我国中小板上市公司IPO首日超额收益研究

我国中小板上市公司IPO首日超额收益研究（精选3篇）

篇1：我国中小板上市公司IPO首日超额收益研究

摘 要：本文以我国至上市的中小板企业为研究对象，试图解释超额收益率问题。数据的选取标准是在以后审核过会的中小板上市公司，总共246家企业。研究发现IPO发行价格、市盈率、换手率对首日收益率具有显著的影响，其他基本面因素对该收益率影响不显著。

关键词：中小板IPO;超额收益率

一、引言

IPO指首次公开募股，是企业通过证券交易所首次公开向投资者发行股票，以期募集用于企业发展资金的过程。完善的股票市场包含两个部分，发行市场和流通市场。现阶段，我们国家越来越强调保护投资者的利益，确保我国资本市场健康发展。

IPO的研究是非常热门的课题，国内外学者做了大量的研究。IPO抑价是IPO研究的重要组成部分，IPO抑价就是上市公司新股首日收盘价格远大于股票的发行价格。本文试图通过发掘影响IPO定价的因素来解释超额收益率。

二、研究假设

为研究的方便本文做出以下假设：

假设一：公司销售毛利率越高，公司越能受到追捧，则越有可能在二级市场上产生高的首日回报率。

假设二：公司成长性越强，即主营业务收入增长率越高，公司的未来越被投资者看好，所以IPO首日的回报率也越大。

假设三：公司的资产负债率越高，IPO首日的回报率越低。

假设四：IPO定价的大小对首日的回报率是负影响，即新股定价越高，首日回报率越低。

假设五：IPO的市盈率越高，则首日回报率越高。

假设六：首日上市新股的数量越多，IPO首日回报率越小。

假设七：中签率对首日回报率是负面的，所以中签率越高，首日回报率越小。

假设八，换手率对首日回报率呈正面影响，换手率越高首日回报率越大。

三、研究设计与分析

变量的设计：

首日收益率本文用首日收盘价减去IPO发行价格，然后用该价差除以IPO发行价格，由此得到IPO首日收益率。这个指标用IR表示，发行价格为P0，首日收盘价格为P1，所以IR=P1-P0P0。销售毛利率R的指标，本文是采用-财务表表的均值。成长性指标Growth，本文采用的是近三年(2008-2010的主营业务收入复合增长率。资产负债率Debtr即公司负债总额除以总资产，也是求出近三年的均值。新股的发行价格P0、市盈率PE、首日上市数量NUM、中签率ZQR、换手率HSR皆来自于上市公告书。

模型的设计：

从被解释变量的分布，可以发现新股的首日收益率整体上明显为正数，并且初步可以推断出新股收益率受市场因素比较大，同一时间附近发行的新股，聚集在一个区域，尤其是新股收益率不高的时候。

对解释变量与被解释变量的描述性统计分析，IPO首日收益率最大值为235.04%，最小值为15.55%，均值为32.24%;销售毛利率最大值为96.42%，最小值为6.83%，均值为29.69%;主营业务收入增长率最大值为411.03%，最小职位-35.75%，均值为18.77%;资产负债率最大值为85.69%，最小值为14.88%，均值为46.45%;发行价格最大值为148元，最小值为5.8元，均值为27.61元;市盈率最大值为223.17，最小值为19.97，均值为55.54;首日上市数量最大值为3万股，最小值为1064万股，均值为3044.86;中签率最大值为65.52%，最小值为0.21%，均值为1.54%;换手率最大值为95.27%，最小值为17.99%，均值为70.85%。

四、实证结果分析

本文采用OLS方法对样本数据做线性回归，从回归结果来看，发行价格、市盈率、换手率对IPO首日收益率的影响均通过了1%显著性的检验。发行价格对被解释变量呈显著的负影响，与预期一致;市盈率对被解释变量是呈显著正影响，与预期的符号也是一致的;换手率对被解释变量的影响显著为正，与预期一致;其他解释变量的没有通过显著性检验。

销售毛利率、主营业务收入增长率、资产负债率可以归结为股票的基本面因素，资产负债率的系数为负数，与前文的分析相悖。从一个角度反映出在我国IPO中，投资者参与次新股的投资不太关注企业的基本面，不能算作是真正的投资，或者说只是“投机行为”。市盈率越高，首日收益率越高，表明机构投资的看法能对市场行为起到一定的指导作用。

五、研究结论与研究展望

本文得出：发行价格、市盈率、换手率因素显著为正。在我国IPO中，投资者更偏好价格更小的股票，存在“价格幻觉”，投资者的直觉是相同的投资金额，购买价格更低的股票，获得的数量更多。

要规范市场行为、保护投资者的利益，必须严格管理市场上有可能给出报价的机构，促使它们给以一个公平合理的价格，严厉打击扰乱市场的行为。(作者单位：江西财经大学)

参考文献

[1] Beatty，Randolph P.And Jay R.Ritter，1986，“Investment Banking，Reputation and Theunderpricing of Initial Public Offerings”，Journal of Financial Economics，15，pp.213～232.

[2] Carter，Richard and Steven Manaster，1990，“Initial Public Offerings and Underwriter Reputation”，Journal of Finance，45，pp.1045～1067.

[3] 陈工孟、高宁：《中国股票一级市场发行抑价的程度与原因》，《金融研究》，第8期。

篇2：我国中小板上市公司IPO首日超额收益研究

IPO指首次公开募股, 也就是企业通过证券交易所首次公开向投资者发行股票, 以期募集用于企业发展资金的过程。一个完善的股票市场必然包含两个部分, 即发行市场和流通市场。在现阶段, 我们国家越来越强调保护投资者的利益, 确保我国资本市场健康发展。发行市场是股票存在的前提, 企业通过IPO成为上市公司, 然后股票进入二级市场流通。要维护投资者的利益, 规范股票发行市场是必不可少的。

对于IPO的研究是非常热门的课题, 国内外学者做了大量的研究。IPO抑价是IPO研究的重要组成部分之一, IPO抑价就是上市公司新股首日收盘价格远大于股票的发行价格。以至于市场上存在一部分资金专门用于投资新股, 以期获得更高的收益。在我国IPO超额收益率较西方成熟资本市场更明显。本文试图通过发掘影响IPO定价的因素来解释超额收益率。

二、文献评述及研究假设

对于IPO抑价现象, 外国学者有大量的研究, Rock (1986) 提出了“赢者诅咒”假设 (Winner’s Curse Hypothesis) , 他认为, 为了吸引非知情投资者参与认购, 新股发行不得不低定价, 以弥补非知情者由于逆向选择而造成的损失。Carter和Manaster (1990) 首次提出了“投资银行声誉假说”, 他们认为在首次公开发行过程中, 承销商集中了发行人和投资者两方面的信息优势, 因而在IPO定价中有着举足轻重的作用, 他们发现投资银行的声望给IPO市场提供了有关企业风险的信号, 高信誉的投资银行承销的企业抑价率一般会较小。但Cooney等 (2001) 以及Loughran和Ritter (2004) 等研究发现, 20纪90年代以后, 尤其是网络泡沫期间, 投行声誉越高, 其承销的股票IPO抑价率也越高, 他们认为这可能因为发行人以及投资银行的目标函数发生了变化。

对于中国股票市场上IPO首日收益问题的研究, 从目前大多数学者的研究成果来看, 都认为我国IPO市场存在较为严重的新股发行定价偏低的现象。Dongwei Su和Belton M.Fleisher (1999) 实证表明:我国IPO首日收益率在股票市场建立初期程度最高, 其原因是股票总供给较少, 多元回归结果显示, 国有股规模与IPO首日收益率正相关, 但关系不显著, 职工股规模与首日收益率负相关。陈工孟、高宁 (2000) 认为, 信息不均衡和其他风险因素可能不是我国IPO首日收益率偏高的主要因素, 我国新股发行定价采取市盈率法则可能造成IPO低定价。对超额收益率的解释, 笔者认为可以从以下几个方面来考量。

企业基本面的指标, 若企业的基本面良好, 盈利能力很强, 公司的未来业绩也会有保障, 则会被市场看好。由此, 本文作出假设。

假设一:公司销售毛利率越高, 公司越能受到追捧, 则越有可能在二级市场上产生高的首日回报率。

企业的成长性对于投资者来说, 也是非常重要的参考指标, 一个理性的投资者都不会把自己的资金投放到一个停滞不前的公司。公司的成长性分析在于考察一个公司经营发展能力。主营业务收入增长率是成长性指标之一。

假设二:公司成长性越强, 即主营业务收入增长率越高, 公司的未来越被投资者看好, 所以IPO首日的回报率也越大。

资本结构对于投资者的来讲也是非常重要的选股指标, 如果一家企业负债能力过高, 那么该公司的财务风险就比较大, 破产的可能性同样会被放大, 所以投资者有可能规避负债过高的企业投资。

假设三:公司的资产负债率越高, IPO首日的回报率越低。

新股的发行价格对首日回报率的影响, 当新股的发行价格定价在一个比较低的位置时, 有利于中小投资者进行投资, 如果新股的定价很高, 一些小的投资者只能望而却步, 无法参与。

假设四:IPO定价的大小对首日的回报率是负影响, 即新股定价越高, 首日回报率越低。

假设五:IPO的市盈率越高, 则首日回报率越高。

首日上市新股的数量对首日的回报率会有很大的影响, 从供给需求来分析, 供给越大, 价格越低。供给越少, 价格越高。

假设六:首日上市新股的数量越多, IPO首日回报率越小。

中签率的影响, 可以这样理解, 该比率越小, 证明参与申购的投资者越多, 市场上对该股票看好。

假设七:中签率对首日回报率是负面的, 所以中签率越高, 首日回报率越小。

换手率能表现出在二级市场的投资者对该股票的认可程度, 换手率越高, 表明二级市场投资者越追捧该股票。

假设八, 换手率对首日回报率呈正面影响, 换手率越高首日回报率越大。

三、研究设计与分析

本文以我国2010至2011年上市的中小板企业为研究对象来, 试图解释超额收益率问题。数据的选取标准是在2010年以后审核过会的中小板上市公司, 总共246家企业。文中的样本数据均来源于WIND数据库。

变量的设计:首日收益率本文用首日收盘价减去IPO发行价格, 然后用该价差除以IPO发行价格, 由此得到IPO首日收益率。这个指标用IR表示, 发行价格为P0, 首日收盘价格为P1, 所以。销售毛利率R的指标, 本文是采用近三年 (2008、2009、2010) 年度财务表的均值。成长性指标Growth, 本文采用的是近三年 (2008、2009、2010) 的主营业务收入复合增长率。资产负债率Debtr即公司负债总额除以总资产, 也是求出近三年的均值。新股的发行价格P0、市盈率PE、首日上市数量NUM、中签率ZQR、换手率HSR皆来自于上市公告书。

模型的设计:

其中, 销售毛利率为R, 主营业务增长率为Growth, 资产负债率为Debtr, 新股发行价格为P0, 市盈率为PE, 首日上市数量为NUM, 中签率为ZQR, 换手率为HSR。

对解释变量与被解释变量的描述性统计分析见表1, IPO首日收益率最大值为235.04%, 最小值为15.55%, 均值为32.24%;销售毛利率最大值为96.42%, 最小值为6.83%, 均值为29.69%;主营业务收入增长率最大值为411.03%, 最小值为-35.75%, 均值为18.77%;资产负债率最大值为85.69%, 最小值为14.88%, 均值为46.45%;发行价格最大值为148元, 最小值为5.8元, 均值为27.61元;市盈率最大值为223.17, 最小值为19.97, 均值为55.54;首日上市数量最大值为32000万股, 最小值为1064万股, 均值为3044.86;中签率最大值为65.52%, 最小值为0.21%, 均值为1.54%;换手率最大值为95.27%, 最小值为17.99%, 均值为70.85%。

四、实证结果分析

为了检验各解释变量对被解释变量的影响, 本文采用OLS方法对样本数据做线性回归, 回归结果见表2。从回归结果来看, 发行价格、市盈率、换手率对IPO首日收益率的影响均通过了1%显著性水平下的检验。发行价格对被解释变量呈显著的负影响, 与预期一致;市盈率对被解释变量是呈显著正影响, 与预期的符号也是一致的;换手率对被解释变量的影响显著为正, 与预期一致;其他解释变量的没有通过显著性检验。

销售毛利率、主营业务收入增长率、资产负债率可以归结为股票的基本面因素, 但是从回归的结果来看, 这些因素对于IPO首日的收益率没有显著的影响, 销售毛利率的系数甚至是负值, 即当一家企业的销售毛利率越高, 反而使得其首日收益率越小, 主营业务收入增长率系数为正, 但是不显著。资产负债率的系数为负数, 与前文的分析相悖。从一个角度反映出在我国IPO中, 投资者参与次新股的投资不太关注企业的基本面, 不能算作是真正的投资, 或者说只是“投机行为”。

(注:Dependent Variable:IPO收益率。)

市盈率越高, 首日收益率越高, 表明机构投资的看法能对市场行为起到一定的指导作用。

回归模型的方差分析见表3。

(注:Predictors: (Constant) , 换手率, 主营业务收入增长率, 资产负债率, 首日上市数量, 中签率, 市盈率, 销售毛利率, 发行价格。)

五、研究结论与研究展望

本文通过理论推导和经验分析得出:在影响IPO首日收益率的诸因素中, 发行价格、市盈率、换手率显著为正。实证得出, 在我国IPO中, 投资者更偏好价格更小的股票, 存在着“价格幻觉”, 投资者的直觉是相同的投资金额, 购买价格更低的股票, 获得的数量更多。

因为IPO的市盈率在上市公司在路演中, 由询价机构给出, 所以要规范市场行为、保护投资者的利益, 必须严格管理市场上有可能给出报价的机构, 促使它们给以一个公平合理的价格, 严厉打击扰乱市场的行为。

本文存在的不足之处:对于IPO首日收益率的解释因素考虑的不够, 在资本市场上, 影响该变量的因素很多, 如公司的规模、所处的行业、承销商的实力与声誉;市场因素也没有列入考虑的范围中, 这些都是后续研究应该考虑的方向。

参考文献

[1]Aggarwal, Reena and Patrick Conway.Price Discovery in Initial Public Offerings and the Role of the Lead Underwriter[J].Journal of Finance, 2000 (55) .

[2]Carter, Richard and Steven Manaster.Initial Public Offerings and Underwriter Reputation[J].Journal of Finance, 1990 (45) .

[3]陈工孟、高宁:中国股票一级市场发行抑价的程度与原因[J].金融研究, 2000 (8) .

篇3：我国中小板上市公司IPO首日超额收益研究

我国自2004年在深圳证券交易所正式推出中小企业板以来, 中小板企业IPO后出现绩效大幅下滑的现象也不乏案例。诸如高新张铜 (002075) 、安纳达 (002136) 、天润发展 (002113) 等, 都曾因上市后业绩出现连续亏损而被深圳证券交易所特别处理为ST或*ST股票, 其业绩“变脸”给广大股民带来了巨大的损失。那么, 我国中小板上市公司是否普遍存在IPO后绩效下滑的现象呢?

一、研究设计

本文采用描述性统计分析我国中小板上市公司IPO前后的绩效变化趋势, 并通过配对样本T检验和Wilcoxon符号秩检验分别对均值、中位数的变化差异进行显著性检验。

现代财务管理理论认为, 企业的财务状况主要取决于企业的盈利能力、营运能力、偿债能力和成长能力。本文借鉴高莹, 陈婷婷和黄小原 (2008) 的绩效考核指标, 选定总资产收益率、每股收益、存货周转率、应收账款周转率、资产负债率、流动比率、总资产增长率和主营业务收入增长率8个财务指标, 考核我国中小板上市公司IPO前后绩效变化的情况。

数据来源于锐思数据库、上市公司招股说明书和各年财务报告。由于我国证券法规定企业申请上市时必须提交最近三年及一期的财务数据, 同时考虑到2006年新的企业会计准则颁布后数据口径的一致性, 故选取2008年在我国中小板进行IPO的企业作为研究样本, 考察期限为IPO前3年和IPO后3年。搜集整理后, 共得到样本企业71家。

二、结果与分析

在检验时, 分别对8个财务指标IPO前3年和IPO后3年的均值、中位数进行比较分析和显著性检验。表1是比较结果。

由表可见, 第一, 衡量盈利能力的总资产收益率在IPO之后出现了下滑, 且均值下滑和中位数下滑都是在1%的水平下显著;此外IPO后每股收益的均值和中位数也都在1%的水平下出现了显著下滑。第二, 成长能力方面, 总资产增长率和主营业务收入增长率在IPO后相对于IPO前均出现了显著的下滑。第三, 偿债能力中的资产负债率在IPO之后显著下降, 流动比率在IPO之后显著提高, 这表明IPO当年的股权融资使得股权扩大, 财务杠杆显著下降, IPO后样本企业的偿债能力显著提升。第四, 营运能力方面, 虽总体上IPO后的表现较IPO前出现了下滑, 但除存货周转率的中位数差异外均未通过显著性检验, 说明企业的资金周转状况与IPO的关联性较小。

注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%水平下显著。

三、结束语

通过上述分析表明, 我国中小企业板上市公司IPO之后盈利能力和成长能力出现了显著下滑, 偿债能力得到明显提升, 营运能力的变化与IPO的关联性不显著。

参考文献

[1]Bharat A.Jain and Omesh Kini.The Post-Issue Operating Performance of IPO Firms[J].The Journal of Finance, 1994 (12)

[2]Jerry Coakley, Leon Hadass and Andrew Wood[J].Essex Finance Centre Discussion Paper, 2004, 4 (16)

[3]刘中学, 林福永.从财务信息透视中小企业板的健康状况[J].统计与决策, 2005 (11)