基于经营模式的投资银行论文

摘要：基于我国46家金融类上市公司2008-2014年的面板数据样本，利用基于DEA的Malmquist指数分析金融机构的技术效率变动，并通过回归分析考察金融混业和资本结构及其变动对技术效率变动的影响。研究发现，金融混业会对金融机构的技术效率改善产生显著的抑制作用，资本结构及其变动会对上述作用产生显著的影响。下面小编整理了一些《基于经营模式的投资银行论文(精选3篇)》相关资料，欢迎阅读！

基于经营模式的投资银行论文 篇1：

道德哲学视野下的美国金融危机

摘要：经济与道德不可割裂、相互依存。基于这一点，美国金融危机的发生则必然存在着道德哲学层面的原因，具体表现为：货币拜物教伦理观的盛行、利他主义人性的缺失、缺乏社会责任的人为制度设计以及社会公正的丧失等。

关键词：道德哲学；美国金融危机

一、问题的提出

现有文献关于美国金融危机的成因研究，胡若痴、卫兴华将之总结为“市场说”、“制度说”、“政策说”、“周期说”等4个方面；雷达、赵勇则总结为过度的金融自由化是导致次贷危机的主要原因、次贷危机归罪于宽松的货币政策、市场道德风险上升导致了次贷危机、次贷危机与美国长期经常账户逆差有必然联系等4个因素。然而，上述观点很少从道德与经济的关系进而从道德哲学角度关注美国金融危机成因。中国国家总理温家宝2009年2月2日访英期间在剑桥大学“瑞德讲坛”发表演讲中说，有效应对这场危机，还必须高度重视道德的作用。道德是世界上最伟大的，道德的光芒甚至比阳光还要灿烂。真正的经济学理论，决不会同最高的伦理道德准则产生冲突。因此，道德缺失是导致这次金融危机的一个深层次原因。企业要承担社会责任，企业家身上要流淌着道德的血液。这就表达了一个毋庸置疑的真理与客观事实：经济与道德不可分割，相互依存。

亚里士多德早在《政治学》一书中就对商品交换所发生的经济伦理、道德问题进行了思考。中世纪经院哲学家托马斯·阿奎那在《神学大全》中归纳了卖者三种行为的不道德性和非法性：商品的品质缺陷、缺斤少两与以次充好。近代西方古典政治经济学奠基人、英国道德哲学家和经济学家亚当·斯密的代表作《道德情操论》与《国富论》，也提出了“道德人”与“经济人”的不同研究主题。这两本书都是从人的互利本性出发，对人的行为动机展开分析，揭示出人类道德行为与经济行为的人性不同出发点。在《道德情操论》中，斯密将利他主义情操视为人类道德行为的普遍基础和动机，他说：“无论人们会认为某人怎样自私，这个人的天赋中总是明显地存在着这样一些本性，这些本性使他关心别人的命运，把别人的幸福看成是自己的事情，虽然他除了看到别人幸福而感到高兴以外，一无所得。这种本性就是怜悯或同情，就是当我们看到或逼真地想象到他人的不幸遭遇时所产生的感情。”斯密在《国富论》中把个人利己主义的利益追求当作人类经济行为的基本动机，认为“我们每天所需要的食物和饮料，不是出自屠户、酿酒家或烙面师的恩惠，而是出于他们自利的打算。我们不说唤起他们利他心的话，而说唤起他们利己心的话。我们不说自己有需要，而说对他们有利”。事实上，人的利他、利己都发自于人的互利本性，“道德人”和“经济人”都是完整人性的体现，无法割裂。

马克思、恩格斯在创立唯物史观的同时，分析了与资本主义制度相结合的市场经济特点，以及由此决定的道德关系和道德观念。资本主义市场经济中，人与人之间的一切关系包括道德关系通常是以物与物之间的关系出现的。马克思揭示了资本主义市场经济形成商品拜物教的必然性。他深刻指出，“商品形式的奥秘不过在于商品形式在人们面前把人们本身劳动的社会性质反映成劳动产品本身的物的性质，反映成这些物的天然的社会属性，从而把生产者同总劳动的社会关系反映成存在于生产者之外的物与物之间的社会关系。由于这种转换，劳动产品成了商品，成了可感觉而又超感觉的物或社会的物”；“劳动产品一旦作为商品来生产，就带上拜物教性质”。“货币不仅是致富欲望的一个对象，而且是致富欲望的唯一对象。这种欲望实质上就是万恶的求金欲”。商品拜物教对人类道德产生了消极的影响，人与人因为利益关系而相互联系，货币成为衡量道德的最高标准，利己主义普遍盛行，“每个人为另一个人服务，目的是为自己服务每一个人都把另一个人当作自己的手段互相利用”。

总之，人类的经济行为与道德行为难以截然分开，“经济人”与“道德人”的和谐统一，是经济理想与道德理想的最佳实现。德国学者科斯洛夫斯基曾提出人类有两个伟大的动力：一是最强的动力，追求经济利益的动力；二是最好的动力，追求道德完善的动力。既然道德与经济不可分割、相互依存，那么，从道德哲学层面说，人类需要以道德的标准审视自身的经济活动。具体说，人类的经济行为既要利己，也要利他；既要追求经济利益、经济效率与资源有效配置，也要遵循客观公正、公平、诚信原则；人为经济制度设计，既要有助于获取自身正当利益，也要保护和不妨碍他人利益，等等。从古今中外的道德与经济之间相互关系的思想渊源来看，我们认为，美国金融危机的爆发绝不仅仅是存在现有文献所说的市场与制度缺陷、政策失当以及过度金融自由化等方面原因，更是有着令人深思的道德哲学层面原因。

二、道德缺失与美国金融危机的发生

道德缺失是美国金融危机的深层次根源之一。我们认为，导致美国金融危机发生的道德道德哲学层面的原因主要表现为：货币拜物教伦理观的盛行、利他主义人性的缺失、缺乏社会责任的人为制度设计以及社会公正的丧失。

1.货币拜物教的伦理观造就了金融资本逐利和贪婪的本性

从本体论的角度看，西方的本体始终是一种观念体，现实当中是没有本体的。康德就把本体归结为一种纯理性存在，只在理性理念中才能够思考它，感性世界中是没有本体的。但在中国哲学里，本体却始终是实指性的，可感可触的东西，就是实体，不需要思辨，甚至连语言都被消解了，禅宗一直讲“不立文字”。中国人的本体并不是在纯粹的理性思辨中呈现的。这样，中国人对财富的理解也就是多样的、实指的，很具体、很感性，看得见、摸得着，各种各样的物品器具，都可以成为自己的宝贝，都可以传世，而并没有像西方人那样将钞票(货币)看成自己唯一的财富表达方式，是致富欲望的一个对象而且是唯一对象，这同马克思所说的“货币拜物教”并无二异。

西方社会货币拜物教的伦理观造就了资本逐利和贪婪的本性，它贯穿资本主义整个发展史。在经济市场化、全球化时代，金融资本运作是当代资本运作的最高形式，也是资本主义的最高存在方式。借助于金融资本投资获利，是货币拜物教的伦理观所催生的当代资本逐利和贪婪本性的主要表现形式。在此道德哲学观念下，美国不断热衷于推出创新的金融产品，制造高风险的虚拟资本。2002年以来，美国金融资本主导制造的房地产投机中，金融衍生产品极度膨胀，金融创新达到离奇地步，CDO的平方、立方、N次方等新产品层出不穷；并且，这些虚拟资本无一例外地表现为高杠杆运营模式，虚拟资本产品数量往往几十倍其资本金。与此同时，非金融机构也因追求资本高回报率的驱使而愈益偏重于金融资产投资和投机，由此引致其金融资产比重也在不断上升，金融资产泡沫被放肆吹大。虚拟资本过

度投机过程中，尽管虚拟资本的价格始终依赖于“预期得到的、预先计算的收入”，这一收入在一定限度内可以自我维持和自我膨胀，而一旦回流延迟，预期的现金流在一定时期内不能实现，危机就爆发了。可是，这样一种未来预期的现金流往往源于某一实际商品价格的不断上涨，但当实际商品价格下降，金融市场上过度投机而产生的虚拟资本预期现金流无法实现，虚拟资本大幅缩水时，金融机构只能压缩其资产负债表，紧缩信贷，金融危机就产生了。美国房地产市场中的货币资本和虚拟资本逐利性、贪婪性的过度积累，支撑了借贷资本的扩张和房地产金融的快速发展，这一切都要“归功于”人们货币拜物教的伦理观驱使。而房地产的“火爆”又进一步引发虚拟资本过度性投机并使其价格走高。但以次贷为基础的虚拟资本运行状况却间接、最终取决于房地产价格的涨落，这就使得巨大的虚拟资本对房地产价格的波动十分敏感。当美联储连续上调联邦基金利率，导致房地产“火爆”的价格逆转下降时，贷款违约率上升，各种各样的虚拟资本预期现金流便无法实现，其价值大幅度缩水，金融机构只能压缩其资产负债表，紧缩信贷，金融危机便爆发了。

2.利他主义人性的缺失导致了金融风险的累积

经济学中所谓“斯密难题”留给了后人关于人性利已(一般理解的“经济人”)与利他(一般理解的“道德人”)是否统一的诸多讨论。前文已表明，经济与道德不可分割、相互依存，从而，经济活动的本质决定了经济与道德是内在地融合在一起的。这是因为，经济是主体通过供给以实现增值的活动，供给必须满足他人和社会的某种潜在或现实需求。换言之，这种供给必须是有利于他人和社会的。只有有利于他人和社会的供给，才能满足他人和社会的某种需求，进而才能得到他人和社会的承认，因而才能实现增值的目的。这也就是马克思主义所认为的，私人劳动必须得到社会的承认，转化为社会劳动，交换才能发生。就是说，尽管“利己”是驱使经济人从事经济活动的内在动机，然而要实现这个动机，就必须通过“利他”的手段才能达到。在经济活动中，利己和利他是内在统一的，利己的经济人与利他的道德人在经济活动中是紧密结合在一起，而不是相互分离的。

而经济和道德相互结合的支撑点是利益。每个经济人都根据“自利”原则去行为。任何人都不能孤独地存在和发展，因而人与人之间需要彼此的互利，互利正是对自利的界定和限制。人们在关心自己利益的同时也不得不考虑到交换对方的利益，使交换双方互利互惠，实现双赢。否则，自身也无利可图。而就美国金融危机而言，只有利己、缺乏利他的有缺陷的人性不断催生着金融风险的积累，最终酿成危机。

(1)金融机构不顾投资人利益、刻意隐瞒风险，不断进行高风险的金融创新。从20世纪70年代开始，政府住房抵押协会和联邦住房抵押贷款公司等率先发行基于住宅贷款的证券化产品(MBS)，从而推动了住宅贷款市场的流动性自出售贷款开始进入到证券化阶段。同时，美国住宅金融机构也面临着脱媒的严峻市场环境变化。20世纪80年代以后，住宅金融市场上传统的“贷款并持有”(originate to hold)的经营模式开始让位于“贷款并证券化”(originate t。dis－tribute)的商业模式。“贷款并证券化”步骤基本有三：一是住房贷款的“一级市场”，借款者申请贷款，得到资金和住房，贷款者发放贷款，得到作为抵押的住房合约和预期还款现金流。贷款者主要是一些专门从事住房贷款的金融机构，如新世纪公司等。此外，贷款者还包括商业银行、储蓄银行、信用合作组织、保险公司和与房屋贷款相关的政府机构。二是住房贷款的二级市场，主角是一些大型金融机构，如花旗集团、美林证券和汇丰控股等。它们从一级贷款商那里购买了住宅抵押贷款债权，但也无意长期持有这些资产，于是就对其进行证券化处理。它们将住房抵押资产(MBS)与其他资产的现金流混在一起，做成资产抵押证券(ABS)后，再出售给最终投资者。三是再证券化。为了进一步分散风险，金融机构通常会对这些ABS再次证券化：一是将部分低等级的ABS转售给自己所属的“特设机构”(SPV)，由SPV将这些ABS与其他资产(如汽车贷款、信用卡贷款等)混在一起形成新的资产池，做成“债务担保证券”(CDO)，再出售给最终投资者；二是成立相对独立的“结构性投资机构”(SIV)，SIV一方面购买CDO作为资产，并采用内部增信法，对这些CDO再次证券化，也就是说，对这些CDO重新分级。然后，SIV再以这些CDO作为资产保证，向投资者发行短期“资产支持票据”(ABCP)来融资。这样一来，原本高风险的次级贷款，就被洗成了低风险和高收益的资产，金融风险被刻意隐瞒了。这是因为，住房抵押贷款及其衍生的虚拟资本，不能有双重存在：一次是作为所有权证书即虚拟资本价值；另一次是作为在房地产市场中实际已经投入或将要投人的资本。它只存在于后一种形式，虚拟资本是对这个资本所实现的剩余价值相应部分的所有权证书。可见，这种资产只是现实资本的“纸制复本”，其本身价值只是幻想的，其积累与现实资本积累毫无关系。这种虚拟资本的过度积累不仅造成财富的集中和收入分配状况的恶化，更重要的是极大地强化了虚拟资本对实体资本的相对独立性，造成偏离实体经济的资产泡沫化，导致金融风险不断累积，从而孕育着金融危机爆发的基础。

(2)金融机构管理层过多强调个人利益忽视他人利益。新世纪金融公司、贝尔斯登、“两房”、华盛顿互惠、雷曼兄弟、美林、AIG等问题金融机构的经营行为明显缺乏权力制衡，过多地强调管理层的利益而忽视对股东、债权人、受托人、债务人等相关利益者的权益保护。其中，商业银行和按揭贷款机构基于“发起——分销”模式分散按揭贷款风险的功能，降低审查标准大量搞按揭，埋下了信贷违约率大幅增加的隐患；投资银行设计出种种复杂的覆盖次贷的各种高风险金融衍生产品，并以其“专业性”和推销术，在世界各地不合商业伦理地大力推销这种实际上连设计者自己都说不清楚其风险传导机制的创新产品；评级机构因利益冲突而缺乏准确性和公正性，将很多潜在风险很大的次金融衍生品评为AAA级误导全球投资者；本应履行谨慎义务的保险公司，不顾投保人的利益，不惜降低风险溢价，通过债券保险和CDS介入次贷市场，并参与对冲基金等高风险投资。另外，许多金融机构高杠杆地操作过于复杂且难于监控的高风险金融衍生产品，高管层往往缺乏相应金融衍生产品交易的知识和培训，加上金融衍生产品交易的复杂性、高杠杆性和巨额性等特征，以及电脑技术的发展，使得金融衍生产品交易在缺少董事会授权的情况下持续扩张，而且董事会对此没有花费必要的时间和精力，也缺乏提出整改意见的专业知识。

3.缺乏社会责任的人为制度，为金融风险的累积打开了方便之门

(1)美国式消费制度促使人们有恃无恐、心安理得地透支着明天的消费

美国人“寅吃卯粮”式的超前消费曾令世人羡慕和称赞。早在19世纪末美国就有高消费的传统，消费水平被视为生活水准和身份地位的象征。1984年以后，消费占个人可支配收入和GDP的比率呈现快速上升态势。2006年底，两项比率均创历史新高，分别为95.18％和71％。美国长期以来以其家庭和政府部门的超前消费支撑着美国经济的高速增长，这注定是不可持续的，个中原因很简单，即：超前消费中的负债总是需要未来不断产生的现金流来偿还的，一旦现金流中断，违约风险便产生了。超前消费模式表现在金融市场中，由于美国金融市场高度发达，且近年来虚拟经济的发展速度远远超过实体经济的发展，股票和房产所带来的资产增值，促使人们在超前消费制度下可以不受约束地，有恃无恐、心安理得地透支着明天的消费，这种消费模式自身就蕴含着“明天”能否偿还“今天”消费所赊欠的风险；而且，房产是一种投资品，其价格特征同虚拟经济类似，也具有高风险性。当2006年美国房价下跌后，虚拟经济的大厦轰然倒塌，次贷按揭者无力还贷时，现金流中断，次贷链条最后一环于是崩溃，上述累积的金融风险得到释放，金融危机便随之发生。

(2)激励有余、约束不足的金融机构薪酬制度，使金融机构人员有承担高风险冲动

金融危机暴露出，美国金融机构在薪酬制度设计方面，过于倾向和追逐个人利益而不顾这种行为可能给社会和公司带来的风险，权责明显不对等。金融机构的高层及其员工的薪酬很大一部分是与短期利润和股票价格挂钩的分红，公司收益越好、股票价格越高，分红越多，最差的结果仅是不分红，高管甚至还能借助所谓“金色降落伞”条款，在危机中引咎辞职时获取高额补偿。这种激励有余、约束不足的薪酬体制，使得金融机构的相关人员有承担高风险的巨大冲动。可以说，金融机构的现有薪酬体制，已成为扭曲金融市场上投资或贷款决策、触发严重道德风险的重要因素，导致高管层过多关注短期财务目标而牺牲整个公司和相关利益者的最佳长期利益。

4.社会公正的丧失为危机发生起到了推波助澜作用

以穆迪、标准普尔、惠誉等为代表的信用评级机构丧失应有的公正性或诚信，随意提高金融衍生产品的信用等级，为金融危机发生起到了推波助澜的作用。

面对复杂的金融产品，投资者往往没有足够的能力去全面了解结构化的金融衍生产品风险特征，需要依赖信用评级机构所发布的评级和意见，在风险判断上对评级机构的依赖很大。而且，CDO等结构性金融衍生产品的构建本身就是以评级结果为导向的，评级机构不但为这些金融产品评级，而且还直接参与它们的构建，并在评级过程中大量获利，具有给予基于次贷的金融衍生产品高评级的动力。然而近年来，在利益和竞争的驱动下，现行的评级和咨询业务综合经营模式，使得信用评级机构背离了“独立、公正、质量”的原则，无视自身应该承担的社会责任，不对债券的基本面做客观公正的研究、随意调高评级的现象较为普遍，严重误导了投资者；而且，市场对评级机构的信任一定程度上也弱化了市场自身对风险的判断。标准普尔发布的研究报告显示，2005年至2007年间创立的CDO类别中，有85％被评为AAA级；惠誉公司在2007年7月的报告中显示，基于中等等级的CDO产品AAA级的评级结果比例仍然占到73.7％，AAA级债券的风险在理论上几乎没有违约的可能，等同于美国国债，由此可见对次贷金融产品评级的虚高达到了何等严重的程度。在流动性过剩、监管宽松的大环境下，对利益的追逐使虚高评级的CDO等衍生金融产品市场的规模迅速扩张。同时，给予高风险产品的高评级使金融市场杠杆率不断提高，杠杆率的提高又吸引更多的高风险产品出现。评级结果表现出的顺周期效应在危机爆发前助长市场投机，助推金融危机的形成。

三、实现宏观经济政策的道德哲学回归，预防经济、金融危机

经济与道德不可分割，相互依存。人类的经济行为与道德行为难以截然分开，“经济人”与“道德人”的和谐统一，可有效防范经济、金融危机。美国金融危机表明，人类经济行为中，对于经济利益、经济效率和资源有效配置的追求，必须具备批判的精神和戒备心，如果无视这两方面因素，逾越经济行为中的道德底线，一味地追求经济利益、经济效率和资源有效配置，将会破坏人们所期待的社会经济秩序，酿成灾难性后果。康德曾经劝诫资本主义社会，要“以纯粹理性自由克服感性欲念的肆虐，用道德责任超越人性的先天缺陷”。所以，预防经济、金融危机发生，不仅企业、消费者要承担道德责任，更重要的是，作为市场经济的“守夜人”的政府，其宏观经济政策也要承担起道德责任，为此，必须实现政府宏观经济政策的道德哲学回归。

1.以道德的眼光审视宏观经济政策的制定

综观各国的宏观经济政策，普遍具有凯恩斯主义的干预经济色彩。但人们常常忽视了，凯恩斯主义的经济结构是以“社会的哲学”为视野，同时，它又是建立在亚当·斯密以及马歇尔经济学基础之上的。凯恩斯认为，自由不能仅仅解释为经济上的自由；在政治层面，自由表现为每个人对于幸福追求的权利，但是，对自由的追求不能妨碍其他人追求幸福的权利。斯密的“道德人”与“经济人”本质上是统一的，这同凯恩斯的思想如出一辙。从亚当·斯密到凯恩斯，经济学始终是一门道德的科学。所以，各国在制定本国宏观经济政策的同时，还应当以道德的标准审视宏观济政策的合理性，审视的标准就是，倡导人们形成正确的财富观和利益观，确保经济行为的客观公正、公平和诚信，设计富有社会责任的社会经济制度以及塑造利他主义和利己主义相统一的人性，等等。总之，政府宏观经济政策应当有助于形成一个既有利于自己、也有利于他人的社会经济秩序。“经济人”的胜利并不是人们所期待的，人们需要的是一种基于道德哲学的“共感”，即共同感受到一味地追求私利会产生危及社会的行为，所以，“利己的种种情念”必须在维护文明社会的秩序与自然法正义的基础上，它才能保障资源的有效配置、生产效率的提高和经济利益的实现。亚当·斯密在《国富论》中的著名论点——“看不见的手”实际上是指经济活动各主体在道德哲学下的市场秩序的维系。

2.树立宏观经济政策是手段而非目的的意识

英国政治学家、思想家伯克(Burke)认为，政治学和经济学都是一种手段的学问。经济政策也好，经济学也好，其目的也是外力所给予的，对经济效率、经济利益和资源有效配置的追求是手段而不是目的。既然政治学与经济学都是一种“手段”的科学，那么对于一种“手段”的追求必须予以某种程度的制约和监督，政府对此责无旁贷。政府应努力营造一个对经济效率、经济利益和资源有效配置的追求所必须具备的良好道德氛围，使人们在经济活动中始终恪守如前文所说的道德底线或道德标准。中国古老传统中的“修身、齐家、治国、平天下”的儒家伦理精髓，以及现代社会中的“遵纪守法、诚实守信”等思想精髓，为我们建立了经济生活中的道德尺度。所以，经济活动中，基于追求经济利益、经济效率和资源有效配置目的政府宏观经济政策手段，应当承担起一种“手段”的追求必须予以的某种程度制约和监督的责任，即，要维护市场经济中基本的道德观——正确财富观和利益观，客观公正、公平和诚信的行为准则，富有社会责任的社会制度以及利他主义和利己主义相统一的人性等等，只有如此，经济秩序方能和谐，社会方能科学发展。

作者：潘林珍 胡立法

基于经营模式的投资银行论文 篇2：

金融混业、资本结构与技术效率变动

摘要：基于我国46家金融类上市公司2008-2014年的面板数据样本，利用基于DEA的Malmquist指数分析金融机构的技术效率变动，并通过回归分析考察金融混业和资本结构及其变动对技术效率变动的影响。研究发现，金融混业会对金融机构的技术效率改善产生显著的抑制作用，资本结构及其变动会对上述作用产生显著的影响。上述发现意味着，金融混业决策很可能是基于比较长远的战略考量作出的，金融机构有可能通过资本结构的主动调整促进其技术效率改善，并且弱化混业经营对技术效率改善的抑制作用。

关键词：金融混业；资本结构；技术效率变动；中介法；经营杠杆

一、问题的提出

自2002年中信集团、光大集团和平安集团开始综合金融控股集团试点以来，工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行等大型商业银行陆续通过海外注册或者借助类信托控股等方式开展混业经营。时至今日，各类金融机构获取跨行业金融牌照开展混业经营的努力仍在持续。

现有理论研究表明，混业经营会使金融机构享有规模经济、范围经济和信息优势，对金融机构的绩效具有积极作用。例如，Steinherr和Huveneers（1990）认为，通过混业经营，金融机构可以摊薄固定成本。Llewellyn（1996）认为，混业经营的金融机构利用已有的分支机构和其他销售渠道销售附加金融产品的边际成本较低，因而可以享受潜在的范围经济。Rajan（1996）认为，混业经营的金融机构可以利用一种业务上的优势提高其他业务上的竞争力，其声誉和品牌价值可以因分享而提升。Diamond（1984）、Santos（1998）、Birkbeck（2000）等認为，在混业经营体制下，金融机构可以满足企业的多种金融需求，金融机构与企业之间的关系得以强化并发展为长期关系，两者之间的信息流动更加充分，有助于克服金融契约中因信息不对称导致的道德风险问题。Ville（2004）认为，混业经营有助于节约对客户和管理层的监控成本。阎彦明（2004）认为，成本、收入、消费者和地理方面的范围经济是金融行业混业经营的主要动因。

上述理论研究成果得到不少实证研究的证实。例如，Clark和Speaker（1994）、Shaffer和David（1988）、Noulas等（1990）、Hunter等（1990）、Saunders和Walter（1994）及Vennet（2002）等通过不同方式提供了金融行业规模经济存在的证据。Hughes和Mester（2006）、Canals（1993）、Gallo等（1996）等从不同视角提供了金融行业范围经济存在的证据。Mester（1993）、Vennet（2002）等证实了混业经营的金融机构相对于分业经营金融机构的信息优势。

目前，国内已经有不少学者从不同角度探讨了金融混业（如宋军，2002；鲁明易，2005；王鹤立，2008；曹建华，2012）或者金融效率问题（如姚树洁等，2004，2011；丁忠明、张琛，2011；王聪、邹朋飞，2006；朱南等，2004；张健华，2003；邱兆祥、张爱武，2009；吴栋、周建平，2007；魏煜、王丽，2000；刘琛、宋蔚兰，2004）。然而，迄今为止国内探讨金融混业及其效率涵义的研究尚不多见。初可佳、洪锐滨（2008）基于38个国家和地区812家商业银行的样本数据研究发现，商业银行从事证券业务、保险业务和非金融企业（房地产企业除外）投资有利于提高效率。薛和生、丁浩舟（2006）认为，银行控股公司的金融混业经营模式有助于降低风险，发挥规模经济和范围经济优势，提高经营效率。

笔者试图通过实证研究探讨混业经营以及资本结构对金融机构技术效率的动态影响。具体而言，笔者基于我国46家金融类上市公司2008—2014年的面板数据样本，利用基于DEA的Malmquist指数，研究混业经营和资本结构是否会对金融机构技术效率的跨期变动产生显著影响。

二、方法与样本

笔者采用Malmquist指数分析金融机构技术效率的跨期变动，采用数据包络分析方法（Data Envelopment Analysis，一般简写为“DEA”）计算Malmquist指数中的距离函数，采用基于平衡面板数据的线性回归分析方法分析混业经营对金融机构技术效率变动的影响。

（一）Malmquist指数

Malmquist（1953）在消费的定量分析中提出了Malmquist指数的雏形。Caves等（1982）将这一思想引入生产的理论分析，并将按照基于Shephard（1970）提出的距离函数之比构造的生产率指数命名为Malmquist（生产率）指数。继Nischimizu和Page（1982）首次在实证分析中应用参数规划方法计算该指数之后，Fare等（1994a，1994b）将两个时期的Malmquist指数的几何平均视为（全要素）生产率在这两个时期之间的变动（亦称为Malmquist指数），并将其分解为技术变动和效率变动两个部分，随后又将效率变动进一步分解为纯技术效率变动和规模效率变动两个部分。

笔者采用Fare等（1994a）对Malmquist指数的定义。根据这一定义，如果记决策单元集合为N={1，2，…，nmax}，投入为X，产出为Y，并且，对于任一给定决策单元0（0∈N）、任一时刻p（p∈{t，t+1}）和任一时刻q（q∈{t，t+1}），以Dp0（Xq，Yq）表示决策单元0的以q时期技术为参照计算得到的p时期距离函数，那么，决策单元0在时间t和t+1之间的生产率变动（即Malmquist指数）可以表示为：

根据Fare等（1994a），EC表示效率变动，亦即同一决策单元相对于生产前沿的距离在前后两个时期的变化。TC表示技术变动或者技术进步，亦即生产前沿在前后两个时期的变化。根据章祥荪、贵斌威（2008）以及吴磊、周洁（2010），技术变动或者技术进步TC对于行业中的追赶者而言是外生的，不可用来衡量决策单元自身技术变动，因此，笔者不考虑这一分解因子而仅考虑效率变动部分。

（二）数据包络分析方法（DEA）

在Malmquist指数的上述定义中，距离函数是一个重要概念，应用Malmquist指数进行决策单元效率变动的实证分析，首先需要对距离函数进行估计。一般来说，对距离函数进行估计，可以采用非参数法和参数法这两类估计方法。非参数法主要包括DEA方法和无成本处置壳方法（Free Disposal Hull，“FDH”）。参数法主要包括随机前沿方法（Stochastic Frontier Approach，“SFA”）、自由分布方法（Distribution Free Approach，“DFA”）和厚前沿方法（Thick Frontier Approach，“TFA”）等。与参数法相比，非参数法无需预设生产函数的具体形式，有助于避免主观因素的影响（Berger和Humphrey，1997），因此，笔者采用非参数法。由于非参数法中DEA方法应用最为广泛，并且，根据Berger和Humphrey（1997）以及邱兆祥、张爱武（2009），DEA方法与FDH方法相比，仅添加了一个生产凸性假设，因此，笔者采用DEA方法进行Malmquist指数中距离函数的估计。

DEA方法存在多种模型。根据在计算任意一个决策单元的效率值时是否允许以该决策单元作为参照，DEA模型可以分为超效率模型和非超效率模型（Andersen和Petersen，1993；Lovell和Rouse，2003）。由于Malmquist指数涉及同一决策单元在前后两个时期的效率的比较，从而有必要以决策单元自身作为参照，因此笔者采用非超效率模型。根据有关规模报酬的不同设定，DEA模型可以分为规模报酬不变（Constant Return to Scale，“CRS”）和规模报酬可变（Variable Return to Scale，“VRS”）兩种形式。鉴于文中不涉及技术变动或者技术进步部分及其进一步分解，故仅考虑规模报酬不变的情形。根据生产分析中产出的最大化和投入的最小化这两种目标中哪一个更多地受到关注，DEA模型可以分为产出导向和投入导向两种形式。根据Coelli和Perelman（1999），在规模报酬不变的情况下，投入导向的DEA模型与产出导向的DEA模型等价，笔者选择投入导向的DEA模型。

具体而言，笔者应用非超效率、投入导向的CCR模型（Charnes等，1978）对距离函数进行估计。根据这一模型，设存在r种投入，s种产出，记决策单元集合为N={1，2，…，nmax}，考察的时期集为T={1，2，…，tmax}，对于任一时期t∈T，投入为r×nmax矩阵Xt，产出为s×nmax矩阵Yt，则对于任意0∈N，p∈T，q∈T，距离函数Dp0（Xq，Yq）可以表示为：

在DEA方法应用过程中，投入和产出的选择是至关重要的一步。在金融机构银行效率评估实践中，为了保障投入和产出的界定和选取的合理性，人们建立了一些基本准则，这些准则主要包括生产法、中介法、资产法、用户成本法和价值附加法等五种（Berger和Humphrey，1997）。其中，生产法、中介法和资产法三者应用最为普遍（Casu和Molyneux，2003）。生产法假设，金融机构作为生产者，向金融账户的拥有人提供包括执行交易指令以及处理贷款申请、信用报告、支票及其他支付工具等文书在内的各项金融服务的生产者，因而用一定时间内处理的交易或者文书的数量和类型或者现有存（贷）款账户数量（如Ferrier等，1990）来衡量产出，同时用资本和劳动力来衡量投入。中介法假设，金融机构（尤其是商业银行）作为将储蓄转化为投资的中介机构，以业务指标（如存款金额和贷款金额）作为产出，投入同样可以用资本和劳动来衡量（如Berger和Humphrey，1991）。资产法也将商业银行视为金融中介机构，但仅将资产项目视为产出，因此产出不包括负债性质的存款（如Berger，1993）。根据Berger和Humphrey（1997），与生产法相比，中介法更适合于商业银行整体而不是其分支机构的效率的评估，而且在评价前沿效率对于商业银行盈利能力的重要性方面效果更好。由于笔者旨在分析金融混业对于金融机构效率变动的影响，所考察的金融机构不仅限于商业银行，因此，笔者参照中介法进行投入和产出的界定和选取。鉴于金融机构在资金经营上的共性，笔者以净资产和营业费用作为DEA模型的投入，以营业收入作为DEA模型的产出。

（三）回归模型

基于研究目的，笔者以金融机构技术效率变动作为被解释变量，以金融机构是否在较大程度上开展混业经营的虚拟变量（以下简称为“混业虚拟变量”）以及其他重要指标作为解释变量，并利用平衡面板数据进行回归分析。由于金融机构（尤其是商业银行）在很大程度上是通过经营负债获取利润的，资本结构及其变动很可能对金融机构的效率变动产生影响。因此，笔者以资本结构及其变动作为回归模型的解释变量。同时，笔者以资本结构与混业虚拟变量的交叉积以及资本结构变动与混业虚拟变量的交叉积作为回归模型的解释变量。

具体而言，记时间参数为t，技术效率变动为EC，混业虚拟变量为MO（混业，则MO=1；否则，MO=0），资本结构为CS。回归模型如下：

ECit=α0+α1×MOit+α2×CSit+α3×ΔCSit+α4×（M0it×CSit）+α5×（MOit×ΔCSit）+εit（7）

（四）样本

笔者以沪深证券交易所上市的49家金融机构2008—2014年的年度数据作为样本。这些样本金融机构包括16家商业银行（即：平安银行，宁波银行，浦发银行，华夏银行，民生银行，招商银行，南京银行，兴业银行，北京银行，农业银行，交通银行，工商银行，光大银行，建设银行，中国银行，中信银行）、4家保险公司（中国平安，新华保险，中国太保，中国人寿）、24家证券公司或者在证券行业拥有重要利益的上市公司（申万宏源，东北证券，锦龙股份，国元证券，国海证券，广发证券，长江证券，山西证券，西部证券，国信证券，中信证券，国金证券，西南证券，海通证券，东方证券，招商证券，太平洋，东兴证券，国泰君安，兴业证券，东吴证券，华泰证券，光大证券，方正证券）、5家其他金融机构（民生控股，陕国投，爱建集团，中航资本，安信信托）。现有的另1家上市证券公司（国投安信）因数据不足原因被剔除。

上述所有样本数据（除混业虚拟变量）都来自Wind资讯。对于混业虚拟变量，笔者利用了来自巨潮资讯的公开信息。如果在样本期内，样本金融机构的业务正式涉及两个及两个以上行业（考虑到分类监管因素，仅考虑银行、保险、证券期货、信托等四类行业），那么，笔者认为该金融机构已经“在较大程度上开展混业经营”，亦即令其混业虚拟变量的当期值为1，否则为0。

三、实证结果与分析

（一）模型设定

为了检验序列的平稳性，分别针对变量EC、MO、CS、ΔCS、（MO×CS）、（MO×ΔCS）进行单位根检验。涉及面板数据的单位根检验的方法主要包括LLC（Levin-Lin-Chu）检验、Breitung检验、Hadri检验、Im-Pesaran-Skin检验、Fisher-ADF检验和Fisher-PP检验等6种。其中，前三者假设各截面序列具有相同的单位根过程，后三者则允许各截面序列具有不同的单位根过程。鉴于技术效率数据生成机制的复杂性，笔者选择不考虑前三者而选择后三者中应用最为广泛的Fisher-ADF检验。单位根检验方程分为不包含截距项和趋势项、只包含截距项、同时包含截距项和趋势项三种形式。笔者通过曲线图识别上述变量的单位根检验应当采用哪种形式，检验结果见表1。从表1中可以看出，在5%的显著性水平下，可以认为上述变量都是平稳的。

面板数据模型需要在固定效应模型和随机效应模型之间作出选择，为此通常采用Hausman检验和Breusch-Pagan检验。笔者选用现有文献通常采用的Hausman检验，并在5%的显著性水平下选择固定效应模型。

（二）回归结果

由表2回归结果可以认为，在5%的显著性水平下，混业经营并不会有助于提高金融机构的技术效率，恰恰相反，混业经营会显著地抑制金融机构的技术效率改善。在横截面上，经营杠杆越高，金融机构的技术效率改善越受到显著的抑制，但是，与非混业经营相比，混业经营下经营杠杆的使用对于金融机构的技术效率改善具有显著的正面影响。与此相反，经营杠杆的跨期正向变动，能够显著地促进金融机构的技术效率改善，但是，与非混业经营相比，混业经营下经营杠杆的跨期正向变动对于金融机构的技术效率改善具有显著的负面影响。

四、结论

笔者基于我国46家金融类上市公司2008—2014年的面板数据样本，利用基于DEA的Malmquist指数方法，研究混业经营和资本结构是否会对金融机构技术效率的跨期变动产生显著影响。结果发现，混业经营会显著地抑制金融机构的技术效率改善。资本结构及其变动对于金融机构的技术效率改善以及混业经营对这一改善的作用具有重要影响。上述分析意味着，金融机构混业经营决策的作出，很可能是基于战略上的较为长远的考虑，而不仅仅是为了在短期内提高技术效率。此外，在有关混业经营的决策既定的情况下，有可能通过合理改变经营杠杆以促进金融机构技术效率的改善。

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责任编辑：李金霞

作者：王建梅　王涛　张爱武

基于经营模式的投资银行论文 篇3：

基于战略导向的企业内部控制分析

【摘 要】 战略导向内部控制是否健全、有效关系到企业的兴衰成败。文章基于雷曼事件中体现出的内部控制问题：1.未能及时调整发展战略；2.未能动态完善风险评估；3.未能有效平衡激励约束机制等探讨战略导向内部控制体系的完善思路，以期提供有益的思考。

【关键词】 内部控制； 发展战略； 风险评估

内部控制是企业应对环境和风险变化、提升管理水平的重要举措。战略导向的内部控制是以战略为轴心，通过控制战略制定与实施、战略的分解控制、各层级风险的控制以及内部的协调实现控制战略目标的（林钟高等，2009），其是否健全有效关系到企业的兴衰成败。曾经以顶尖风险管理能力闻名的雷曼公司破产充分体现了这一点。以下以雷曼事件为例分析其暴露出的内部控制问题，以期为我国企业构建战略导向的内部控制体系提供借鉴。

一、雷曼事件体现的内部控制问题分析

雷曼兄弟控股公司曾有着辉煌的历史，在其长达158年的运营中，历经数次危机而起死回生，最终发展成为美国第四大投资银行，有着业内公认的垄断地位。然而2008年9月15日，雷曼递交破产保护申请，成为美国史上最大的破产案。不可否认，雷曼的破产有着国际金融危机大环境的影响，但是其自身内部控制的缺陷才是最本质的原因。

（一）未能及时调整发展战略

发展战略对于企业具有整体性和长期性的影响。一旦战略出现问题，对于企业的打击将是致命的。根据《企业内部控制基本规范》，在内部控制的系列目标中，促进发展战略实现是最高层次的目标。企业稳定、可持续发展的关键在于制定并有效实施能正确应对外部环境变化并符合企业实际的发展战略。而实现发展战略必须通过完善战略导向的内部控制来提供保障。

战略导向内部控制实施过程中，企业应当综合考虑内外部影响因素，对发展战略的实施情况进行及时的监控和评估，必要时应作出调整和优化，以促进企业内部资源能力和外部环境条件保持动态平衡。雷曼公司在经济形势发生较大变化时，未能及时对发展战略作出调整优化，为破产埋下伏笔。

2006年以来，雷曼采取了激进的扩张战略，从传统经纪业务模式转向利用自身资产进行商业地产、杠杆融资等高风险的跨界经营模式。这种高风险的发展战略在房地产繁荣时可以取得高收益，但是一旦外部经济形势变化，高收益则很快转变为低收益。2006年下半年，次贷危机冲击的情况下，由于雷曼曾经在以前经历的危机中成功实施过“反周期战略”，经验主义导致雷曼高层未能正确认识次贷危机的严重性，未能正确分析影响发展战略的各种复杂因素，丧失了调整发展战略、优化资产结构的时机。

“反周期战略”的实施不仅未能达到“抄底”的预期，反而增加了大量的非流动资产，进一步恶化了资产负债表，使资产负债表的调节能力不足以应对日益增大的风险，巨额的亏损使企业陷入危机。

（二）未能动态完善风险评估

在企业风险日益多样化的今天，构建战略导向内部控制体系的关键在于建立有效的风险评估制度。风险评估要求企业立足于战略层面，正确识别、分析与实现内部控制目标相关的内部及外部风险，通过科学的风险度量方法评估相应的风险承受度，明确风险管理流程和风险化解方法，以采取合理的风险应对策略。很显然，雷曼在风险评估方面存在重大失误。

1.未能正确评估高风险的危害。传统业务模式主要采用高杠杆运作方式，从事经营风险极小的中介业务，从而达到降低较高的财务风险，获取高收益的目的。雷曼公司进行跨界经营后，使风险留在了资产负债表内，最终形成了高经营风险、高财务风险的运作模式。在此模式下，雷曼以250亿美元的资本经营着约7 000亿美元的资产，未能正确评估、合理分散高风险。当外部市场形势恶化时，高风险超过了公司的风险承受度，使其在筹集现金、对冲风险和降低杠杆率方面更为困难。

2.未能根据新情况及时调整风险评估措施。如压力测试方面，2005年末才开始的压力测试并未包括地产、杠杆融资等业务，而2008年末的模拟表明，这些未包括业务的风险所占比重是相当大的。如风险度量工具VaR的使用方面，风险管理部门过于依赖产品模型本身，忽视了对于输入模型的原始数据（违约概率及相关度）的审核和判断，导致分析结果难以符合实际情况。又如风险限额的落实方面，虽有较为严密的风险限额授权制度，但实际中并未严格执行，使得风险管理制度在一定程度上流于形式。

（三）未能有效平衡激励约束机制

战略导向内部控制侧重于强调内部控制体系各部分之间的战略协调性，需要研发、财务等各个职能部门的密切配合，形成一个有机的整体。企业内部控制不仅是针对物、事、流程的控制，更应是对人的控制。人的行为贯穿企业内部控制的方方面面，决定着控制的效果。

根据诺思（2005）的认知模型，个人作出选择的关键是其感知，而感知部分来自于其所面临且必须解决的日常问题，部分来自于学习的结果。罗伯特·西蒙斯指出，有经验证据显示，如果没有监督和激励措施，组织中有70%的人会逃避责任。因此，内部控制能否正确引导员工行为的关键在于使员工（尤其企业高层）认识并了解执行内部控制制度的益处及不执行应付出的代价，其中最有效的措施应是合理的激励、约束机制。雷曼事件充分体现了激励机制强化而约束机制弱化的危害。

雷曼对高管的激励措施与短期证券交易收益挂钩，而相应约束机制不足，高额的奖金和红利等激励方式在某种程度上增大了管理层的道德风险。为追求巨额的短期回报，管理层开始突破某些内部控制程序的限制，不断进行金融创新，甚至放弃授信标准，盲目借贷，导致雷曼破产时出现杠杆贷款超越风险限额一倍之多等情况。而且，当发现公司总体风险超过警戒线时，管理层在利益驱动下不是采取措施降低风险，而是将公司整体风险限额从2007年的23亿美元提高到2008年的40亿美元，管理层的不理性行为使内部控制制度并未发挥应有的约束作用，不断增大的企业风险最终导致了雷曼的破产。

二、基于战略导向的企业内部控制体系的完善思路

现实中，雷曼事件绝非个例，在我国从三九、巨人的多元化扩张失利、德隆系的倒塌到中航油事件等，无不反映出战略导向内部控制失效的危害性。建立和健全战略导向的内部控制是实现发展战略的有效途径。

（一）规范相关内部控制程序，提高战略制定的科学性

战略导向内部控制是以战略为控制的轴心，战略制定的合理性是关键环节。为了规避或抑制战略制定过程中的主观随意性，降低决策的非理性风险，有必要加强战略制定相关控制程序的科学性，提高管理层进行战略决策的责任感，保障企业战略的实施。

1.健全组织机构。企业应在董事会下设立战略委员会，或指定相关机构负责战略管理工作。作为战略导向内部控制的最高内控机构，战略委员会的成员由董事长和包括一定数量独立董事在内的其他董事组成，应具有较强的专业能力、独立性和实践经验，同时明确相关的决策规则，保证人员配备和决策程序的合理性。

2.强化信息控制程序。企业战略决策需要综合分析各种内外部影响因素，强化信息控制程序。控制人员应及时取得并有效分析关于宏观经济政策、行业及竞争对手情况、可利用的资源水平等外部环境和内部资源的相关信息，客观比较企业自身的优势与劣势，为战略决策提供必要的信息支持。

（二）完善相关内部控制程序，保障战略实施的有效性

卡普兰认为，企业战略的关键不是制定而在于执行。战略导向内部控制的重要性还体现在能够使与战略相适应的控制程序有机融入日常运营的各个环节，有利于企业及时发现并处理战略执行中的问题，保障战略实施的有效性。

1.强化战略的分解控制程序

战略导向内部控制有效实施的关键在于提高管理层对战略实施中关键控制点的全面认识，促使其从全局角度进行综合调控，强化战略的分解控制程序。具体而言，企业应根据发展战略，制定年度工作计划，编制全面预算，将年度目标分解、落实，将抽象的战略转化为具体的执行措施，促进企业发展战略的贯彻实施。其中，战略目标往往会分解到风险管控、投资回报、产销水平、资产负债规模、收入及利润变动水平、技术创新、品牌建设、人力资源等各个可操作层面，必须发挥管理层在资源分配、内部控制优化、考核监督等方面的协调作用，通过对人、财、物的优化配置来适应发展战略，达到战略与资源的合理匹配，为发展战略的有效实施提供强有力的支持。

2.动态完善风险评估制度

战略导向内部控制必须积极地应对战略执行过程中面临的各种风险因素，减少战略经营过程中的意外和损失，增强风险应对能力。健全有效的风险评估制度，对于企业防范和化解各类风险十分关键。

德勤2010年对中国上市公司内部控制的调查结果显示，71%的企业认为风险识别与评估尚待加强。因此，中国企业应认真吸取雷曼的教训，在结合本企业自身特点的基础上，强化风险识别、评估、控制的全方位风险管理体系，动态完善风险评估制度。通过分析企业战略实施的内外影响因素，建立科学的风险度量系统，同时结合内外部环境的变化趋势，加强对各类风险的识别、量化和反馈，了解发展战略能否适应企业面临的各种机遇和挑战，找出可能的战略问题，从而采取有效措施适当地修正战略控制程序，降低风险损失的可能性，力争将风险控制在公司的风险承受度之内，促进企业经营管理目标的实现。

3.有效平衡激励约束机制

战略导向内部控制的制度安排与控制组织的运作是有成本的，只有选择与员工人力资本特征相适的控制形式，才能真正发挥内部控制的约束与引导作用，降低内部控制实施成本。

对于中国企业而言，应将约束和激励机制有机地结合，不仅在合理范围内尽量满足各级人员的需要，激励员工的行为，而且应通过程序控制、制度约束等手段严格监督程序，使内部控制在牵制、约束及监督人的各种自利及败德行为方面发挥应有的作用，真正做到激励有力和约束有效。同时，应将各责任单位及各级人员的战略预算目标完成情况纳入绩效考评体系，尤其是高层领导的收入与内部控制工作成效的紧密结合，切实做到奖惩分明，促进员工自觉遵守内部控制制度，克服自身的非理性行为，自觉将发展战略与具体工作结合。

4.加强战略的评估与反馈机制

由于企业所处的环境不断变化，往往会出现发展战略滞后或执行偏离预期发展目标的问题，加强战略评估与反馈机制是完善以战略为导向内部控制体系的必要环节。

关于战略评估机制，是采用财务指标与非财务指标相结合的方法对战略实施整个过程的效果评估，重点在于实施中及实施后的评估。事中评估侧重于对战略执行能力和执行效果的分析评价，是战略调整的重要依据。事后评估侧重于对战略的目标完成效果进行全面的评价，从中找出偏差，为未来的战略决策提供信息支持。战略反馈机制是针对战略实施的各种偏差，提出相应的行动建议，以改进战略管理效果。针对因人为失误或实施不到位引起的偏差，控制人员应找出相关责任人，查明具体原因，有针对性地采取校正措施，以提高战略导向内部控制各环节执行的有效性。对于因战略本身设计缺陷或由于经济形势、产业政策等内外部环境发生较大变化，确有必要对发展战略作出调整的情形，则相关控制人员应遵循规定的权限和程序，逐级申报至董事会，以决定发展战略的调整优化甚至实现战略转型。通过加强战略的评估与反馈机制，增进企业整个内部控制体系的战略协同性，促进企业资源使用的合理化和高效化，有利于企业的可持续发展。

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作者：周琳