股票开放式基金（精选十篇）
股票开放式基金 篇1
（一）赎回与证券市场表现关系的研究
对于证券市场表现不佳的情况下，股票型基金可能会爆发赎回风险。Vincent A.Warther (1995)对1984-1992年股票型基金的基金流量和证券市场报酬的月度资料数据进行了研究。研究表明：投资者会根据近期的股票市场表现决定投资多少资金到基金中去，当证券市场近期表现良好时，投资者可能会投入更多的资金进入基金;反之投资者将投入较少的资金进入基金。Edwards&Zhang (1998) 对整体基金资金流量与股票市场的关系进行了类似研究。该研究解释了证券市场的表现对基金流量的影响。他以噪声交易者(noise trader)理论来说明基金资金流量对市场报酬的影响，该理论认为基金投资者的行为很像噪声交易者，当其不理性地接收噪声讯息时，致使其对股票市场做出高估 (低估) 的预期，故而表现在基金资金流量的变动上，进而造成市场的上涨(下跌)。
（二）赎回与基金业绩关系的研究
投资者购买基金不是完全理性的，投资者对基金的选择，除了对基金投资风格的选择，选择自己风险承受能力匹配的基金外，最简单的依据是基金的历史业绩。对基金的申购和赎回与基金业绩之间关系的研究是丰富的，几乎所有的文献都肯定了基金过去的业绩与未来资金流入显著正相关。
Spitz (1970)最早研究了1960-1970年美国20支共同基金的业绩和资金基金现金流之间的关系，发现业绩和资金流入呈正相关。Ippolito (1992)对1965-1984年143支美国共同基金的业绩和基金赎回的关系进行了研究，实证结果表明：指出基金流量与基金业绩成正比。继Ippolito之后，Sirri和Tufano (1998) 也发现了这样的不对称关系，收益排名最高的基金下一期获得投资者投入的资金最多，而排名在后的基金遭遇的资金流入却不明显。
（三）赎回与投资者结构关系的研究
不同类型的投资者对待赎回的态度不同。在证券市场大跌，基金价值下降过程中，投资者容易产生“羊群行为”。Mrcis (1995)认为美国共同基金在市场短期快速下跌不会匆忙地做出反应，在市场面临巨大波动时，面临的赎回压力并不大，原因是美国共同基金的持有目的是为退休储蓄。程巍、李强(2005)认为导致基金持有人赎回基金的原因有六个：因为基金业绩表现良好，使基金持有人急于兑现收益;投资人对基金产品的认识不足;基金对机构基金持有人的赎回费用较低;开放式基金持续销售能力差，也使得赎回具有连带效应，我国的基金持有人存在着严重的“羊群行为”。
二、我国股票型基金赎回现状
股票型基金在开放式基金中占主导地位，同时也处在赎回风暴的中心。在我国，以股票为主要投资对象的股票型基金的数量远远超过以货币市场工具为投资对象的基金数量。
我国的开放式基金在迅速发展的同时，基金巨额赎回基金份额是国内外证券市场的普遍现象，也成为一个严重影响证券市场发展的重要问题。巨额赎回通常指赎回份额占总份额的10%。
2002年，由于目前在内地开放式基金持有人中，机构投资者占有相当大的比例，机构投资者出于账面上的考虑在年底赎回基金，共赎回了16%的基金份额;2003年遭受巨额赎回，赎回率为总份额的52%，这主要是基金在销售过程中采取了捆绑销售的方式，基金机构投资者在基金业绩略有赢利时候赎回份额，抽回资金;2004年股票型开放式基金赎回份额为13%;2005年随着监管机构陆续批准保险公司、社保基金、企业年金等大型机构直接投资股票市场，这些开放式基金原来的忠实支持者提出的巨额赎回使得开放式基金承受着巨大的冲击。对净值刚刚达到或稍有超过面值的开放式基金，巨额赎回纷纷而至，共赎回了基金份额的20%;2006年证券市场好转，开放式基金仍免不了遭遇大量赎回，股票型基金第一季度赎回比例达到32.43%，第二、三季度也达到了22.39%和16.5%。这些数据远远高于有成熟市场的美国;2007年证券市场被定义为“基金元年”，基金总数达到了171支。证券市场的行情火热，也带来了新基金发行募集的高峰，基金资产总规模达到了20350亿元，即使在这一年，一些老基金还是出现了巨额的赎回。2008年第一个季度，所有的基金管理公司都出现了收益负增长，伴随着证券市场指数的下跌，基金再次出现巨额赎回。
三、实证分析
（一）模型选取及样本说明
本文选取面板数据模型作为研究股票型基金风险的基础。因为它利用面板数据分析变量间互相关系并预测变化趋势。选择2004年1月1日前发行的全部股票型开放式基金作为样本。数据均取自Wind数据库。数据处理用eviews6.0软件完成。
（二）被解释变量选择
1、被解释变量—总体赎回率
Redpit表示i基金t时期的赎回率
Redpit= (Sit-Si, t-1) /Si, t-1Sit和Si, t-1代表i基金t和t-1时期的总份额
Redpit>0表示净申购比率;Redpit<0表示净赎回比率
2、解释变量
a.基金收益率-Returnit;b.基金规模-Scaleit;c.中信指数市场指数收益率-Shrt;d.基金季度分红-dividendit;e.个人投资者比率-Piit;f.虚拟变量-Timedummyit, Timedummyit取0代表熊市市场，Timedummyit取1代表牛市市场，2006年第四季度及其以后为牛市，之前为熊市。
（三）模型的设定
根据面板模型形式假定，检验方法采用协方差分析，通过两个F检验进行。重要检验如下两个假设：计算：
统计量F1和F2服从特定自由度的F分布。如果F2的值不大于给定置信度下的相应临界值，则接受H2，采用不变系数模型;反之，继续检验F1，若F1的值不大于给定置信度下的相应临界值，则接受H1，此采用变截距模型;反之，则用变系数拟合。然后进行单位根检验，证明其时间序列的平稳性。
而对于各种模型由于样本数据性质的不用，各模型有固定效应和随机模型之分，选择固定效应还是随机效应模型，可用Hausman检验来识别，检验统计变量在零假设下服从X2分布。经过检验，我们应采用固定变截距模型：
（四）实证结果
基金的赎回与当期收益率、前期的收益率、当期分红、前一期的分红、熊市牛市划分虚拟变量为显著，其他系数均为不显著，拟合系数为0.563887，说明模型拟合效果较好。
（五）结果分析
实证表明：股票型开放式基金的风险积聚主要在于：
1、投资者倾向于赎回业绩比较好的基金。为正，说明上期的基金业绩越好，基金赎回就越少。说明投资者偏好于前期业绩比较好的基金，这是一种品牌效应，业绩好的基金更能受到投资者的青睐，这一点特别显著，前期业绩可以说明基金公司和基金经理的专业理财能力，投资者选择前期业绩比较好的基金，是对这一能力的认可;为负，说明基金本期业绩越好，其净赎回越高。这与行为金融学中的“处置效应”，也就是人们喜欢把账面上的资产变为现实的利润。
2、分红有助于降低赎回风险。前期分红的系数为正，本期分红的系数为负。说明前期分红越高，说明基金以往的业绩越好，更能够引起投资者的关注，而且分红后的基金净值降低，有利于减低赎回。根据行为金融学理论，人们卖出赢利的资产而持有亏损的资产，所以，当基金净值较高时，投资人倾向于赎回，等净值下降时再申购。分红助于投资者及时实现利润，而分红后净值会下降，分红可以减少基金的赎回;而本期分红的系数为负，说明投资者选择的有时滞。
3、股票市场收益波动对赎回影响不显著，可能是因为我国股票市场的波动太大，投资者无法对股票市场的变化趋势做出预判，所以，不管是股票市场收益的当期波动还是股票市场的前期波动都对赎回率没有影响。当期和前期股指波动的系数都是正数，说明证券市场行情越好，有利于降低赎回风险。
4、上期赎回对本期赎回的系数为正，说明上期高的赎回越高，本期的赎回越高，投资者的赎回会有“羊群效应”。但是，这一效应并不显著，主要是我国股票市场不稳定，被解释变量总体赎回率本身就在不断高低变化中，很难有稳定的趋势出现。所以，也使得上期赎回很难对本期赎回形成预期。
5、个人投资比率对赎回的系数为负，说明个人比率越高，基金的赎回就越多，说明个人投资者是基金投资的不稳定因素。
6、虚拟变量的系数为正，且比较显著，说明可预期股票市场行情越好，基金的赎回就越少。投资者倾向于在稳定的证券市场环境中，保留自己的基金份额。
四、小结
我国股票型开放式基金的风险集中表现在证券市场的不稳定，目前个人比率过高，且投资理念不成熟，这都对股票型基金的赎回有潜在的影响。一旦股票市场从牛市开始向下调整，可能会有巨额赎回的发生。
要规避赎回风险，还必须在以下方面进行完善：
1、开放式基金的发展是一个循序渐进的历史过程，它是随着大众投资者投资意识逐步提高、投资能力日益增强而逐步得到发展的。很多投资者对其投资的股票型基金的投资风格、投资理念还不了解，投资行为群在盲目性，“羊群行为”表现极为明显。强化投资者教育以培育个人投资者成熟的投资理念，规范其投资行为。
2、基金公司积极引导投资者理性投资，注重对投资者进行风险揭示。随着开放式基金发行的规模越来越大，基金投资对证券市场的影响也越来越大，投资者仍然及时不能了解基金的申购和赎回情况，基金的投资者比率构成等风险情况。投资者在持有基金的大部分时间里不能了解变动的信息。所以，信息的公布应该以月为基础。基金的透明度应该成为信息披露的重要环节。
3、监管部门需要积极对基金各项法律进行立法和规范，这样才能使法律能够覆盖现实，为进一步创新发展打开空间;为证券市场的稳定发展提供一个稳定的环境;另外，需借鉴国外成熟的资本市场经验，期权、期货等金融衍生产品为基金投资提供了大量的盈利机会以及对冲风险的有效手段。
参考文献
[1]Vincent A.Warther;Aggregate mutual fund flows and security re-turns.[J].Journal of Financial Economics, 1995, 39, 209-235.
[2]Ippolito, R.A.;Consumer reaction to measures of poor quality:Evi-dence from the mutual fund industry, Journal of Law and Economics, 1992, 35, 45-70.
[3]Barber M.T.Odean, and L.Zheng, The Behavior of Mutual Fund Investors working paper, 2000
[4]丘晓坚, 孟卫东, 张家萃.我国开放式基金投资者赎回的影响因素[J].重庆大学学报, 2006, (06) .
[5]谢盐, 田澎, 赵世英.开放式基金结构与投资者赎回行为关系的分析[J].数量经济技术, 2004, (06) .
股票开放式基金 篇2
基金管理人：中银基金管理有限公司基金托管人：中国工商银行股份有限公司签发日期：2008年1月21日
一、重要提示
本基金管理人的董事会及董事保证本报告所载资料不存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担个别及连带责任。
本基金的托管人--中国工商银行股份有限公司根据本基金合同规定，于2008年1月18日复核了本报告中的财务指标、净值表现和投资组合报告等内容，保证复核内容不存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。
本基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利。
基金的过往业绩并不代表其未来表现。投资有风险，投资者在作出投资决策前应仔细阅读本基金的招募说明书。
本基金管理人在报告期内公司名称为“中银国际基金管理有限公司”。经中国证监会证监基金字[2007]339号《关于同意中银国际基金管理有限公司股权转让、公司名称变更及修改公司章程的批复》及中国商务部批准，并经国家工商行政管理总局办理完毕有关变更登记，本基金管理人已于2008年1月16日履行完毕相关法律程序并刊登《关于中银国际基金管理有限公司股权变更和公司名称变更的公告》，公司名称正式变更为“中银基金管理有限公司”。
二、基金产品概况
基金简称：
中银增长
基金代码：
163803 基金运作方式：
开放式契约型基金
基金合同生效日： 2006年3月17日
报告期末基金份额总额：13,102,247,154.80 份
投资目标：
着重考虑具有可持续增长性的上市公司，努力为投资者实现中、长期资本增值的目标。
投资策略：
本基金采取自上而下与自下而上相结合的主动投资管理策略，将定性与定量分析贯穿于公司价值评估、投资组合构建以及组合风险管理的全过程之中。
业绩比较基准：
本基金的整体业绩基准＝MSCI 中国A股指数×85% +上证国债指数×15%
风险收益特征：
本基金是主动型的股票基金，属于证券投资基金中风险偏上的品种。
基金管理人名称：
中银基金管理有限公司
基金托管人名称：
中国工商银行股份有限公司
三、主要财务指标和基金净值表现
（一）主要财务指标（未经审计）2007年第4季度
项目
金额（元）1 本期利润
1,029,243,474.10 2 本期利润扣减本期公允价值变动损益后的净额后的净额 754,790,728.69 3 加权平均基金份额本期利润
0.0753 4 期末基金资产净值
15,335,856,128.36 5 期末基金份额净值
1.1705 注 :2007年7月1日基金实施新会计准则后,原“基金本期净收益”名称调整为“本期利润扣减本期公允价值变动损益后的净额”,原加权平均基金份额本期净收益=第2项/(第1项/第3项)。
（二）与同期业绩比较基准变动的比较
1、本报告期基金份额净值增长率与同期业绩比较基准收益率比较
阶段
净值增长率① 净值增长率标准差② 业绩比较基准收益率③ 业绩比较基准收益率标准差④ ①-③ ②-④
过去三个月
7.56% 1.35%
-3.39%
自基金成立起至今 295.05% 1.61%
316.65%
2、图示自基金合同生效以来基金份额净值表现
中银增长基金累计净值增长率与业绩比较基准收益率历史走势对比图
（2006.3.17-2007.12.31）
注：按基金合同规定，本基金自基金合同生效起6个月内为建仓期，截至报告日本基金的各项投资比例已达到基金合同第十一条
（二）投资范围、（四）投资组合中规定的各项比例，投资于股票的比例不低于基金净资产的60%，投资于可持续增长的上市公司的股票占全部股票市值的比例不低于80%，现金类资产、债券资产及回购比例符合法律法规的有关规定。
四、管理人报告
（一）基金经理简介
伍军先生，中银基金管理公司执行董事（ED），国际金融博士研究生，武汉大学软件工程学硕士。完成美国德克萨斯州立大学商学院EMBA课程学习，并曾在英国伦敦接受美林投资的全球资产配置培训。曾任东方证券股份有限责任公司证券投资业务总部负责人、光大证券（上海）资产管理部副总经理，具有12年证券投资、分析经验。具备基金、证券、期货从业资格。
陈志龙先生，中银基金管理公司副总裁，英国雷丁大学ISMA中心金融工程与数量分析专业硕士、英国约克大学经济与金融专业硕士、北京航空航天大学管理信息系统专业学士。曾任中银国际证券有限责任公司资产管理部分析员、经理。持有全球风险专业人员协会颁发的金融风险管理师（Financial Risk Manager）资格，全球风险协会（GARP）会员；特许金融分析师（CFA），香港财经分析师协会会员。具有6年证券投资分析从业经验,具有基金从业资格。
（二）基金运作合法合规性报告
本报告期内，本基金管理人严格遵守《证券投资基金法》、中国证监会的有关规则和其他有关法律法规的规定，严格遵循本基金基金合同，本着诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，在严格控制风险的基础上，为基金份额持有人谋求最大利益。
本报告期内，本基金运作合法合规，无损害基金份额持有人利益的行为。
（三）基金投资策略和业绩表现说明
一、宏观经济、行情回顾与运作分析 1.宏观经济分析
四季度，中国经济保持高速增长，但是CPI连续数月维持在较高水平，同时PPI也掉头向上，国内的通胀压力愈加明显。固定资产投资和出口增速维持在高位，社会消费品零售总额虽然保持较高速增长，但是扣除高企的通货膨胀后其实际增速没有明显提高。经济有明显的从偏快转向过热倾向。虽然政府已经明确了防过热和防通胀，宏观调控也已经展开，但是其效果尚未显现。
美国次贷的危机远比市场人士之前所预计的要严重，而为了应对危机所创造的流动性正在带来新的通胀的问题。依照目前的情况，美国经济在未来的几个季度里出现放缓甚至衰退的概率非常大。
全球经济环境和国内的宏观调控，可能会导致中国经济在2008年的前两个季度里面临较大的压力，尤其是出口导向行业和部分周期性行业。在2008年稍晚些时候，国内经济可能会出现回暖，回暖的原因可能是因为美国度过次贷危机而国内的宏观调控力度减弱，也有可能是因为政府担心经济放缓而采取包括减税和转移支付等财政政策对经济起到刺激作用。2.行情回顾
经过了三季度的大幅上涨后，大盘蓝筹股的估值明显上升，部分行业出现了一些泡沫。在宏观调控和美国次贷危机的双重作用下，前期的热点板块，其中也包括基金重仓的部分行业如地产、有色等，出现了明显的回调，个别行业甚至下跌超过30%。
而在大盘下跌的过程中，前期率先调整的中小市值股票，以及具有良好成长性的股票取得了比较好表现，如医药、科技、军工等行业。
在过去的3个月里，大量的资金囤积在新股申购的一级市场，博取着无风险的高收益。显示出市场的资金面的充裕与匮乏是相对的，而决定资金流向的最关键因素还是投资标的的投资价值。3.运行分析
过去的一个季度，面对不断变化的市场，中银增长的基金经理继续坚持了一贯秉承的持续增长的投资理念，寻找值得长期持有的股票，并力求利用市场的波动逐步建立起基金分拆后的核心仓位。在这一过程中，我们经历了大盘蓝筹股的快速拉升而基金净值增长较慢的不利时期，然而最终随着时间的推移，我们的持续增长策略取得了良好的效果，在市场距离前期高点仍有14%时，基金净值创出了历史新高。
目前中银增长的核心仓位已经基本建立完毕，我们重点配置了医药、科技、军工和钢铁等行业，适度的配置了农业、食品饮料和零售等行业，在短期内低配了银行、地产、有色等行业。
二、本基金的业绩表现
截至2007年12月31日为止，本基金的累计单位净值为3.4073元；季度内本基金净值增长7.56%，同期业绩基准下降3.39%。
三、市场展望和投资策略
展望2008年一季度，A股市场可能受制于国际宏观经济的不确定性和国内的宏观调控而处于相对波动的状态。与宏观经济相关性较小的行业有望取得超越市场平均水平的回报率。
未来的市场将和过去两年里我们所经历的大牛市有所不同，结构性的机会可能将会取代全局性的市场机会。我们将坚持既定的投资风格，力求控制基金的整体风险暴露，提升所选择股票和行业的仓位有效性，着重考察上市公司的行业发展优势、核心竞争优势以及产业控制优势，寻找持续增长的投资机会，不断优化基金的投资组合。
五、基金投资组合（一）
期末基金资产组合情况期末市值（元）占基金总资产的比例
股票
12,159,508,736.90
78.46% 权证
9,087,408.11
0.06% 债券
559,801,875.10
3.61% 银行存款和清算备付金合计 2,575,888,890.98
16.62% 其他资产
193,171,738.21
1.25% 合计
15,497,458,649.30
100.00%
（二）期末按行业分类的股票投资组合行业分类
市值（元）
占基金资产净值比例
A 农、林、牧、渔业
147,793,382.14 0.96% B 采掘业
434,204,263.84 2.83% C 制造业
7,270,442,323.09 47.40% C0 食品、饮料
674,867,223.55 4.40% C1 纺织、服装、皮毛
362,560.40 0.00% C2 木材、家具
226,586,782.26 1.48% C3 造纸、印刷
149,182,310.08 0.97% C4 石油、化学、塑胶、塑料
1,191,452,698.61 7.77% C5 电子
1,696,520.98 0.01% C6 金属、非金属
2,391,596,097.36 15.59% C7 机械、设备、仪表
1,351,713,887.05 8.81% C8 医药、生物制品
1,282,984,242.80 8.37% C9 其他制造业
-3 应收股利
-7 待摊费用-
-合 计
193,171,738.21 1.25%
6、处于转股期的可转换债券明细
截至本报告期期末，本基金未持有处于转股期的可转换债券。
注：由于四舍五入的原因分项之和与合计项之间可能存在尾差。
六、开放式基金份额变动
期初基金份额总额 加：本期基金总申购份额 减：本期基金总赎回份额 期末基金总份额
15,244,511,556.90 1,375,426,616.41 3,517,691,018.51 13,102,247,154.80
七、备查文件目录
（一）本基金备查文件目录
1、《中银国际持续增长股票型证券投资基金基金合同》
2、《中银国际持续增长股票型证券投资基金招募说明书》
3、《中银国际持续增长股票型证券投资基金托管协议》
4、中国证监会要求的其他文件
（二）存放地点
基金管理人和基金托管人的住所并登载于基金管理人网站
（三）查阅方式
519,557.8,681,16 投资者在开放时间内至基金管理人或基金托管人住所免费查阅，也可登陆基金管理人网
站查阅
中银基金管理有限公司
股票开放式基金 篇3
摘要：个人投资者占主体是我国股票市场的一个基本特点。在个人投资者与机构投资者的博弈过程中，个人投资者往往处于劣势地位。本文以博弈论中“智猪博弈”为理论根据，通过基金季报、年报以及上市公司股价的历史交易数据，运用历史模拟投资的方法进行实证分析，发现个人投资者依据跟随型策略进行投资，三个月、六个月、一年期超额收益率分别能够达到8.64%、20.40%、38.38%，效果非常显著。
关键词：个人投资者；开放式基金；跟随型策略；“智猪博弈”
根据世界交易所联合会数据显示，截至2010年11月30日，中国A股市场总市值达3.96万亿美元，超越日本（3.54万亿美元），成为仅次于美国（16.69万亿美元）的全球第二大市值市场①。截至2010年11月30日，A股账户总数为150，798，830户，其中个人投资者为150，223，774户，占比99.62%，机构投资者为575，056户，占比0.38%②。个人投资者深刻地影响着整个市场，市场的稳定与否与个人投资者息息相关。个人投资者相对机构投资者而言，无论是在资金规模、信息获取能力还是信息处理能力上，都处于明显的劣势地位。最新的调查结果显示③：2011年，个人投资者中盈利比例为22.05%，而亏损比例达77.94%，其中盈利超过30%的为2.65%，而亏损超过30%达22.04%，亏损超过50%达11.40%。因此在优势不足，劣势突出的情况下，个人投资者如何寻求一个有效的投资策略，不仅仅与个人的盈利紧密相关，同时也事关整个股票市场的稳定。
一、文献综述
我国关于跟随型投资策略的研究还比较少，有相关研究的话也主要集中于一些理论性的分析，缺乏实证的跟踪研究。唐晓红等（2008）认为在与大型投资者进行博弈时，中小投资者的最佳策略是选择组合成一个与机构投资者势力相当的机构投资者，从而使市场博弈成为机构投资者之间的博弈，从而避免中小投资者因不公平的博弈而导致损失[1]。在“智猪博弈”模型的应用研究中，王晰等（2008）运用该模型对钢铁行业的反倾销进行分析，认为作为处于国际劣势地位的国家而言，在大国进行反倾销时的最佳策略是跟随实行反倾销措施[2]。
国外学者对于有关研究“智猪博弈”模型的文献偏少，但关于机构投资者和个人投资者选股的能力以及个人投资者在股票投资时是否理性的研究相对较多。其中FamaandFrench（2010）通过研究发现，美国积极管理型共同基金虽然在管理成本上较高，但是他们的投资组合已经非常接近市场组合。有大量研究表明美国共同基金具有非常优秀的选股能力[3]。Dennis和Weston（2001）认为机构投资者有能力挖掘公司的信息，因此比个人投资者略胜一筹[4]。
不难发现，机构投资者较之个人投资者拥有绝对的优势，从而我们推断在与机构投资者博弈的过程中，个人投资者的最佳策略应该就是如“智猪博弈”模型里面所讲的持等待策略。然而实证是否支持该推断呢？目前文献并未对此进行研究。本文将通过投资者跟随型策略的收益对比实证，对上述问题进行深入探析，以期通过我们的研究完善、拓展我国在个人与机构投资者博弈问题方面的研究，并对解决个人投资者投资相对弱势的实际问题作以参考。
二、“智猪博弈”理论模型
“智猪博弈”（Pigspayoff）主要说的是在猪圈里因为食物而产生博弈的一头大猪和一头小猪的博弈过程。该模型的具体阐述如下：
假设猪圈里有一头大猪、一头小猪。猪圈的一头有猪食槽，另一头安装着控制猪食供应的按钮，按一下按钮会有10个单位的猪食进槽，但是谁按按钮就会首先付出2个单位的成本，若大猪先到槽边，大小猪吃到食物的收益比是9∶1；同时到槽边，收益比是7∶3；小猪先到槽边，收益比是6∶4。那么，在两头猪都有智慧的前提下，最终结果是小猪选择等待。
将其运用于个人投资者与机构投资者的博弈分析中，对于一般投资者而言，由于在与机构投资者博弈过程中，其缺乏专业的信息分析能力和投资技术能力，因而不可能像机构投资者一样能够耗费财力、人力等资源获取相对专业的分析，更不可能先于机构投资者采取投资策略来采取策略主导机构投资者的行为，所以个人投资者可认为是“小猪”，机构投资者是“大猪”。行动的成本是因获取、分析与上市公司有关的信息所付出的人力和财力等资源，收益则指投资股票所取得的收益。在大猪选择行动的前提下，小猪也行动的话，小猪可得到1个单位的纯收益，而小猪等待的话，则可以获得4个单位的纯收益，等待优于行动；在大猪选择等待的前提下，小猪如果行动的话，小猪的收入将不抵成本，纯收益为-1单位（此时的小猪付出高成本，但是结果被大猪共享），如果小猪也选择等待的话，那么小猪的收益为零，成本也为零，总之，等待还是要优于行动。
用博弈论中的报酬矩阵可以更清晰地刻画出小猪的选择（见表1）。
当大猪选择行动的时候，小猪如果行动，其收益是1，而小猪等待的话，收益是4，所以小猪选择等待；当大猪选择等待的时候，小猪如果行动的话，其收益是-1，而小猪等待的话，收益是0，所以小猪也选择等待。综合来看，无论大猪是选择行动还是等待，小猪的选择都将是等待，即等待是小猪的占优策略。
三、投资策略可行性的实证研究
个人投资者跟随开放式基金进行投资的策略主要通过挖掘长期以来业绩突出的基金公布的季报、年报、半年报等信息，找出基金在报告期内高度看好并大幅买入的股票，买入这些股票并持有一段时间，以期取得和基金一样甚至超越于基金的收益率。首先根据特定时间段筛选累计净值排名前五的基金，然后通过各基金的季报、半年报确定在最近的时间段呈现净买入量靠前的股票，最后买入这些股票并持有一段时间（本文研究中分三个月、六个月、一年三个时间段），并计算各股票的超额收益率。具体步骤如下：
（一）开放式基金的选择
1.基金累计净值
累计单位净值＝单位净值＋基金成立后累计单位派息金额（即基金分红）。
基金累计净值是指基金最新净值与成立以来的分红业绩之和，体现了基金从成立以来所取得的累计收益（减去一元面值即是实际收益），可以比较直观和全面地反映基金在运作期间的历史表现，较准确地体现基金的真实业绩水平。
2.通过累计净值选择基金
在跟随型投资策略里，主要依靠开放式基金特定时间段累计单位净值来选择基金，这样通过考虑了累计分红的累计单位净值选择基金，保证了所选基金的业绩水平真实可靠。具体来讲，即选择从1999年9月30日起至2004年12月31日、1999年9月30日起至2005年12月31日、1999年9月30日起至2006年12月31日、1999年9月30日起至2007年12月31日、1999年9月30日起至2008年12月31日、1999年9月30日起至2009年12月31日共计6个时间段里累计单位净值排名前5的开放式基金。选择得出的结果如表2所示。
（二）投资标的股票的选择
1.股票占基金净值比重的选择
（五）小结
由以上分析可知，按照跟随型投资策略所选的60只股票（其中有3只股票重复，实际计算为57只股票）3个月、6个月、一年的平均超额收益率分别为8.64%、20.40%、38.38%。三个时间段的收益率均战胜大盘，同时也远超过了个人投资者的投资收益，并且随着收益率计算时间段的增长，投资的超额收益率呈递增的态势。
四、结论和启示
本文运用“智猪博弈”模型原理，对个人投资者在与机构投资博弈的过程中策略选择进行了模拟与实证，得出了个人投资者采取等待的跟随型策略，可以获取远高于市场平均收益率的额外收益，有效规避了个人投资者的相对弱势地位，得出了以下几点启示：
（一）个人投资者跟随业绩优良的开放式基金投资的策略考虑了基金公布季报、年报存在时间滞后性问题，具有现实可操作性。由于挖掘、分析基金季报信息较之于个人投资者自己去搜寻、分析上市公司的投资价值而言具有成本低、分析结果准确等优点，可以有效规避个人投资者在与机构投资者博弈过程中存在的资金成本、信息劣势等缺点，对于个人投资者而言适用性非常强。
（二）跟随型投资策略投资股票时间越长，超额收益就越明显。在一年的投资时间里，3个月、6个月、一年的投资期平均超额收益率均非常明显，本文实证研究的结果显示，三个时期的超额收益率能分别达到8.64%、20.40%、38.38%，不管是较之于银行存款、国债投资还是目前股票市场中个人投资者的投资收益而言都是一个非常显著有效的投资方式。
（三）个人投资者占主体地位是当前中国股票市场的突出特点，个人投资者一举一动不仅深刻影响着整个资本市场，而且他们的切身利益能否得到保障也与整个社会的稳定与否密切相关。由于跟随型投资策略能为个人投资者带来明显的超额收益，能够保证个人投资者的切身利益，引导个人投资者充分运用这一投资策略不失为一个完善中国股票市场、促进社会稳定的良策。
（特约编辑：罗洋）
参考文献：
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我国股票型开放式基金赎回风险研究 篇4
证券投资基金起源于英国,而在美国得到了飞速的发展。与封闭式基金相比,开放式基金具有激励基金管理人理财能力、较高的透明度以及投资便利等优势,已经成为国际上基金市场的主流品种。我国首支开放式基金“华安创新”也于2001年9月11日正式推出发售,拉开了我国开放式基金业发展的序幕。
伴随中国股市2006年以来的新一轮的“牛市”行情,股票型开放式基金呈现爆发式增长的态势。截至2007年6月30日,累计成立了135家股票型开放式基金,期末总份额累计为6131.75亿份。沪深两市的股票型基金总规模达到7540亿元,在各基金品种中名列第一。
开放式基金不同于封闭式基金的一个显著特点是其申购赎回机制。这一机制允许投资者在基金存续期内按照当日基金单位净值申购赎回其基金份额。基金赎回风险是世界各国普遍存在的问题,但我国的情况似乎更严重。开放式基金遭遇巨额赎回对于我国开放式基金乃至整个资本市场是十分不利的。
基金遭遇巨额赎回是导致流动性风险的最直接原因,并且经营风险、市场风险、操作风险等,也都会通过流动性风险的积聚而爆发。我国证券市场还不完善、基金投资工具和品种还比较缺乏、股指期货等风险对冲工具目前暂未开放、基金投资者投资理念尚不成熟等,这使得我国开放式基金赎回风险的管理更加困难。
二、两阶段模型的必要性分析
2004年2月,国务院发布《关于推进资本市场改革开放和发展稳定的若干意见》。同年8月中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革的指导意见》。2005年5月10日,三一重工拉开股权分置改革试点的序幕。自此开始,长期困扰中国股票市场的“股权分置”难题慢慢得到解决。截止2006年底,共完成了64批次的上市公司股权分制改革,已完成股改的上市公司占总计应股改公司的比例为97.8%。
2005年7月21日中国人民银行发布公告,自2005年7月21日,我国开始实行以市场供求为基础,参考一揽子货币进行调解、有管理的浮动汇率制度。随后人民币持续升值,截止2006年底,人民币累计升幅已达3.7%。
这两项政策的出台使得原本萎靡不振的中国资本市场发生了翻天覆地的变化变化。自从2005年底,股票市场一路上扬。上证综指从2006年1月4日的1163.88点起步,一路上行,至2006年底一年上涨113.6%。步入2007年,虽然经历过了“2.28”、“5.30”、“6.20”等一系列暴跌行情,股指仍然一路震荡上行,目前也已经突破5000点整数关口。
这两项政策造就的牛市行情无疑给中国的资本市场带来了质的变化和量的提高。因此,本文认为用一个模型同时分析这一变革前后的情况是不能令人信服的。故本文设计了一个两阶段的平行数据模型。利用平行数据,这样既可以弥补样本基金少、数据缺乏的不足,同时也可以反映基金赎回率的时间变化趋势。
本文的两阶段模型实证分析的研究样本为2004年1月1日前成立的30只股票型开放式基金。从以上分析,本文认为2005年三季度是我国资本市场发展的一个拐点。因此,本文平行数据模型的研究将分成两个阶段进行:2004年一季度———2005年三季度作为第一个阶段;2005年四季度———2007年二季度作为第二个阶段。
三、对我国股票型基金赎回影响因素的实证分析
1、实证假设与样本数据描述性统计
假设1:基金的赎回率与上证A股指数的收益率负相关
股票型开放式基金主要投资于股票及债券市场,因此股票市场收益对股票型基金的赎回有重要影响。本文选取上证A股指数作为证券市场指数的代表,原因有两个:其一,在我国股票市场中,上交所交易的A股股票无论是数量还是市值都比深交所的都要多;其二,B股市场的交易量很少,其影响力有限。
假设2:基金的赎回率与基金净值增长率及累计净值负相关
在经济学中理性人假设的前提下,投资者必然愿意将基金投向业绩好的基金,享受专家理财的成果。基金业绩越好,赎回率应该越低,甚至出现净申购的局面。
假设3:基金的赎回率与基金的规模负相关
基金管理费是按照基金规模提取的,因此大基金具有资金优势。从而可能会形成人才优势、信息优势、风险成本管理优势及更强的研究能力,也具有更大的市场影响力。这些因素导致了规模较大的基金能够最终吸引更多的投资者。本文选择各基金份额作为规模指标。
假设4:基金的赎回率与基金截止本期的成立时间负相关
开放式基金成立时间的长短在一定程度上反映了该基金生存能力的高低,进一步可能影响人们对基金管理人经验能力、基金的品牌效应的认可。
假设5:基金的赎回率与基金分红金额
基金的内在价值是未来的红利现金流在预期收益率折现的净值。基金分红越多,基金的内在价值就越大。因此,分红金额多的基金,其更能受到投资者的青睐。另一方面,根据信号传递理论,基金的分红向投资者传递了基金运行良好的信息,容易获得投资者的信任,降低赎回率。
假设6:基金的赎回率与基金机构投资者的比例负相关
一般认为,机构投资者比散户投资者更理性,掌握的信息更充分。机构投资者能够意识到其赎回基金造成的后果。因此,机构投资者投资较稳定,赎回频率较低,更倾向于长线投资。从这个角度看,基金市场中的机构投资者比重越大,其赎回风险应该越小。
假设7:基金的赎回率与基金资产中股票净资产比例正相关
基金投资于股票的资产比例,将直接影响基金的收益率和风险。基金投资于股票的资产过高,其受市场行情整体影响将更大,从而赎回率会变动加剧。为揭示我国市场上的特殊风险,本文特假设基金的赎回率与基金资产中股票净资产比例负相关。
由于我国基金公司的营销策略的差异很小,基金公司在基金发行时制定的申购赎回费率差异趋同。因此,本文在建立模型时未考虑申购赎回费率。对一些很难取得季度数据或者不便于数量化的变量,本文也不加考虑。
表1为第一阶段的总体统计描述。
表2为第二阶段的总体统计描述。
比较表1和表2,可以明显看到两个阶段的差异。总结如下:
(1)基金份额变动情况:第一阶段总体上为净赎回;而第二阶段总体上为净申购。
(2)基金收益及与大盘的表现:第一阶段基金总体亏损,但其收益率(为负)领先大盘收益率,基金之间的收益相差不大;第二阶段基金总体盈利,但其收益率却落后于大盘收益率,基金之间的收益相差较大。
(3)分红情况:第二阶段的分红相对于第一阶段,分红不仅次数较多,而且分红金额也较多。
(4)机构投资比例:第二阶段的机构投资者比例明显要低于第一阶段。
(5)基金规模:第一阶段的基金规模普遍较小,且基金之间的差异不明显;而第二阶段基金规模总体上较大,并且基金之间的差异很大。
2、两阶段模型设计
本节的两阶段平行数据模型如下:
(1)shli,t表示基金i在t期的赎回率,其计算公式为:
(2)jzli,表示基金i在t期的净值增长率,其计算公式如下
(3)ljjzi,表示基金i在t期基金的累计单位净值;
(4)fhi,t表示基金i在t期分红金额。由于基本上季度内分红多次的情况较少,本节忽略分红次数的影响;
(5)timei,t表示基金i在t期末距基金成立的时间,以季度计算。当季度成立的基金假设均为季度末设立,t=0。故其在下季度,t=1;下下季度,t=2;依次类推;
(6)jjgmi,表示基金i在t期的总份额,其单位为亿份;
(7)gpbli,t表示基金i在t期基金总资产中投资于股票的资产比例;
(8)jgbli,t表示基金i在t期基金总资产中,机构投资者持有的资产比例。
3、两阶段平行数据回归结果
本文采用SPSS和EViews软件对两个阶段的样本数据分别进行回归分析。本文的回归采用平行数据中固定效应的变截距模型。
注:*、**、***分别表示在10%、5%、1%的水平下显著。
对于表3中第一阶段的回归结果,可以看出方程的总体拟和程度较好,大部分变量的显著性较高。表4中第二阶段的回归结果显示第二阶段方程总体的拟和程度较高,但多个变量的显著性较低。
4、两阶段回归结果的对比分析
从上述两个阶段的平行数据分析的结果可以看出,在2004年一季度———2005年3季度以及2005年四季度———2007年二季度这两个阶段,股票型开放式基金的赎回风险影响因素有相同点也有不同点。
在这两个阶段中,影响因素的相同点为:
(1)基金的赎回率都与基金单位累计净值负相关。一般来讲,基金单位的累计净值越大,说明基金过去的业绩越好,基金更具有投资价值。通过对这两个阶段的平行数据分析,说明我国的股票型基金投资者正是从这一因素来推断基金未来的业绩表现,从而影响其投资行为。
(2)基金的赎回率与基金成立的时间正相关。通常意义上讲开放式基金成立时间的长短在一定程度上反映了该基金生存能力的高低,进一步可能影响人们对基金管理人经验能力、基金的品牌效应的认可。但是,通过本节两阶段的平行数据模型发现,我国的股票型开放式基金投资者更偏好于设立时间短的基金。这也从一个角度解释了为何2006年以来新基金的首发规模连创纪录。这种“喜新厌旧”的投资行为业说明了我国的基金投资者投资理念尚不成熟。
(3)基金的赎回率与基金资产中股票净资产的比例正相关。投资者偏好股票净资产比例低的基金,原因可能如下:对于第一阶段,股票行情萎靡不振,投资充满风险,所以投资者更愿意投资于持股比例低的基金;对于第二阶段,由于股指连创新高,投资者对股市的预期不明朗,担心未来会由于大盘的调整而拖累持股比例较高基金的收益。
这两个阶段中,影响因素的不同点为:
(1)在第一阶段中,基金的赎回率与上证指数收益率显著正相关;而在第二阶段中,基金的赎回率与上证指数收益率显著负相关。原因主要是,在第一阶段我国股票市场结构性的问题尚未解决,导致股市长期走熊。即使有回升之势,投资者也对未来走势感到悲观,从而纷纷赎回基金;在第二阶段,“股权分置”改革的完成以及人民币的持续升值,使得股指连创新高。这些因素使得投资者对未来充满信心,预期较高。因此,这一阶段,上证指数收益率稳步上升使得基金赎回逐渐减少,甚至普遍出现了大幅的申购。
(2)在第一阶段中,基金的赎回率与基金单位净值增长率显著负相关;而在第二阶段中,基金的赎回率与基金单位净值增长率显著正相关。二者的对比说明,基金的“赎回异象”更容易发生在证券市场行情好的时候。总体描述统计显示,在第一阶段基金收益领先于大盘,而在第二阶段却是落后于大盘。这说明我国股票型基金投资者对股票型基金的收益预期较高。当实际收益小于预期收益时,投资者可能会选择赎回基金而直接投资于股票市场。
(3)在第一阶段中,基金的赎回率与基金单位分红金额显著正相关;而在第二阶段基金的赎回率与基金单位分红金额显著负相关。总体描述统计显示,在第一阶段基金分红较少,而在第二阶段分红大幅上升。基金的分红向投资者传递了基金运行良好的信息,容易获得投资者的信任,降低赎回率。这两个阶段的对比分析说明我国股票型基金的投资者比较看重分红所传递的信息。
(4)在第一阶段中,基金的赎回率与基金规模负相关;而在第二阶段中,基金的赎回率与基金规模正相关。两者都不能通过显著性检验。两者的关系需要进一步分析。总体描述统计显示,各只基金在这两个阶段的份额变化差异很大,这可能是造成不显著的原因。
(5)在第一阶段中,基金的赎回率与基金资产中机构持有比例显著负相关;而在第二阶段中,基金的赎回率与基金资产中机构持有比例正相关,但不显著。在第一阶段,人们的投资基金的意识不强,基金绝大部分的份额为机构投资者持有。机构大量赎回基金份额只会使基金净值下跌,损害机构投资者自己的利益。在发展不规范的市场中,基金投资者只能将机构投资比例作为自己赎回的考虑因素。在第二阶段,随着证券市场的走牛,人们投资意识的走强,基金投资者中散户的投资比例逐步增加。机构此时适时的赎回基金份额,不会造成基金净值的大幅下降,因为基金资产并没有变化或变化不大。变化的只是基金份额从机构投资者转向散户投资者。所以在第二阶段中,赎回率和机构投资者比例的相关关系不显著。
参考文献
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股票基金使用权协议 篇5
在_________年_________月________日至________年_________月_________日甲方举行的“_________”活动中乙方_________准确预测了_______年_______月_________日的_________，_________，_________，_________，获得_________元股票基金为期_________交易日的使用权。就该基金使用权双方的权利和义务如下：
一、甲方的权利和义务1．甲方在_________公司_________营业所开设股票基金帐户，并将帐户名和密码告之乙方；2．股票基金使用权期限截止后的五个工作日内，甲方将基金收益部分汇到乙方指定帐户（帐户_________）；3．股票基金使用权期限自_________年_________月_________日_________时至_________年_________月_________日_________时，在使用权期限到期最后一个交易日的______：______分截止，帐户基金应完全为现金形式。在使用权期限到期最后一个交易日的______：______至______：______，甲方有权对股票基金的非现金部分进行处理。
二、乙方的权利和义务1．自签定本协议起，乙方拥有_________交易日_________元的股票基金的使用权；2．股票基金仅限于深沪两市公开发行的a股股票、基金和国债的交易。股票基金的使用应充分考虑规避风险，不得用于购买_________股票；不得用于集合竞价；不得偏离现价_________％买卖，否则视为恶意炒作。违者基金使用权将被无偿收回，收益归甲方，损失由乙方承担；3．股票基金仅限于甲方指定的证券营业部及帐户进行交易；4．股票基金在有效使用期内所创造的收益归乙方，亏损由甲方承担。该基金使用期限内的任意时间亏损达到_________％时，使用权将被甲方无偿收回。
三、其他事项1．本协议一式两份，甲、乙双方各执一份，具有同等法律效力；2．本协议未尽事宜，由双方协商解决。
股票开放式基金 篇6
把时间轴拉长至5年、10年，兔子的优势又重现了。不过，同样富有戏剧性的是，从近10年年化收益来看，“温吞”的保本基金战胜了“生猛”的股票型基金。
时势造英雄
截至2013年10月底，晨星统计了最近3年主要类别基金的收益/风险情况，近期市场火爆的货币市场基金以3.77%的年化回报居各类基金之首。其他表现较好的是普通债券型基金、激进债券型基金，保本基金在过去3年也获得正收益，这3类基金最近3年的年化收益分别为2.34%、1.73%、0.67%。而受累于最近3年股市的整体下跌，沪深300指数、中证小盘500指数、中证800指数下跌皆超过20%。虽然创业板指数表现相对出色，获得了11.15%的正收益，但仍无法“拯救”重配股票的基金类别，股票型基金以-4.81%的年化回报垫底；其次是激进配置型基金，年化回报为-4.55%；平衡型基金、保守混合型基金的年化回报为-1.79%、-0.63%，见下图。
具体来看，股票型基金过去3年表现分化较大，首尾业绩相差可谓“疑是银河落九天”。该类基金最近3年年化回报最高的超过10%，最差的为-21.1%，成立满3年的300只基金中仅16只基金跑赢货币市场基金。类似的落差也存在最近3年受累熊市的激进配置型基金中，3年年化回报最高为6.94%，最差的为-14.49%。
货币市场基金则全部取得正收益，且回报较接近：最近3年年化回报最高的南方现金增利货币–B为4.41%，最低者为2.41%。该类基金也成为过去3年基金市场中的“英雄”，无论从产品数量、规模、申赎来看，其发展都是迅猛的。自2010年一季度至2013年三季度末，该类产品规模增长超过3倍，15个季度中有9个呈现净申购状态，基金数量也自2010年11月26日的69只发展至3年后的145只。
不仅收益高、业绩波动小，过去3年货币市场基金表现出的类现金功能也使得其成为资产配置的“利器”。晨星统计了过去3年主要类别基金的相关系数，发现货币市场基金的业绩与各类基金均表现出低关联度的特征，除激进债券型基金外，其他几类基金的相关系数皆低于0.2。
日光之下无新事
与A股过去3年“一片惨绿”形成鲜明对比的是美国股市的“大红大紫”。晨星统计了美股激进配置型、平衡混合型、保守混合型、大盘成长型、大盘平衡型、大盘价值型、中盘成长型、中盘平衡型、中盘价值型、小盘成长型、小盘价值型及小盘平衡型12类基金过去3年的收益情况，皆获得正收益，除保守混合型基金外，其他类别过去3年年化收益皆高于10%，其中小盘成长型基金收益最高，为17.13%。股票型基金中，除中盘成长型外，其他类型的年化收益皆高于15%。相比这些类别基金的“巨幅收益”，美国货币市场基金过去3年的优势更多地体现现在流动性上，截至2013年11月末，过去3年年化回报仅为0.02%。
回到国内市场，截至2013年11月27日，在过去的5年中，股票型基金、激进配置型基金与过去3年的表现大相径庭，分别取得了9.49%、9.37%的年化收益，大幅超越了货币市场基金2.95%的年化收益。如果进一步把观察周期拉长至10年，权益类基金的优势更为明显，股票型基金、激进配置型基金的年化收益分别为12.47%、14.72%。不过我们同时发现，保本基金这一看似有些“鸡肋”的产品（不少投资者抱怨该类产品牛市不敌股票型基金、激进配置型基金，熊市不及纯债基金、货币市场基金）在过去10年的年化收益为14.08%，超越了“跑得快”的股票型基金，这在一定程度上很好地警示了投资者，在逐利的同时注重风险的重要性。
让我们从长时间的跨度再来看看“卵巢彩票”。过去5年，得益于从2008年金融危机的低点复苏，美国各种风格的股票型基金皆取得了令人垂涎的回报。下表显示，除大盘风格外，中盘、小盘各类风格的股票型基金皆取得了超过20%的年化回报。但是从过去10年来看，“卵巢彩票”并未带来额外的收益：美国股票型基金整体平均年化收益为8.47%，低于中国股票型基金的该值。具体来看，股票型基金中收益最高的组别为小盘价值型基金，年化收益为9.57%，中盘价值型、小盘平衡型、小盘成长型的年化收益也在9%以上。而这与过去10年中国GDP的平均增长速度高于美国是相呼应的，资本市场再一次为投资者讲述了一次“主人与狗”的故事。
远离颠倒梦想
过去几年的大熊市及对货币市场基金的一些过于片面的宣传，让一些投资者产生了不切实际的想法：即通过配置货币市场基金来追逐高收益。或许这是由于投资者近期受到了市场上类似于约定8%年化收益的“百度百发”产品的诱惑，但清醒的投资者应该知道，从长期来看，这是不可持续的。
货币市场基金投资标的低风险、低收益以及高流动性的特征，决定了其长期难攀上高收益的枝头，过去5年的收益对比已经告诉了我们这一点。在以往对货币市场基金的观察中，我们也围绕其类现金的流动性特征及其功能展开了一些讨论，意在帮助投资者认清“乌龟”的本来面目。
历史不会简单地重复，但历史又是何其相似。当我们把今天的A股市场浓缩成资本市场历史长河里的一个点，它坐落在估值均线的下方，就如同地心引力对我们的作用，估值修复总会那么自然而然地发生，并且毫无新意。
在我们这个龟兔赛跑的故事中，由于没有终点的限制，兔子醒来之后，奋起直追……
作者供职于晨星（中国）研究中心
股票开放式基金 篇7
中国基金业起步始于20世纪90年代。直到2001年,第一支开放式基金成立,使我国基金业迈开了由封闭式向开放式发展的步伐,开放式基金由此后来居上,成为了基金市场的主流。随着2003年《证券投资基金法》颁布,我国基金业逐步规范,近年来呈现了迅猛发展的势头。许多学者开始对于基金投资市场中基金管理者和投资者的各种非理性行为进行研究,而橱窗粉饰行为便是这些非理性行为的表现之一。
从通常意义上来说,橱窗粉饰是基金管理人在某一特定时期(一般为季末、年末),通过拉升投资组合的价格,来达到粉饰业绩目的的非理性投资行为。委托—代理问题是橱窗粉饰产生的一个根本原因。基金管理人与投资者之间存在着信息不对称,基金管理人往往为了个人利益,如个人薪酬、名誉等,牺牲基金投资者的利益,实现自身利益最大化。
市场中的橱窗粉饰现象也是广泛存在的。Jason Zweig(1997)[1]证实美国股票基金市场年末最后一个交易日收益超过标准普尔500指数53个百分点。由此形象的指出,基金在愚弄市场。基金年度收益率常常被最后一个交易日的收益率扭曲,所以,基金的业绩或者排名,经常不能显示该只基金正常的投资回报水平,也不能作为投资决策的重要依据。另外,业绩报告中会要求披露基金的投资组合信息,如我国就要求基金在每季度披露前十大投资组合信息,半年和年末披露所有投资信息。Iwan Meier和Ernst Schaumburg(2006)[2]认为,理性投资者越来越重视通过基金报告的投资组合判断基金在股票选择和投资时机方面的能力。所以,通过期末调整投资组合,也可以达到使投资者对基金投资策略产生误解的目的。
可见,研究基金是否具有橱窗粉饰行为、基金窗饰的动机、手段等具有现实意义。本文拟对中国开放式股票基金市场是否存在季末橱窗粉饰现象、基金经理特征以及基金特征对橱窗粉饰的影响进行研究。
1 研究背景与文献综述
国外学者对于基金市场橱窗粉饰现象早有研究。Russ Wermers(2000)[3]用橱窗粉饰解释了美国共同基金在12月获得的高收益。Mark M. Carhart等(2002)[4]证实了基金管理人在季度的最后一刻通过买卖证券拉升投资组合价格的现象,而季末投资组合价格的拉升伴随着下个季初价格的自然回落。Edwin J. Elton等(2009)[5]得出,美国股票基金存在基于橱窗粉饰和税收的月度日历效应。David R. Gallagher和Matt Pinnuck(2006)[6]发现澳洲共同基金在12月的收益较高,并用橱窗粉饰和圣诞节的节日效应来解释。中国对于橱窗粉饰的研究刚刚起步。
关于橱窗粉饰的影响因素,以往研究中,学者们又提出一些影响因素,但并未进行系统研究。如Donald B.Keim(1983)[7]、Jason Zweig(1997)[1]、Mark M.Carhart等(2002)[4]都发现投资于小盘股的基金净值拉升现象更明显; Josef Lakonishok(1991)[8]发现小基金的窗饰行为更显著。关于股票投资风格因素,Iwan Meier和Ernst Schaumburg(2006)[2]、邹戈(2009)[9]、李奇泽,王洋天(2010)[10]以及田婷霞(2010)[11]都发现成长型基金比价值型基金窗饰更明显。关于历史业绩,Mark M.Carhart等(2002)[4]提出基金季末效应的两种动机,即“争夺排名” (leaning-for-the-tape)动机和“跑赢大盘”(benchmark-beating)动机,并证实了“争夺排名”动机。但部分学者得到相反的结论,他们发现以往表现差的基金橱窗粉饰现象更显著(Jia He等,2004[12];Iwan Meier和Ernst Schaumburg,2006[2];田婷霞,2010[11])。
以往研究往往局限于检验基金市场是否存在橱窗粉饰行为,而对于橱窗粉饰的影响因素、产生动机等并未做深入探讨。不同于前人的研究,本文不但检验中国证券基金市场是否存在季末橱窗粉饰行为,更是第一次深入研究基金经理人特征和基金本身的特征对于基金橱窗粉饰行为的影响,从而深刻理解窗饰的动机。
2 研究方法
本文研究分为两个阶段进行。第一阶段,检验中国开放式股票型基金市场是否存在橱窗粉饰现象。第二阶段,如果存在橱窗粉饰行为,研究基金经理特征以及基金自身特征对于这种窗饰行为的影响。
第一阶段,我们借鉴Mark M. Carhart等(2002)文章中的模型,运用OLS回归:
ARi,t=b0+b1QEi,t+b2QBi,t+εi,t。
其中,ARi,t=Ri,t-BRi,t。
ARi,t是第t个交易日第i支基金超额收益率;当t为季末最后1个交易日、季初第1个交易日时,QEi,t、QBi,t为1,否则为0。Ri,t是第t个交易日第i支基金的收益率;BRi,t是基准收益率,我们用(上证综指收益率×80%+上证国债指数收益率×20%)作为比较基准。
第二阶段,我们运用OLS回归模型:
其中,ARi,t是季末最后1个交易日超额收益率。
注:历史业绩按照两个定义分别代入方程,得到表3中的回归1和回归2
由于少部分基金不止有一个基金经理,我们认为先入职的基金经理具有领导地位,因此选择先入职的基金经理的特征作为回归数据来源。
3 数据与回归结果
开放式股票型基金数据主要来自国泰安数据库、好买基金网等资讯网站。第一阶段回归包括了从2003年1月3日到2011年3月4日的净值数据。第二阶段回归包括了2003年第一季度到2010年第四季度共32个季度数据。
表2列示了第一阶段的回归结果。我国股市在过去经过了几轮熊牛市,为了加以区分窗饰效应在时间维度上的不同,按照几轮熊牛市分别回归。
注:*:10%的置性水平下显著;**:5%的置性水平下显著,***:1%的置性水平显著。以下所有表格同。
从表2可得到:
1)从全部区间来看,开放式股票基金存在显著的季度橱窗粉饰现象。季末超额收益显著为正,季初超额收益显著为负;可见基金经理在季末有拉升净值的行为,而在下一季初,由于拉升行为消失,净值自然回落。
2)不同时间段,窗饰程度不一。在2005—2007年大牛市以及2007—2008年大熊市,基金经理窗饰行为并不十分显著,而在其他时间区间内,窗饰效应明显。
表3列示了第二阶段回归的结果。可以获得以下的结论。
1)基金经理特征变量中,工作经验(W4)对于基金橱窗粉饰有显著影响。基金经理工作时间越短,越有动机进行橱窗粉饰,这可能是工作时间较短的基金经理更有动力和压力证明自身业绩,提高声誉,而工作时间较长的经理已有较好的基础和熟练的操作经验,可能无需再通过橱窗粉饰来提升自身声望或基金业绩。任职时间(W5)、基金经理数目(W6)与窗饰有一定相关,但影响较弱。任职超过12个月的基金经理橱窗粉饰动机较强,可能由于任职不超过12个月的基金经理,与上任基金经理正处于交接时限,责任划分并不明确,使之没有必要进行橱窗粉饰。而有多人掌管的基金,窗饰效应更为明显。
2)基金特征变量中,基金规模(G1)、基金历史业绩(G6)对窗饰有显著影响。小基金窗饰行为更为明显,这与Josef Lakonishok(1991)的研究结果一致。回归1和回归2中G6都与窗饰程度负相关,验证了以往表现越差的基金,更有压力和动机进行窗饰。这与以往很多研究中提出的“争夺排名”假设相违背,可见,季度和年度基金经理“争夺排名”的压力并没有成为基金经理进行窗饰的有力动机,相反,表现差的基金面临着来自投资者、股东的各种压力,如赎回压力、打败指数压力等,使之更有动机进行窗饰。
3)除此以外,基金经理变量中的性别(W1)、学历(W2,W3),基金特征变量中,成立时间(G2)、基金风格(G3,G4)、赎回压力(G5)对于基金橱窗粉饰程度都没有影响。
4 稳健性检验
为了增加文章说服力度,我们使用了(沪深300指数收益率×80%+上证国债指数收益率×20%)作为比较基准(BRi,t)的替代,重复了第一阶段和第二阶段的回归。得到类似结果。
5 结论
本文对中国开放式股票型基金是否具有季度橱窗粉饰现象以及什么因素影响橱窗粉饰程度进行了研究,得到了以下结论:
开放式股票型基金市场存在着显著的季度橱窗粉饰现象,而不同时间区间,基金窗饰程度不一。处于大牛市和大熊市中,窗饰更不明显。
在基金经理特征变量中,工作经验短、任职超过12个月的基金经理以及多人掌管基金更有窗饰的动机,而性别和学历对于窗饰程度并无影响;基金特征变量中,规模小、以往表现差的基金窗饰动机明显,而成立时间、投资风格、赎回压力等变量对窗饰程度没有影响。
未来研究中,可以从不同角度来探讨基金的橱窗粉饰行为,如基金经理倾向于通过拉升其持有重仓股来拉升净值,可以从重仓股角度讨论基金是否有窗饰行为以及哪些重仓股特征会影响窗饰。
摘要：旨在检验我国开放式股票基金市场是否存在季度橱窗粉饰现象,以及揭示基金经理特征和基金自身特征对于橱窗粉饰程度的影响。通过OLS回归,证实在季末存在着显著的窗饰现象。工作年限短、上任超过12个月的经理窗饰行为显著。规模小、多人掌管、历史业绩差的基金窗饰动机更大。而经理性别、学历、基金成立时间、风格、赎回压力等因素对于窗饰程度的影响微弱或没有影响。
关键词：证券投资基金,橱窗粉饰,基金经理
参考文献
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股票开放式基金 篇8
关键词：证券投资基金,开放式股票型基金,超额回报率,AR (1) —GARCH (1, 1) 模型
中国的证券投资基金相对于证券市场起步较晚, 但最近几年在国家大力发展机构投资者的政策引导下得到了极大发展, 尤其是2004年《证券投资基金法》的实施, 我国的证券投资基金已经步入快速发展轨道, 成为我国证券市场上重要的组成部分。其中开放式基金目前已成为我国基金的主要形式。随着证券投资基金逐渐成为我国证券市场上重要的投资主体, 关于证券投资基金在市场上出现的各种非理性行为, 许多学者运用行为金融学理论对其进行研究, 并取得了许多成果。
作为基金非理性行为之一的饰窗行为 (Window Dressing) 引起了学者们的关注。由于基金净值增长率以及基金排名显示着基金管理人的不同经营成绩, 很大程度上决定了基金未来的现金流入量和基金经理的个人职业生涯。因此, 每当季末、年末公布业绩报告和投资组合时, 基金管理人为了有一个好看的业绩报表, 使业绩排名更靠前, 会有较强的拉升净值的驱动, 采取一切可能办法来提高自身业绩, 甚至包括一些不理性乃至违规投资行为, 导致净值增长率表现出异常的季末年末上升、季初年初下降这种周期性的现象。这种非理性投资行为并不是出于对投资价值的重新认识, 也不是对投资风险的调控配置, 而纯粹是为了欺骗投资者而进行的业绩粉饰, 违背了最初的基金投资风格以及对风险管理的要求, 属于典型的委托—代理问题。国外对“饰窗效应” (Window-Dressing Effect) 进行了大量的研究, 发现其属于西方国家普遍存在的现象。Carhart, Kaniel, Musto和Reed (2002) [1]对1992年7月至2000年7月美国股票基金在月末、季末、年末的净值实证分析表明, 基金净值在年末的超常收益最大, 季末次之, 月末最小且在统计上不显著。同时发现基金管理人通过季度末最后一分钟购买他们己经持有的股票来抬高季度末组合种股票的价格, 从而显示出股价的季末效应、年末效应。Carhart等人认为基金经理在季末或年末拉升净值的成因可能来自两个方面一是基于战胜大盘的要求 (benchmark-beating) ;二是使排名更加靠前 (“leaning-for-the-tape”) 。通过对上述两个假设进行了实证检验, 结果表明第二个假设显著成立。Aitken和Comerton-Forde (2002) [2]证实了澳大利亚、伦敦、挪威、美国、新加坡、、加拿大、香港等证券市场中确实存在窗饰效应的现象。
国内目前的相关研究还非常少, 现拟通过实证研究中国的开放式股票型基金是否也存在相应的季末、年末为了粉饰业绩拉升基金净值的异像。
1数据和方法
选取2003年5月22日——2008年5月22日开放式股票型基金净值回报率和上证综合指数的日收益率数据为研究对象。之所以不用2003年以前的数据, 是因为2001年才成立了我国第一支开放式基金, 开放式基金发展尚不成熟, 可能会对分析造成影响。所有数据均来自港澳资讯金融数据库。
对全部开放式股票型基金, 以及按照不同的投资类型, 对开放式股票型基金分为成长型基金、价值型基金、混合型基金三类, 分别对基金全部及分解各部这四组数据进行了检验, 以此分析比较各种不同投资类型的开放式股票型基金的季末饰窗效应。
引入虚拟变量, 建立OLS模型进行回归, 回归方程如下:
Rt=b0+b1DQEt+b2DQBt+b3DYEt+b4DYBt+εt。
其中, Rt为第t个交易日开放式股票型基金投资组合的超额回报率 (即, 开放式股票型基金投资组合净值增长率——上证综指的回报率)
当t是季末最后1个交易日、季初第1个交日、年末最后1个交易日、年初第1个交日时, 虚拟变量DQEt、DQBt、DYEt、DYEt取值为1, 其他情况下取值为0。
基金净值回报率是一个时间序列, 对时间序列的建模要考虑到模型的平稳性, 而传统的OLS模型忽略了超额回报率序列以及回归误差项所具有的自相关和异方差等特性。由于广义自回归条件异方差GARCH模型很好地反映了方差变化特点而被广泛应用于金融时间序列。
GARCH (p, q) 回归模型表述如下:
εt=yt-xtb;
εt|Gt-1～N (0, σ
σ
其中, p是GARCH项的最大滞后阶数, q是ARCH项的最大滞后阶数。
事实上, 通过Durbin-Waston和LM检验, 该时间序列存在自相关和异方差, 通过选取不同的模型参数, 发现AR (1) —GARCH (1, 1) 能很好地消除这些干扰。因此选取该模型进行饰窗效应的研究, 具体如下:
回归结果见表1。
注:*表示10%的置信水平下显著;**表示5%的置信水平下显著;***表示1%的置信水平下显著。
检验后发现如下结果。
(1) 四组数据季末 (非年末) 均存在显著的超额正回报, 其中价值型基金的超额正回报最高。这验证了本文的假设, 即基金为了提高净值排名在季末最后1个交易日拉升股价和净值的行为。
(2) 四组数据在下一个季初 (非年初) 均存在超额负回报, 其中价值型基金的超额负回报最高, 但没用通过显著性检验。这也一定程度说明了基金在季末非理性拉升净值后, 在接下来时间又逐渐回归到正常水平。
(3) 四组数据年末均存在超额正回报, 而在下一个年初存在超额负回报, 符合假设。但值得说明一点, 由于年末年初的排名更加重要和激烈, 国外在年末年初的效应比季末季初更显著, 而我国数据检验不显著, 这是和国外不同之处。
对此, 可能由于我国存在如下原因递减了其年末拉升效应:第一, 年末基金一方面有拉升净值的驱动, 但同时面临资金回笼的压力, 基金总是有一次赎回高峰, 而这种赎回压力在全年最后一个交易周往往会有所体现。因此为了应对赎回要求, 基金可能会提前拉升, 而不是等到年末最后一个交易日。第二, 基金的年底排名竞争非常激烈, 可能导致通过打压竞争对手所持股票的价格, 砸低市值, 从而让对方净值排名向后移, 自家排名向前靠。事实上这种现象曾在2005年末出现过。第三, 可能和“一月效应”有关, 由于股票市场在12月会存在超额负回报, 而在1月份存在超额正回报从而使得年末效应并不显著。
2结论与分析
在检验中国基金净值是否存在已经在国外基金净值上被证实的季末饰窗效应, 研究发现, 我国开放式股票型基金净值存在显著的季末 (非年末) 拉升效应, 而季初 (非年初) 没有显著的超额负回报。而和国外不同之处, 我国开放式股票型基金净值年末拉升效应并不显著, 对于新兴市场的这一独特现象如何做出合理的解释仍是一个有待研究的议题。
参考文献
[1]Carhart MM, Kaniel R, Musto D K, et al.Leaning for the tape:evi-dence of gaming behavior in equity mutual funds.Journal of financel, 2002;57 (2) :661—693
股票开放式基金 篇9
开放式证券投资基金给我国证券市场带来了结构性变化, 对我国的金融业乃至整个国民经济的发展产生着越来越深刻的影响。尤其是在2006年以来的大牛市以来, 许多城镇居民将相当部分的家庭金融财产投资于基金之中, 希冀能够达到财富保值和增值的目的。
如今, 经历了从2006年中到2007年下半年的大牛市, 再经过随后而来的大熊市, 市场各方迫切要求对市场上各基金在这轮行情中的表现有一个全面完整的评价。经过这轮牛熊交替的完整市场周期的洗礼, 以往大众媒体上常用的每日净值和净值增长率等计算简单、表现直观的基金绩效评价指标, 已经无法满足新时期下广大投资者的要求。
2 基金经理的择时和选股能力衡量
基金经理管理能力包括基金经理的选股能力和择时能力两方面。所谓基金经理的选股能力是指基金经理有能力从众多股票中选出盈利能够超出大盘的股票, 也就是说自己的投资组合中所选股票的超额收益率为正。所谓基金经理的择时能力是指基金经理能够预测今后大盘的走势, 并且在大盘上涨时保证自己的投资组合中股票的风险大于大盘风险, 在大盘下跌时保证自己的投资组合中股票的风险小于大盘风险, 这样, 当出现牛市时, 基金组合将获得超过大盘的超额收益率, 当出现熊市时, 基金组合损失低于大盘损失。
最早提出的选股和择时模型有两个:一是Treynor & MaZuy (1966) 提出的二次方程式模型 (简称T—M模型) , 二是Henriksson & Merton (1981) 提出的双模型 (简称H—M模型) 。在本文接下来的计算中, 将应用T—M模型来对样本基金经理的选股和择时能力进行计算和分析。
T—M二次项模型的做法是在单因素资产定价模型中加入一个二次项, 以对基金经理的选股、择时能力分别进行评价。其形式为:
Ri-Rf=αi+β1 (Rm-Rf) +β2 (Rm-Rf) 2+εi
其中, Ri、Rm和Rf分别为基金净值周收益率、市场周收益率和无风险周收益率。αi为选股能力指标, 当αi>0时, 表明基金经理具备选股能力。βi为择时能力指标, 当βi>0时, 表明基金经理具有择时能力。
从T—M模型来看, 该模型是在证券市场线的基础上增加了一个平方项来评估基金经理的市场时机选择能力。如果基金经理不具备市场时机选择能力, 则该回归直线是一条固定斜率的直线;如果基金经理具备预测市场时机的能力, 那么在市场处于牛市时, 基金经理将提高投资组合的风险水平以获得高收益, 在市场处于熊市时, 基金经理将降低投资组合的风险水平以避免基金资产组合暴露在过高的风险中。在这种情况下, 该特征线不再是固定斜率的直线, 而转化成与市场情况密切相关的曲线。
3 开放式基金选股能力和择时能力实证研究
本文将这18只股票型开放式基金作为研究对象, 样本期为2006年4月7日至2008年12月12日, 共有132周。18只股票型开放式基金选股能力和择时能力指标的实证结果见下表。
注:*、**、***分别代表可通过10%、5%、1%的显著性检验。
由上表可见, 在强市期T—M模型的回归方程总体高度显著, 只有鹏华普天债券A的方程无法通过显著性检验。在参数的显著性检验时, 债券型基金的选股能力有一半可以通过10%显著水平上显著性检验, 但只有1只基金可以通过择时能力5%的显著性检验;而股票型基金则只有1只通过选股能力10%的显著性检验, 有8只可以通过择时能力5%的显著性检验。强市期内, 股票型基金选股能力的平均值为0.002121, 择时能力的平均值为1.051450。可见, 在暂不考虑显著性的情况下, 上文关于债券型基金投资的国债市场走势与股市行情不一致甚至相反的结论, 可以一定程度上解释在强市期时债券型基金的择时能力明显落后于股票型基金的现象, 可以看出, 股票型基金在强市期较债券型基金更倾向持有高风险、高收益的资产, 相对债券型基金而言, 在牛市来临时, 股票型基金能更快地调整自身的资产组合, 从而得到更高的收益。
虽然股票型基金有8只可以通过择时能力5%的显著性检验, 但是只有1只通过选股能力10%的显著性检验, 结合上文强市期股票型基金只有3只的平均周收益率超过了市场指数, 说明股票型基金在强市期具有一定的择时能力, 但无明显的选股能力, 总体上仍然无法跑赢市场指数。
在弱市期, T—M模型的回归方程总体高度显著。但在参数的显著性检验方面, 股票型基金则选股能力和择时能力都没有1只基金可以通过10%的显著性检验。弱市期内, 股票型基金选股能力的平均值为0.00105, 择时能力的平均值为0.025604。可见在弱市期时, 股票型基金无选股能力和择时能力可言, 说明在股市下行阶段, 股票型基金都无法达到保值的目的。
参考文献
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股票开放式基金 篇10
基金的投资风险相对较小、回报比较稳定, 因此成为大多数投资者首选的投资方式。所谓股票型开放式基金, 是指60%以上的基金资产投资于股票的开放式基金。该基金是当前我国资本市场上规模最大、盈利能力最强、受到最广泛欢迎的基金投资品种。截至2011年12月31日, 中国股票型开放式基金达到了 414 支。
影响股票型基金业绩的因素很多, 如基金的类型、股票市场行情、基金公司的研究分析能力等。但对于为数众多的普通投资者来说, 比起各种专业的基金业绩指标, 基金经理的个人特征更加直观, 更便于比较与选择。当然不能仅仅依赖基金经理来选择基金, 但参考价值也是值得关注的。
二、文献回顾
国内外学者对于基金经理人的特征对基金业绩的影响效果的研究很少, 得到的结论也存在一些差别。
Richard T·Bliss与Mark E·Potter (2001) 通过研究表明, 女性基金经理所管理基金的风险水平要高于男性基金经理所管理基金的风险水平;Joseph Hand Gole以投资组合超额收益、系统风险、费率、基金管理费和证券组合换手率等做为被解释变量, 以经理人学位、年龄、任期、受教育年限、基金资产、基金投资风格等为解释变量, 以1988-1990年间美国530支共同基金为样本, 采用三阶最小二乘法回归分析, 发现某些解释变量具备一定的解释能力。Israelsen (1998) 利用1992—1996年间一直都存在的1 223只基金的相关数据进行研究, 发现任期超过6年的基金经理, 其业绩往往比较优秀。
宋洁、肖冬荣以在职的383名基金经理为研究对象, 通过实证分析发现, 尽管从业年限的增加不是造就“明星”的决定因素, 但却是形成持续投资风格, 提高基金业绩稳定性的积极因素;而从其任期内业绩表现及从业经历来看, 注册金融分析师等证书对于提升基金经理个人的岗位竞争力有较为明显的作用。陈立梅通过线性回归分析发现, 基金经理的人力资本特征对基金业绩有影响, 该影响在短期内表现的不明显, 但长期看对所管理基金业绩的影响较为显著。
综上所述, 以基金业绩为评价基础, 探讨基金经理人的个人特征因素对基金业绩的影响是很有意义的。在本研究中选取基金经理人的从业年限、任职时间、性别、学习背景等变量来进行分别探讨。
三、基金经理特征对基金绩效的影响
基金经理需要根据投资决策委员会的投资战略, 在研究部门研究报告的支持下, 结合对证券市场、上市公司、投资时机的分析, 拟定所管理基金的具体投资计划。优秀的基金经理具备知识、技能、经验和职业素养上的优势, 从而有着出色的表现。目前我国的基金经理大多在35岁左右, 全部为本科以上的学历, 硕士比例相当高, 大都出自清华大学、北京大学、中国人民银行研究生院、上海财经大学等国内知名的高等学府, 具有经济、管理、金融或是理工科背景, 此外, “海归”也占相当一部分比例, 可见行业门槛之高, 竞争压力之大。
为了使统计的数据更能体现基金经理的影响, 本文数据统计中剔除了设立时间不满一年的45支基金, 选取了剩余的369支股票型基金的基金经理相关特征, 从基金经理的任职时间、从业时间、性别比例以及学历背景四个方面来分析基金经理个人特征和基金绩效之间的关系。
(一) 基金经理从业年限、任职时间
我国基金经理的证券从业年限跨度很长, 最短的只有2年, 而最长的接近20年, 多数集中在8.5年左右。表1是利用SPSS软件对基金经理任职时间、从业年限进行的描述性统计表, 从表中可以看出, 基金经理的证券从业时间平均为8.55年, 标准差为3.587年, 基本呈现低峰态钟形分布。表2显示了2011年年回报率排名前10支、前20支、前50支、前50% (前185支) 以及全部基金的基金经理平均从业时间, 分别为9.6年、9.1年和8.9年、8.6年、8.6年。根据表2中数据作基金排名——基金经理从业年限的散点图, 如图1, 曲线呈现出向下的趋势, 说明基金业绩好的基金经理从业年限相对比较长。这也说明了一个基金经理的成长是漫长的过程, 通过从事投资分析、基金助理等工作, 慢慢积累经验后成为一名优秀的基金经理。
表1中还展示了基金经理任职于基金的时间 (以天为单位) 的描述性统计分析, 总体看来, 基金经理任职的时间跨度也很大, 最短的只有108天, 最长的超过3 000天 (约8.2年) , 平均847.16天 (约2.3年) , 分布为低峰态钟形。
一般而言, 从事一项工作的时间越长, 经验积累得越多, 工作效率也会较高, 奇怪的是样本数据得到了相反的结论。从表2中显示的数据来看, 回报率最高的10支基金的基金经理的任职时间为492天, 将近是全部369个基金经理平均担任基金经理时间的一半, 图2中能够更加直观地说明这种变化, 可能的解释是新上任的基金经理有更大的工作动力, 从而更可能创造出高的业绩。
(二) 基金经理性别
基金经理行业中男性比例明显高于女性, 在这369个基金经理中, 男性基金经理有330个, 比例为89.43%, 而女性仅为10.57%。
但是, 性别总数的差距并不能说明女性基金经理的业绩较差。表3中显示了业绩排名前10、前20、前50、前50% (185) 以及整体的男女比例情况。如图3所示, 回报率最高的前10支基金的基金经理中男性的比例为90%, 女性的比例为10%;前20支基金的基金经理中男性的比例为85%, 女性的比例为15%;前50支基金的基金经理中男性的比例为86%, 女性的比例为14%;排名前50%的基金的基金经理中男性的比例为88%, 女性的比例为12%。也就是说在男性基金经理中, 基金业绩在前50名的占了所有男性基金经理的13.03%, 而女性基金经理的这一比例则为17.95%。不难看出, 女性基金经理的业绩并不比男性差, 某种程度上可能还优于男性, 只是男性可能在基金经理这个职业中更具有判断力等优势, 所以从业的总数占有绝对优势。但这与适合从事基金经理的女性相比, 并不一定代表着男性基金经理人的业绩一定更好。
(三) 基金经理学习背景
学习背景是基金经理的重要特征。目前国内基金管理公司的队伍以研究生为主, 本科学历的人才很少。从表4可以看出, 76.69%的基金经理为硕士, 18.70%的基金经理为博士, 而本科学历的比例仅为4.61%。而硕士经理大多毕业于清华大学、北京大学、中国人民银行研究生院、上海财经大学等知名高校, 专业以经济学、管理学、MBA居多。可以看出, 基金经理行业的进入门槛很高, 对专业知识的要求有一定的高度。如图4, 从2011年年回报率排名前10、前20、前50、前50% (185) 基金的分析中可以清晰地看出学历高的基金经理所管理的基金的业绩回报较高。值得注意的是, 基金回报率较高 (回报率前10、前20支基金) 基金的基金经理, 所具有“海归”背景的比例也越高, 将近所有基金的基金经理“海归”背景比例的两倍。
四、结论
综上所述, 基金经理的从业年限、任职时间、性别、学习背景等在一定程度上影响着他所管理的基金的业绩表现。基本规律是基金业绩较好的基金, 其经理从业年限比较长, 任职时间比较短, 学历比较高。此外, 女性基金经理虽然数量较少, 但并不能说明其业务水平较低, 从某种程度上甚至更好。因此, 投资者在选择基金时, 可以在其他影响因素相当的时候, 适当选择从业时间长, 学历较高, 有着“海归”背景的基金经理。另外, 女性基金经理人也许会给投资者带来更好的回报。
本文对基金经理的个人特质都局限于描述性统计, 进一步研究可以进行回归分析, 探讨各个变量对于基金业绩的影响。除从业年限、任职时间、学历、性别四个变量外, 是否是注册金融分析师, 年龄等也可能是相关的影响因素。
参考文献
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