有“可比”的上市公司，且市场在平均水平上对这些资产定价是正确的。中国的证券市场发育尚不完善，市场价格对公司价值反映

6 / 20 作用较弱，采用市盈率法的外部环境条件并不是很成熟。由于高科技企业在赢利性、持续经营性、整体性及风险等方面与传统型企业有较大差异，选择市盈率法对企业进行价值评估时，要注意针对不同成长时期的高科技企业灵活运用。

2)P/B估值法

(1)市净率或市账率(P/B)的计算公式：P/B = 股价/每股净资产。此比率是从公司资产价值的角度去估计公司股票价格的基础，对于银行和保险公司这类资产负债多由货币资产所构成的企业股票的估值，以P/B去分析较适宜。

(2)估值：通过市净率定价法估值时，首先应根据审核后的净资产计算出被估值公司的每股净资产;然后，根据二级市场的平均市净率、被估值公司的行业情况(同类行业公司股票的市净率)、公司的经营状况及其净资产收益率等拟定发行市净率(非上市公司的市净率一般要按可比上市公司市净率打折);最后，依据发行市净率与每股净资产的乘积决定估值。公式为：合理股价 = 每股净资产x合理的市净率(PB)。

(3) P/B估值法的优缺点：

P/B估值法的优点是：①P/B的概念本身浅显易懂;②随着时间的变化，P/B的变化比较稳定，因此适合于历史分析;③在各公司所选用的会计政策符合可比性的条件下，P/B可用以鉴别哪些公司的价值被低估，哪些公司的价值被高估;④在公司发生亏损或净现金流量

7 / 20 小于零时，仍然可以使用P/B估值法。

P/B估值法的缺点是：①账面价值受所选用会计政策的影响非常大，各公司或各国的账面价值可能存在巨大的差异，不具有可比性;②资产负债表上披露的账面价值并不能公允地反映资产的市场价值。

(4)P/B估值法的适用性

P/B估值法的适用：P/B估值法主要适用于那些无形资产对其收入、现金流量和价值创造起关键作用的公司，例如银行业、房地产业和投资公司等。这些行业都有一个共同特点，即虽然运作着大规模的资产但其利润额且比较低。

 高风险行业以及周期性较强行业，拥有大量固定资产并且账面价值相对较为稳定的企业;

 银行、保险和其他流动资产比例高的公司; 

绩差及重组型公司。 P/B估值法的不适用：  账面价值的重置成本变动较快的公司;

 固定资产较少的，商誉或知识财产权较多的服务行业。

3) EV/EBITDA估值法(企业价值与利息、税项、折旧及摊销前利润的比率)

(1)概念和公式：EV(Enterprise value/企业价值)= 市值 +(总负债 - 总现金)= 市值 + 净负债(即公司有息债务价值之和减去现金及短期投资);

EBITDA(Earnings before intrerest,tax,depreciation and amortization / 息

8 / 20 税折旧摊销前利润，即扣除利息、所得税、折旧、摊销之前的利润)= 营业利润 + 折旧 + 摊销,或 = 净利润+所得税+利息+折旧+摊销。 (2) EBITDA的详细运用

20世纪80年代，伴随着杠杆收购的浪潮，EBITDA第一次被资本市场上的投资者们广泛使用。但当时投资者更多的将它视为评价一个公司偿债能力的指标。随着时间的推移，EBITDA开始被实业界广泛接受，因为它非常适合用来评价一些前期资本支出巨大，而且需要在一个很长的期间内对前期投入进行摊销的行业，比如核电行业、酒店业、物业出租业等。如今，越来越多的上市公司、分析师和市场评论家们推荐投资者使用EBITDA进行分析。

最初私人资本公司运用EBITDA，而不考虑利息、税项、折旧及摊销，是因为他们要用自己认为更精确的数字来代替他们，他们移除利息和税项，是因为他们要用自己的税率计算方法以及新的资本结构下的财务成本算法。而EBITDA剔除摊销和折旧，则是因为摊销中包含的是以前会计期间取得无形资产时支付的成本，并非投资人更关注的当期的现金支出。而折旧本身是对过去资本支出的间接度量，将折旧从利润计算中剔除后，投资者能更方便的关注对于未来资本支出的估计，而非过去的沉没成本。

因此，EBITDA常被拿来和现金流比较，因为它和净收入(EBIT)之间的差距就是两项对现金流没有影响的开支项目，即折旧和摊销。然而,由于并没有考虑补充营运资金以及重置设备的现金需求，而且EBITDA中没有调整的非现金项目还有备抵坏账、计提存货减值和股

9 / 20 票期权成本。因此，并不能就此简单的将EBITDA与现金流对等，否则，很容易将企业导入歧途。

[请注意EBIT和EBITDA的区别：EBIT主要用来衡量企业主营业务的盈利能力，EBITDA则主要用于衡量企业主营业务产生现金流的能力。他们都反映企业现金的流动情况，是资本市场上投资者比较重视的两个指标，通过在计算利润时剔除掉一些因素，可以使利润的计算口径更方便投资者使用。

EBIT通过剔除所得税和利息，可以使投资者评价项目时不用考虑项目适用的所得税率和融资成本，这样方便投资者将项目放在不同的资本结构中进行考察。EBIT与净利润的主要区别就在于剔除了资本结构和所得税政策的影响。如此，同一行业中的不同企业之间，无论所在地的所得税率有多大差异，或是资本结构有多大的差异，都能够拿出EBIT这类指标来更为准确地比较盈利能力。而同一企业在分析不同时期盈利能力变化时，使用EBIT也较净利润更具可比性。]

(3)EV/EBITDA估值法的投资应用：该估值指标最早是用作收购兼并的定价标准，现在已广泛用于对公司价值的评估和股票定价。这里的公司价值不是资产价值，而是指业务价值，既如果要购买一家持续经营的公司需要支付多少价钱，这笔钱不仅包括对公司盈利的估值，还包括需承担的公司负债。企业价值被认为是更加市场化及准确的公司价值标准，其衍生的估值指标如EV/销售额、EV/EBITDA等被广泛用于股票定价。

(4)EV/EBITDA的优缺点：

10 / 20 EV/EBITDA的优点是：不仅是股票估值，而且是“企业价值”估值，与资本结构无关。接近于现实中私有企业的交易估值。而且，EBITDA加入了摊销折旧等现金项目。

EV/EBITDA的缺点是：对有着很多控股结构的公司估值效果不佳，因为EBITDA不反映少数股东现金流，但却过多反映控股公司的现金流。不反映资本支出需求，过高估计了现金。 (5)EV/EBITDA法的适用性：

EV/EBITDA法适用于： 

充分竞争行业的公司; 

没有巨额商誉的公司;

 净利润亏损，但毛利、营业利益并不亏损的公司。

EV/EBITDA法不适用于： 

固定资产更新变化较快公司;



净利润亏损、毛利、营业利益均亏损的公司;



资本密集、准垄断或者具有巨额商誉的收购型公司(大量折旧摊销压低了账面利润);  有高负债或大量现金的公司。

4) PEG估值法

(1)公式： PEG(市盈率相对盈利增长比率) = PE / 净利润增长率 * 100，其中，净利润增长率最好采用公司未来3或5年的每股收益复合增长率。

PEG是在P/E估值法的基础上发展起来的，是将市盈率与企业成长率

11 / 20 结合起来的一个指标，它弥补了PE对企业动态成长性估计的不足。修正：鉴于很多公司的投资收益、营业外收益存在不稳定性，以及一些公司利用投资收益操纵净利润指标的现实情况，出于稳健性的考虑，净利润的增长率可以以税前利润的成长率/营业利润的成长率/营收的成长率/每股收益年增长率替代。 (2)PEG指标的内涵

所谓PEG，是用公司的市盈率(PE)除以公司未来3或5年的每股收益复合增长率。比如一只股票当前的市盈率为20倍，其未来5年的预期每股收益复合增长率为20%，那么这只股票的PEG就是1。当PEG等于1时，表明市场赋予这只股票的估值可以充分反映其未来业绩的成长性。

4) PEG估值法

(1)公式： PEG(市盈率相对盈利增长比率) = PE / 净利润增长率 * 100，其中，净利润增长率最好采用公司未来3或5年的每股收益复合增长率。

PEG是在P/E估值法的基础上发展起来的，是将市盈率与企业成长率结合起来的一个指标，它弥补了PE对企业动态成长性估计的不足。修正：鉴于很多公司的投资收益、营业外收益存在不稳定性，以及一些公司利用投资收益操纵净利润指标的现实情况，出于稳健性的考虑，净利润的增长率可以以税前利润的成长率/营业利润的成长率/营收的成长率/每股收益年增长率替代。

12 / 20 (2)PEG指标的内涵

PEG估值的重点在于计算股票现价的安全性和预测公司未来盈利的确定性。如果PEG大于1，则这只股票的价值就可能被高估，或市场认为这家公司的业绩成长性会高于市场的预期;如果PEG小于1(越小越好)，说明此股票股价低估。 [ 为什么说PEG<1风险小?假设一企业未来几年每年有100%利润增长率，我们在1倍PEG买进，即100倍PE买进了，会发生什么事? 假使第一年每股盈利0.1元，100倍PE买入价格就是10元, 第二年PE变为10/(0.1x2) = 50倍, 第三年PE就变为10/(0.1x2x2) = 25倍以此类推，第四年PE12.5倍，第五年PE6.25倍这样既使该公司在第五年以10倍的PE上市，我们也能赚钱。] 通常，上市后的成长型股票的PEG都会高于1(即市盈率等于净利润增长率)，甚至在2以上，投资者愿意给予其高估值，表明这家公司未来很有可能会保持业绩的快速增长，这样的股票就容易有超出想象的市盈率估值。

关于市盈率与增长率之间的关系，彼得·林奇有一个非常著名的论断，他认为，任何一家公司，如果它的股票定价合理，该公司的市

13 / 20 盈率应该等于公司的增长率。举例来说，如果一家公司的年增长率大约是15%，15倍的市盈率是合理的，而当市盈率低于增长率时，你可能找到了一个购买该股的机会。一般来说，当市盈率只有增长率的一半时，买入这家公司就非常不错;而如果市盈率是增长率的两倍时就得谨慎了。

在投资未上市企业时最好选那些市盈率较低，同时它们的未来收益增长速度又比较高的公司，这些公司有一个典型特点就是PEG会非常低(PEG越低越好)。假设我们想投资一家企业, PE只有10倍，而你确定在未来的几年里公司的净利润能以每年超过20%的速度增长，那么,PEG = 0.5，这个投资就有很大的安全边际。而如果企业的年利润增长速度只有20%, PE却在15倍以上, 安全边际就不高。要注意的是，像其他财务指标一样，PEG也不能单独使用，必须要和其他指标结合起来，这里最关键的还是对公司业绩的预期以及预期利润的实现。

当然,需要避免的一个误区是，并非PEG值越小就越是好公司，因为计算PEG时所用的增长率，是过去三年平均指标这样相对静态的数据，实际上，决定上市公司潜力的并不是过去的增长率，而是其未来的增长率。从这个意义上说，一些目前小PEG的公司并不代表其今后这一数值也一定就小。在这些PEG数值很小的公司中，有一些是属于业绩并不稳定的周期性公司，但真正有潜力的公司其实并不在于一时业绩的暴增，而是每年一定比例的稳定增长。

由于PEG需要对未来至少3年的业绩增长情况作出判断，而不能只用未来12个月的盈利预测，因此大大提高了准确判断的难度。事

14 / 20 实上，只有当投资者有把握对未来3年以上的业绩表现作出比较准确的预测时，PEG的使用效果才会体现出来，否则反而会起误导作用。此外，投资者不能仅看公司自身的PEG来确认它是高估还是低估，如果某公司股票的PEG为12,而其他成长性类似的同行业公司股票的PEG都在15以上，则该公司的PEG虽然已经高于1，但价值仍可能被低估。当然，也不能够机械地单以PEG论估值，还必须结合国际市场、宏观经济、国家的产业政策、行业景气、资本市场阶段热点、股市的不同区域、上市公司盈利增长的持续性以及上市公司的其他内部情况等等多种因素来综合评价。 (3)PEG指标的用途

用PEG指标选股的好处就是将市盈率和公司业绩成长性对比起来看，其中的关键是要对公司的业绩作出准确的预期。

投资者普遍习惯于使用市盈率来评估股票的价值，但是，当遇到一些极端情况时，市盈率的可操作性就有局限，比如市场上有许多远高于股市平均市盈率水平，甚至高达上百倍市盈率的股票，此时就无法用市盈率来评估这类股票的价值。

但如果将市盈率和公司业绩成长性相对比，那些超高市盈率的股票看上去就有合理性了，投资者就不会觉得风险太大了。PEG虽然不像市盈率和市净率使用得那样普及，但同样是非常重要的，在某些情况下，还是决定股价变动的决定性因素。

由于大盘的涨跌变化无法掌握，对某一股票市盈率的认可也是变化的，加之预测1-2年后的每股收益也很困难，这样准确对某一股票

15 / 20 估值就非常困难，因此估值的结果也只能是一个大概。

(4)PEG法的适用性

PEG法的适用：相对更适用于IT等高成长性企业以及非周期性股票。 PEG法的不适用：成熟行业，过度投机市场评价提供合理借口，亏损、或盈余正在衰退的行业。

[ 巴菲特认为衡量企业价值增值能力的最佳指标是股东权益收益率，而不是每股收益的增加。由于每股盈利容易受很多因素影响，甚至管理层的操纵，因此每股盈利经常不能准确地反映出企业价值创造能力。而股东权益收益率体现了管理层利用股东投入资本的经营效率。高水平的权益投资收益率必然会导致公司股东权益的高速度增长，相应地企业内在价值及股价也将稳定增长。集中投资于具有高水平权益投资收益率的伟大企业，正是巴菲特获得巨大投资成功的重要秘诀之一。] 5)P/S估值法

(1) P/S (Price-to-sales ratio或市销率)公式：市销率也称价格营收比或市值营收比，是以公司市值除以上一财年(或季度)的营业收入，或等价地，以公司股价除以每股营业收入。市销率 = 总市值 / 销售收入 = (股价 x 总股数)/ 销售收入。

这一指标可以用于确定股票相对于过去业绩的价值。市销率也可用于确定一个市场板块或整个股票市场中的相对估值。市销率越小(比如小于1)，通常被认为投资价值越高，这是因为投资者可以付

16 / 20 出比单位营业收入更少的钱购买股票。

不同的市场板块市销率的差别很大，所以市销率在比较同一市场板块或子板块的股票中最有用。同样，由于营业收入不像盈利那样容易操纵，因此市销率比市盈率更具业绩的指标性。但市销率并不能够揭示整个经营情况，因为公司可能是亏损的。市销率经常被用于来评估亏损公司的股票，因为没有市盈率可以参考。在几乎所有网络公司都亏损的时代，人们使用市销率来评价网络公司的价值。逻辑：“在判断企业估值方面，收入比利润更可靠”。 (2)P/S估值法的优缺点

P/S估值法的优点是：销售收入最稳定，波动性小;并且营业收入不受公司折旧、存货、非经常性收支的影响，不像利润那样易操控;收入不会出现负值，不会出现没有意义的情况，即使净利润为负也可使用。所以，市销率估值法可以和市盈率估值法形成良好的补充。 P/S估值法的缺点是：它无法反映公司的成本控制能力，即使成本上升、利润下降，不影响销售收入，市销率依然不变;市销率会随着公司销售收入规模扩大而下降;营业收入规模较大的公司，市销率较低。

6)EV / Sales估值法

(1)EV/Sales(市售率)的公式：市售率是一种公司股票估值指标，计算方法为：企业价值(EV)/ 主营业务收入或股票价格与每股销售收入之比。

17 / 20 市售率高的股票相对价值较高，以市售率为评分依据，给予0到100之间的一个评分，市售率评分越高，相应的股票价值也较高。 (2)EV / Sales估值法的优点

用每股价格/每股销售额计算出来的市售率可以明显反映出创业板上市公司的潜在价值，因为在竞争日益激烈的环境中，公司的市场份额在决定公司生存能力和盈利水平方面的作用越来越大，市售率是评价上市公司股票价值的一个重要指标，其基本模型为：

指标具有可比性：虽然公司赢利可能很低或尚未盈利，但任何公司的销售收入都是正值，市售率指标不可能为负值。因而具有可比性。

指标具有真实性：销售收入不受折旧 = 存货和非经常性支出所采用的会计方法的影响，因而难以被人为扩大。

指标具有持续性：一些上市公司面对季节性因素的不利影响，可以通过降价来保持一定数量的销售额，销售收入的波动幅度较小。指标具有预测性：有助于识别那些虽然面临短期运营困难、但有很强生命力和适应力的公司。对于一些处于成长期并且有良好发展前景的高科技公司，虽然盈利很低、甚至为负数，但销售额增长很快，用市售率指标可以准确地预测其未来发展前景。 (3)EV / Sales估值法的投资应用

市售率(EV/Sales)与市销率(P/S)的原理和用法相同，主要用作衡量一家利润率暂时低于行业平均水平甚至是处于亏损状态公司的价值，其前提条件是投资者预期这家公司的利润率未来会达到行业

18 / 20 平均水平。使用销售收入的用意是销售收入代表市场份额和公司的规模，如果公司能够有效改善运营，将可实现行业平均或预期的盈利水平。该指标只能用于同行业内公司的比较，通过比较并结合业绩改善预期得出一个合理的倍数后，乘以每股销售收入，即可得出符合公司价值的目标价。

7) RNAV估值法(Revaluated Net Assets Value,RNAV)

RNAV是Revaluated Net Assets Value的简写，释义为重估净资产。计算公式：RNAV =(物业面积×市场均价-净负债)/总股本。物业面积，均价和净负债都是影响RNAV值的重要参数。RNAV估值法适用于房地产企业或有大量自有物业的公司。其意义为：公司现有物业按市场价出售应值多少钱，如果买下公司所花的钱少于公司按市场价出卖自有物业收到钱，那么表明该公司股票在二级市场被低估。

对公司各块资产分别进行市场化的价值分析，从资产价值角度重新解读公司内在的长期投资价值。股价相对其RNAV，如存在较大幅度的折价现象，显示其股价相对公司真实价值有明显低估。较高的资产负债率(过多的长短期借款负债)和较大的股本都将降低RNAV值。 RNAV法推算(以商业为例)

(1)对商业地产对商业地产分类，确定其适用的估值方法：分类，确定其适用的估值方法：

细分业态(便利店、标准店、大卖场等)被处置的可能性，细分业态与主营业务的相关度;

19 / 20 (2)对商业地产的面积做出初步估算对商业地产的面积做出初步估算: 部分物业建筑面积的数据可能没有公开，需要调研后加入;

(3)确定物业的均价：市场均价决定于稀缺程度。

8)综合估值法(Sum of parts)

即将各项业务分开估值，最后汇总。

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