证券市场效率（精选十篇）
证券市场效率 篇1
关键词：资本市场,效率,资源配置
1 资本市场效率概述
资本市场是现代经济的资源配置中心, 是金融市场的核心, 在金融市场中起着举足轻重的作用。
资本市场研究的基本问题之一就是资本市场效率问题。资本市场的效率是指资本市场的运作能力和资本市场对经济发展的作用能力。资本市场效率的高低决定着其发挥作用的成本和作用力的强弱, 在很大程度上决定着整个经济体系的效率。
资本市场效率反映了资本市场信息的分布和流速、交易的透明度和规范程度, 是资本市场成熟与否的一个重要标志, 资本市场效率的研究对于政府制定相关政策、理解资本市场运行规律、促进经济良好运行有着重要的作用。
2 资本市场微观层面效率分析
从微观层面看, 资本市场效率的核心是定价效率和资源配置效率。
作为交易的场所, 其效率的高低首先体现在价格机制发挥作用的水平上, 即定价效率。资本市场的定价效率就是指资本市场上交易的各种证券的价格揭示其相关信息的准确和全面的程度, 揭示的程度越高则该资本市场的定价效率越高。“有效市场假说”认为, 若资本市场在价格形成中能够充分而准确地反映全部相关信息, 则该市场就是有效率的。
社会资源能否通过市场实现优化配置, 提高全社会的福利水平, 尽可能趋近帕累托最优, 即资源配置效率。资本市场配置效率可以概括为资本市场是否能通过价格机制, 将金融资源从储蓄者手中向生产者手中转移, 引导资金朝向能使资金产出最大化的企业配置, 从而实现稀缺资源的有效利用。它反映了资本市场调节和分配资金的能力。
3 资本市场宏观层面效率分析
从宏观层面来看资本市场效率, 着重于资本市场对整个宏观经济的作用, 它与微观作用相辅相成, 共同构成资本市场的全部功能。
具体来看, 资本市场宏观层面的效率主要表现在:
(1) 经济晴雨表功能:有效的资本市场表现为资本市场资源配置对国民经济产业结构、行业结构和地区结构的拟合程度以及由此带来的对国民经济的贡献。
(2) 促进经济增长与抑制通货膨胀功能:把社会闲置货币转化为运营资本, 在保持货币供给总量不变的同时相应增加社会的投资;有效的资本配置效率能提高货币资本的运用效率, 从而减少对货币资本的总需求, 降低中央银行货币投放量。
4 中国资本市场低效率的原因研究
与国外的资本市场相比, 我国资本市场有一个很大的特点, 就是政策性强。从制度发展与变迁角度来说, 中国资本市场的发展过程在某种意义上带有强制性过浓的色彩, 在资本市场形成、发展和运行的过程中掺入了大量的政府意志, 在一定程度上阻碍了资本市场的市场化进程。
第一, 产权结构不合理。
中国证券市场上大多数上市公司是由国有企业经股份制改制后申请上市的, 国有控股上市公司存在着诸如产权结构不合理、法人治理结构不完善等缺陷, 公司离现代企业制度还有较大距离, 缺乏市场竞争力。国有企业改组上市后, 业绩突出的并不多, 许多上市公司旧的问题没有解决, 新的问题又不断涌现, 上市公司资金被大股东占用。这些质量不高的国有控股上市公司在较少考虑风险和现金收入流可持续性的情况下却能得到几乎相同价格的资金融通, 无疑会导致资金的严重浪费和误配置。
第二, 市场层次结构单一。
受资本市场层次结构管制的影响, 目前的资本市场主要指沪深两个全国性的资本市场, 创业板市场、场外交易市场等较低层次市场发展还非常滞后。单一的市场结构使我国资本市场缺乏选拔和培育最优企业上市融资的机制, 而且被市场淘汰的上市公司也缺乏退市通道, 导致在较低层次市场上更易完成的兼并重组等资源优化配置活动也受到了抑制。
第三, 信息披露制度不完善。
通过信息披露的情况可以来衡量一个市场的效率高低。我国资本市场的信息披露制度存在着信息披露失真、信息披露不及时以及信息披露不充分等缺陷, 这些缺陷损害了市场的公平性、公开性和正性, 阻碍了市场有效性的提高与实现。
第四, 市场准入与退出制度障碍。
从准入机制看, 上市额度成了资本市场最为宝贵的稀缺资源, 一些业绩好、经营管理水平高的企业很难迈进股票市场的人门。在退出制度上, 虽然我国己经推出退市制度, 但是上市公司仍然是中国资本市场的“不死鸟”, 资本市场优胜劣汰的规律无法形成, 在各方面力量的干预下难以对绩差上市公司行使 ‘退出”惩罚权利, 资金配置效率大大减低。
第五, 股本结构不合理。
在股革前中国上市公司的股票有法人股、国有股、外资股、公众流通股之分, 而能流通的只有1/3的股份, 因此, 造成了同股不同价、不同权的现象, 即使改革后也未能使所有的股份都运转起来。这种股权分散格局几乎成为中国股票市场一切制度性缺陷的根源, 制约着中国股市规范化和市场化进程。
第六, 资本市场规范化水平低。
我国资本市场有一个很大的特点, 就是政策性强, 这就使其表现出了“政策市场”的特征。每当证券市场价格快速下跌时, 投资者也总是寄希望于政府, 相信政府能够推出“利好”的政策措施。而政府推出的一些行政管制性政策措施, 又总是能够收到使证券市场价格发生立竿见影变化的效果。这样一种市场, 使得市场机制这只“看不见的手”在证券市场价格形成和变动中的作用受到了很大抑制。在这种情况下, 市场主体间的竞争、市场供求关系等于股价的关系就显得不太明了, 削弱了资本市场的定价效率。
5 提高中国资本市场效率的途径
第一, 完善上市公司治理结构。完善公司治理结构要从改进产权制度入手, 彻底落实有限责任, 进一步推进股权多元化、分散化和法人化。
第二, 建立多层次的资本市场体系, 完善资本市场结构。主板市场有利于大中型企业发行股票上市筹资, 而对于大量被挡在主板市场门槛之外的中小高科技企业来说, 创业板为其提供了上市融资的机会, 有利于中小高科技企业的成长和国家产业结构的调整和升级, 提高了资源配置的效率;建立场外交易市场, 形成区域性市场和全国性市场有机结合的资本市场体系;进一步发展债券市场, 从构建统一的债券市场体系、扩大市场交易主体、丰富债券品种和业务以及建立起面向小额投资人的银行柜台市场等多方面着手, 促进债券市场的进一步发展。
第三, 进一步完善强制性信息披露制度, 增强市场的透明度。信息能否及时、有效、充分地在证券市场中传递、反映及整合反映了一个证券市场效率的高低。因此, 为了充分提高证券市场有效性, 保护投资者的合法权益, 上市公司必须严格按照《公司法》、《证券法》、《禁止证券欺诈行为暂行办法》等法律法规的规定, 及时、充分、准确、实事求是地披露相关信息, 进一步建立和完善信息披露制度的框架结构。
第四, 优化投资者结构, 提高机构投资者比重。机构投资者有更强的信息挖掘、信息解读和价值评估能力, 他们比个人投资者更为理性, 其投资行为很少依靠“噪音”或“市场情绪”, 因而可以抵消个人投资者的非理性行为, 降低股价的波动性。可见, 大力发展机构投资者有利于资本市场信息效率的提高。
第五, 转变政府职能, 减少政府对市场的直接干预, 尽量发挥市场规律的作用。我们应该加强制度创新, 推动新兴证券市场深化发展的制度安排, 逐步解除政府的隐形担保义务, 按照市场规则和竞争性原则进一步推动证券市场的制度创新, 合理地定位政府在规范和发展证券市场中的角色。
加强市场的基础设施建设, 改善交易方式和交易手段, 提高交易速度, 降低交易成本。
参考文献
[1]谢朝华, 彭建刚.论资本市场效率的结构性基础[J].经济研究, 2009, (1) .
[2]张兴.政府管制下的中国资本市场效率研究[D].北京:中共中央党校经济学部, 2009.
[3]汪永奇, 程希骏.中国资本市场的效率分析[J].价值工程, 2002, (3) .
[4]汪璐.中国资本市场效率分析—从证券市场的角度分析[D].南昌:江西财经大学金融学院, 2006.
提高市场流通效率 篇2
2012年2月1日中央一号文件《关于加快推进农业科技创新持续增强农产品供给保障能力的若干意见》发布。其中第六部分，共3条，提到农产品流通。如下：
六、提高市场流通效率，切实保障农产品稳定均衡供给
２１．加强农产品流通设施建设。统筹规划全国农产品流通设施布局，加快完善覆盖城乡的农产品流通网络。推进全国性、区域性骨干农产品批发市场建设和改造，重点支持交易场所、电子结算、信息处理、检验检测等设施建设。把农产品批发市场、城市社区菜市场、乡镇集贸市场建设纳入土地利用总体规划和城乡建设规划，研究制定支持农产品加工流通设施建设的用地政策。鼓励有条件的地方通过投资入股、产权置换、公建配套、回购回租等方式，建设一批非营利性农产品批发、零售市场。继续推进粮棉油糖等大宗农产品仓储物流设施建设，支持拥有全国性经营网络的供销合作社和邮政物流、粮食流通、大型商贸企业等参与农产品批发市场、仓储物流体系的建设经营。加快发展鲜活农产品连锁配送物流中心，支持建立一体化冷链物流体系。继续加强农村公路建设和管护。扶持产地农产品收集、加工、包装、贮存等配套设施建设，重点对农民专业合作社建设初加工和贮藏设施予以补助。
２２．创新农产品流通方式。充分利用现代信息技术手段，发展农产品电子商务等现代交易方式。探索建立生产与消费有效衔接、灵活多样的农产品产销模式，减少流通环节，降低流通成本。大力发展订单农业，推进生产者与批发市场、农贸市场、超市、宾馆饭店、学校和企业食堂等直接对接，支持生产基地、农民专业合作社在城市社区增加直供直销网点，形成稳定的农产品供求关系。扶持供销合作社、农民专业合作社等发展联通城乡市场的双向流通网络。开展“南菜北运”、“西果东送”现代流通综合试点。开展农村商务信息服务，举办多形式、多层次的农产品展销活动，培育具有全国性和地方特色的农产品展会品牌。充分发挥农产品期货市场引导生产、规避风险的积极作用。免除蔬菜批发和零售环节增值税，开展农产品进项税额核定扣除试点，落实和完善鲜活农产品运输绿色通道政策，清理和降低农产品批发市场、城市社区菜市场、乡镇集贸市场和超市的收费。
证券市场效率 篇3
【摘要】金融是现代经济发展的中心，而证券市场就可以成为反应国民经济变化的晴雨表。随着我国市场经济的不断发展和金融市场的开放程度不断提高，一些外国证券公司对我国的证券公司的发展产生了重要的影响与挑战。为了能够促进我国证券行业的不断发展，就要对业市场结构变化和效率提高对绩效的影响进行分析，从而能够确定未来证券公司的发展方向。本文就是从产业组织学的角度，对市场结构和企业效率对绩效的影响进行分析。
【关键词】证券业 市场结构 建议
证券市场是我国企业实现融资的重要渠道，可以使我国的金融市场进一步活跃，并促使经济水平不断提高活。为了能够进一步促进证券市场的发展，整顿证券市场中的混乱现象，并促进证券市场的流动性，就要加强对证券市场的综合治理。
一、研究理论分析框架
在本次研究中应用的是《产业组织》一书中对产业组织理论等相关观点。在该书中通过实证研究的方式来对企业的市场结构、市场行为和市场绩效间存在的关系进行推到，认为在三者存在如下关系，集中度的高低对企业的市场行为方式造成严重的影响，企业的市场行为方式又对企业的市场绩效产生了一定的影响。在该理论中将产业组织的理论与实践结合起来，并对产业组织体系的不断发展产生了重要的影响[1]。
本文是通过历史演化的角度来对中国的证券行业的发展演化的角度来对其进行分析，并通过2001年至2012年的相关数据进行分析，从而能够更加客观、全面的反映出中国证券业竞争的真实状况，从而能够更好的对证券业的发展方向进行探究[2]。
二、研究方法和数据处理
（一）研究方法
对2001年～2012年证券公司各项业绩指标的相关信息进行收集与综合计算评估，对证券业的集中度、证券业规模、证券业绩效等相关数据进行回归分析。
（二）数据处理
1.对市场集中度进行处理。在经济中经常通过市场集中度来对市场结构进行评价的指标之一，所谓市场集中度处理就是将市场中的其中最大的几个企业之间的计算指标作为整个市场中和行业中的份额比例，因此市场集中度是形成的一个数字比例。证券公司的主要业务通常包括股票基金经纪业务、承销业务、自营业务和资产管理业务。但是因为在收集数据时还存在一定的困难，将绝对集中系数作为计算证券业的行业集中度计算数据。
2.对市场规模数据进行处理。在本文章选取的市场规模数据进行数量，选取当年的证券业总资产作为其衡量其规模水平的衡量指标，从而对市场的规模数据进行分析。
3.对证券业绩效用净资产利润率进行处理。采取当年证券业利润总额与净资产之间的比例，来对证券业绩效用净资产利润率进行分析与处理。
（三）其他研究方法
为了能够对市场集中度、证券业规模、证券业绩效等数据进行准确的分析，还需要结合证券公司的自营、委托理财等业务的相关数据对其进行分析。
三、我国证券业集中度、规模与绩效状况
证券业集中度。通过对2001年～2012年证券公司各项业绩指标的相关信息进行收集与综合，并进行评估，其证券业承销业务市场结构的集中度比较高。在我国的传统经济发展中，证券业实行严格的行业准入制度，从而可以使承销业务逐渐形成互相竞争的经济发展格局。
其经纪业务市场结构处在比较明显的竞争状态。导致该现象的原因就是因为证券行业与传统的银行业、保险业的发展相比，其准入壁垒较低，这就使得参与经纪业务的证券公司数量明显增高。同时，其经济结构的变化比较隐蔽，但是在近年来有逐渐集中的趋势。
同时，通过该信息资料，可以看出其营业收入结构在准中寡占产业和低集中产业之间。其营业收入结构呈现出不断变化与起伏的状态，一些中小型的证券公司与一些大型的证券公司在某些年份之间的收入相比发展更快。
四、结论与建议
通过上文中对我国证券业市场集中度以及相关的实证分析得出以下结论，可以归纳出如下主要结论及相关建议：
首先，就我国目前的证券公司承销业务的集中度实际情况来看，其市场结构属于准中寡占产业结构，集中度相对较高；其经纪业务市场结构表现为低集中结构，且在市场发展的过程中呈现出明显的竞争状态。二者进行比较，承销业务起市场表现出比较明显的垄断状态。在近几年证券业得到了迅速的发展，在市场中其集中度也会不断增长，这样机会使一些资金力量比较雄厚的企业获得更大的发展，但是一些相对处于弱势的企业就很难获得发展，并很有可能在市场竞争中消失，产业之间的竞争逐渐向垄断方向发展，对市场的多样化发展产生不利的影响[3]。
其次，我国目前的证券公司其获得盈利的能力还不够稳定，其利润存在较大的波动。证券商的业绩在很大程度上都要依赖于股市行情的变化，其获得经济收益的主要形式也受到股市行情的影响。以股市行情较好的2000年来看，证券行业净资产收益率可以高达20.89%，但是在2001年股市出现严重的下跌情况，其资产收益率缩水到7.04%。这种毫无规律的市场模式对证券业的发展有很重要的影响，还需要对其业务进行不断的创新与开发。只有将经纪业务收入控制在低域其主营业务的收入50%。这样就会使证券公司逐渐形成良好的市场抗风险能力，这也可以有效的促进各个行业的稳定性，促进经济不断发展。
最后，通过对上述资料进行总结，在市场经济发展中，证券商的盈利能力和市场结构以及行业规模之间不存在明显的关系。但是证券商的盈利能力与证券市场的总体收益率之间的相关性较强。如果在市场中的整体情况处于逐渐趋好的情况下，则其平均收益为正，其利润就会呈现出增加的趋势。
五、结束语
通过产业组织的相关理论知识与实证，对我国证券业市场结构和效率对绩效的影响进行深入的分析，并对我国的证券业的发展进行大胆的推测。同时，也能对可能提高证券业绩效得到有效提升的途径进行探索，从而能够更加清晰的确定未来证券公司的发展方向，并不断对其进行完善。
参考文献
[1]王聪，宋慧英.中国证券公司市场结构与绩效的实证分析[J].经济经纬，2012，01：157-160.
[2]孙凤霞.我国证券业市场结构与效率对绩效的影响研究[D].中国海洋大学，2012.
金融市场的效率与分形市场理论 篇4
1 有效市场理论及其缺陷
1.1 有效市场理论
关于市场有效性的最早研究来自1900年法国经济学家Bachelier对商品价格波动的研究, 他指出商品价格呈随机波动, 但是这一前瞻性的研究并没有得到足够的重视直至19世纪60、70年代, 关于市场有效性的研究才迅速升温, 其中Kendall和Cootner指出, 股票价格遵循随机游走规律, 为有效市场理论的提出奠定了基础。Fama首先将信息与市场有效性联系起来:当价格完全反映了所有可供利用的信息时, 市场是有效的-这一论述标志着有效市场理论的基本形成EMT认为, 市场能够对信息作出及时、合理的反应, 使所有信息都立即反映到价格中去。
1.2 有效市场理论的检验
受物理学中布朗运动的影响, 大多数学者认为在EMT条件下, 价格的波动也应该为布朗运动, 在离散情况下, {Pt}为随机游走序列:
其中, {εt}为白噪声序列。由此可以看出, 在t时刻, 影响价格变化的是下一时刻的新息εt+1, 因此, 价格的波动不可预测。在近些年的研究中, 人们发现金融市场的波动往往呈异方差性, 于是, ARCH模型被提出并得到了多方面的改进, 以更加准确的刻画市场的波动, 但是, 它与随机游走模型是相异的, ARCH类模型的广泛应用恰好说明了传统有效市场理论与随机游走假设亟需修正。
1.3 有效市场理论缺陷
基于有效市场理论的重要地位和对于研究金融市场的必要条件, 如果它存在着一定的问题也将直接会影响到金融市场的分析。在长期的经验和理论的积累中我们看到价值和信息只间的反应程度是最直接有效的影响着有效理论的正常运行。不难看出, EMT实际上作出了如下假设:所有投资者具有相同、理性的预期, 他们对于信息及时、一致的反应, 使得所有信息都立即反映到价格中去, 任何人都无法获取超额利润, 这种假设简化了市场行为以便于进行分析。然而, 可能简化市场的真实表现, 同时, EMT给出了一种市场的均衡状态, 此时市场表现为无序的随机波动。但是, 一个开放、发展的系统往往处于一种更具一般性的非均衡状态。此时, 系统可以表现出:“序”系统本身的运动规律。
在EMT所作的诸多假设中, 都采用了一种线性的范式来刻画市场, 这正是所有关于EMT争论的症结所在, 在文章的最初我们就提到了非线性的理论, 这是能够解决金融市场问题的有效手段的分析方式, 归根结缔是由于本质的所属统一性。就是因为这种内在的有机联系, 所以能够构成互相解读的匹配模式。本文接下来将分形理论与分维时间序列引入金融市场有效性的研究中, 详细的阐述一种新的金融市场结构——分形市场。
2 分形市场理论
随着非线性科学研究的深入, 分形理论得到了发展。在欧几里德几何里, 几乎把万物设定成为一种理想状态的象通常具有连续、光滑或者是分段光滑等性质。而现实生活中却是与之有着很不规矩的物体, 这就说明这个理论不能够普遍的适用, 而研究事物若想从理论出发就要把现实中的问题作为非常态来个体研究, 如果在多数因素能够高度匹配的情况下我们可以假定为是同种模式。例如可以用圆锥描述松树、用棱锥描述山等自然物体的形状, 但圆锥、棱锥只能非常粗糙地表示松树和山。对自然物体的细节进行研究可以发现, 它们的局部和整体是相似的。例如把一段松树枝放大, 就会发现它很像一棵完整的松树, 把山上的一个山包放大, 就和一个完整的山很相似。
分形理论的创始人为B.B.Mandelbrot, 他在总结了自然界的非规整几何图形之后, 于1975年创造性地提出了分形的概念, 分形几何可以解释自然界许多令人困惑且杂乱无章的现象, 它们的共同特点是不同尺度上的自相似, 不具备特征尺度且不可微分。Mandelbrot甚至指出:fractal everywhere。在时间序列研究中, 同样发生着由整数维时间序列向分数维时间序列的扩展:分维时间序列中的分数布朗运动和分数差分噪声, 是整数维时间序列中布朗运动和白噪声的扩展。同时, Edgar Peters首次提出分形市场这一概念, 他指出分数布朗运动可以更加准确地刻画金融市场的波动, 但是, 对于分维时间序列及分形市场的经济机理缺乏深入分析。当我们把理论运用到对金融市场分析的时候, 特别要注意到金融市场与分子相区别的最大的特点就是他是与很多系统相勾连的非是一种单独性的体系在活动, 是在复杂性和非线性间的体现。EMT以线性化的假设来刻画市场, 未能准确反映市场的真实特性, 分形市场理论的提出可以解决这一问题。分形市场理论将有效市场理论的线性市场假设扩展为更能揭示市场真实特性的非线性市场。自然我们可以得出结论, 有效是分形的一种非常状态, 要在一定条件下再去套用理论来进行研究。现在, 我们给出分形市场的一般性表述:具有正反馈机制和非线性结构特性的资本市场, 其价格序列波动的表现形式为具有一定维数的分数布朗运动。
3 结论
随着时间的推移和研究的不断累积, 分形已经被用到很多领域, 也许是局部问题也有可能是整体的问题。无论是何种形象出现在视野前甚至可以超出物的领域跨到思想的境界, 都可以用分形的概念来解读, 相似是不变的中主轴, 相似的种类也可以根据不同的性质来分类。可以是几何形态的自相似, 组织结构的自相似、功能信息的自相似等多种方式。由于后期理论的成熟, 规范性的定义和范围不断的在科学化的指导下细化精准, 模糊和严格的界限可以适用于不同的对象, 这也就是能够解决问题的宽泛性的原因。本文认为分形是局部和整体以某种方式自相似的对象。这些对象可以是几何图形、静态的系统结构、动态的系统演化过程、能量的传播、以及一些思维和社会现象。
当然本虽然已经详细的阐述相应的对象的定义、范围、维度关系, 通过这些因素指出了所存在的问题, 但依据有很多问题尚需待解决。这还需要我们对理论的更透彻的领悟, 对实际问题的探索发现考察以及总结, 从更高更细的角度去思考问题, 不断在理论和实践相结合的一步步探索中完善理论, 解决未解决的难题。
参考文献
[1]埃德加.E.彼得思著.王小东译.资本市场的混沌与秩序[M].北京:经济科学出版社, 1999 (3) .
[2]埃德加.E.彼得斯著, 储海林等译.分形市场分析一将混沌理论应用到投资与经济理论上[M].北京:经济科学出版社, 2002, 7,
我国建筑市场信用制度效率分析论文 篇5
摘要：针对我国建筑市场信用制度供给不足，信用制度效率不明显的情况，以制度效用理论为依据论述了建筑市场中信用制度成本、信用效益的构成及影响因素，并以此为基础，对目前建筑市场中信用制度效率进行了分析。
目前我国经济制度处于计划经济向市场经济过渡阶段，建筑市场中交易各方拥有的信息处于不对称状态。在“个体理性”与“集体理性”发生冲突后，人们之间的机会主义行为往往导致“两败俱伤”。因此，需建立一系列规则和制度来约束建筑市场中的机会主义行为。信用制度作为约束信用行为主体的规范，有效性十分重要…。从制度经济学可知，合理有效的制度是一个节省日交易成本、激励相溶的制度。我国建筑市场在过渡时期的信用制度是否合理、是否具有激励相溶性，可从信用制度效率的角度进行分析和评价。
1建筑市场信用制度成本构成及影响因素
1.1建筑市场信用制度成本构成
通常情况下，制度成本包括制度设计与制度制定前期费用、制度实施费用、制度运行与摩擦成本。建筑市场信用制度作为一种制度存在，同样存在制度成本，其构成为：
1)建筑市场交易中信用制度设计成本(C)，即信用制度变迁直接花费成本，是信用制度制定者为制定各项制度所形成的耗费支出和时间，包括三部分：a.制度制定前期研究相关支出(课题研究费用、市场调研及研讨费用);b.制订过程中由专门机构负责制度制定所耗费的各种资源;C.在制度正式确定之前，向社会征询意见发生的费用和时间，分别用C…C12和C13表示，则C1：Cl1+C12+C13。
2)建筑市场信用制度实施预期成本，即信用制度发生变迁形成的间接成本(C)。建筑市场信用制度预期成本包括：a.信用制度建立和在实施中发生的相关费用(C21);b.政府职能部门在信用制度执行过程中进行监督发生的费用(C22);C.因旧制度存在，使新(改变后)的信用制度存在“路径依赖”问题，为克服即得利益格局和摩擦而付出的成本(c23)。建筑市场的信用制度则从潜在的制度安排转变为现实安排的关键就是制度实施上预期成本的大小。因而，预期成本C2=C21+C22+C23。
3)信用制度实施中的效率损失(c)。由于信用制度不适用或者执行过程中发生变化，给整个社会带来的外部负效应(社会福利降低)形成的费用。信用制度的外部负效应影响因素较多，用函数关系表达为C3=f(C31，C32，…，C3)。
综合上述，建筑市场信用制度的成本函数为：
1.2建筑市场信用制度成本影响因素
1)信用知识及信用法规完善程度。社会科学和相关知识的进步，信用制度相关法律、法规的完善，使社会知识和分析方法能在较大程度上取代制度成本中的试错过程，降低制度创新成本。同时，关于信用知识和相关规定的普及，推动建筑市场原有信用制度的修订和新信用制度变迁的发生。
2)信用制度作用环境。从系统的角度认为，封闭的系统意味着同外界不存在物质、能量和信息的交换，其运动形式较为简单，通常不会涉及质变形态的运动。如果处于半封闭状态，所得到的相关信息资源则受到限制，其发展变化就十分缓慢。我国建筑市场所处的环境系统为半封闭状态，体现为信用制度提供者具有垄断性，建筑市场大多数参与主体，没有足够的权利、能力和资源投入到信用制度的创新和建设中，使信用制度的建设在导向上缺位及变迁的物质基础得不到支持，加大信用制度建设成本。
3)建筑市场上信用制度变迁类型。
4)建筑市场信用制度的制定机构及制定方式。
北京市证券公司经营效率研究 篇6
关键词：证券公司 Malmquist指数 经营效率
本文将使用Malmquist指数，采用非参方法对北京市证券行业在金融危机前后的微观效率进行研究，希望能对行业的发展起到一定的促进作用。
一、模型选取及模型介绍
对技术效率的研究常见的方法主要有数据包络分析、随机前沿分析模型，二者都属于生产前沿分析。其中，SFA是前沿分析中参数方法的典型，需要确定生产前沿的具体形式，并且不能用于多个输出的情况。DEA是非参方法，具有以下优势：首先，无需确定生产函数形式；其次，无需投入产出指标的价格变量。可同时处理多输出的情况。因此本文主要采用基于DEA模型的Malmquist指数来进行分析。
Malmquist生产力指数。
Malmquist指数构造的基础是距离函数。投入距离函数可以看作是生产点（x，y）向理想的最小投入点压缩的比例。我们定义：生产技术St＝{（xt，yt）∶xt可以生产yt}，Dt（xt，yt）＝inf{θ∶（θxt，yt）∈St}。
距离函数是Farrell技术效率的倒数，从而可以定义参考技术St下的投入距离函数：[Dt（xt，yt）]-1＝F t（yt，xt|C，S），其中Ft（yt，xt|C，S）是Farrell技术效率。Dt（xt，yt）≥1，当且仅当（xt，yt）∈St，当Dt（xt，yt）＝1时，生产在技术上是有效率的。这意味着生产从技术上讲其效率为100%，也就是在给定产出情况下实行了最小投入。
同样，跨期的距离函数公式为：
Dt（xt+1，yt+1）＝inf{θ∶（θxt+1，yt+1）∈St}
，测度了在时期t的技术条件下，从时期t到t+1的生产率的变化以及在时期t＋1的技术条件下，测度从时期t到t＋1的生产率变化的Malmquist指数。
假设第b期及第t期投入与产出组合分别为（yb，xb）以及（yt，xt），则Malmquist生产力两期（b，t）变动指数如下：
在规模效应不变（CRS）的情况下Malmquist还可以写成：
其中，表示t和t+1时期相对技术的变化程度，又称作“追赶效应”。TC则表示t和t＋1时期生产技术边界的推移程度，又称“前沿面移动效应”。
EC＞1表示生产单元在t＋1期与t+1期前沿面得距离相对于在t期与t期的前沿面的距离较近，相对技术效率提高；EC＝1表示技术效率不变；EC＜1表示技术效率下降。TC＞1表示技术进步；TC＜1表示技术退步；TC＝1表示技术不变。
在规模效率可变（VRS）的情况下EC可以进一步分解：EC＝PTE×SE
其中：
即Malmquist指数可以进一步分解成：
M（yt+1，xt+1，yt，xt）＝EC*TC＝PEC*SE*TC
二、样本选择及指标选取
本文主要对证券行业在2008年金融危机以后行业的经营效率变化进行分析，选取数据来自2008—2010年各家证券公司的年报数据，《金融年鉴》数据。样本选自北京现有的18家证券公司。
指标的选取：
投入指标：主要选取劳动投入和资本投入，劳动的投入不能单纯以劳动力数量或职工数量的多少来衡量，还要考虑劳动力的素质，由于证券公司职工数量的准确信息难以获得，因此我们选取年度证券公司对职工发放的工资总额（x1）来替代劳动指标。选取股东权益（x2）来代表资本投入。
产出指标：我国证券公司业务包括传统的经纪、自营投资和承销业务以及新兴的受托客户资产管理、咨询、并购重组、辅导、财务顾问等。根据各证券公司财务报表以及母公司年报主要项目注释，我国券商的主营业务是由以下几部分组成：1、经纪业务（包括证券、期货等得佣金收入）；2、投行业务（包括承销、保荐、财务顾问业务，部分券商在有些年度甚至只有投行业务）；3、受托资产管理，该部分收入目前占比不大，增长较慢；4、投资及自营业务，在遭遇金融危机的过程中，2008年有部分券商的投资业务收入为负值。
针对我国证券公司的现状，本文主要采用以下指标来作为产出指标：Y1＝经纪业务＝代理买卖证券＋期货交易佣金；Y2＝投行业务＝证券承销收入＋保荐业务收入＋财务顾问服务收入；Y3＝受托管理客户资产；Y4＝投资加自营业务＝投资净收益+利息净收入。本文认为这些指标能够比较客观的反应出我国证券公司的经营状况。
三、数据分析
2008—2009年，北京市证券公司的生产力指数MI为1.10＞1，说明这段时间的全要素生产率是上升的。这显然说明北京市证券行业也逐渐走出2008年全球金融危机的影响。在这个过程中，我们发现对于这16家证券公司来说，EC＝0.43＜1，而TC＝2.37＞1；16家证券公司的EC值只有三家国都证券、国开证券、首创证券大于1，其他公司都小于1；而相应的TC值只有1家小于1，其他都大于1。以上数据说明北京市证券行业2008—2009年全要素生产指数的上升更大程度上是受整个行业逐渐走出金融危机的影响造成的，而并不是由于各个公司技术的进步引起的。
2009—2010年，北京市证券公司的生产力指数MI为0.67＜1，说明这段时间的全要素生产率是下降的。这与2009—2010年我国证券市场的发展有关。我国的证券行业受世界金融市场不景气的影响，中国证券市场反弹无力，整个行业的经营也受到影响。在这个过程中，我们发现对于这16家证券公司来说，EC＝2.40＞1，而TC＝0.28＜1；16家证券公司的EC值只有东兴证券小于1，其他公司都大于1；而相应的TC值都小于1。以上说明证券行业2009—2010年全要素生产指数的降低是由行业整体技术水平下降的因素造成的。
另外，2008—2010年间，16家样本证券公司受世界金融状况的影响，MI生产力指数呈现了先上升后下降趋势，EC指数＞1，而TC指数则是小于1。可见行业的全要素生产力的提高主要是来自于各公司技术效率的追赶效应，整体行业技术效率水平有待进一步的提高。进一步分析PEC均值＝0.93，SE均值＝1.09，可见技术效率的移动更大的是依靠规模效率的提高而带来的。
四、结论
本文基于DEA方法的Malmquist生产力指数对我国证券行业北京地区16家有代表性的样本公司在2008—2010年间的经营状况进行了分析，结果表明：
1、我国证券行业抵御风险的能力有待提高，金融危机给行业发展带来了很大的冲击。证券产品的设计、证券公司的经营管理都应该加强对风险的控制。
2、目前，我国证券公司的经营效率的提高更大程度上依赖规模效率的提高，也就是通过多增加网点、多开分公司、扩增销售团队来实现，整体经营效率不高。因此我国证券公司更应该注重证券产品的创新以及服务的差异化、经营的专业化，来实现整个行业技术效率往高水平的变迁。
3、从样本公司的经营来看，证券公司的经营差异性不大，主要围绕经纪业务、承销和保荐业务来开展，同业竞争激烈，行业很难避开国家政策以及国际金融形势的影响。整体上很难走出“靠天吃饭”的困境。
国家为支持证券公司发展创新业务，出台了鼓励措施，并从2009年起开始对证券公司根据风险控制情况分为5大类11个级别来鼓励创新业务的开展，包括融资融券业务、期货IB业务、股指期货业务。但由于业务仍不成熟，目前创新业务对证券公司的推动作用并未体现出来，仍不能从根本上解决证券公司发展的现状。
参考文献：
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③胡颖，叶羽钢．我国证券公司效率影响因素的实证研究. 暨南学报[J]．2008，（4）：28—34
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⑤中国证券监督管理委员会．中国资本市场发展报告[M]．北京：中国金融出版社，2008：24—34
（朱远程，1957年生，北京工业大学经济与管理学院副教授、硕士生导师。研究方向：税收统计、金融统计。丁毅，1985年生，北京工业大学经济管理学院。研究方向：应用经济学、统计）
证券市场效率 篇7
有效市场假说 (EMH) , 根据Fama的定义, 是指证券的价格可以充分反映所有可以获得的信息。他将“可获得的信息”分为三类:一是历史信息, 主要包括股票的价格、历史成交量等信息学。二是所有公开信息, 主要包括各上市公司年报中公开信息, 如红利分配等。三是内部信息, 即非公开信息。1967年, 在芝加哥大学举行的证券讨论会上, Harry Roberts按信息集的不同将有效市场划分为三种形式:弱势有效市场、半强势有效市场, 以及强势有效市场。
在弱势有效市场中, 股票价格可充分反映价格历史序列中包含的所有信息, 即投资者无法通过对以往价格的分析来预测未来股价走向, 从而获取超额利润。
在半强势有效市场中, 股票价格不仅可充分反映历史价格信息, 而且反映了所有公司证券有关的公开信息, 即投资者也就不会从对一家公司的资产负债表、损益表、股息变动或股票分裂的宣布及任何其它公开信息的分析 (基本的分析方法) 中获取超额经济利润。
在强势有效市场中, 股票价格已经充分反映所有公开和内部信息, 即投资者即使获取内幕信息, 也无法从中获取超额利润。
我国股票市场成立时间相对较晚, 经历了从无到有, 从小到大的发展, 资本的配置效率也逐渐从无序向有序过渡。但是股票价格对于信息的反映程度相对较慢, 股票市场的效率仍然较低。
二、我国股票市场效率较低原因
(一) 非理性投资主体
Fama对有效市场假说的一大假设是市场上存在的是理性投资者。在我国, 众多的股票市场投资者中, 还是以中小个体股民为主, 专业的机构投资者相对来说较少。与西方大多数国家的股民是通过证券经纪人参与股票市场不同, 在我国股票市场的中小个体股民直接参与市场, 由于信息不对称性以及专业知识的匮乏等因素的存在, 这些中小个体股民在收集、整理、分析信息方面存在较大难度, 并不能向国外专业经纪人那样进行理性分析和投资, 往往存在盲目买卖, 跟风买卖等非理性投资行为。又由于他们对信息的获取往往存在相对滞后, 股票的买与卖行为同样相对滞后, 导致市场上股票价格脱离实际价格, 市场效率不高。
(二) 股票市场制度存在缺陷
我国股票市场制度的缺陷主要表现为以下两个方面:
1、信息披露制度
(1) 信息披露不完全。按照有关规定, 所有上市公司的股票信息资料应该尽可能的公开, 不得错报、遗漏重要信息。但是, 在我国许多上市公司为了自身的利益, 往往只公布利好信息, 不公布对公司不利的信息。
(2) 信息披露不对称。有效市场假说的一个前提条件是每个市场参与者都掌握了所有信息, 但实际情况往往并非如此, 特别在我国, 由于上市公司与投资者特别是中小个体股民间信息沟通不畅, 交易双方并非掌握同等信息, 大多数投资者无法获得应该获取的信息, 只有极少数投资者可以通过真实的内幕信息获取收益。
(3) 信息披露滞后。及时的信息披露有利于投资者及时调整投资策略和投资方针, 避免或降低由于信息延误所造成的投资损失。但是我们国家许多上市公司对于信息的披露具有滞后性, 往往是在股价异常波动了一段时间后, 才将真实的信息公布于众。而此时, 掌握内幕信息的投资者已获取超额收益, 而蒙受投机损失的则是那些无法获取及时信息的中小投资者。
2、交易制度
我国股票市场实施的是“T+1”的交易制度, 即投资者在买入股票的当天是不能再进行交易, 只有到第二天才可以交易, 卖出股票。而西方成熟股票市场所实施的多是“T+0”的交易制度, 即投资者在买入股票的当天就可以交易, 卖出股票。如果投资者在买入股票的当天, 得到对该股票不利的信息, 如果股票市场实施的是“T+0”交易制度, 那么投资者就可以立即卖出股票, 避免或降低投资损失。但在我国实施的“T+1”交易制度下, 投资者当日就不能再卖出股票了, 最快只能第二天卖出, 投资者的投资决策受交易制度束缚, 市场的效率也受到一定程度的限制。
(三) 交易成本偏高
West (1975) 在其经典文献中指出, 交易费用是用来衡量股票市场内部效率的主要指标。交易费用与交易时间决定了股票市场内部的效率。如果某一次交易的费用很高, 交易的时间很长, 那么股票市场内部效率就较低, 从而影响投资者对市场信息的反应程度, 进而影响到股票市场的外部效率。
在我国还有其他一些发展中国家大部分都单边征收股票交易印花税, 一般来说税率在千分之一左右, 但在牛市时会双向征收千分之三的印花税。另外证券公司又会按照交易额征收千分之三的佣金, 股票交易所还要征收千分之一的过户费以及五元的通讯费。综上所述, 我国股票市场的交易费用仍然偏高, 表明效率还偏低。
(四) 市场监管力度有待进一步提高
目前我国股票市场实行的是分业经营, 分业监管的监管体制。中国证监会作为市场监管的主体, 市场中还存在自律组织, 例如:中国证券业协会。不同的组织也需要与之相配套的法律法规和规章制度的约束。另外, 虽然我国的《证券法》与《公司法》早已出台, 但与之配套的法律法规和规章制度等实施细节还有待进一步提高。
三、提高股票市场效率的对策
(一) 大力发展机构投资者
投资者的操作行为与股票市场的效率问题有着紧密的联系。与中小个人投资者相比较, 由于专业背景的不同, 机构投资者相对来说具有更好的证券投资知识, 他们的投资理念、投资方式和方法相对来说更加成熟, 他们对信息的获取、分析和判断能力相对来说更加完善。因此, 为了提高股票市场的效率, 为了股票市场的规范发展, 应该增加理性投资者的数量, 诸如大力发展机构投资者。与此同时, 机构投资者的理性投资行为, 也会在一定程度上对中小个人投资者的投资行为起到模范作用, 使得中小个人投资者的投资行为逐渐从非理性向理性靠拢, 从而进一步提高股票市场的效率。
(二) 股票市场制度的改革与创新
为了推动资本市场的进一步发展, 必须针对目前我国股票市场上的制度缺陷进行改革与创新。
1、健全与完善信息披露制度。
健全与完善信息披露制度是股票市场有效的重要标志, 也是股票市场能够做到公平、公正、公开交易的前提条件。及时、准确地信息披露, 以及交易双方及时的信息沟通, 才可以确保股票的价格准确及时反映各类信息。另外, 作为监管部门, 应加强对公司各类财物信息的监管, 确保各类信息准确、及时、合法地被披露。只有这样才能使得股票市场的效率得以提高。
2、交易制度的改革。
为了使得投资者可以及时根据掌握的信息, 调整投资的方案, 避免不必要的投资损失, 我国应该仿效西方发达资本主义国家成熟股票市场, 实施“T+0”的股票交易制度。
(三) 降低股票交易成本
我国股票交易成本明显要高于西方发达资本主义国家, 例如印花税的征收。从国际上看, 为了提高资本市场的运作效率, 大部分西方发达国家已经停征股票交易印花税, 即便是有些国家仍然在征收, 但其税率一般都比较低。因此, 我们国家也可以仿效这些发达国家的做法, 逐步降低对印花税的征收, 提高资本的配置效率, 提高股票市场的效率。
(四) 提高市场监管力度
提高市场监管力度, 主要包括以下两个方面:
1、进一步明确监管机构的职能。
股票监管机构的基本职能是要为广大股民提供一个公平、公正、公开的投资环境, 将股票市场变为一个直接融资的场所, 而不是专为少数玩家提供超额收益的地方。必须将维护中小投资者作为工作的出发点和落脚点, 预防和严厉惩处内幕交易以及操纵和欺骗市场的行为。
2、充分发挥市场的作用和监管手段。
利用互联网的优势, 建立股票的监管和预警机制。通过股票的定价机制和预审机制来提高股票市场的资源配置效率。
摘要：股票市场的效率问题是不仅是股票市场成熟的标志, 也是股票市场建设和发展的目标。有效市场假说的提出解释了股票市场价格的定价机制, 成为现代金融学的理论基石。我国股票市场成立时间相对较晚, 但自沪深股市成立之后, 短短几十年的时间, 发展迅速, 经济地位日益突出, 受到国内外的广泛关注。但在发展过程中股票价格对于信息的反映程度相对较慢, 股票市场的效率仍然较低。如何提升股市效率值得探讨。
关键词：有效市场,股票,弱势有效性,半强势有效性
参考文献
[1]Eugene F.Fama, Lawrence Fisher, Michael C.Jensen, Richard Roll.The Adjustment of Stock Prices to New Information.International Economic Review, Feb 1969, Vo1.10, No.1
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[3]田景坤, 倪博.融资融券促进股票市场有效性了吗.南方经济, 2015 (11)
证券市场效率 篇8
1 我国证券市场发展现状
1.1 我国证券市场的发展历史
证券市场是有价证券发行、流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称, 具有发现价格、变现套现、再融资、“晴雨表”等功能。20世纪70年代末, 随着国有企业改革的逐步深化和我国经济的飞速发展, 证券市场应运而生, 成为推动所有制变革和资源有效配置的重要力量。证券市场发展历史主要分为以下三个阶段:
第一个阶段 (1978—1991年) , 证券、证券交易和证券交易所在我国陆续出现, 1990年上海、深圳两个证券交易所成立, 标志着我国证券市场初步成形;第二个阶段 (1992—1997年) , B股市场建立, 深沪证券市场由地方性市场向全国性市场转变, 国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会成立, 奠定了我国证券市场两家全国性交易所并行, A、B股并存, 国务院证券监督管理机构统一监管这一格局。第三个阶段 (1998年至今) , 《证券法》的颁布、证券投资基金的发展、股权分置的启动, 我国证券市场制度进一步规范, 投资者结构发生根本性变化, 进入了全流通时代。
1.2 我国证券市场取得的成就
我国证券市场起步较晚, 但经过20多年的发展, 取得了巨大成就。总体来讲, 我国证券市场在认识上实现了由尝试到积极推进、稳定发展的飞跃;参与者实现了由党员带头到全民炒股热潮的变化;空间上实现了由地区性市场发展为全国性市场的快速发展。
具体来说, 2007年年底, 沪深两市上市公司已经有1530家, A股股票市场总股本达到16954.7亿股, 其中流通股本4910.22亿股;股票总市值已达到32.71万亿元人民币, 流通市值达到9.31万亿元人民币;投资者开户总数 (包括A股、B股、基金) 为13887.03万户。而截至2011年年底, 沪深两市上市公司已有2107家, A股市场总股本达到36095.52亿股, 其中流通股本28850.26亿股;股票总市值已达214758.10亿元人民币, 流通市值达到164921亿元人民币;投资者开户总数 (包括A股、B股、基金) 为14050.37万户。 (1)
债券市场也得到初步发展, 交易所债券市场的债券品种和市场规模持续增长, 交易方式不断完善。目前, 交易所债券市场的上市品种主要包括国债、企业债、公司债、资产证券化产品。
2 证券市场的发展对金融体系融资效率的积极作用
随着我国证券市场的不断发展壮大和基础制度建设的不断推进, 它的各项功能逐步发挥, 推动了金融体系改革, 促进了金融市场融资功能的有效发挥, 促进了国民经济的发展。
2.1 金融体系融资效率的含义
融资方式作为一种制度安排, 其效率主要体现在交易效率和配置效率两个方面。前者是指该种融资方式以最低的成本向投资者提供金融资源的能力;后者是指将最稀缺的资本分配给能进行最优化生产的投资者的能力。从企业融资的角度, 一个经济体的金融体系主要由两个部分组成:为企业直接融资服务的资本市场即证券市场和提供短期金融服务的间接融资体系即银行体系。所以金融体系的融资效率是指金融体系作为企业与个人的投融资场所, 其融资功能发挥的有效程度。
2.2 证券市场的发展扩大了直接融资比例, 改变了金融体系的融资格局
直接融资程度的高低体现了金融体系融资效率的高低。先前, 由于我国经济的资金配置体系长期依赖于间接融资的银行系统和国家财政的专项配置, 导致我国金融体系的融资效率十分低下, 资金未能得到有效的筹集与投放, 严重影响了整个经济的可持续、有效发展。证券市场的发展, 改变了我国企业长期以来单纯依靠内部积累和银行贷款的单一融资模式, 使企业可以通过发行股票、债券等直接融资方式筹集资金, 使企业的融资方式呈现多元化, 融资结构得到改进和完善。直接融资方式的大力发展, 改变了我国金融体系以银行信贷等间接融资为主的融资格局, 促进了整个金融体系融资效率的提高。
2.3 证券市场的发展促进了资本的优化配置, 改变了整个金融体系格局
我国的金融体系属于银行主导型, 造成了大量资金聚集在银行系统中, 未能充分流动。同时企业融资只能以间接融资为主, 极大地制约了金融体系发挥优化资源配置的作用。证券市场的出现在一定程度上改变了这一局面。
一方面, 证券市场通过发行债券和股票等有价证券把社会上分散的资金转化为长期资金, 为企业发展和国家经济建设提供长期资金来源。证券市场上频繁的股票交易, 不仅使增量资产接受市场调节, 而且使存量资产进入市场进行调整。运用证券市场配置资本, 把资金引导到稀缺部门, 有效地避免重复建设。另一方面, 证券市场的发展, 从银行分流出一部分资金, 以直接投资的方式满足各类企业的资金需求, 减少间接融资的比例, 为国有商业银行的股份制改革与上市, 实现行为机制与理念的改变提供了前提条件, 从而有利于政府权力在资本市场的收缩, 使资本的配置效率更高。
仅2007年, 我国就有123家企业发行上市, 包括再融资在内的股票筹资额达7791.56亿元, 股票融资与新增人民币贷款的比例突破20%, 这表明我国金融体系格局已有变化。
2.4 证券市场的发展为商业银行股份制改造创造条件, 提高了金融机构资金运用效率
证券市场的发展, 为商业银行的股份制改革创造了条件。中国主要的商业银行尤其是国有商业银行通过股份制改造、引进战略投资者和上市引进包括外资和民营资本在内的各方资金, 提高了资本充足率、实现了产权主体多元化, 并改善了公司治理结构, 增强了商业银行的融资能力。
此外, 证券市场的发展也为银行和保险等金融机构提供了多元化的资金运用渠道。长期以来, 存贷利差是中国商业银行利润的主要来源。从国际发展趋势上看, 商业银行已经从以存贷款业务为主的传统业务领域转向以中间业务为主的现代业务领域。证券市场的发展为银行提供了具有高附加值的业务, 如基金代销、托管等, 拓宽了商业银行中间业务的范围, 增加中间业务收入;银行通过投资于国债、企业债等固定收益产品, 提高了资金使用效率。
3 证券市场发展的不足加剧融资风险
证券市场的发展改善金融体系融资格局, 促进资金优化配置, 提高了融资效率;但由于证券市场目前存在的一些缺陷, 加深了金融体系融资的不稳定性, 造成风险加剧现象。
3.1 证券市场发展过程中存在的问题
近年来, 我国证券市场有了长足的发展, 取得了巨大的成就, 提升了金融体系的融资效率, 但在发展中也暴露出了以下几个问题:①证券市场虽然发展速度较快, 但其市场规模不大, 证券投资者不多, 我国股市总值占GDP的比重较低, 与国民经济发展的客观要求有较大差距;②资本市场主体缺位, 企业主体地位非常脆弱。投资主体主要是个人, 其投资的质和量均较低, 以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足;③市场分割, 整体性差;④制度不健全, 信息披露制度存在信息公开不够, 具有较强随意性和主观性。
3.2 证券市场发展中的缺陷加剧了融资的波动性
证券市场价格波动通过财富效应和企业投资效应对经济产生影响, 股市的暴涨暴跌加剧了经济周期的波动性, 当股票价格上扬时, 企业的净资产及担保价值上升, 银行的不良资产下降, 债务人还贷能力增强, 债权人对于债务人的信贷约束会相应放松, 投资活动会随之变得活跃, 反之, 则趋于萎缩。证券价格的频繁变动导致资金成本和收益具有多边性, 从而加剧了金融市场的融资风险。
资本市场不断出现的失信、违法行为破坏了整个社会的诚信与法制建设。证券市场是人们物质利益充分体现的市场, 自中国证券市场诞生以来, “8·10”事件、“327国债期货风波”、“琼民源事件”、“银广厦事件”、“大小非”违规减持事件等违法违规事件曾出不穷, 使广大投资者对整个市场, 包括政府产生强烈的不信任, 加剧了金融体系融资的风险。
4 积极推进证券市场的健康发展, 促进金融体系融资效率提升
从以上的论述可以看出, 证券市场的发展对金融体制的改革、金融体系融资效率的提高产生积极的影响, 但是, 由于我国证券市场起步较晚, 在发展的过程中出现的一些问题, 加剧了金融体系的不稳定性, 深化了金融体系融资风险。但对金融体系及融资效率的积极影响是主要方面, 我们不能因为一些不利影响而对努力发展证券市场产生怀疑, 放慢甚至停下发展证券市场的脚步, 我们要做的是强化市场建设的基础工作, 努力营造“公开、公平、公正”的市场环境, 进一步发挥证券市场的积极影响, 减少和消除其不利影响, 推动金融体系稳健发展, 提高资本市场融资效率。
参考文献
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影响我国市场效率竞争的原因 篇9
关键词：影响,市场,效率竞争,原因
竞争机制对社会经济运行具有重要的作用, 它是市场经济高效率的源泉, 但并不是所有的竞争都能有效的促进劳动效率的提高和生产力的发展。只有效率竞争才能充分发挥竞争的积极作用。效率竞争就是指各竞争主体主要依靠不断进行“技术创新”、“组织创新”、“制度创新”以提高经济效益来战胜对手的竞争。目前, 我国的社会主义市场经济体制正处于建设时期, 竞争机制不够完善, 行政性垄断和过度竞争并存, 严重影响了市场的效率竞争。因此, 规范竞争、保护竞争充分发挥竞争的积极作用是我们面临的一项重要任务。
一、目前我国经济运行中市场竞争的现状及主要原因分析
1. 行政性垄断限制了企业的效率竞争
(1) 什么是行政性垄断。垄断有经济垄断和行政垄断。市场经济发展到一定高度后必然产生经济垄断, 是资本积累和集中得结果。它是在竞争中产生的。行政垄断是指由行政权力限制竞争者进入形成的垄断。行政垄断的本质在于, 个别行业和部门将本应由社会成员共同拥有的权力当成私权, 并以此谋取小集团和部门的利益。它干扰了企业之间的公平竞争次序的建立, 限制了企业的效率竞争, 从而使经济发展缺乏足够的动力, 应坚决制止。
(2) 我国最主要的垄断形式是行政垄断。我国原有的经济体制是属于排斥市场竞争的高度集中的计划经济体制, 经济运行和资源配置高度依赖政府机构和行政力量, 改革开放以后, 逐步引入竞争机制, 随着市场化程度的逐步提高, 一方面企业之间展开了激烈的市场竞争, 与竞争相伴的经济垄断即得萌生, 但更主要得是另一方面原有体制中行政化得权力机制并没有消除, 于是原有得国家垄断势力依托极不健全的市场机制逐步发展形成了超经济的行政垄断。行政性垄断包括纵向的行业垄断及横向的地区封锁式地方保护主义。一些企业靠政府权利维持自己的市场地位, 政府靠企业来实现本地区和本部门的利益。与这种状况相联系的按照行政权力边界形成条块分割, 不仅在许多部门和行业存在独家经营, 而且在地区之间形成了相互封锁。另外, 传统公用事业中的许多行业, 如电信、电力、民航、铁路, 在引入竞争后, 依然以自然垄断 (自然垄断指的是由于行业自身性质, “自然”决定它的垄断地位) 为理由, 以政府原有法律为护身符, 继续限制竞争和侵害消费者利益。如:我国经营电信产业的企业主要由中国电信, 以及中国联通等几家公司, 以成垄断格局之势。据中国消费者协会最近公布今年第一季度全国受理1.7万余件服务类投诉中, 电信行业占据约30%的比例。其中最不满意的方面由以分计费、手机双向收费、电话初装, 以及月租费不合理等。综上所述:我国行政垄断已经严重限制了竞争, 延缓产业结构的调整, 从而降低了社会资源的配置效率, 恶化了市场秩序, 不仅造成市场进入障碍, 破坏公平竞争的环境, 而且排斥效率竞争, 使企业依靠创新, 提高经济效益去战胜竞争对手的动因在很大程度上消失了。
2. 过度竞争使竞争缺乏效率。
过度竞争又称“自杀式竞争”、“恶性竞争”, 表现为企业之间在竞争中频繁发生的价格战、资源战、广告战、商业间谍战等现象。我国自上世纪90年代以来, 随着买方市场的到来, 在许多产业如汽车工业、家电工业等领域出现了产业过度竞争的问题, 其原因与我国行业生产集中度低, 企业规模偏小, 过剩的生产能力不能退出市场等有密切关系。如:我国汽车产业就属于集中度低的分散零乱状态。我国有百多家整车厂, 但产量超过15万辆的只有3家, 超过1万辆的有17家, 其余都只有几千辆甚至几百辆产出水平, 导致资源配置低效率和市场竞争无序。生产能力普遍过剩, 多数企业都把降低产品价格作为主要手段, 而把使用新技术、开发新产品放在次要的位置。这种恶性竞争既导致两败俱伤, 又损害了行业的整体利益, 严重干扰着国民经济的持续、快速、健康发展。
总之, 传统计划经济体制下形成的行政垄断, 基于生产力落后、生产集中度低而产生的分散过度竞争, 严重限制了效率竞争。我国为了适应国际竞争, 必须逐步打破行政垄断、引入竞争的同时, 进一步规范分散零乱的企业, 提高其集中度, 增强国际竞争力。
二、我国建立有效竞争制度的途径
1. 塑造与效率竞争相适应竞争主体, 作为竞争主体的企业要拥有相应产权, 能够自主经营自负盈亏。
塑造这样的竞争主体, 要通过深化国有企业改革, 建立现代企业制度来实现。
2. 建立维护效率竞争的法规体系。
维护有效竞争, 必须防止市场权力对它的扭曲和不正当竞争行为对它的损害, 这就要用法律去规范竞争行为。为市场竞争创造公平竞争的环境, 促使生产要素的合理流动和优化配置, 以法律手段保障中国的经济增长、技术进步和竞争力。
3. 形成效率竞争的市场结构。
效率竞争的市场既能克服过度竞争造成的资源浪费, 又能利用规模经济, 防止过度集中形成独家经营, 保持竞争活力。这类市场, 在结构上应包括自由竞争市场、垄断竞争市场、垄断市场。但是应以垄断性竞争为主体。
4. 实行对外自由化与对内企业巨大化并重的产业政策, 逐步提高集中度, 减少并消除过度竞争。
对外自由化, 就是使原来保护过度、竞争不足的幼稚产业如电信等领域加大对外开放的步伐, 引入真正威胁生存的竞争。加快产业结构调整的步伐, 继续通过“抓大”推进企业联合、兼并, 改变资本积累方式, 引导培育一批资本雄厚、经营规模庞大、市场拓展能力强、专业化高的大型企业;继续通过“放小”, 鼓励小企业向小而精、小而专的方向发展。
5. 建立健全社会保障体系。
电力期货市场的效率研究 篇10
期货市场的发展已经有几百年的历史,但电力期货市场的概念是在20世纪80年代,电力工业市场化改革和运营的大背景下才提出的。1995年,世界上第1份电力期货在北欧电力交易所(Nordic Power Exchange)出现。随后,美国、澳大利亚和德国等相继推出了电力期货[1]。中国自2002年启动电力市场改革以来,已提出了建立电力期货、期权等电力金融市场的目标,2006年上海期货交易所已着手研究电力期货商品的交易问题,2007年8月中电联在北京召开了“电力期货与电力市场建设论坛”,深入探讨了电力市场引入期货交易的必要性和重要性。在电力现货市场不断成熟和完善的前提下,为规避现货市场的经营风险而出现的期货市场已成为电力市场改革深入发展的重要问题[2,3]。
期货市场是一个能够把商品的价格风险转移到最适合承担风险和愿意承担风险的人身上的场所。从理论上看,期货市场的基本功能是套期保值(它是指连续不断地为想通过套期保值转移风险的市场参与者提供服务的风险营销体系[4])和价格发现(它是指期货价格可以预测到未来现货市场的价格,并对现货市场的价格走向具有的引导作用)。电力期货市场作为一个刚刚开始运营的市场,市场效率成为一个不容回避的问题,即期货电价和现货电价的关联性、套期保值功能的效率、期货电价的价格发现功能等问题都亟需建立一套严格的理论分析体系来研究,从而正确引导电力期货交易,充分发挥电力期货市场的效率。
近年来,一般商品,如农产品和金属期货市场的效率问题研究已取得了十分丰硕的成果[5],但电力期货市场的效率研究才刚刚起步,主要集中在期货市场的有效性和套期保值功能方面。文献[6]基于有效市场假说理论,借助Advanced Dicker-Fuller(ADF)检验法,研究了澳大利亚电力期货市场的有效性问题,指出期货电价和现货电价序列为平稳序列,澳大利亚电力期货市场接受有效性假设。然而,在实际的许多系统中,价格序列呈现非平稳、异方差的特点[7],这需要运用其它更为有效的方法来进一步研究电力期货市场的有效性。文献[8]对纽约商业交易所的2支电力期货进行了套期保值的实证研究,基于普通最小二乘(OLS)模型估算套期保值比率,得到了较悲观的结果,电力期货的套期保值功能并不能减少市场交易的风险。文献[9]对静态保值方法中的直接保值和交叉保值进行了比较分析,指出电力套期保值可以减少市场风险。然而,上述对套期保值功能的研究都没有考虑电价序列之间可能存在的协整关系及其对套期保值比率的影响,并且在利用套期保值比率来分析电力期货市场的套期保值效率方面,还有待进一步加强。
从上面的分析可知,现有的电力期货市场效率研究往往从单一的角度出发,如期货市场的有效性或套期保值来研究电力期货市场的效率问题,缺乏全面、系统的分析。另一方面,所采用的分析方法还存在一些不合理之处,需要进一步修改和完善。基于此,从电力期货市场的有效性、价格发现功能效率和套期保值功能效率三个方面,本文借助计量经济学方法,如协整技术、方差比检验等,系统地研究电力期货市场的效率问题,为电力期货市场的效率分析提供合理的计算模型和方法。
1 电力期货市场的有效性研究
1.1 期货市场的有效性
期货市场的有效性关系着期货市场吸收市场信息的速度与广度,是期货市场效率的基础和起点。有效市场假说一般可分为弱式有效、半强式有效和强式有效。弱式有效性假说认为,期货价格充分反映了全部能从市场交易数据中得到的历史信息,这些信息包括价格、交易量、空头利益等。电力期货市场处于发展中,各种交易制度正在建立和完善。因此,这里研究电力期货市场的弱式有效性问题。
针对弱式有效市场假说,采用随机游走对电力期货市场的弱式有效性进行描述和检验,即检验期货电价序列的随机性。关于期货市场随机性的实证检验,早期的研究基本上根据序列相关检验方法检验期货市场的有效性。随后,提出了单位根检验法,即价格的随机波动意味着价格序列是非平稳的,含有单位根过程。最近,针对期货价格波动存在的异方差和非正态分布特征,提出了方差比统计量来检验价格序列是否服从随机游动过程。方差比检验比序列相关检验和单位根检验更为有效和可靠。
若电价序列服从一个随机游走过程,则序列的方差应与样本区间的长度成正比。滞后q阶的方差比定义为:
式中:fprt代表期货电价序列,Δfprt为电价序列的一阶滞后,Δqfprt为电价序列的q阶滞后。随机游走假设表明滞后q阶的方差是一阶滞后方差的q倍,在理论上方差比等于1。Lo和MacKinlay给出非正态情形下同方差和异方差的标准检验统计量Z(q)和Z(q)*[10]:
式中:Ψ(q)=[2(2q-1)(q-1)]/3q(nq)
其中:n为数据样本的个数,μ为电价序列的均值。用Z统计量来检验电价序列的方差比是否显著为1,Z统计量的大小反映出市场偏离有效性的程度。
1.2 实证分析
1.2.1数据选取
本文以电力期货市场较为成熟的北欧电力期货市场为例来探讨电力期货市场的效率问题。根据北欧电力市场的成熟和完善程度,将期货市场分为两个阶段来考虑,以便细致地研究电力期货市场效率的演进情况。第一阶段为1996-1999年,由挪威和瑞典组成的北欧电力市场引入期货交易,开始运营期货市场;第二阶段为2000-2003年,北欧四国电力系统完成互联,形成统一的电力市场,完善期货交易机制,增进电力商品的流动性[11]。
第一阶段选取1996年1月2日-1999年12月30日周合约期货电价,共995个样本数据;第二阶段选取2000年1月3日-2003年12月30日周合约期货电价,共992个样本数据。其中,期货合约的收盘价作为期货电价;由于周六、周日和某些特定的节假日,期货市场不进行交易,期货电价序列不包括这些时间的数据。数据来自北欧四国的电力运营机构Nordpool,详见http://www.nordpool.com。图1和图2分别显示出第一阶段和第二阶段期货和现货电价的变化曲线。
注:图中fpr表示期货电价,spr表示现货电价,现货电价为Nordpool日前市场的每日平均系统清算电价。
1.2.2分析结果
①单位根检验
采用ADF单位根检验方法[12],验证期货和现货电价序列的非平稳性。根据AIC准则,选择恰当的模型和滞后阶数,检验结果见表1。由表1可知,北欧电力市场两个阶段的期货和现货电价均为非平稳的单位根序列,而一阶差分序列都是平稳的。这表明电价序列是一阶的单位根过程,它服从非平稳的随机过程。因而,北欧电力期货市场满足市场有效性假设。
注:{Δfprt},{Δsprt}代表经过一阶差分后的期货和现货电价;ADF检验模型中选取常数项趋势;1%临界值为-3.49;**表示在1%的显著性水平上拒绝时间序列是非平稳的假设。
②方差比检验
单位根检验假定电价变量服从正态分布。为了克服单位根检验的不足,进一步采用方差比方法来验证电力期货市场的有效性问题。期货电价序列的方差比以及相关的检验统计量的值由表2给出。
注:Z统计量的1%临界值为2.575;**表示在1%的显著性水平上接受原假设,即序列服从随机游走。
由于电价序列存在异方差,使得检验统计量Z(q)明显大于Z(q)*。这说明如果不考虑电价序列异方差的影响,仅根据Z(q)值来判断期货电价的随机性是不恰当的,异方差的存在使得Z(q)值偏大,过早地落入拒绝域。
由表2可知,北欧电力期货市场两个阶段的Z(q)*统计量都小于临界值,表明在1%的显著性水平上接受原假设,即期货电价序列服从随机游走,北欧电力期货市场满足弱式有效假设。另外,第二阶段的统计量Z(q)*小于第一阶段,说明北欧电力期货市场第二阶段的有效程度高于第一阶段。
2 电力期货市场的价格发现效率研究
价格发现是期货市场的基本功能之一,它在期货市场的发挥程度直接反映了期货市场的效率。考虑到电价波动的非平稳特性,借助协整检验,误差修正模型等方法,从价格发现的“简单效率”、期货电价的主导作用和作用大小,对电力期货市场的价格发现效率进行研究。
2.1 价格发现的“简单效率”分析
期货电价是电力商品的未来价格,若期货电价是现货电价的一个无偏估计,则称电力期货市场满足“简单效率”。期货市场“简单效率”是对期货市场价格效率的简单、直观解释,成为理解价格发现效率的基础。
2.1.1 协整验检
由表1可知,两个阶段的期货和现货电价为同阶可积的I(1)型序列,这满足协整检验的前提条件。借助Johansen检验方法[13],对期货和现货电价序列进行协整检验(Johansen检验法基于向量自回归误差修正模型,不仅能检验变量之间是否存在协整关系,而且可准确确定出协整向量的个数,比EG两步法具有更强的检验能力)。选择含常数项而不含趋势项的Johansen协整检验,结果见表3。
注:r代表协整向量个数;**表示在1%的显著性水平上拒绝原假设。
由表3可知,两个阶段的期货和现货电价序列,在1%的显著性水平上拒绝r≤0的原假设,而它们都不能拒绝r≤1,即存在1个协整向量。这表明两个阶段的期货和现货电价序列之间存在协整关系,即虽然在短时间内期货与现货电价可能偏离均衡状态,但长期来看,期货与现货电价之间保持着长期、稳定的均衡关系。
2.1.2 协整参数的无偏性检验
fprt～sprt之间存在的协整关系意味着它们的线性组合是平稳的,即
sprt-α-βfprt=εt
其中:εt是均值为0的噪声。假若α=0,β=1,则期货电价是现货的一个无偏估计,即电力期货市场满足“简单效率”。基于似然比检验,协整参数α=0,β=1的检验结果见表4。
从表4对原假设α=0,β=1的检验结果看,第一阶段和第二阶段的北欧期货市场均不能在5%的显著水平上拒绝原假设。由此表明期货电价是现货电价的无偏估计,两者之间的偏差不会长期存在,1996～2003年间北欧电力期货市场在长期上是有效率的。
2.1.3 短期效率检验
基于fprt～sprt之间的协整关系,建立向量误差修正VEC(Vector Error Correction)模型,该模型同时考虑了期货电价和现货电价的非平稳性、长期均衡关系以及短期动态关系。
其中:λi,γi为短期调整系数,Zt-1=fprt-1-sprt-1为期货和现货电价协整关系中的误差修正项,1θ为误差修正项系数,k为滞后项阶数。在模型(1)的基础上去掉短期滞后项,得到模型(2):
对比模型(1)和(2)的系数θ1,若数值相差不大,即短期波动滞后项对体现长期均衡关系的θ1影响不敏感,这表明短期波动因素对市场电价影响有限,期货市场运行是短期有效率的。基于北欧市场两阶段的实际数据,模型(1)和(2)的OLS回归结果见表5。
注:括号内为变量的t统计量,5%显著性水平的临界值为2.262,*表示在5%的显著性水平下变量是显著的。
从表5可以看出,在1996-1999年的第一阶段中,模型(1)和(2)的1θ值变化较大,相差0.118 2,即35%;在2000～2003年的第二阶段中,两模型的θ1值变化较小,相差0.047 2,即12%。这说明随着市场的成熟和交易制度的完善,北欧电力期货市场第二阶段的短期效率要比第一阶段高。
为了进一步反映市场的短期效率,在模型(1)的基础上,引入市场效率测度[13]:
其中:n为数据样本的个数,k为模型(1)中估计参数的个数,为随机误差项方差的估计量,表示序列sprt-fprt-1的均值。它是期货电价对未来现货电价预测能力的估计,0≤φc≤1,φc=0表明期货市场完全无效率。
通过对市场效率测度指标的计算,北欧电力期货市场第一阶段的效率为47.7%,第二阶段的效率为51.7%。这同样表明第二阶段电力期货市场的短期效率比第一阶段高,但与一般商品期货市场相比(一般商品期货市场的效率测度,如大豆、石油通常都在0.8以上),电力期货的短期效率总体上偏低,电力期货市场的效率还有待进一步提高。
2.2 领先-滞后关系分析
领先-滞后关系是从期货市场与现货市场相比较的角度,研究信息在不同市场间传递的机制及不同市场在吸收新信息的速度方面表现出的差异,从而体现期货价格对现货价格的主导作用,反映期货市场的价格发现功能。借助Granger因果检验对北欧电力期货市场与现货市场的领先-滞后关系进行研究。
基于误差修正模型:
可以说明期货与现货电价之间的相互引导关系。通过方程参数的显著性检验,反映期货市场与现货市场的价格动态。由Granger因果关系定义,如果模型(4)中Δfprt的系数不全为零,或者误差修正项系数θ1不为零,则fprt Granger引导sprt;同样,如果模型(5)中Δsprt的系数不全为零,或者误差修正项系数ξ1不为零,则sprt Granger引导fprt。针对北欧电力市场,Granger因果关系检验结果见表6。
从表6的检验结果可知,在5%的显著水平上拒绝原假设H2,即表明当期的现货电价变化与前期期货电价变化相关;在5%的显著水平上不能拒绝原假设H1,表明当期期货电价的变化与前期现货电价的变化无关。这反映出期货电价是现货电价的Granger原因,而现货电价并不是期货电价的Granger原因。因此,期货市场的价格变化领先于现货市场的价格变化,北欧电力期货市场确实起到了价格发现的作用。
注:Granger因果检验的滞后阶数为4,*表示在5%的显著水平上拒绝原假设。
2.3 Hasbrouck方差分解
为了进一步定量刻画期货市场和现货市场在价格发现功能中的作用大小,对电价序列进行Hasbrouck方差分解[15]。该方法将影响期货电价和现货电价变动长期作用部分的方差进行分解,求出期货电价和现货电价变动长期作用部分的方差来自于期货市场和现货市场的比重,再计算期货市场和现货市场信息份额的平均数,以此作为期货市场和现货市场在价格发现功能中作用的大小。北欧电力市场第一和第二阶段的Hasbrouck方差分解结果见表7和8。
由表7和8可知,对期货电价变动长期作用部分的方差,随着滞后期的增加,总方差中来自于期货市场的部分呈下降趋势,而来自于现货市场的部分呈上升趋势;而对现货电价变动长期作用部分的方差,随着滞后期的增加,总方差中来自于期货市场的部分呈上升趋势,而来自于现货市场的部分呈下降趋势。
平均来说,在第一阶段中市场电价来自于现货市场的方差为8.5%(=(1.84%+15.16%)/2),而来自于期货市场的方差为91.5%(=(98.16%+84.84%)/2);在第二阶段中市场电价来自于现货市场的方差为4.285%(=(0.19%+8.38%)/2),而来自于期货市场的方差为95.715%(=(99.81%+91.62%)/2)。因此,对于北欧电力市场,期货市场在价格发现功能中处于主导作用,即从长期来看,期货电价的变动对市场电价的影响较大,而现货电价的变动对市场电价的影响较小,且第二阶段的价格发现功能效率比第一阶段要高。
3 电力期货市场的套期保值效率研究
期货市场的另一重要功能是套期保值,即风险规避的投资者利用期货合约进行风险管理,降低或转移不利的价格波动风险。套期保值是期货市场生存与发展的基础。因此,套期保值的有效性成为了期货市场效率的重要体现。通过套期保值比率和套期保值效绩两个方面来分析电力期货市场的套期保值功能效率。
3.1 套期保值比率计算
考虑到期货和现货电价的协整关系和异方差特性,在协整的基础上,采用广义自回归条件异方差模型(EC-GARCH)来估计最优的套期保值比率。该模型不仅考虑了一阶矩期货电价与现货电价变动之间的协整关系,同时考虑了二阶矩期货电价变动的方差与现货电价变动方差之间的相互影响,并且不需假定期货电价变动的条件方差以及期货电价与现货电价变动的条件协方差为常数。借助EC-GARCH模型,电力期货市场的套期保值比率为:
其中:Zt-1=fprt-1-sprt-1,Var(εft)=σff,Cov(εst,εft)=σsf。
3.2 套期保值效绩分析
套期保值的效绩是研究套期保值的实际效果,即风险规避的程度,通过测算套期保值相对于不进行套期保值的风险降低程度来实现。目前,测算方法主要有Enderington测度方法、LPM测度方法、夏普比率模型测度方法和HKL测度方法,其中Enderington测度方法在风险最小化的框架下提出,获得了较好的实证效果[16]。下面选取Enderington测度方法来分析电力期货市场的套期保值效绩,其测度公式为:
其中:var(H)=var(Δsprt+hΔfprt)表示进行套期保值交易实现收益的方差,h为最优的套期保值比率,var(U)=var(Δsprt)表示不进行套期保值交易实现收益的方差。
通过计算,北欧电力期货市场第一和第二阶段的套期保值比率和效绩分析结果见表9。
由表9可知,北欧电力期货市场的套期保值操作在一定程度上减少了交易的风险,且第二阶段的套期保值有效性要比第一阶段好。但整体来说,套期保值的效绩不高(效绩的最大值为1,由于本文所取的样本时间跨度大、且数目多,它们的波动,即方差较大,套期保值之后的方差相对较高,从而导致绩效值偏小。若缩小样本的时间跨度,套期保值绩效会有所提高),套期保值策略面临着一定的基差风险。
从上面定性分析和定量计算的结果来看,北欧电力期货市场的运行基本上是有效率的,且2000-2003年间的运行效率要比1996-1999年间的运行效率高。虽然还存在一些无效因素,但北欧电力期货市场正逐步走向成熟。
4 结论
本文借助计量经济学方法,从期货市场的有效性、价格发现功能和套期保值功能三个方面,对电力期货市场的效率进行了研究,并获得了如下结论:
(a)针对期货电价波动存在的异方差和非正态分布特征,提出基于方差比检验的电力期货市场有效性分析方法。方差比检验结果验证北欧电力期货市场满足市场弱式有效假设。
(b)考虑到电价波动的非平稳特性,提出基于协整的电力期货市场价格发现功能效率的分析方法。通过对北欧电力期货市场的实证研究,发现期货与现货电价之间具有协整关系,期货市场的电价变化领先于现货市场的电价变化,北欧电力期货市场较好地发挥了价格发现功能。
(c)考虑到期货电价和现货电价的协整关系和异方差特性,提出基于EC-GARCH模型的电力期货套期保值比率的计算方法,通过对北欧电力期货市场套期保值比率和效绩的实证分析,发现套期保值操作在一定程度上减少了交易的风险。
(d)通过对北欧电力期货市场1996～1999年和2000～2003年两阶段的对比分析,发现随着电力市场改革的深入和交易制度的完善,电力期货市场的效率不断提高,北欧电力期货市场正逐步走向成熟。
依据北欧电力期货市场的效率分析,以及北欧电力市场的发展历程,可以得出以下政策建议:
(a)建立完善的期货市场。在电力市场中引入期货交易可以降低现货市场的风险、为现货电价提供价格发现功能。期货市场的启动和完善对电力市场持续、稳定的运营具有重要作用。
(b)完善交易机制、促进全国统一市场的形成。打破地区封锁,引入充分的竞争机制,对增进电力商品的流动性,建立正确的现货和期货电价起着重要的作用。