IPO募集资金

IPO募集资金（精选八篇）

IPO募集资金 篇1

关键词：中小板,IPO超募,股权结构,募集资金投向变更,盈利能力

上市公司普遍存在超募资金问题是当前我国以项目为基础的项目型股票融资制度存在弊端和大股东“圈钱”行为的反映。本文以2007年在中小板上市的100家上市公司为样本, 基于项目型股票融资制度, 研究中小板上市公司IPO超募问题、2007~2009年这100家样本上市公司募集资金投向变更行为及上市后公司业绩“变脸”的后果。

IPO超募, 是指新股发行开始“市场化”以后由于新股定价的随意性, 上市公司募集资金超过投资项目计划实际所需资金。上市公司募集资金净额和投资项目计划实际所需资金可以从上市公司招股说明书和年报中获得。上市公司募集资金投向变更, 是指上市公司公开发行股票所募集的资金没有按照招股说明书的承诺进行投资, 而是改变了原定的资金投向。上市后公司业绩“变脸”, 是指公司上市后盈利能力下滑, 背离了招股说明书中高盈利能力的预测。

一、理论分析与研究假设

Myers (1984) 认为, 由于信息不对称, 不同的资金来源有不同的成本, 按从高到低顺序依次是股权融资、外部借款和内部筹资。Bernanake和Gertler (1989, 1990) , Gertler (1992) 从代理成本的角度进行分析, 认为因企业在使用外部资金时需要支付额外成本, 外部资本尤其是股权融资的成本最高。由此可见, 西方国家企业的融资行为和资本使用行为, 受到很强的融资成本约束。但是我国上市公司具有强烈的股权融资偏好 (黄少安、张岗, 2001) , 因为我国上市公司股权融资的单位成本仅为2.42%, 银行贷款和债券融资的成本肯定高于2.53%, 相对于银行贷款和债券融资, 股权融资不存在资金返还、定期付息的压力, 且募集资金使用的外部监管和内部控制又不严格, 因此我国上市公司更愿意通过IPO募集大量资金进行资金储备。当前我国实行项目型的股票融资制度, 对于有明确用途、有发展前景、预计经济效益好的投资项目, 募集资金一般会按照招股说明书中的承诺正常使用, 而超募资金属于项目投资计划外的资金, 要么被随意用于投资新的项目, 要么存放于银行用于补充流动资金, 或者被用于委托理财, 或者资金被控股股东及关联企业占用等。因此本文提出以下假设:

假设1:中小板上市公司IPO超募资金比例越高, 募集资金投向变更的程度和几率就越大。

按规定, 上市公司IPO募集资金, 必须按招股说明书所列资金用途使用, 变更用途的必须经股东大会批准。然而, 由于我国股权高度集中, 大多数上市公司的股权集中在少数大股东手中, 大股东对公司是否变更募集资金的投向拥有绝对的表决权。La Porta (1999) 通过对27个发达国家大公司的所有权结构的抽样调查表明, 控股股东对上市公司的控制权远远超过他们的现金流控制权。

假设2:中小板上市公司大股东持股比例越高, 募集资金投向变更的程度和几率就越大。

我国上市公司IPO, 通常是将优质资产通过重组上市, 而上市后大股东需要资金来维持正常的生产经营, 于是那些持股比例较高的大股东便通过关联方交易直接或间接转移上市公司资金, 在公司募集资金到位后, 更是想方设法变更募集资金用途, 以维持公司正常的生产经营。

二、数据来源与研究设计

1. 数据来源。

本文以2007年在中小板上市的100家上市公司为样本, 剔除1家金融行业的样本公司, 最后得到99个样本。其中, 2007年有2家未披露募集资金使用情况, 2008年有1家未披露募集资金使用情况, 2009年有6家未披露募集资金使用情况。最终我们的样本是2007年97个, 2008年98个, 2009年93个, 共288个。在2007~2009年期间披露募集资金使用情况的公司中, 发生募集资金投向变更行为的共有26家, 约占总样本数的26.3%;发生IPO超募的共有50家, 约占总样本数的50.5%。基本数据来源于聚源数据库, 募集资金使用情况系根据从巨潮资讯网站下载的各个公司2007~2009年年报、招股说明书手工整理而成。

样本选择原因: (1) 2004~2007年在中小板上市的公司总家数为202家, 其中2007年上市100家, 占中小板上市公司总家数的49.5%, 因此研究样本的数量具有代表性; (2) 2007年上市的公司上市已有一段时间, 其资金投向变更已反映出来, 盈利效应也已有所体现。

2. 研究设计。

本文拟在使用描述性统计的基础上, 分别构造线性模型 (1) 和Logit模型 (2) , 即:

模型中的变量定义见表1。

表1中:变更募集资金投向的数据从上市公司年报中“董事会报告”中的“募集资金使用情况”获得, 属于履行了变更募集资金投向的规定的披露程序、公开改变了原资金项目的投向的显性变更;超募资金的金额为公司上市当年募资净额与项目计划投资总额之差;第一大股东持股比率FS可以衡量股权结构对募集资金投向变更的影响。参考已有研究文献和可能影响IPO募集资金投向变更的各因素, 我们选择作为控制变量的变量共8个。

3. 描述性统计。

模型中各变量的描述性统计见表2。

由表2可以看出:中小板上市公司IPO募集资金投向变更和超募问题比较严重。CSUM的均值为0.046 3, 表示募集资金总额中有4.63%发生显性变更, 没有按照招股说明书中的有关承诺进行投资。CP的均值为0.191 0, 表示有19.10%的公司变更了募集资金的投向。OSUM的均值为0.079 9, 表示募集资金净额中有7.99%属于超募资金。

另外, 中小板上市公司上市年限越长, IPO募集资金发生投向变更的家数越多。上市当年仅有5家公司发生了募集资金投向变更, 而在上市后第一年有22家公司发生了募集资金投向变更。

样本公司募集资金投向变更详细情况见表3。

(3) 中小板上市公司超募程度有较大差别。超募比例主要分布在10%~30%之间, 超募金额分布在2 000万~5 000万元之间的样本公司占到总样本公司的44%。样本公司超募资金详细情况见表4。

三、实证结果及分析

1. 募集资金投向变更的回归结果。

表5是两组模型分别回归的结果。CSUM (1) 、CSUM (2) 、CSUM (3) 是因变量为CSUM的线性回归, CP (4) 、CP (5) 、CP (6) 是因变量为CP的Logit回归。

(1) 中小板上市公司IPO超募资金比例越高, 募集资金投向变更的程度和几率就越大。在经济转型时期, 我国新兴的资本市场尚不成熟, 实行的是以项目为基础的项目型股票融资制度。上市公司IPO募集资金行为从本质上说是一种不完全经济契约安排, 政府监管层出于保护投资者的原因, 试图将这种不完全契约引向形式上的完全性契约, 通过《证券法》等法规制度对募集资金的使用加以规范。而以项目为基础的募集资金制度, 通常审批项目需要耗费相当多的时间, 在此过程中投资环境极易出现变化, 导致募集资金净额与项目实际需要投入资金的数额产生较大的差额——募集资金超出项目计划资金, 即出现超募资金。由表5可以看出:超募比率 (OSUM) 与募集资金投向变更的程度 (CSUM) 呈正相关关系;在模型 (1) 与模型 (3) 中, P值分别为0.011 4和0.051 8, 在0.05和0.1水平上显著, OSUM与募集资金投向变更的几率 (CP) 呈正相关关系;在模型 (4) 与模型 (6) 中, P值都为0.000 0, 在0.01水平上显著。

注:*表示在0.1的水平上显著;**表示在0.05的水平上显著;***表示在0.01的水平上显著 (表6同) 。

(2) 中小板上市公司第一大股东持股比例越高, 募集资金投向变更的程度和几率就越大。根据《上市公司证券发行管理办法》的规定, 上市公司对IPO募集资金必须按招股说明书所列资金用途使用, 变更用途的必须经股东大会批准, 但由于我国大多数上市公司属于“一股独大”公司, 因而第一大股东对公司是否变更募集资金的投向拥有绝对的表决权。在模型 (1) 中, 第一大股东持股比例 (FS) 与CSUM呈正相关关系;在模型 (2) 与模型 (3) 中, P值分别为0.001 3和0.002 2, 都在0.01水平上显著, 第一大股东持股比例 (FS) 与CP呈正相关关系;在模型 (5) 与模型 (6) 中, P值分别为0.001 4和0.004 4, 在0.01水平上显著。可见, 第一大股东持股比例越高, 募集资金投向变更的程度和几率就越大。

2. 敏感性分析。

为了考察研究结果的可靠性, 用股权集中度 (SF) 替换第一大股东持股比例 (FS) 重新进行回归, 回归结果如表6所示。从敏感性的测试结果来看, 将第一大股东持股比例 (FS) 替换为股权集中度 (SF) 后, 超募资金比率 (OSUM) 和股权集中度 (SF) 对募集资金投向变更的程度和几率所产生的影响非常显著。

四、IPO募集资金投向变更对公司业绩的影响

本文按样本公司、承诺投资公司、变更募资投向公司这三种情况对2007年在中小板上市的100家公司上市前后的业绩指标进行分析。在业绩指标的选择中, 从稳健性方面考虑, 本文选择净资产收益率、总资产收益率和经营资产收益率这三个指标综合分析企业业绩, 分析结果如表7所示。

由表7可以看出, 上市公司IPO后, 净资产收益率、总资产收益率和经营资产收益率这三个指标整体上都出现较大幅度的下降。但是承诺投资公司的收益水平与募资投向变更公司的收益水平并没有较大的差别, 反而在上市后的第二年 (2008年) 募资投向变更公司的业绩还略优于承诺投资公司。其原因是募资投向变更的公司大多是将资金投入了与主营业务相关的项目中。杨文全和薛清梅 (2009) 认为, IPO募集资金投向变更的目的是提高上市公司的盈利能力, 从而减小经营业绩变动幅度。上市公司IPO募集资金投向变更之后一段时间之内, 这种变更行为将会产生提升企业经营业绩的作用。因此, 对于发生IPO募集资金投向变更的行为要实事求是地进行分析。变更募集资金投向是公司的一个重大投资决策问题, 公司管理层和经营者应该慎重对待。

五、结论

募集资金能否有效运用, 是衡量资本市场效率的一个重要标志, 也是影响上市公司财务业绩的重要因素。中小板上市公司募集资金管理和使用一直受到监管层与投资者的密切关注。本文从中小板上市公司变更募集资金投向的研究入手, 实证发现中小板公司IPO超募资金与募集资金投向变更之间存在显著的正相关关系, 同时研究发现大股东持股比例也显著影响募集资金投向的变更程度和几率。

本研究的贡献主要体现在:第一, 以前由于没有中小板市场, 国内对募集资金投向变更行为基本上都是对整个A股市场的研究, 本文以在中小板上市的公司为样本, 研究中小板募集资金投向变更行为和对盈利能力的影响尚属首次。第二, 本文将中小板上市公司IPO超募与募集资金投向变更联系起来, 研究发现超募资金比率与募集资金投向变更之间存在显著的相关关系, 从而为创业板市场IPO严重的超募问题进行监管提供了理论依据。中小板上市公司募集资金投向变更对上市公司业绩和证券市场的影响将是后续研究的方向。

参考文献

[1].刘勤, 陆满平, 寻晓青, 何才元.变更募集资金投向及其监管研究.证券市场导报, 2002;1

[2].刘少波, 戴文慧.我国上市公司募集资金投向变更研究.经济研究, 2004;5

[3].陈文斌, 陈超.新股上市后盈利能力下滑及募集资金使用分析.管理科学学报, 2007;4

募集资金使用情况报告 篇2

经公司 2014年 5月 5日第三届董事会第三十次会议决议，并经公司 2014年第一次债券持有人会议和 2014年第二次临时股东大会审议批准，本公司“年产 1万吨原油、天然气、液化天然气管道输送设施用特殊钢与钛合金复合管项目”实施主体由本公司变更为控股子公

司天管久立公司，实施内容和实施地点不变。上述变更事项已履行了公开信息披露义务。

(三) 前次募集资金项目的实际投资总额与承诺的差异内容和原因说明

“年产 2万吨 LNG等输送用大口径管道及组件项目”和“年产 1万吨原油、天然气、液化天然气管道输送设施用特殊钢与钛合金复合管项目” 的实际投资金额与募集后承诺投资

金额分别差异 163.44万元和 3，180.45万元，主要原因系：1. 募集资金投资项目尚余部分

工程设备尾款未支付;2.公司对募集资金投资项目的主要设备进行了多次选型论证，原部分进口设备改为国产设备，导致设备投资支出减少。

(四) 前次募集资金投资项目对外转让或置换情况说明本公司不存在募集资金投资项目对外转让或置换情况。

(五) 闲置募集资金情况说明

1. 为了提高资金使用效率，公司多次使用闲置募集资金暂时补充流动资金，具体如下：

(1) 经公司 2014年 3月 26日 2014年第一次临时股东大会审议批准，公司使用闲置募

集资金 12，000.00万元暂时补充流动资金，使用期限自公司股东大会审议通过之日起不超过

6个月。截至 2014年 9月 25日，公司已将上述募集资金归还至募集资金专户;

(2) 根据公司 2014年 9月 30日第四届董事会第二次会议决议，公司使用闲置募集资金

4，500.00 万元暂时补充流动资金，使用期限自公司董事会审议通过之日起不超过 6 个月。

截至 3月 27日，公司已将上述募集资金归还至募集资金专户;

(3) 根据公司 20 4月 18日第四届董事会第八次会议决议，公司使用闲置募集资金

4，000.00 万元暂时补充流动资金，使用期限自公司董事会审议通过之日起不超过 6 个月。

截至 年 10月 12日，公司已将上述募集资金归还至募集资金专户;

(4) 根据公司 2015年 10月 21日第四届董事会第十五次会议决议，公司使用闲置募集

资金 3，000.00万元暂时补充流动资金，使用期限自公司董事会审议通过之日起不超过 6个月。截至 2016年 4月 15日，公司已将上述募集资金归还至募集资金专户;

(5) 根据公司 2016年 5月 3日第四届董事会第二十二次会议决议，公司使用闲置募集

资金 2，500.00万元暂时补充流动资金，使用期限自公司董事会审议通过之日起不超过 6个月。截至 2016年 8月 2日，公司已将上述募集资金归还至募集资金专户。

2. 未使用完毕的前次募集资金原因以及剩余资金的使用计划和安排

截至 2016年 9月 30日，因募集资金投资项目尚余部分工程设备尾款未支付以及设备投资支出减少，本公司存在未使用完毕的前次募集资金金额 3，476.18万元(含累计收到的银行存款利息扣除银行手续费等的净额 132.29万元)，占前次募集资金净额比例为 7.33%。公司将结合公司实际生产经营需要，将上述结余募集资金陆续用于募集资金投资项目。

三、前次募集资金投资项目实现效益情况说明

(一) 前次募集资金投资项目实现效益情况对照表

前次募集资金投资项目实现效益情况对照表详见本报告附件 2。

对照表中实现效益的计算口径、计算方法与承诺效益的计算口径、计算方法一致。

(二) 前次募集资金投资项目无法单独核算效益的情况说明本公司不存在前次募集资金投资项目无法单独核算效益的情况。

(三) 前次募集资金投资项目累计实现收益低于承诺 20%(含 20%)以上的情况说明

1.“年产 2万吨 LNG等输送用大口径管道及组件项目”实际效益低于承诺效益 20%以上，主要原因系：该项目主要生产线投入生产后，公司产能利用率和销量尚处于逐步上升阶段，销售实现的净利润较以全面达产后产量为基础预计的年净利润有一定差距。

2.“年产 1万吨原油、天然气、液化天然气管道输送设施用特殊钢与钛合金复合管项目”

实际效益低于承诺效益 20%以上，主要系主要生产线完成建设后，产品市场尚未打开，而固定费用较大，出现亏损。

四、前次募集资金中用于认购股份的资产运行情况说明本公司前次募集资金中不存在用资产认购股份的情况。

澳洋科技:募集资金亏损近半 篇3

一排陈旧的小楼外墙已经破落，且一大半都是宿舍。目前，澳洋科技的管理总部和营销总部就位于这里，而生产粘胶短纤的工厂早在上市后就已经搬到了苏北的阜宁和新疆。

11月2日，记者来到江苏省张家港市，市中心的澳洋医院非常引人注目。这样气派的澳洋医院在张家港有很多家，均归属于澳洋集团。

澳洋集团是一家跨地区、多元化的民营企业，涉足纺织、物流、地产、文化及金融等五大产业。与母公司的多元化经营相比，澳洋科技产品单一，主营粘胶短纤，是纺织服装的上游产业，这也注定其受行业波动影响非常大。

虽在二次过会时，澳洋科技涉险过关，然而上市后业绩却出现大变脸，每年净利润增长率平均值为-121.05%。“面对目前的亏损，公司压力确实比较大。”澳洋科技证券事务代表丁光辉接受《投资者报》采访时坦言。

年净利增长率为-121%

早在2006年，澳洋科技谋求上市，保荐机构为兴业证券，但在接受首发审核时未获通过。

第二年，澳洋科技再次冲击IPO，保荐机构不变，不过发审委委员却换了人，将发行股份由前一年7000万股降为4400万股，最后上市获准通过。

澳洋科技内部人士表示，当时第一次发审委没有通过的原因并不是很清楚，但是，应该说每个人的想法会不一样。

让人惊讶的是，澳洋科技上市后业绩就出现了大幅度的波动。

公司招股说明书显示，净利润上市之前均保持了正增长。2004年~2007年分别为0.59亿元、0.58亿元、0.86亿元和2.17亿元。

但上市后的第二年（2008年），其业绩就出现下滑，变为净利润亏损2.79亿元，大幅度下滑228.55%。虽然公司在2009年和2010年实现盈利，但2011年前三季度，净利润又亏损3.99亿元。

根据《投资者报》数据研究部统计，在多次上会（含两次及以上）的公司中，澳洋科技以-121.05%的数据排在上市后每年净利润增长率平均值最差公司榜首。

与此同时，上市后，澳洋科技的高管也纷纷离职。在2007年末包括独立董事在内的17位高管中，目前已有9位出现变化。比如，董秘由周永超换成宋满元，原财务负责人徐文龙变成财务总监马科文，而副总经理中的郭建康在2008年就已离职。

11月2日，记者拨通郭建康电话时，他表示，“目前赋闲在家，对于澳洋科技的情况不愿多谈。”

募集资金亏损近半

上市后，澳洋科技把募集资金投向了阜宁和新疆两地的生产，其产能逐渐扩大到24万吨，成为国内粘胶短纤生产能力排名前三的企业。

但随着产能的扩张，其损失也随之扩大。随后，公司去年实施再次股权融资。“融资的钱全在今年亏光了。”一位不愿透露姓名的投资者对澳洋科技再融资表示了不满。

确实，2010年底募集资金2.65亿元，用于收购新澳特纤60%的股权以及增资阜宁项目补充流动资金和人造纤维工程技术研发中心建设。但今年前三季度虧损就达3.89亿元，已经远超过募集资金。

“加上2007年上市募集的资金6.3亿元，澳洋科技共募资8.95亿元，扣除2009年、2010年赚取的2.6亿元净利润，其总亏损却达到4.18亿元”，上述投资者认为，“募集资金的一半都亏损了”。

与此同时，大股东却在大幅减持。实际控制人沈学如的女儿沈卿于今年6月13日~14日减持公司528.4万股，占公司总股本的0.95%，获取资金0.4亿元。

库存增加 订单减少

在澳洋科技的亏损原因中，市场都把主因归结为行业因素。

前三季度，公司净利润较上年同期减少648.43%。在三季报业绩修正中，澳洋科技给出的业绩下滑明显理由是，受国内外市场环境和国家紧缩政策等因素的影响，纺织行业受到较大冲击。今年以来，公司下游以中小型企业为主的纱线和面料制造企业开工率普遍降低，公司主营产品粘胶短纤需求减弱。

丁光辉表示：“今年以来，中小企业的订单普遍都比去年减少。库存也在增加，不过还处于合理的区间内。”

与此同时，1~9月份，公司生产所需的原材料因通胀长时间保持高位，生产成本居高不下；同时，由于去年下半年以来行业扩能迅猛和无序竞争致使粘胶短纤出现阶段性供应过快增长。

澳洋科技营销部人士也坦承：“目前看来，销售情况还是不理想。”

公司主营产品粘胶短纤占到主营收入的95%以上，正是这样的单一性导致其业绩波动非常大。只是业绩大幅波动的可能性，在2007年的招股说明书中已有描述：粘胶短纤市场销售价格和原材料采购价格波动较大，存在价格波动风险，将会直接影响公司的经营业绩。

一边是业绩巨亏，一边是工厂停产。10月27日，澳洋科技发布公告称，阜宁澳洋科技有限责任公司临时性停产。该公司新增废气循环利用项目——活性炭吸附回收CS2项目拟进行投用前调试，生产装置将于11月1日起进行临时性停产。停产期间公司将对生产线进行全面检修维护，进一步改善设备运作。

我国上市公司募集资金问题分析 篇4

1 募集资金使用阶段的现状

1.1 募集资金投向频繁变更

数据来源:巨潮资讯网 (http://www.cninfo.com.cn) 。

从表1可以看出, 2010年上市公司变更数最多, 自2012年以后, 上市公司变更资金投向次数逐渐减少, 这个状况与完善募集资金使用制度和证监会加强监管力度是分不开的。但同时也应该看到, 2015年仍然还有19家上市公司随意变更了资金投向, 资金使用安排的随意性问题仍然存在。

1.2 募集资金不同程度闲置

本文选取2012年度的186家上市公司公开披露的募集资金信息, 可以大体看出募集资金被闲置的现象。

数据来源:根据上市公司公开披露的信息收集整理。

从表2可看出, 资金闲置是个普遍存在的现象。企业大量资金闲置, 主要用于银行存款, 或委托理财、购买国债方面。图1统计了2015年582家上市公司闲置资金用途比例, 可以看出, 2015年银行理财与结构性存款两者比例合计将近90%, 是闲置资金主要表现形式 (见图1) 。

1.3 募集资金使用效益欠佳

本文主要从分析上市公司的经营业绩和盈利能力来对募集资金使用效率进行研究, 并以湖北航天电子2011年的有关财务数据为例来说明。

从表3的数据来看, 航天电子在2011年增发新股后, 在主营业务收入每年都有所增长的同时, 主营业务利润却不断下降, 募资以后的2至3年已远低于募集当年的主营业务利润。降幅累计下降38.87%。该公司的主营业务收入增长是增发所筹资金带来的, 但其增长并未给公司做出实质性的贡献, 募集资金的盈利效率是很低的。

数据来源:国泰君安数据服务中心 (http://www.gtarsc.com/) 。

2 资金募集方面存在的主要问题及原因探讨

2.1 资金募集方面存在的主要问题

2.1.1 投资决策缺乏严谨科学的财务可行性论证

企业投资具有投资金额大, 周期长, 风险高、持续影响深远等特点, 由此决定了投资决策财务可行性论证必须严谨科学。财务投资可行性论证的严谨性, 包括在企业发展战略框架指导下对自身竞争优劣势以及机会和风险进行理性客观的评估;财务投资可行性论证科学性, 要求预测的所有数据包括现金流量的预测数据必须建立在坚实的调研分析基础上, 以及在决策过程中必须有相应的决策论证机制来保证其决策质量。纵观近几年我国很多上市公司投资决策大量失败案例, 可以看出在财务可行性论证阶段, 表现出轻率浮躁的特点, 投资决策违背决策规律本质要求, 出现一窝蜂似的炒概念追热点的不良倾向。这样的投资决策过程, 必然会导致募集资金使用效益差, 或者随意变更资金用途的结果。

2.1.2 筹资规模超过用资规模, 超募情况比较突出

本文前述指出目前国内上市公司大量存在着筹集资金闲置的情况。造成这种情况的直接原因有二个:一是上文提到的在投资决策可行性论证不充分情况下仓促筹资;二是企业自身内在的筹资冲动所致。按照资金成本理论所言, 权益资金的资金成本一般要高于债务资金。但考虑到当前中国股票市场中, 虽然“重融资, 轻回报”的痼疾还严重存在。站在企业角度上, 相比长期债务资金, 权益资金的资金成本实际上要低廉得多, 因此, 超募资金是企业作为一个经济人必然采用的理性选择。

2.2 资金募集中产生问题的原因分析

导致上文列出的现状和问题, 本文拟从博弈失衡的角度来分析其原因。

2.2.1 上市公司“内部控制人”权利和责任博弈失衡

从委托代理的角度看, 企业与股东之间的投融资, 属于信托行为。企业有责任按照信托约定合理充分使用募集资金, 并争取实现期望的收益结果承担信托责任。任何资金闲置或改变资金用途, 以及因缺乏严谨科学的财务可行性论证而导致的投资决策失败, 都是对信托责任的背弃。但在我国很多上市公司中, 内部控制人权利和责任的关系却是失衡的, 公司的治理机制赋予了内部人在需要资金时通过增资扩股募集资金, 而不必对资金使用过程中出现的信托失责行为承担责任, 由此直接导致募集的资金很可能在企业内部闲置空转和低效利用, 给股东带来权益损失。

2.2.2 中小股东与内部控制人之间利益博弈机制的失衡

委托代理机制能够有效运行须具备两个前提条件:一是信息充分对称, 二是监管成本低。但实际上这两个条件很难满足。由于信息不充分, 中小股东不了解整个投资决策过程是如何进行的, 也不能判断企业做出的投资决策是否严谨科学。监管成本高昂, 使得单个社会投资者对企业经营行为的监督变得不可行。由于每次的增资扩股必然会引起股价的变动, 中小股东出于自身利益考虑, 只能被动参与上市公司的募资活动;而一旦企业出现资金闲置、转移资金用途或者所投资项目失败, 中小股东无法有效行使自己的监管权利来纠正上市公司违背信托责任的行为。在这对利益制衡机制中, 社会投资者处于弱势地位, 自身的利益完全被内部控制人的融资投资需要所绑架。

3 规范上市公司募集资金行为的个人建议

针对本文提出的上市公司募集资金使用中存在的问题, 很多人士提出了个人的建议。本文认为, 有效规范上市公司募资行为的制度, 必须是低运行成本的制度, 利益制衡机制就是一个低成本的运行机制。

3.1 建立不同类别股东表决机制

现行上市公司再融资决议, 是建立在简单多数通过的表决机制之上的。这种表决机制, 使得投票权不占压倒性优势的大股东及其一致行动人, 能较容易以股东大会决议的形式通过再融资议案, 迫使中小股东服从上市公司融资的需要。本文建议对包括募集资金、投资计划, 变更资金用途等涉及其他股东重大权益的, 须详细披露决策依据和过程并提高表决通过门槛, 制约上市公司内部控制人募集和使用资金方面的随意性, 维护原有决议的严肃性。

3.2 建立募集资金使用用途和效益的担保制度

建立募集资金用途和效益的担保制度, 要求那些发起再融资决议的大股东和一致行动人, 就募集资金的规模、资金用途, 投资项目效益等方面向其他投资人提供合理保证, 一旦出现本文所列的资金使用方面的问题, 应以自己的财产对其他股东遭受的权益损失承担担保责任。作出这种制度, 从利益制衡角度使得大股东有动机对上市公司超募资金、随意更改资金用途, 以及资金使用效率低下等问题进行监督, 并使监督成本大幅削减。

3.3 建立股本金索还制度

《公司法》规定, 投资人投入公司的股本, 除该法列明的几种情况外, 不得退换给投资人, 这是出于资本保全的法律考虑。结合本文提到的我国上市公司募集资金使用中的问题, 笔者建议对闲置资金、不经股东大会批准随意更改用途的资金, 投资人有权索还资金, 结合第二点建议, 上市公司不予退还的, 应由发起募资决议的大股东及其一致行动人先行代还。该制度的建立, 保证社会投资人能以较小的监管成本, 维护自身的投资权益, 敦促上市公司做到募集资金规模适度、按规定使用募集资金。

摘要：我国上市公司募集资金存在很多问题, 通过数据及案例, 指出了随意变更资金用途、超募资金闲置以及使用效益不佳等三个问题, 并从利益博弈角度分析其原因, 在此基础上, 相应提出了建立分类表决机制, 大股东担保制度和索还制度等建议, 以这些低成本制度来克服上述不良现象的发生。

关键词：上市公司,募集资金问题

参考文献

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[2]王胜海, 刘西友, 梁慧平.上市公司募集资金投向变更动因及对策探讨[J].财会通讯, 2010, (04) .

[3]张羽.湖北省上市公司股权募集资金使用效率研究[D].武汉:武汉理工大学, 2012, (03) .

[4]Scott Richardson.Over-investment of free cash flow[J].Review of Accounting Studies, 2006, (06) :2-3.

企业变更募集资金用途的行为分析 篇5

1、上市公司变更募集资金用途的原因

(1)公司内部的监管和控制机制不够完善。我国的证券市场发展历程和背景较为特殊,证券相关法律法规制度不够完善,监管机构虽然拥有《证券法》、《公司法》等法律作为监管依据,但是仅仅拥有书面规定来指导是远远不够的,执行路径不够成熟以及执行层面不够到位,使得监管不能有效进行。我国股市的募资难度低、门槛低,使得上市公司募得巨资变得越来越容易,然而在资金到位后,资金用途是否按既定项目实施,实施的进度如何,募集资金的变更是否存在随意性和蓄意性都难以得到切实的跟踪监督,且上述行为发生后奖惩措施的缺失,也使得监督控制机制不够完善。

(2)市场需求变化过快。企业在上市募资之初,均需提供一份详尽、科学、切实可行的募集资金项目投资计划报告书,而基本既定的投资项目都是根据市场需求的投资热点,或者是贴切市场需要并根据企业自身的长远发展制定获得。而在我国,公司上市融资推行的是上市审核制度,审批程序繁琐,审核时间过长,原定的投资热点也将随着时间的推移而失去其投资价值,且我国处在一个产业快速更新换代的发展时期,经济的蓬勃发展、市场的瞬息万变也是企业变更募集资金用途的一个原因。

(3)地方利益牵制。我国的上市公司,尤其是大型国有企业的上市公司,其公司的业绩基本与地方政府的效益紧紧挂钩,公司管理层的业绩考核有时仅仅只将其在任期间所募集资金的数量作为唯一的指标,公司的实际控制权其实是掌握在地方政府手里,地方权益与公司治理的盘根错节,使得地方利益团体为公司硬性安排投资项目,为融资而融资。

2、上市公司变更募集资金的方向

(1)变更募集资金用于补充公司的流动资金。企业的日常经营活动往往会涉及多项业务,多个项目之间在资金不够充裕时必然会出现“拆东墙补西墙”的现象。这时,公司通过募集所得到的资金往往会被派上用场,补充企业的流动资金链,对公司的经营活动起到一个非常大的支撑作用。

(2)交予专业投资理财机构进行投资。我国证券市场经过多年发展进程,投资品种和投资者的数量、规模都有了不同程度的增长,使得许多上市公司在融资成功之后,在没有可行的投资项目后,为了获得效益,往往会选择将所募资金或者是超募资金变更用途投入到专业的投资理财机构进行委托理财业务。

(3)资金闲置在募集资金专户。许多上市公司在招股募资时,公司实际并不缺乏资金链供应新项目,只是单纯为了满足公司管理层对资金的贪欲。相当多的上市公司有着过度融资的倾向,之所以这么说,是因为许多上市公司在募集资金时并没有合适的投资项目以及明确的投资意向,在这种情形之下所募集的资金没有其他用途时,就仅仅只是被闲置在企业的募集资金专户上。

二、案例分析

1、变更募集资金补充流动资金

(1)航天通信控股集团股份有限公司募资情况及其变更过程。上市公司变更募集资金用途用于补充公司流动资金链是最为常见的变更方向之一。航天通信控股集团股份有限公司于2014年11月采用非公开发行股票方式发行人民币普通股(A股)90255730股,每股发行价格为8.55元,募集资金总额为771686491.50元,扣除发行费用31760000.00元后,募集资金净额为739926491.50元。在2014年12月发布变更募集资金的公告,公告内容说明了变更自己的预定项目与变更后所募资金的用途及其金额数目。所变更募资金额将用于永久性的补充流动资金。

(2)航天通信控股集团股份有限公司募资新投向。通过表1可知涉及改变募集资金投向的金额高达15569.47万元 (包括尚未投入的原募集资金承诺投资总额15233.27万元,累计收到的银行存款利息扣除银行手续费等净额336.20万元),占公司非公开发行股票总募集资金净额的21.04%。如此大比例的变更,巨额募资将统统用于永久性的补充企业的流动资金。

(3)航天通信控股集团股份有限公司变更募集资金的原因。在2014年12月5日航天通信控股集团股份有限公司发布的公告中,对变更募资的原因说明,只有简略的四个字,经过“充分论证”后发觉原定的收购江苏捷诚车载电子信息工程有限公司50.78%的股权项目不具备可行性。 理由毫无意义。而在当初募股说明书中,对此项目的解释是项目达产后,预计年均新增净利润1165万元,税后投资回收期6.92年(不含建设期)。募资前后对项目可行性分析的态度差异如此之大,不能令广大投资者信服。

2、变更募集资金改投新项目

(1)河南神火募资情况及其变更过程。上市公司将募集资金用于改投新项目也是常见的变更方向之一。河南神火煤电股份有限公司募集资金情况:截至2012年7月17日,公司向特定投资者非公开发行人民币普通股(A股) 220500000股,发行价格为8.24元 / 股,募集资金总额为1816920000.00元,扣除承销及保荐费用、发行登记费及其它交易费用共计19755829.20元后,本次募集资金净额为1797164170.80元。

根据公司2012年1月10日召开的董事会第五届十次会议决议和2012年2月3日召开的2012年第一次临时股东大会决议,公司2011年度非公开发行股票募集资金拟投资于以下项目:鉴于河南省煤炭资源整合领导小组对小煤矿重组整合主体整合范围的调整和国家关于煤矿井下紧急避险系统建设的政策变化,公司拟将煤炭资源整合项目部分剩余资金和购置井下紧急避险设备项目的募集资金合计74792.03万元的用途变更为铁路项目建设(截至目前,公司尚未以募集资金投入该项目)。

(2)河南神火变更募集资金的新投向。河南神火煤电股份有限公司预定的投资项目及其实际投入金额可参见表2。

新的募投项目为铁路建设项目。公司拟与河南大禹矿业有限公司共同投资设立许昌神火铁运有限公司(暂定名), 持股82%;河南大禹矿业有限公司持股18%,资金用于建设泉店煤矿铁路专用线项目。本铁路专用线建成后,将从根本上解决泉店煤矿的煤炭运输问题。

(3)河南神火变更募资的原因。变更的原因在公司的公告中是如下解释的:购置井下紧急避险设备(可移动式救生舱)项目变更的主要原因有两个,首先,政策变化及成本因素。2012年6月以来,国家关于煤矿井下紧急避险系统建设的政策发生了变化,井下紧急避险系统建设以自救器和避难硐室为主,同时,煤矿井下紧急避险系统中的临时避难硐室的验收标准也发生了变化,现行临时避难硐室的造价远低于移动式救生舱的购置成本。其次,地质条件及使用效果。河南省境内煤炭资源普遍埋藏较深、井下地质条件复杂,不宜建设大型矿井。对于小型矿井来说,移动救生舱系大型设备入井困难,实际使用中需要建设专门大硐室放置和来回拖动,使用不便,而且容纳人员较少,日常维护成本较高。

由上述披露原因可见,在提出该项目,也就是在募集资金之前,当时的可行性研究报告中并没有充分考虑地质条件以及避险设备材质的运行成本,而这些都基础性问题都缺乏实际科学的探究,可见其募资之前,项目投资计划书不具科学性。

三、变更募资金所出现的问题及对策

1、变更募集资金所出现的问题

(1)变更的募资金额比例过高。综上两家上市公司变更募资情况,航天通信控股股份有限公司变更比例高达21.04%,金额高达15569.47万元,河南神火煤电股份有限公司变更比例高达40.97%,金额涉及到74376.4万元。从近年的沪深两市数据统计,有些企业甚至高达85%。当然, 我们不排除一部分企业是跟随市场发展或是从企业长远健康发展的角度考虑而不得不进行善意变更,但是变更现象发生的频率以及随意变更募资投向及其金额使得广大投资者与股民心寒。

(2)上市公司的募股项目计划书可行性研究不具科学性。例如航天通信控股股份有限公司,若真如当初募股说明书中所描述,对江苏捷诚增资6000万元实施专网线路远程无线流媒体监控系统与地面机动指挥通信车系统产业化项目的可行性条件充分,高盈利、低风险,却在募资后就立即改变投资方向,并未投入一分钱,这一“打脸”行为不得不引人深思。

2、募集资金变更问题的相关对策

(1)建立募资金额变更比例奖惩制度。对于变更募集资金比例高、数额大的问题,除了证券机构加强监以外,应及时将募资金额变更比例与完善的奖惩制度相挂钩,应对募集资金进行可持续性的追踪与监管,对于存在的挪用大额募集资金的情况,应该对投资者及股民进行应有的实质性补偿或是最基础的致歉等精神上的安慰。

(2)加强募股项目计划书的科学性审批。上市公司的募股说明书不具科学性,应该在募集资金之前,将项目可行性评估的机构、流程、具体的条件以及存在的风险进行充分的信息披露,接受广大投资者的检验及考证,接受舆论的监督,再由投资者自身考量和决定是否进行投资。

参考文献

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[8]姜锡明、刘西友:募集资金变更项目投资效果分析[J].财会通讯,2008(1).

M公司募集资金投向变更的背后 篇6

关键词：募集资金,变更投向,动因

一、引言

上市公司募集资金投向变更(以下简称“募资变更”)现象屡屡发生,引起了理论界及实务界的广泛关注,并且已成为一个研究热点(刘少波和戴文慧,2004;张为国和翟春燕,2005)。然而相关研究结论不一,争论不休(刘琳和郑建明,2015):一方面,杨文全等(2009)基于事件研究法得出募资变更是一种具有“好”的动机的善意行为;另一方面,池明举(2006)基于A股上市公司2004 年的121 家募资变更样本研究发现,募资变更与上市公司业绩显著负相关。冯晓和崔毅(2011)将上述的分歧归结为研究者不同的研究方法、研究样本以及事件窗口等缘故,并认为从不同的动机研究募资变更对企业绩效或市场反应的影响尤为重要。

本文以M公司为研究对象,从公司内部治理和外部监管两方面探究M公司募资变更的成因,进而揭开M公司募资变更后“业绩变脸”的神秘面纱,为我国资本市场规范企业募集资金使用、完善家族企业治理提供了有益借鉴。

二、M公司募资变更始末

M公司是新疆维吾尔自治区规模较大、技术含量较高的典型现代化食品加工企业。自2014 年1 月28 日M公司在中小板成功上市以来,就一直受到市场的热捧。该公司通过深圳证券交易所发行A股1311 万股,以每股25.38 元的发行价格,成功在资本市场募集资金3.33 亿元。关于募集资金的具体用途,企业也制订了详细的投资计划(详见表1)。然而正是这样一个中小板的“明星企业”,在刚上市不久就因“上市变脸”成为资本市场广受关注的反面教材。

从表1可以清晰地看到M公司详细的投资计划,其对投资效益的预期十分乐观。按达产后年平均收益值计算,这些募资项目每年将创造如下效益:生鲜乳项目创造税后利润5782万元,奶牛生态养殖基地建设项目实现税后利润790万元,烘焙连锁项目贡献税后利润2585万元。换言之,项目建设完成后这些募投项目累计将为M公司创造99690 万元营业收入以及16269 万元净利润,相当于再造2 ~ 3 个M公司。可见,M公司募投项目有着超高的投资收益回报率。

单位:万元

注:本文所有数据均来自巨潮资讯网、CSMAR数据库及锐思数据库(下同)。

然而令人惊讶的是,从最新披露的公告中得知,这些募投项目的进度远远不如预期,更有投资进度为零的项目,截至2014年底,项目投资进展情况如表2所示(见上页)。由表2我们又会突生疑问:既然有如此“低风险、高收益”的投资项目,为何M公司2014年项目进度如此缓慢?

最新资料显示,截止到2014 年底,M公司已使用自有闲置资金1.2亿元、暂时闲置募集资金2亿元用于购买银行保本理财产品。同时将“烘焙连锁新疆营销网络”项目的实施主体变更为“M食品有限公司”,“2000头奶牛生态养殖基地”项目的实施主体变更为“新疆西部生态牧业有限公司”。难道购买理财产品的收益会高于募资项目的投资收益?经过查阅数据后发现,银行理财产品的投资收益率只有5%左右,远远低于募资计划中原有的三个项目的投资收益率。特别是生鲜乳项目和烘焙连锁营销网络项目,其预期收益率高达35.1%、44%。招股说明书中显示这些项目不仅具有较高的抗风险能力及盈利能力,而且还具有相当的社会效益。而实际上,2014年生鲜乳生产线项目投资进度却为零。

M公司为何延缓甚至放弃高收益的募投项目而将资金投入到只有5%的保本理财项目上,变更原因何在?

三、M公司募资变更原因分析

(一)内部治理结构不完善

家族企业的日益壮大使得我国资本市场“一股独大”现象较为普遍,代理问题也日益凸显,其对募资变更的推动作用不容忽视(夏芸和徐欣,2012;魏明海,2013)。M公司的股权结构如图1所示。

通过整理M公司的股权结构发现,其属于典型的家族企业,李勇和李刚分别是李玉湖和王翠先夫妇的长子和次子。M集团持有M公司46.73%的股份,加之李勇、李刚兄弟俩对新疆聚和盛投资有限公司的绝对控股,以及李勇等3人持有的股份,家族成员实际持有M公司59%的股份。因此李氏家族对M公司拥有绝对的控制权,“一股独大”现象凸显。在以亲缘为联结的利益集团中,一切利于家族的决策都将通过,换言之,一切有损于家族利益的决策都将被搁置或否决。由于缺乏股权制衡及相应的监督机制,这为M公司募资变更提供了有利的操作环境。

《证券法》规定,上市公司变更募资投向属于公司重大事件,不仅需经股东大会、董事会审议,还需要独立董事和监事发表独立意见。通过对M公司的独立董事人数及监事会规模和薪酬统计结果(见表3)的分析,M公司现有独立董事3人,监事3人,在职董事及监事人数仅仅达到证监会相关法律规定的最低要求。通过与同地区同行业的新希望公司对比后发现,虽然两家公司在规模结构上相近,但M公司的独立董事及监事的薪酬却与新希望相差甚远,薪酬上的差距会在一定程度上使得独立董事的独立性以及责任心打折扣(马斯洛需求层次理论),董事会及监事会的监督功能进一步弱化,对本就存在缺陷的内部治理结构无疑是雪上加霜。

除此之外,我们翻阅最新的年报发现,除去表2中已预先投入募资项目的2243.53 万元,之后四个募投项目再无任何投资进展。经查M公司在获得募集资金后将其用于购买短期理财产品及对子公司实施巨额增资扩股及分红派现。据年报资料显示,M公司分别将两个募投项目(项目资金分别为5649万元、6205万元)的实施主体变更为其子公司M公司食品有限公司与新疆西部生态牧业有限公司,现已分别将其中的631万元、500万元对其两个子公司进行了增资扩股,增资扩股行为看似是M公司出于帮扶全资子公司发展的“良计”,却有侵占上市公司资金之嫌。不仅如此,企业在上市的两年内进行了两次分红派现(见表4),这与公司宣称资金匮乏,难以进行募投项目相矛盾,其中的缘由耐人寻味。

(二)外部资本市场监管缺失

如果说家族企业内部治理的不完善为募资变更提供了组织上的便利,那么国家外部资本市场的监管缺失则是募资变更得以顺利实现的天然屏障(马连福、曹春方,2011)。当M公司迟迟不运作募投项目,反而将募集资金频繁用于购买投资理财产品时,企业既没有给出变更项目的可行性分析报告,也未对变更募资项目做出合理的解释说明,更未给出募集资金未来的明细使用计划。而囿于家族企业特殊的“金字塔”管理结构,导致其频频做出不利于中小投资者的募资变更行为,却没有及时被投资者发现。此时,外部资本市场(诸如证监会)就需发挥其应有的监督和治理功能,要求M公司及时提交变更项目的可行性分析报告,递交变更募资项目的解释说明,公布募集资金未来的明细使用计划。试想如果M公司拒绝接受上述要求,证监会立即对其进行停牌或对其募集资金进行冻结,那么上述的募资变更行为实则很难发生,控股股东的利益侵占行为也将被终止。但现实中,外部资本市场监管机制本就不完善,加之对募集资金使用方面的规定也不健全,导致M公司可以在资本市场中募集到所需资金后任意变更资金投向,而不受投资者及监管机构的约束。

(三)募集资金审批制度和程序的滞后

图2数据显示,M公司上市之前奶制品行业的最高投资收益率不超过15%,且从2011年后收益还呈现明显下降的趋势,但在M公司的募投项目中有2/3的项目预期投资收益率要高出行业四年平均收益率的3 ~ 4倍。

看似高收益的募投项目却在成功“圈钱”后变更投向,这在一定程度上反映出:①上市公司投资项目可行性论证质量不高,缺乏细致的前期市场调研、项目评估和收益预测。②我国募集资金审批制度和程序上存在缺陷,即承销商和保荐人对融资项目的审核不严、可行性分析不足,对募资项目的未来收益和发展目标把握不准确,导致其过于轻信募资方的项目计划。此外,审批制度本身的弊端在于审批时间过长,不仅造成从投资立项到资金到位期间内的投资环境发生了重大变化,贻误上市公司项目投资的最佳时机,而且在一定程度上也为上市公司募资变更提供了合理的借口。

四、研究结论和对策建议

(一)完善家族企业的治理结构

完善的公司治理结构能在一定程度上降低募资变更几率,更好地为公司发展做出积极贡献(马连福、曹春方,2011)。在家族企业绝对控股的现实背景下,其在决策效率方面具有一定的优势,但易造成专权武断,不利于企业作出一系列高回报的投资决策。因此,完善家族企业的公司治理结构刻不容缓,适当降低家族企业大股东的持股比例,分散股权以形成相应的股权制衡机制。限制或禁止公司股东或管理层的亲属担任公司管理层、董事及监事等职务。提高公司外来独立董事比例,充分保证独立董事的知情权和独立性,为其创造良好的工作环境、提供较好的工资待遇,制定独立董事行使职权的专项制度以提高监督效率。此外,还可以改进中小投资者的投票表决机制,使得中小投资者在表决权上拥有相对的优势,赋予中小投资者更多的表决权。

(二)加大募集资金的外部监管力度

相关的审批部门在审批公司募投项目时,需结合企业所处的宏观经济环境、行业背景及同区域同行业企业的盈利能力及近期的投资收益情况,全面合理地评估募投项目,重点考察预期投资收益远超同时期同地区同行业企业类似项目的投资收益的募投项目。

相关监管部门要追踪监督募集资金的使用情况,对于变更金额超过一定比例的,应该重新审批募资公司融资计划。在重新获得批准之前,募资公司已募集的资金应予以冻结。制定相关的法律法规来强制公司披露事前评估情况,并加大事后查处力度。监管当局应强化监管,加大惩罚力度,对于擅自或变相改变募集资金用途、挪用募集资金的情况,采取一定的处罚措施。在此基础上,政府还需大力创造良好的市场运行环境,发挥会计师事务所、内部审计委员会等机构的积极作用。此外,建立健全对投资者利益保护的私人诉讼机制,也可在一定程度上约束上市公司恶意变更募集资金投向的行为。

(三)规范募集资金审批制度和程序

在资金审批制度和程序方面,上市公司应做好投资项目的可行性研究论证工作,对所选投资项目进行认真细致的前期市场调查、项目评估和收益预测。将项目投资前的工作按照统一的标准做实做稳,以降低募集资金到位后的变更概率。对募资变更的项目,进行更为严格和更加全面的审查。落实主承销商的责任,提醒主承销商慎重参与融资项目的评估过程,把好IPO项目的初审关。此外,还需进一步完善保荐人制度,保荐人应督促上市公司按照规定的用途合理使用募集资金。保荐人还应与发行人一起评估公司的运营状况与财务状况,一旦出现募资变更事件,保荐人和发行人应共同负责,全面及时地澄清变更缘由,并接受一定的处罚。另外,还需监管部门制定相应的政策和规定来完善审批制度、缩短审批时长,以堵住公司募资变更的可能借口。

参考文献

冯晓,崔毅.上市公司募集资金投向变更研究综述[J].财会月刊,2011(12).

IPO募集资金 篇7

一、文献综述

(一) 国外文献

国外资本市场相对比较成熟, 对上市公司募集资金的使用一般都有严格的法律限制和社会舆论监督, 而且上市公司的股份均可参与市场流通, 投资者与中介组织时刻关注上市公司的营运质量, 市场监督机制相当完善。在西方资本市场成熟的国家, 譬如美国等, 法律严格规定, 不允许上市公司随意变更其在首次发行或再融资的招 (配) 股说明书上已确定的投资项目。在西方, 上市公司变更募集资金投向很少见, 变更相关手续相当复杂, 所费时间较长, 所以国外成熟的资本市场中很少出现募集资金投向变更的情况。由于这些原因, 有关上市公司募集资金投向变更的问题, 国外文献中几乎没有对此问题的研究。

(二) 国内文献

虽然中国上市公司募集资金投向变更已引起了中国学者的注意, 但有关此问题的研究并不多, 主要研究募集资金投向变更原因。如刘勤等 (2002) 认为善意变更是客观条件变化下的良性调节;恶意变更的外部原因是投资审计制度不规范、融资成本低廉、地方政府过度干预、法律法规不完善, 内部原因是公司治理结构不完善、贪大求快、短期逐利、扩张掩饰和个人利益驱动。杨雪莱 (2003) 则认为上市公司变更募集资金在某种程度上是市场机制运行的结果。而刘少波 (2004) 认为募集资金变更的原因是融资成本约束缺失、市场机制约束缺失、公司诚信约束缺失和治理约束缺失。李虎 (2005) 从战略与绩效的视角研究发现募集资金投向的多元化和投向变更之间存在正相关。张为国, 翟春燕 (2005) 实证研究表明, 关联交易越多、股权集中度越高、闲置资金越多, 变更的概率越大, 公司变更募集资金投向的程度越大;在募集资金使用效果方面:苏毅 (2003) 研究上市公司配股资金的使用效率时, 发现配股公司营业收入的增幅均低于上市公司增幅, 主营利润的增幅也均低于上市公司平均增幅。陈朝龙、史本山 (2004) 对上市公司再融资募集资金的盈利能力的研究发现, 目前上市公司再融资募集资金的整体盈利能力不强;曾芒、叶红雨 (2005) 实证研究表明:我国上市公司IPO并没有给公司经营业绩指标带来显著变化, 募集资金使用效率低下。

上述文献分析表明, 在上市公司募集资金变更原因方面, 已有研究主要从行政体制、财务决策、公司治理、资本成本、战略与多元化及市场机构等方面分析上市公司变更募集资金的原因, 但是很少有人探讨上市公司业绩是否影响其募集资金的变更;而公司业绩的好坏反映了一个公司管理效率、资金使用效率、公司战略决策等方面, 是一个综合性很强的指标, 公司业绩状况必然会影响到公司募集资金的使用, 因此研究公司业绩对公司募集资金使用的影响是很有必要的。在探讨资金使用效率方面, 目前的研究无论是探讨IPO募集资金的使用效率还是再融资 (包括配股和增发) 募集资金的使用效率都发现公司募集资金使用效率都不高, 而且主要是从上市公司募集资金总体情况来分析的。总体募集资金使用效率低下, 是因为按照事先约定的投资项目进行投资的资金效率低下还是变更募集资金投向的资金效率低下, 还是两种情况下的资金使用效率都低下, 两种情况下哪种情况下的资金使用效率更低。这些问题都值得进一步深入探讨。

二、研究设计

(一) 研究假设

上市公司在变更募集资金投向时, 的确有为顺应市场环境变化以及产业结构调整的需要而变更部分募集资金的投向, 以使股东利润最大化。但也不排除上市公司在决策失误后或在募集资金时就是以“圈钱”作为融资的首要目标, 最终影响项目的可行性。刘斌 (2006) 通过理论推导, 发现在这种情况下, 变更募集资金投向的上市公司是质量较差的公司。当公司的质量小于等于投资者支付的价格时, 公司就会改变募集资金用途。由于资本市场上逆向选择的存在和投资者与上市公司多次博弈的结果, 投资者给予的价格是最低的, 变更募集资金用途的上市公司也就是质量最差的那些上市公司。因此, 提出假设:

H1:公司业绩与公司变更募集资金用途的几率呈负相关关系, 且业绩差的公司比业绩好的公司更易变更募集资金用途

池明举 (2007) 以中国A股市场2004年进行募集资金投向变更的121家上市公司为对象, 通过计算市场超额收益率发现, 在我国资本市场募集资金变更公告总体上将对上市公司产生负面影响, 但是对上市公司各交易日的超额收益率没有显著影响。成蕾 (2007) 运用事件研究法对H股上市公司1999年1月至2007年2月发生的15次募资变更行为进行实证检验。实证结果显示, 在募集资金变更投向公告日前后较短的时窗 (-5, 5) 内, 研究样本的超额收益为较显著的负值。说明证券市场能较好地完成信息传递功能, 对公司的募集资金变更行为, 更多的投资者认为是坏消息。市场对募集资金变更的负面反应充分说明募集资金变更会影响公司业绩, 从而影响公司价值, 最终体现在股价下跌。其原因是上市公司募资的投向及其预期收益, 既是公司募资时定价的依据之一, 也是投资者做出投资决策以及公司在二级市场定位的重要依据。如果股票市场出现募资变更行为, 一方面会使投资者预期与募资项目真实价值之间产生偏差, 很大程度上破坏股市配置资源的功能。另一方面上市公司随意违背《招 (配) 股说明书》的承诺, 难以体现公司管理层的诚信, 影响了广大中小投资者的信心, 从而不利资本市场健康发展。因此提出假设:

H2:公司变更募集资金用途的几率与公司业绩呈负相关关系, 且变更募集资金的公司业绩比未变更募集资金用途的业绩差

(二) 样本选取和数据来源

本研究选用的是2000年至2006年的样本。由于金融保险行业性质的特殊性, 在本研究中予以剔除, 并对变更数据不全、变更金额没有、变更信息不全的以及财务数据不全的样本都给予剔除。本研究最终筛选的样本共有523家。本研究所需要的数据主要来自于国泰君安数据库, 部分信息不全的通过WIND数据库来补充。运用SPSS13.0统计软件来验证研究假设。

(三) 变量定义

本文选取如下变量: (1) 募集资金变更几率。募集资金变更是指对上市公司公开发行股票所募集的资金没有按照《招 (配) 股说明书》的有关承诺进行投资的行为, 因此本文所研究的募集资金变更不包括闲置资金, 是指显性变更资金。在研究募集资金变更中, 最重要的指标有两个, 一个是变更几率, 一个是变更程度。由于本文运用LOGIST模型来研究公司业绩对公司募集资金变更的影响, 因此使用是变更几率作为衡量募集资金变更情况的指标。该指标在模型Ⅰ中是因变量, 反映募集资金变更的可能性;而在模型Ⅱ中为解释变量, 是一个哑变量, 变更时为1, 否则为0。 (2) 公司业绩。用净利润率、资产报酬率来衡量公司业绩。使用会计绩效来衡量企业经营业绩时, 并不会受到投资者心理因素的影响, 因此用会计绩效衡量公司业绩较为适当, 而且, 净利润率、资产报酬率可以作为衡量公司整体经营绩效、评估企业经营、管理当局决策质量等优点 (林有志、张雅芬, 2007) , 再加上其数据易取得且方法客观。因此本文采用利润率、资产负债率作为衡量公司业绩的标准。该指标在模型Ⅰ中是解释变量, 所有数据是变量前一年的业绩数据;在模型Ⅱ中是因变量, 用的是变更当年和变更后一年的业绩数据。

(四) 模型建立

根据研究假设, 建立模型如下:

其中, CPit为募集资金变更几率 (变更为1, 否则为0) ;ROEit为公司业绩的衡量指标前一年的利润率和资产利润率。SFit是公司股权集中度;CSIZEit是公司规模;RMSIZEit是募集资金的规模;εit为误差项。

其中, ROIit、ROEit为公司业绩的衡量指标利润率和资产利润率。CPit为募集资金变更几率 (变更为1, 否则为0) ;DEBT为公司的负债比例;CGROWTH为成长机会, εit为误差项。

三、实证结果分析

(一) 描述性统计和相关性分析

(表1) 为样本公司各项变量的叙述统计量, 其中募集前、募集当年及募集后的公司业绩的平均数分别为0.1216、0.1053、0.0804 (ROI指标) 和0.0761、0.0495、0.0426 (ROA指标) 。为了避免变量之间具有高度的相关, 而产生共线性问题影响回归模型的结果, 先行检验各变量Pearson Correlations和Spearman's Correlations。虽然有些变量之间相关系数达显著水平, 但除了募集资金规模与公司规模之间的相关系数达0.58外, 其余的最大值只有0.223, 显示共线性问题不严重, 变量间的相关程度在可容忍范围内。

(二) 单变量T检验

由 (表2) 给出了募集资金是否变更影响公司业绩的t检验结果:在募集资金前, 未变更募集资金的公司的业绩 (ROI平均数分别为0.130270) 明显高于变更募集资金的公司 (ROI平均数分别为0.104093) , 两者存在显著差异 (T值为2.220) , 因此可初步验证假设1:公司业绩与公司变更募集资金用途的几率负相关, 且业绩差的公司比业绩好的公司更易变更募集资金用途。募集资金当年, 未变更募集资金的公司的业绩 (ROI、ROA平均数分别为0.114550、0.052134, ROI、ROA中位数分别为) 明显高于变更募集资金的公司 (ROI、ROA平均数分别为0.085705、0.043597) 两者存在显著差异 (T值分别为2.738、2.645) , 因此可初步验证假设2:公司变更募集资金用途的几率与公司业绩负相关, 且变更募集资金的公司业绩比未变更募集资金用途的业绩差。这也说明变更募集资金投向的资金效率比按照事先约定的投资项目进行投资的资金效率低下。未变更募集资金的公司的业绩 (ROI、ROA平均数分别为0.91256、0.046183, ROI、ROA中位数分别为) 明显高于变更募集资金的公司 (ROI、ROA平均数分别为0.57052、0.034550) , 两者存在显著差异 (T值分别为1.670、1.756) , 因此进一步验证假设2:公司业绩与公司变更募集资金用途的几率负相关, 且业绩差的公司比业绩好的公司更易变更募集资金用途。

注:***在1%的水平下显著;**在5%的水平下显著;*在10%的水平下显著, 均为双侧检验。下文相同

(三) 回归分析

(表3) 列示的公司业绩对公司募集资金变更的logistic的回归分析结果表明:业绩差的公司比业绩好的公司更易变更募集资金用途, 从而假设1得到验证。控制变量募集资金规模未进行模型, 这可能是由于募集资金规模与公司规模存在很大的共线性有关 (Spearman's Correlations为0.58) , 其他的控制变更与预期符号一致并达到显著性水平1%。假设2的检验。 (表4) 的回归结果表明:当公司变更募集资金用途后, 其短期内的公司业绩受到影响, 即公司变更募集资金用途的几率与公司业绩呈负相关关系, 且变更募集资金的公司业绩比未变更募集资金用途的业绩差, 从而假设2得到验证。但变更募集资金用途后的长期影响没有得到证据支持。 (表4) 各模型自变量之变异膨胀因子均介于1.0与1.1之间, 显示模型无共线性问题。而在残差项独立性检定方面, DW值分为2.126、2.082、1.847和1.917, 在统计上可判定残差项间无相关, 由回归模型所得出的残差项分析图显示出, 其残差项属正态分布。

四、结论

IPO募集资金 篇8

募集资金是指上市公司通过公开发行证券 (包括首次公开发行股票、配股、增发、发行可转换公司债券、分离交易的可转换公司债券、权证等) 以及非公开发行证券向投资者募集并用于特定用途的资金。近年来, 上市公司在推动我国经济发展的同时, 也开始出现了一系列的问题, 主要表现在募集资金的使用上:资金大量闲置不用、资金投向频繁变更、资金利用效率低下等等问题开始困扰着上市公司, 也敲响了中国证券市场的警钟。上市公司在募集到大量资金的情况下, 如何高效、平稳、如实地遵守事先承诺利用好募集资金, 成为社会大众、股民共同关注的问题。

(一) 募集资金投向频繁变更

所谓上市公司变更募集资金行为就是指上市公司在未按照其招 (配) 股、增发说明书承诺的情况下使用公开募股所筹集资金的行为。在一些发达的国家, 证券市场已趋于成熟, 有关上市公司频繁变更募集资金的投向的问题几乎不存在, 因为国外上市公司非常注重信誉问题, 即使到了必须变更的情况下, 也会严格执行相关程序, 并进行充分的信息披露。根据2010年深交所的统计数据显示, 共有10家上市公司募集资金投向变更比例高达50%以上, 有的公司甚至高达80%。显性变更上:上市公司根据市场和环境变化, 按照法律法规规定, 履行变更募集资金投向的法定程序, 例如召开股东大会、通过获准立项、董事会审议通过停止原项目并改投新项目, 以及履行整个过程的信息披露责任和义务;隐形变更上:上市公司募集资金闲置, 变更既不通过法定程序, 也未按承诺履行投资。此变更说明这些公司在立项环节就没有慎重考虑募集资金的投向, 这样做会严重影响公司信誉, 造成社会公众对上市公司股票认可度普遍下降。

我国证券市场发展迅速, 2010年是中国证券市场的20周年, 中国证券市场从无到有, 从小到大, 发展迅猛, 取得了举世瞩目的成就。不过, 我们也应该清醒的认识到, 由于我国证券市场脱胎于计划经济向市场经济的时代, 由于改革不配套和制度设计局限还存在一些深层次问题。如市场化程度有待提高, 市场组织结构单一, 投资者结构不合理, 产品结构不完善, 上市公司结构不健全, 缺乏内在的稳定机制以及部分风险管理能力不足等, 制约了市场功能的有效发挥, 这导致与境外成熟资本市场相比仍存在一定的差距。大部分的上市公司通过IPO及其后的股权再融资进行募集资金, 募集资金投向作为上市公司募股定价的依据来讲, 直接关系到公司的形象和信誉。我国上市公司募集资金变更行为总体上呈现“大面积、高幅度和强频度”的特征。虽然我国证券市场越来越大, 证券产品越来越丰富, 监管部门需要及时调整监管思路, 强化监管主动性, 密切关注外部环境变化对证券市场带来的影响, 建立健全兼容风险预警机制, 完善各类风险应急处置机制。打击随意、频繁变更募集资金投向行为, 加大部门之间的信息共享, 共同防范化解问题。

(二) 募集资金闲置严重

我国上市公司募集资金闲置主要表现在:1) 有一部分企业的募资计划并没有从企业实际情况出发, 总有“一口吃个胖子的”心理, 所募资金往往远远超过实际需要。拥有大量的闲置资金有很多弊端:阻碍企业优化资源配置。如果企业都在所需基础上多出大量不需要的资金, 就会阻碍资本市场的进行资源配置的功能, 资本市场运行不良, 企业也很难发展;增大企业资金成本。闲置资金过大, 企业就无法通过项目投资产生应有效益, 不仅加重企业管理资金成本, 也会失去投资者的信任;增加投资风险。当企业将实际需要的资金投资到实现承诺的项目上后, 还有大量闲置资金, 就会为一些腐败行为留下可乘之机, 或者是企业想方设法利用闲置资金让其产生效益, 这个过程将会出现盲目投资行为, 增大投资风险。

二、上市公司募集资金使用效率低下的原因分析

上市公司募集资金使用效率低下的原因除了证券市场不完善、投融资体制缺陷等宏观因素造成的之外。还要从公司内部管理上找出主观原因, 例如“对投资项目资金监管不到位”、“上市公司管理水平有限, 管理人员能力不足”、“投资决策过程缺乏民主”等。

1、对投资项目资金监管不到位。上市公司在变更募集资金投向时总会自圆其说, 找到充分的理由。每次变更都会成功的深层原因就在于缺乏监管。上市公司的董事、监事和高级管理人员往往尽不到责任, 有的管理人员还参与和纵容上市公司频繁变更募集资金使用。

2、上市公司管理水平有限, 管理人员能力不足。部分上市公司受到管理水平限制对未来投资项目的评估和可行性研究不到位, 导致募集资金中途变更投向, 这样的结果也会造成变更后的项目难于按计划取得预期收益。

上市公司中尤其是一些中小企业型的公司项目管理理念和技术处于初级阶段, 管理人员不具备专业素质和能力, 项目管理和控制不能实行合理规划和实施。

3、投资决策过程缺乏民主。我国正处于社会主义初级发展阶段, 经济发展很不成熟, 上市公司的控股权基本上掌握在非流通股股东 (即国有股和法入股) 手中, 所有者缺位现象普遍, 对公司管理者的激励与约束机制失效。在投资决策过程中, 普遍存在公司高管人员按照控股股东的财富最大化行事, 较少顾及中小股东的利益, 这就造成了公司投资决策带有严重个人偏好, 谁钱多谁说了算, 势必导致投资决策的偏差和低效。

三、对策建议

上市公司募集资金的使用好坏关系到公司的发展也关系到股民的利益, 有必要加以规定和监管。上市公司募集资金应当专户存储, 使闲置募集资金补充流动资金以及募集资金投向变更需履行的决策程序具体可行。采取措施并监督上市公司信息披露质量, 相关保荐机构要尽到督导职责。

(一) 建立健全募集资金管理制度, 提高保荐机构的督导作用

上市公司董事应当负责建立健全上市公司募集资金管理制度, 并确保该制度的有效实施。上市公司的募集资金不只包括本部公司所投项目资金, 而且包括上市公司的子公司或上市公司控制的其他企业实施的投资项目资金。募集资金管理制度应当对募集资金专户存储、使用、变更、监督和责任追究等内容进行明确规定。

保荐机构在持续督导期间对上市公司募集资金管理负有保荐责任, 保荐机构和保荐代表人应当按照公司所在地的相关证券发行上市保荐制度暂行办法的相关规定履行上市公司募集资金管理的持续督导工作。保荐机构及保荐代表人应当勤勉尽责, 就上市公司拟以募集资金置换预先已投入募集资金投资项目的自筹资金、以闲置募集资金补充流动资金及变更募集资金投向等事项进行尽职调查, 并在上市公司董事会审议以前明确发表意见。

(二) 募集资金专户存储

上市公司应当审慎选择商业银行并开设募集资金专项账户 (“专户”) , 募集资金应当存放于董事会决定的专户集中管理, 专户不得存放非募集资金或用作其它用途。同一投资项目所需资金应当在同一专户存储, 募集资金专户数量不得超过募集资金投资项目的个数。

(三) 募集资金使用注意事项

上市公司应当按照招股说明书或募集说明书中承诺的募集资金投资计划使用募集资金。出现严重影响募集资金投资计划正常进行的情形时, 上市公司应当及时报告相关证券交易所并公告。

另外, 除金融类企业外, 募集资金投资项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资, 不得直接或者间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司。上市公司不得将募集资金用于质押、委托贷款或进行其他变相改变募集资金用途的投资。

(四) 上市公司可以用闲置募集资金用于补充流动资金应具备的条件

(1) 不得变相改变募集资金用途 (2) 不得影响募集资金投资计划的正常进行 (3) 单次补充流动资金时间不得超过6个月 (4) 独立董事及保荐机构须单独出具明确同意的意见。

闲置募集资金用于补充流动资金时, 应该仅限于与主营业务相关的生产经营使用, 而不应直接或间接用于新股配售、申购, 或用于股票及其衍生品种、可转换公司债券等的交易。

(五) 募集资金投向变更前提条件

针对募集资金投向频繁变更问题, 应该明确在什么情形下算是募集资金变更投向。例如: (1) 取消原募集资金项目, 实施新项目 (2) 变更募集资金投资项目实施主体 (3) 变更募集资金投资项目实施地点 (4) 变更募集资金投资项目实施方式 (5) 实际投资金额与计划投资金额的差额超过计划金额的30%等情况出现, 即可认定上市公司募集资金投向变更。上市公司应当经董事会审议、股东大会批准后方可变更募集资金投向, 当然, 此时上市公司董事会应当审慎地进行拟变更后的新募集资金投资项目的可行性分析, 确信投资项目具有较好的市场前景和盈利能力, 有效防范投资风险, 提高募集资金使用效益, 变更后的募集资金投向应当投资于主营业务。

参考文献

[1]、 池明举. 上市公司募集资金变更公告的市场反应及其影响因素分析[N].暨南大学硕士学位, 2006.

[2]、王子正. 关于运用证券法对上市公司进行监管的几个问题. 辽宁师范大学学报 (社会科学版) , 2007年第1期

[3]、 肖钢.上市公司募集资金闲置与投资绩效低迷之关联性研究[J].财经理论与实践, 2008, (2)