企业短期融资券和中期票据发行申请程序

企业短期融资券和中期票据发行申请程序（精选5篇）

篇1：企业短期融资券和中期票据发行申请程序

企业短期融资券、中期票据申请发行程序

一、表达发行意向

企业向承销商表达发行意向，承销商开展前期营销和调查工作，并将相关信息和初步营销情况上报总部，重点包括：企业基本情况，财务状况，企业短期融资券和中期票据发行意向、条件和拟发行规模，企业的持续经营能力与偿债能力等信息。

二、确立初步意向

承销商在初步营销并经企业同意后，可与客户签订承销合作意向书，并上报总部批准。同时与发行人商定承销方式、发行费用等条款，与发行人签署主承销协议。

三、开展尽职调查

签署主承销协议（或联合主承销协议）后，承销机构组成尽职调查项目小组，对发行人历史沿革、股权结构、产品市场、财务状况、募集资金用途、发展前景等进行调查分析研究，对发行人可能面临的各项风险及规避措施进行调查和披露，对有关部门及投资者关注的重要问题进行调查和披露。协助发行人制定募集资金的使用监管制度、偿债保障措施，与发行人洽商具体的发行方案，包括但不限于发行额度、期限、利率区间等。

四、完成申请及注册文件

尽职调查项目小组在完成尽职调查工作后，应会同发行人及有关中介机构按照交易商协会有关规定制作完成发行短期融资券和中期票据的申报及注册文件。

五、注册

由主承销商将注册文件送交银行间市场交易商协会。注册文件包括：

（一）债务融资工具注册报告（附企业《公司章程》规定的有权机构决议）；

（二）主承销商推荐函及相关中介机构承诺书；

（三）企业发行债务融资工具拟披露文件；

（四）证明企业及相关中介机构真实、准确、完整、及时披露信息的其他文件。

银行间市场交易商协会接受注册后，出具《接受注册通知书》，有效期2年。

六、发行

（一）接到《接受注册通知书》后，准备发行。

（二）根据企业现金流要求，确定各期短期融资券和中期票据的发行时间或自主选择发行时机。

（三）根据发行时机及对未来利率走势的判断，确定发行的期限品种。

（四）发行前材料报备及各项信息披露。

企业首次发行债务融资工具的，应在发行日5个工作日前，后续发行的应在发行日前3个工作日，通过中国货币网和中国债券信息网公布当期的发行公告、募集说明书、信用评级情况的报告及跟踪评级安排的说明，法律意见书、企业近三个会计经审计财务报告和最近一期会计报表。

（五）招投标或询价确定发行价格。

（六）发行工作结束，承销团缴款、债券过户。

七、发行工作结束后的信息披露等后续工作

（一）短期融资券或中期票据在债权债务登记日的次一工作日，企业应在银行间债券市场公告当期债务融资工具的实际发行规模、利率、期限等情况，同时短期融资券或中期票据即可在全国银行间债券市场流通转让。主承销商等协助做市，进一步加强所承销企业债务融资工具的流动性。

（二）按照规定进行信息披露

在融资券存续期间，发行人应通过中国货币网定期披露以下信息：

1、每年4月30日以前，披露上一的报告和审计报告；

2、每年8月31日以前，披露本上半年的资产负债表、利润表和现金流量表；

3、每年4月30日和10月31日以前，披露本第一季度和第三季度的资产负债表、利润表及现金流量表。

第一季度信息披露时间不得早于上一信息披露时间。

4、在债务融资工具存续期内，企业发生可能影响其偿债能力的重大事项时，应及时向市场披露。

5、已是上市公司的企业可向中国银行间市场交易商协会（以下简称交易商协会）申请豁免定期披露财务信息，但需按其上市地监管机构的有关要求进行披露，同时在中国货币网和中国债券信息网上披露信息网页链接或用文字注明其披露途径。

6、企业应当在债务融资工具本息兑付日前5个工作日，通过中国货币网和中国债券信息网公布本金兑付、付息事项。

八、到期按时还本付息

企业应当在债务融资工具本息兑付日5个工作日前，通过中国货币网和中国债券信息网公布本金兑付和付息事项。

企业须按照规定的程序和期限，将兑付资金及时足额划入中央结算公司指定的资金账户，由中央结算公司向短期融资券和中期票据投资人支付本息。

篇2：企业短期融资券和中期票据发行申请程序

1、具有法人资格的非金融企业，企业净资产原则上不低于10亿元，注册上限为净资产的40%；

2、具有稳定的偿债资金来源；

3、拥有连续三年的经审计的会计报表；

4、最近一个会计盈利；

5、待偿还债券余额不超过企业净资产的40%。

B、短期融资券发行条件：

1、发行人为非金融企业或者金融行业，发行企业均应经过在中国境内工商注册且具备债券评级能力的评级机构的信用评级，并将评级结果向银行间债券市场公示。

2、发行和交易的对象是银行间债券市场的机构投资者，不向社会公众发行和交易。

3、对企业发行融资券实行余额管理，待偿还融资券余额不超过企业净资产的40%。

4、融资券的发行由符合条件的金融机构承销，企业不得自行销售融资券，发行融资券募集的资金用于本企业的生产经营。

5、融资券采用实名记账方式在中央国债登记结算有限责任公司登记托管，中央结算公司负责提供有关服务。

6、融资券在债权债务登记日的次一工作日，即可以在全国银行间债券市场的机构投资人之间的流通转让。

短期融资券的发行由符合条件的金融机构承销，企业不得自行销售融资券，发行融资券募集的资金用于本企业的生产经营。（4）应由已在中国人民银行备案的金融机构承销。

（二）、中期票据、短期融资券发行特点： A、中期票据发行特点：

符合发行要求的非金融企业中期票据在银行间债券市场发行，该债券面向银行间债券市场的所有投资人发行，由中国银行间交易商协会依据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》进行发行管理。

1、中期票据期限通常为3-10年；

2、放宽发行主体的限制。只要具有法人资格的非金融企业在理论上均可发行中期票据；

3、发行市场化。企业发行中期票据只需中国银行间市场交易商协会注册，并由交易商协会向央行备案；

4、发行方式灵活。中期票据完成注册之后，可以采用小额、连续或周期性的方式发行，在金额、期限和发行时间的选择上有很大的灵活性。既可以是浮动利率方式发行，也可以是固定利率方式发行。甚至可以利用市场的波动，抓住有利的市场窗口发行；

5、持有人多元化和分散化。中期票据由银行间债券市场机构投资者持有，包括银行、证券等金融机构，这些机构投资者有不同的资产配置需求及风险偏好，有利于分散风险。

B、短期融资券发行特点：

1、融资成本低

短期融资券实行市场化定价，信用评级较高企业融资成本明显低于同期贷款利率。目前主体评级AA企业的短期融资券如果按照固定利率发行，其票面发行利率最低可以到4.43%，包括承销商及其他中介机构费用，企业总成本大致为4.9%，虽然目前市场处于升息通道中，票面利率较高，但企业发行成本仍明显低于同期贷款利率；如果按照浮动利率发行，其票面发行利率大约可以再降低10—20BP。

2、融资效率高

短期融资券实行一次注册、分期发行、余额管理，手续简便，无需担保。即企业只需一次性申请注册融资总额度（不超过合并净资产的40%），在两年注册有效期和注册额度内，根据自身资金需求，灵活确定发行时点，虽然每次发行不能超过1年，但实际资金安排周期可以达到2年9个月。

企业首次注册一般需要4-5个月时间，其中：首次评级需要近50天。第二次及以后的注册一般仅需要1-2个月时间。

3、融资渠道通畅

与银行贷款、股票融资相比，短期融资券作为企业新拓展的一个直接融资渠道，受外部环境的影响极小，融资渠道通畅。但银行贷款受国家宏观政策、银行自身资本充足率和存贷比等因素的影响较大；股票融资受市场变化影响大，无法成为一种常态化的融资渠道，企业也无法完全掌握自主权。

4、资金用途灵活

短期融资券募集资金的用途宽泛，可用于偿还银行贷款、补充企业营运资金等，但不得用于房地产开发和股票市场。短期融资券目前没有开立专户的要求，在资金用途与监管方面，较银行贷款和股票的优势明显。

5、运作成本低

短期融资券实行主承销商负责制，发行人一般不需要直接与交易商协会进行沟通，所有工作主要由主承销商完成。

企业短期融资券注册成功后，按注册额度内的实际发行额支付相应的融资成本。综上，在目前国内非金融企业债券市场中，综合比较融资成本、效率、用途等因素，短期融资券应该是大中型优质企业的首选品种。

（三）、发行中期票据、短期融资券的程序： A、发行中期票据的程序：

一、表达发行意向

企业向承销银行表达发行意向，金融机构开展前期营销和调查工作，并将相关信息和初步营销情况上报总行公司银行部，重点包括：企业基本情况，财务状况，企业短期融资券和中期票据发行意向、条件和拟发行规模，企业的持续经营能力与偿债能力等信息。

二、确立初步意向

承销银行在初步营销并经企业同意后，可与客户签订承销合作意向书，并上报总行批准。同时与发行人商定承销方式、发行费用等条款，与发行人签署主承销协议。

三、开展尽职调查

签署主承销协议（或联合主承销协议）后，承销机构组成尽职调查项目小组，对发行人历史沿革、股权结构、产品市场、财务状况、募集资金用途、发展前景等进行调查分析研究，对发行人可能面临的各项风险及规避措施进行调查和披露，对有关部门及投资者关注的重要问题进行调查和披露。协助发行人制定募集资金的使用监管制度、偿债保障措施，与发行人洽商具体的发行方案，包括但不限于发行额度、期限、利率区间等。

四、完成申请及注册文件

尽职调查项目小组在完成尽职调查工作后，应会同发行人及有关中介机构按照交易商协会有关规定制作完成发行短期融资券和中期票据的申报及注册文件。

五、注册

由主承销商将注册文件送交银行间市场交易商协会。注册文件包括： A、债务融资工具注册报告（附企业《公司章程》规定的有权机构决议）； B、主承销商推荐函及相关中介机构承诺书； C、企业发行债务融资工具拟披露文件；

D、证明企业及相关中介机构真实、准确、完整、及时披露信息的其他文件。银行间市场交易商协会接受注册后，出具《接受注册通知书》，有效期2年。

六、发行

1、接到《接受注册通知书》后，准备发行。

2、根据企业现金流要求，确定各期短期融资券和中期票据的发行时间或自主选择发行时机。

3、根据发行时机及对未来利率走势的判断，确定发行的期限品种。

4、发行前材料报备及各项信息披露。

企业首次发行债务融资工具的，应在发行日5个工作日前，后续发行的应在发行日前3个工作日，通过中国货币网和中国债券信息网公布当期的发行公告、募集说明书、信用评级情况的报告及跟踪评级安排的说明，法律意见书、企业近三个会计经审计财务报告和最近一期会计报表。

5、招投标或询价确定发行价格。

6、发行工作结束，承销团缴款、债券过户。

七、发行工作结束后的信息披露等后续工作

1、短期融资券或中期票据在债权债务登记日的次一工作日，企业应在银行间债券市场公告当期债务融资工具的实际发行规模、利率、期限等情况，同时短期融资券或中期票据即可在全国银行间债券市场流通转让。主承销商等协助做市，进一步加强所承销企业债务融资工具的流动性。

2、按照规定进行信息披露

在融资券存续期间，发行人应通过中国货币网定期披露以下信息： ⑴每年4月30日以前，披露上一的报告和审计报告；

⑵每年8月31日以前，披露本上半年的资产负债表、利润表和现金流量表； ⑶每年4月30日和10月31日以前，披露本第一季度和第三季度的资产负债表、利润表及现金流量表。

第一季度信息披露时间不得早于上一信息披露时间。

⑷在债务融资工具存续期内，企业发生可能影响其偿债能力的重大事项时，应及时向市场披露。⑸已是上市公司的企业可向中国银行间市场交易商协会（以下简称交易商协会）申请豁免定期披露财务信息，但需按其上市地监管机构的有关要求进行披露，同时在中国货币网和中国债券信息网上披露信息网页链接或用文字注明其披露途径。

⑹企业应当在债务融资工具本息兑付日前5个工作日，通过中国货币网和中国债券信息网公布本金兑付、付息事项。

八、到期按时还本付息

企业应当在债务融资工具本息兑付日5个工作日前，通过中国货币网和中国债券信息网公布本金兑付和付息事项。

企业须按照规定的程序和期限，将兑付资金及时足额划入中央结算公司指定的资金账户，由中央结算公司向短期融资券和中期票据投资人支付本息。

注：上述流程可能因承销机构不同略有差异，具体请与承销机构协商后确定。

B、发行短期融资券的程序：

1、公司做出发行短期融资券的决策；

2、办理发行短期融资券的信用评级；

3、向有关审批机构提出发行申请；

4、审批机关对企业提出的申请进行审查和批准；

5、正式发行短期融资券，取得资金。

（四）、成本费用：

承销费用：发行中期票据业务，银行按照不高于千分之3的年费收取承销手续费，银行还将在今后的存款、结算业务合作方面为企业提供最为优惠的费、利率水平，帮助企业有效提高资金收益、降低整体财务成本。

篇3：浅谈企业中期票据融资的运用

关键词：中期票据,企业融资,特点,作用,注意事项

一、企业发行中期票据融资的特点

中期票据是一种依靠信用评级、无需担保的企业直接融资工具。目前, 我国企业的主要债务融资工具包括短期融资券、中期票据、公司债、企业债和银行贷款。与其他债务融资工具相比, 中期票据融资具有发行成本较低、发行市场化、募集资金用途自主化、发行机制灵活化和管理自律化等特点。

1、融资成本较低。

中期票据具有较低的发行利率, 其融资成本相对较低, 能为发行企业节省大量的财务成本 (朱洁、马佳迪, 2011) 。中期票据的发行利率受央行指导, 并且由于发行企业均具有较高的信用等级, 故发行中期票据可享受到比银行贷款利率低的发行利率。目前, 3年期的贷款基准利率大约为7.5%, 而发行3年期中期票据的利率约为5.3%, 加上年承销费率0.3%, 综合利率也仅为5.6%。因此若考虑将企业的某项3年期贷款替换为发行同等金额的中期票据, 则可节省2个百分点的财务成本。

2、发行期限适中。

中期票据的发行期限通常为3—5年, 能够满足企业对中期资金的需求。目前, 银行汇票贴现的融资期限为6个月以内, 短期融资券的期限在一年以内, 而企业债或公司债多在5年以上, 中期票据的发行填补了企业中期融资的空白, 优化了企业的债务融资结构。

3、中期票据与其他债务融资工具相比具有发行市场化、发行机制灵活化的特点。

例如, 发行企业债须由发改委审批, 发行公司债须由证监会审批。而中期票据在交易商协会进行发行注册, 并且企业对于票据的发行时点具有选择权, 即在获得《接受注册通知书》后在两年有效期内可一次发行或分期发行债务融资工具, 发行手续更为灵活方便。并且在注册额度内, 公司可以对流动性要求高的投资者发行期限较短的中期票据, 而对中长期投资者发行期限较长的票据。除此之外, 发行者还可以就利率进行选择, 如对固定利率偏好者发行固息票据, 而对浮动利率偏好者发行浮息票据。可见中期票据可以为融资企业带来更大的财务管理空间, 使企业更好地配置债务融资结构, 提高企业应对复杂多变金融环境的能力 (胡志成, 赵翔翔, 2011) 。

4、中期票据要求发行企业拥有较高的信用等级。

企业发行中期票据必须由在中国境内注册且具备债券评级资质的评级机构进行信用评级。企业发行中期票据的评级包括两项:企业主体长期信用评级和每期债券的债项评级。目前我国获准发行中期票据的企业大多为信用等级达到AA以上的企业, 这些企业具有稳定的资金流和良好的偿债能力。除了信用等级的要求外, 对发行企业的财务指标和其他条件如资金规模和盈利能力、偿债能力等并没有做出硬性的规定, 仅规定了发行余额不得超过发行企业净资产的40%, 并要求发行企业定期披露财务信息, 保证信息透明度。

二、企业发行中期票据融资的作用

1、确保连续融资的实现 (sequential-financing) 。

根据连续融资假说, 其认为中期票据具有配合投资支出现金流量的功能, 故在企业投资的融资上扮演重要角色。对于有成长机会的企业而言, 发行中期票据是最具成本效益的融资方式, 因为中期票据可节省发行成本, 并能控制过度投资问题, 故企业可利用融资一连串不确定价值和时间的潜在投资机会。中期票据对有集中活动 (focus activities) 的发行企业较有价值, 发行企业可通过其中期票据的设计, 使企业保有充分的内部资金, 从而避免了资本市场融资的高成本, 也使发行企业的净新融资在中期票据的存在期间不为正。

连续融资假说也指出, 对有投资机会的企业而言, 发行中期票据为具成本效益的融资方式。成长性企业不仅需要当前计划的资金, 若其后的计划具获利性, 企业也需资金, 根据两期模型的解释, 中期票据在节省发行成本和控制过度投资上扮演了重要角色。联系融资假说并预期, 中期票据能替高集中度的发行企业创造更多价值, 即在节省发行成本与控制过度投资问题上表现得更好。

2、能够解决信息不对称问题 (asymmetric information) 。

中期票据传递企业前景的相关信息给投资者, 因此降低信息不对称问题。投资者和经理人之间存在信息不对称, 在此情况下, 投资者将视权益融资为企业价值被高估的坏消息, 而使股票产生大幅折价。对于此一问题, 中期票据为间接的权益融资工具, 即发行权益证券的后门 (backdoor) , 可用以解决权益融资的信息不对称问题。当企业财务危机成本或破产成本较大时, 发行中期票据所传递的信息为企业预期前景乐观。发行中期票据的股价表现显著优于发行普通票据, 而发行中期票据的企业的特征为:高财务杠杆、高股价波动率, 以及高R&D比例, 且大多数企业承认发行中期票据的目的为间接达到权益融资。

3、发行后风险移转 (risk-shipping) 。

根据风险移转假说, 指出使用中期票据融资可以减少代理问题 (principal-agency problem) 中的资产替换问题 (asset-substitution) , 而且当企业所面临的代理问题越严重, 企业会越倾向发行中期票据。因股东对企业资产及现金流量的求偿权在债权之后, 且其自身责任有限, 将导致股东有诱因从事高风险的投资方案, 若获利则大部份归其所有, 而债权人仅得固定利息收入。另外, 若企业破产, 股东损失有限, 而债权人的财富却将蒙受极大损失。因此当企业权益价值的不确定性越高, 代理问题将越严重。通过极大化股东利益 (投资计划净现值) 与极小化债权人利益 (求偿权价值) 研究分析, 指出企业发行中期票据的动机在于减少债权人与股东之间的代理成本, 而中期票据的限制条款与保护条款, 是对债权人财富不被移转的保证。相对发行普通票据而言, 中期票据利用企业剩余求偿权的报酬结构, 即可改变股东投资高风险方案的诱因。因为中期票据的投资者未来有机会执行转换权而成为企业股东, 届时将稀释原本股东从风险性投资所得的报酬, 所以经理人可经由调整中期票据转换后的股权比例来控制代理问题 (史建设, 2011) 。发行中期票据的动机为缓和不确定风险的冲击, 针对其中期票据转换机率的不同, 发现契约设计相异的中期票据分别可降低发行权益型证券或负债型证券的外部融资成本。

4、降低利息成本 (interest cost) 。

高风险与高成长的企业为降低利息成本, 会倾向发行中期票据。同样基于降低利息成本的理由, 在市场利率较高时, 企业会倾向发行中期票据来降低企业的资金成本, 这时也会有较多企业发行中期票据。

三、企业中期票据融资的注意事项

1、备齐发行中期票据所需的材料。

发行中期票据需要准备大量的发行材料, 其中最主要的材料是:募集说明书、评级报告和法律意见书。发行中期票据的基本材料需要企业来提供, 由企业聘请专门的中介机构来撰写, 因此聘请有经验和实力的中介机构非常重要, 这样可以减少发行中期票据因经验不足导致的风险, 保证企业按计划取得所需的资金。所以企业在这个过程要对中介机构是否有成功发行中期票据的经历进行严格考察。

首先是募集说明书。募集说明书中, 募集资金的用途较为关键。企业可以根据自身需要来确定募集资金的用途, 募集资金可以用于具体项目, 也可以用来补充流动资金或者偿付银行借款以便调整负债结构。其次是评级报告。评级报告也是企业发行中期票据所必不可少的材料。评级报告所确定企业评级跟企业发行中期票据的成本密切相关。根据中期票据发行情况看, 目前在银行间市场发行中期票据的最低评级要求为AA, 达不到AA评级要求的企业可以进行增级, 通常的增级措施有寻找具有较高评级的大企业进行债项担保, 或者提供某种质押担保 (比如股票) 。最后是法律意见书。法律意见书是证明企业生产经营合法、合规性的材料, 企业根据律师的要求提供相关材料即可。企业发行中期票据需要准备的相关材料较多, 企业必须保证募集说明书、评级报告和法律意见书的一致性。

2、重视企业规模与中期票据发行的相关性。

这各方面就需要重视如下问题, 也即若发行企业规模较小, 仅发行小额票据是否符合经济效益、目前企业借款利率 (有抵押担保) 已经很低是否还有发债空间等。首先, 发行一般票据有固定的发行成本, 例如承销费、信用等级费用及上柜费等, 若发行企业票据的规模较小, 其降低的利息成本将有可能被应付的固定发行成本所侵蚀, 因此企业若规模小, 欲发行小额中期票据者仍须视企业的成本效应考虑而定。若规模较小企业, 也可考虑发行中期票据, 一般发行规模较小, 以上中期票据之中, 最少发行量也要保障有一定的规模, 保持较大的发行弹性。其次, 就资金成本和资金稳定性而言, 发行中期票据可以锁定长期的固定资金成本及遇经济情势变动时没有抽银根的问题;银行借款利率会随著市场利率波动且银行不同时间内愿意提供的借款额度相对较不稳定。因此选择中期票据融资仍需考虑企业自身财务结构及资金运用情形而定。另外, 就法规面而言, 发行中期票据有额度限制, 但向银行借款则没有相关限制, 而仅需视银行内部授信政策的自行规范。

3、中期票据发行的信用保障。

公开发行企业办理发行中期票据融资, 应根据相关规定, 出具信用等级报告, 这涵盖如下内容:发行无担保中期票据时, 该发行标的的等级报告;发行以资产为担保品的有担保中期票据时, 该发行标的的等级报告;发行经金融机构保证的有担保中期票据, 该发行标的的等级报告或该金融机构最近一年的等级报告。中期票据以外币计价者, 上述信用等级报告应达相关规定较高等级, 并应向财团法人票据管理中心申请登录为柜台买卖。因此目前发行一般票据时都必须出具信用等级报告。另外, 非上市企业也能发行中期票据, 这是企业法赋予的基本权利, 在作业程序方面, 若发行有担保中期票据者, 其中期票据发行流程同上市企业的发行类似, 若发行无担保中期票据者, 其发行申请需待相关部门审查相关文件备齐、并报请证券管理部门核准后才能进行发行。

4、分离型中期票据融资的发行问题。

第一, 分离后的发行许可, 存续期间必须为六个月以上、二年以下, 且不得超过中期票据发行期限 (乔强, 2009) 。至于债券的发行期限则无限制。第二, 就发行人来说, 依据会计法规及会计主管部门等会计处理方式, 因分离后认股权凭证若不含有重设、赎回及卖回等条件, 将会计处理列于资本负债表的权益部分, 不需进行评价, 故也不发生损益表上的风险, 因此应没有避险的需求。第三, 现行中期票据的发行, 是依据我国证券商业同业的证券商承销或再行销售有价证券处理办法规定, 该做法规范分离后认股权凭证得以对外公开销售部分全数办理询价圈购、或部分询价圈购及部分公开申购配售方式办理;而分离后中期票据部分则参照现行一般票据配售方式, 得采全数询价圈购或部分询价圈购部分公开申购、全数洽商销售或部分洽商销售部分公开申购。

参考文献

[1]朱洁、马佳迪:试析中期票据特点与融资优势[J].财会月刊, 2012 (1) .

[2]胡志成、赵翔翔:中期票据对我国企业融资方式的影响研究[J].金融实务, 2011 (10) .

[3]史建设:企业融资的新工具——中期票据[J].煤炭经济研究, 2011 (10) .

[4]宋歌:中期票据及发行关键要素[J].中国煤炭工业, 2012 (5) .

篇4：企业短期融资券和中期票据发行申请程序

关键词：民营企业 中期票据 利率溢价曲线 信用风险

随着银行间债券市场的发展以及发行主体的不断扩容，民营企业逐步成长为其中重要的一类市场参与者。同时，随着“超日债”违约事件出现、刚性兑付预期打破，中国信用风险逐步显性化，民营企业信用债的信用违约风险问题逐渐成为市场关注的热点。

在中国当前的市场环境下，国企与民企在违约风险概率上仍存在明显区别，多家研究机构（如中信证券、中金公司等）的投资策略报告提及规避中低等级民营企业信用债，因而民营企业信用债发行利率溢价，即所谓的“所有制溢价”便成为中国信用债定价中存在的一个特殊问题。

为研究民营企业债券发行利率溢价问题，本文拟构建民营企业中期票据发行利率溢价曲线，选择中期票据主要是因为其样本数据更为丰富，期限结构也比较多样，能更好地分析不同期限中期票据发行利率溢价情况。

本文拟分析以下几个问题：

第一，民企中票发行利率是否存在“所有制溢价”？

第二，如民企中票存在发行溢价，其溢价程度、溢价波动特征如何？

第三，该发行溢价主要与哪些因素相关？这些因素中哪些是最主要的？

第三，未来民企中票发行利率溢价是否还存在，溢价程度、波动情况将如何变化？

民企中票发行利率溢价曲线的构建

为使利率溢价曲线只反映“所有制溢价”情况，尽量剔除其他因素的影响，本文从存续期内所有无担保中期票据中将民营企业中期票据筛选出来。截至2014年5月末，无担保中期票据共发行1807只，其中民营企业共发行168只1。数据采集完成后，将同一月份发行的相同期限、相同信用等级的民企中票发行利率的加权平均与市场总体加权平均利率做差（以发行金额为权重），再对不同期限、不同信用等级的利率溢价曲线进行算术平均，从而得出总的民企中票发行利率溢价曲线（以下简称民企中票溢价曲线，见图1）。

从该曲线走势来看，自2010年开始，除个别月份外，民企中票发行利率均比市场总体水平要高，这基本回答了本文的第一个问题，即在剔除其他因素后，“所有制溢价”现象在中国信用债市场的确存在；另外，自2011年9月份起，民企中票溢价曲线的波动明显加大，这也符合中国债券市场信用风险逐步显性化的现状，因而本文倾向于认为民营企业信用风险的确要比其他类型企业要高。

民企中票溢价曲线的特征

（一）总体溢价水平呈上升态势

本文将各年平均的民企中票发行利率溢价情况与各信用等级中票发行加权平均利率的利差进行比较，结果见表1。

总体来看，与信用等级利差平均值相比，2011年及2012年民企中票发行利率溢价水平约为前者的1/4至3/1，2013年约在1/2左右，2014年1～5月达65%，其相对水平呈上升态势；从绝对水平来看，2010年以来民企中票发行利率溢价水平也一直呈上升态势。

（二）民企中票溢价曲线波幅更为剧烈

本文将民企中票发行利率溢价数据序列与同期限市场整体中票发行利率及AA等级中票发行利率进行简单比较（选择AA等级主要是因为民营企业位于这一等级序列的比重最大）。由图2可以看出，市场总体走势有一定的趋势性，单边上扬或下降的情况比较多，民企中票溢价曲线波幅则更为剧烈，上扬或下降的数据点很少超过3个月。同时还能够看出，民企中票溢价曲线的波动与市场总体利率的波动没有明显关联。

编者注：“总体票面利率”改为“左轴：市场总体样本中票发行利率”，“AA票面利率”改为“左轴：AA级中票发行利率”，“民企利率溢价改为“右轴：民企中票发行利率溢价”

（三）季末效应不明显

从季节性来看，2010年至2014年一季度，民企中票发行利率溢价数据序列在一季度均值为0.2291%，二季度均值为0.3121%，三季度为0.2606%，四季度为0.1293%。其中，二季度最高，四季度最低，但通常四季度发行只数及金额也比较小；从季末效应来看，季末月份（即3、6、9、12月）均值为0.2225%，与总体均值0.2399%相差不大。

（四）内部差异性较大

从民企中票溢价曲线得出的过程来看，民企中票不同期限、不同等级下的溢价情况往往表现出不同特征，个体差异较大。这说明本文既要分析总体利率曲线的情况及影响因素，也要分析不同期限、信用等级下溢价曲线的不同特征。

民企中票溢价曲线的主要影响因素

（一）资金面对民企中票发行利率溢价的影响

资金面是造成信用债利率波动最为重要的因素之一，对信用债利率的影响也显而易见，即资金紧张时发行利率抬升，资金宽松时发行利率下行，但对于民企中票溢价曲线是否有影响、如何影响则难以确定。银行间隔夜拆借利率能够大体测度银行间资金面状况，因此本文将民企中票发行利率溢价与银行间隔夜拆借利率进行比较（见图3）。

2013年之前，民企中票发行利率溢价的波动与资金面状况并无明显关联；而自2013年开始，大部分时间内两者波动基本一致，最为明显的表现是在2013年6月，即“钱荒”期间，两条曲线均出现大幅上扬。这表明在资金紧张时，对于同一期限、同一信用级别的企业，投资者对国有企业的偏好更为显著。

编者注：隔夜拆借利率（月平均）改为“左轴：隔夜拆借利率（月平均）”，“民企利率溢价”改为“右轴：民企中票发行利率溢价”

（二）信用风险事件对民企中票利率溢价的冲击

由于中國信用债市场发展时间较短，且债券市场在很长一段时间内未发生过违约事件，因此很难依靠历史数据计算违约率，债券发行利率未能完全反映出企业间的个体差异。从不同信用等级中票发行利率走势来看（见图4），在2011年下半年以前，各信用等级发行利率差异也比较小。自2011年底开始，随着宏观经济环境的变化，中国债券陆续出现一系列信用事件，信用风险逐步显性化，不同信用级别中票发行利率走势也出现了分化，利差逐渐增大。

结合民企中票溢价曲线来看，随着信用风险事件的逐渐增多，利率溢价中枢也在不断上升；但在信用事件集中爆发的几个时间段内，利率溢价并未出现明显波动，这里面可能的原因包括：前期爆发信用事件的山东海龙、新中基多为国有控股企业，对民营企业信用风险影响不大；中小企业发债金额较小，对债市冲击较小；信用事件冲击有一定的时滞性，时滞期及持续时间很难确定等。

（三）信用評级下调与民企中票发行利率溢价间的关联

与信用风险逐步显性化相一致，在2011年下半年之前，中国债券市场很少出现主体评级下调情况，而自2011年年底开始，由于经济环境变化、发债主体信用级别下移等因素的综合影响，主体评级下调的情况逐渐增多（见图5）。

从图5来看，2013年二季度至今评级调降只数与民企中票发行利率溢价走势基本一致，而2011年底至2013年初两者的关系并不显著。

编者注：“评级降调支数”改为“左轴：评级降调只数”，“民企利率溢价”改为“右轴：民企中票溢价”

（四）不同期限、不同信用级别对民企中票溢价的影响

发行中票的民营企业以AA、AA-为主，三年期、五年期均有发行。从不同期限情况来看（见图6），三年期、五年期民企中票发行利率溢价波动不完全一致，也未明显出现一者比另一者更高的情况，可见发行利率溢价与期限结构之间的关系并不明显，但2014年以来五年期发行利率溢价曲线出现抬升；从信用级别来看（见图7），2014年之前，AA级民企中票发行利率溢价现象最为明显，AA-次之，AA+最为不明显，这主要是因为自2012年起，AA+民企中票发行只数较少，同时民企被评为AA+的也屈指可数，资质较好，市场认可度也比较高，但2014年开始这一趋势出现变化，AA+与AA-的发行利率溢价开始抬升。

（编者注：请美编调整下横轴时间点位置，零点位置时间与纵轴重叠）

（五）其他因素

其他因素也可能造成民企中票发行利率出现溢价并对溢价水平造成影响，如发行只数及发行节奏、行业分布及行业态势、城投债利率波动等，有待进一步研究和挖掘。

总结及预测

（一）主要结论

通过上述研究，可以得出以下结论：

第一，2013年以来，国内经济出现下行态势，信用风险事件逐渐增多，信用评级下调的发债主体家数也在不断增长，信用风险逐步显性化。由于国有企业存在政府外部支持的可能性，因而相较国有企业而言，民营企业债市融资成本在逐渐抬升，相较其他类型企业的发行利率溢价也在加大。

第二，民企中票发行利率溢价与资金面情况存在关联。特别是在债市资金面紧张时，市场更热衷于中高等级国有企业信用债而非民营企业债，此时民营企业的信用风险溢价也将攀升至较高水平。

第三，民企中票溢价曲线呈现出窄幅波动的特征，且波动周期比较短，从三个月至六个月不等。这显示出民企中票发行利率易受其他各类因素的影响，同时内部资质差异也比较大，且这种差异未完全反映在信用级别上。

第四，从信用级别角度看，AA级民企中票发行利率溢价状况最为明显，显示出在目前外部评级情况下，AA信用级别内部资质差异较为明显，市场接受度差别也比较大。

第五，2014年以来不同期限、不用信用级别民企中票溢价曲线走势开始呈现出不同于以往的特征，这一现象有可能是对前期走势的修正，有待在更长时间内进一步检验。

（二）未来民企中票溢价曲线走势

从近期情况来看，银行间债市刚性兑付预期的打破只是时间问题，且有很大概率出现在民营企业上；发债主体信用级别下移的趋势仍将持续，且企业资质分化将加大。预计在未来3～5年内，民企中票发行利率溢价中枢仍将上行，并维持窄幅波动，在资金面紧张时（往往是季末）出现高点。

从远期来看，预计民企中票发行利率溢价将回调至较为合理的水平，并围绕这一水平上下波动，波动幅度较前期趋缓，但发行利率溢价是否会回调至零左右很难确定，主要取决于中国经济改革及经济结构调整能否顺利完成。

本文存在的不足

本文尽可能对影响民企中票发行利率溢价的因素进行研究，并据此得出一些结论，同时对未来曲线走势进行预测。但除文中讨论的这些因素外，推论的可靠性也会受到其他因素的影响，例如民营企业信用风险溢价既会通过发行利率溢价来表现，也可能以民营企业“用脚投票”的形式体现在发行只数和金额上；民营企业与国有企业的行业集中度可能存在差别，因而发行利率溢价可能也体现了一定的行业差异而非所有制因素；信用风险事件对发行利率溢价的影响可能有一定滞后性，但滞后期很难判断，因而考量某一信用风险事件对民企中票发行利率溢价的影响存在一定困难等。这些问题均有待在以后的研究中进行深入探讨。

注：

1.数据均来自于Wind资讯，选择无担保类中票主要是为了剔除担保对债项的提升作用，使主体评级与债项评级保持一致；另外，数据只包含单体企业，不含集合类。

作者单位：中债信用增进投资股份有限公司

篇5：短期融资券、中期票据的融资优势

宋华锋

笔者根据我所所承办的短期融资券及中期票据的情况来对该两种债务融资工具进行简单的介绍：

一、短期融资券、中期票据的含义

短期融资券、中期票据，是指在中国境内具有法人资格的非金融企业，根据规定的条件和程序在银行间债券市场发行并约定在一定期限内还本付息的有价证券。短期融资券与中期票据的区别在于其期限不同，短期融资券为1年期，而中期票据为3年期限和5年期限。

二、短期融资券、中期票据的融资优势

短期融资券及中期票据之所以在短短的四年时间得以迅猛的发展，是与其优越的发行条件和优点分不开的：

1、发行门槛降低：短期融资券的发行条件已经取消了原《管理办法》中的最近一个会计盈利、近三年内不存在重大违法违规行为、及近三年发行的融资券不存在延迟支付本息的情形等硬性条件，而仅仅要求是中国境内注册的具有法人资格的非金融企业和待偿还余额不超过净资产的40%，中期票据亦是如此。而企业债券的发行条件却要严格的多，需要同时满足6个规章条件，比较严格。

2、短期融资券及中期票据具有以下特点：（1）审批简单、发行速度快，在中国银行间市场交易商协会注册后就可发行，不像公司债、企业债，需要层层审批；（2）信贷规模不受限制，在企业净资产40％的范围内；（3）利率市场化定价，一般低于银行同期贷款利率，从我所提供法律服务的短期融资券的利率一般低于银行同期贷款利率的2%左右，且发行期内不受银行利率浮动的影响；（4）可免担保，发行企业可视自己的实际情况决定是否是需要提供担保，是否是需要提高自己企业的信用等级 ；（5）不会因为债务融资工具的使用而导致股权的稀释等，但是同银行贷款一样具有到期还本付息的压力。

3、与银行间债券市场非金融企业融资工具公司债、企业债比较：（1）监管机构不同：短期融资券、中期票据施行的是备案制度，只需在中国银行间债券市场交易商协会备案即可发行；而企业债券是由国家发展和改革委员会核准发行的融资工具，施行的是核准制度，需要从地方发改委至国家发改委进行层层审批。

（2）发行市场不同：短期融资券及中期票据，主要在中国银行间债券市场发行并交易，主要针对的是银行间债券市场的机构投资者。而企业债券是以中国银行间债券市场为主，证券交易所债券市场为辅。

（3）适用的法律法规不同 ：短期融资券及中期票据主要适用的是《银行间债券市场非金融企业债务融资工具发行注册规则》等7项自律规则；而企业债券主要适用的是《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》、《企业债券管理条例》、《国家发展改革委关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》。

（4）提供服务的中介机构不同：一般是有中国银行间债券市场交易协会会员资格或者登记的中介机构，而为企业债券提供服务的中介机构为具有证券从业资格的中介机构。

三、律师事务所在银行间债券市场提供债务融资工具中介服务的主要服务内容

律师事务所在银行间债券市场提供债务融资工具中介服务，应当遵守法律、行政法规及行业自律组织的执业规范，遵循诚实、守信、独立、勤勉、尽责的原则，包括但不限于下列服务内容：

1、对企业的主体资格进行尽职调查；

2、对企业发行债务融资工具的实质条件进行尽职调查；

3、对债务融资工具的发行程序进行法律见证；

4、对提供服务的其他中介机构主体资格及与企业签署服务合同的合法有效性进行审查；

5、协助编制债务融资工具的募集说明书等发行文件并发表意见；

6、出具法律意见书和律师工作报告。

从上述分析及我所所承办的龙矿集团等短期融资券、中期票据项目来看，银行间债券市场非金融企业融资工具具有其他融资方式不可比拟的优势，应当成为企业选择直接融资方式时的首选。我所在承办龙矿集团短期融资券等项目过程中积累了一定承办银行间债券市场非金融企业融资工具的经验，且为了能在中国银行间债券市场提供更优质的法律服务，秉承“专业专心”的服务理念，成立了专业化团队，并已取得中国银行间交易商协会的会员资格。