关联交易定价（精选九篇）
关联交易定价 篇1
一、非公允关联方交易转移定价的危害
转移定价是企业集团战略的一部分, 是规避风险、实现整个企业利润最大化的重要手段。因此, 正常的关联方交易转移定价有着积极作用:可以降低交易费用, 改善企业的财务状况, 实现行业结构优化。但是, 转移定价与公允市价之间的差异导致不同形式的利润转移, 过分偏离市场价格的关联方交易转移定价则必然会对市场各参与主体的利益产生很大影响。
(一) 上市公司通过关联方交易转移定价, 造成国家税收收入损失
尤其是在华外资企业, 利用转移定价低价向其国外关联公司销售原材料或商品, 或高价进口原材料与设备等, 导致部分外资跨国公司在中国的企业账面连续亏损多年, 其资本却不断增加, 严重损害了我国税收利益。
(二) 上市公司通过非正常转移定价操纵利润, 粉饰财务报表
非规范关联方交易的存在, 会扭曲资本市场资源配置的功能, 误导投资者, 形成错误投资理念。资本市场的基本功能是资源的优化配置, 通过上市将社会资源向那些有发展前景的公司集中, 从而提高资源的利用效率。但是非公允关联方交易的存在, 使那些发展前途并不大的公司经营业绩提升, 给人造成一种繁荣的假象, 误导投资者把资金向这些公司集中, 影响正常股票交易秩序, 导致资源利用效率降低。这种不正当竞争行为也会加剧市场的垄断, 破坏市场的公平和秩序。
(三) 非正常定价的关联方交易损害股东利益
非正常定价的关联方交易可能使上市公司成为控股股东的“提款机”, 损害中小股东的利益。上市公司的控股股东利用关联方交易转移资金至母公司或关联企业, 这必将减少这些上市公司股东的财富, 也包括控股股东的财富。但是, 由于控股股东能够从利益转移中获得全部好处, 而只承担上市公司亏损的一部分, 因而控股股东存在进行关联交易的动因, 而中小股东和其它利害关系人将承担因此造成的损失。
二、规范关联方交易的方法与建议
(一) 规范关联方交易转移定价制度
1. 关联交易的3种传统定价方法
完善关联方交易定价的确定依据, 明确可供关联方选用的几种定价方法。具体可借鉴国际会计准则的做法。参照国际会计准则中关联方披露部分提供的关联方交易3种传统定价方法, 我国可以在现行相应法规的基础上加以调整与规范。
(1) 不受控可比价格法
该方法要求母公司将产品销售给子公司的价格, 应与同种货物由独立的买卖双方交易时的价格相一致, 并将交易所得与其经营活动相类似的独立企业的获利相比较, 得出可比利润的上下限。即根据一个经济上可比较的市场向与卖方无关的买主出售可比产品的情况来定价, 这种方法最能体现“正常交易准则”的要求, 还经常被用于确定财务费用。
(2) 再销售价格法
此方法将从事交易的母、子公司视为相互独立的供销双方, 它要求供应方的转移价格相当于销售方转售给第三方的价格减去合理的销售毛利。合理的销售毛利指转售者获得的毛利要与市场上同类产品的其他销售者的毛利相一致。即从再销售价格中扣除一笔毛利, 以便得出转售者应付的转移价格。这一方法也可用于其他资源的转移, 如权利与劳务。
(3) 成本加成定价法
即在供应商的实际成本上加毛利来确定转移价格, 毛利的确定须参照同种类的独立公司的毛利水平。这种方法适用于无市价可参照, 可比销售利润率或资金利润率在类似行业中可加以比较的情况。
2. 加强对关联方交易审计
对关联方交易审计时, 先要确定企业是否在财务报告中公允地披露了关联交易的要素;然后必须对其真实性、合法性、有效性尤其是转移价格的合理性给予严密关注, 审查是否符合公开、公平、公正的原则。在审计中应重点关注关联方交易对财务状况和经营成果的影响, 特别要注意审查关联方之间的购销业务、融资活动、租赁行为、劳务供应情况等。注册会计师应根据重要性原则来决定是否出具保留意见或否定意见的审计报告, 当审计受到重大限制时应出具无法表示意见审计报告。
3. 加大监管、惩处力度
中国证监会等部门在完善相关规定的同时, 应加大对关联方交易的过程和披露的监管, 对关联方交易没有公平定价而蒙骗投资者的违规行为, 应予以严肃处理。对于故意隐瞒重大关联方交易, 给投资者造成损失的, 证监会等相关部门应给予严厉处罚, 并可鼓励投资者对其提出诉讼, 追究其民事和刑事责任。
(二) 加强关联方交易中避税方面的管制措施
1. 制定转移定价相关税制
建立包括转移定价调整基本方法、非常规交易调整方法在内的定价税制。同时, 应定期公布关联企业之间的财务报告。通过分析财务报告可对上市公司是否存在明显的转移定价和利润转移等问题做出判断, 从而获得很好的监督依据。
2. 利用国际税收协定, 共同打击避税
由于关联企业利用转移定价避税具有跨国的特性, 因此, 要利用国际税收协定, 交换情报, 共同打击避税, 并加强宣传工作, 树立公众反避税意识, 使各种形式之间相互配合, 以有效防范各种形式的避税行为。
3. 借鉴经验, 加强培养
借鉴国外税务人员资格认证的经验, 加强税务专业人员与专业经验的培养。让稽查人员专业化, 稽查行为享有较好的司法保障, 税务稽查工作需持证上岗, 税务稽查人员实行等级制。对一些专业化大公司的稽查, 通常还要聘请社会上的一些经济专家, 如计算机专家、化工专家、石油天然气专家, 协助税务机关进行检查。税务机关对稽查人员要定期进行专业化培训。
4. 详细规定文件准备要求
明确规定纳税人提供其在境外关联交易等经营活动的资料等证明文件的内容和时间, 提高反避税工作的效率;规定纳税人对某些交易行为有事先取得税务部门同意的义务;规定纳税人对国际避税案件有事后提供证据的义务。
(三) 完善相关法律配套环境
在法律配套环境方面, 反不正当竞争法如果能对关联企业间的非正常价格, 即特高价、特低价的限定规定相应的条款, 海关法如果对关联企业之间的进出口产品的价格、数量、质量、卫生标准等的报关、进出口等规定要求披露有关交易对象信息及提供国际上可比参考信息等条款, 将有利于转移定价税制的实施。
参考文献
[1]王娟.对我国上市公司关联方交易现状的思考[J].重庆三峡学院学报, 2004 (4) .
[2]刘汉进, 霍联宏.双关联内部交易转移定价的经济分析[J].经济理论与经济管理, 2005 (11) .
论关联方交易定价策略会计毕业论文 篇2
[论文摘要]随着有关规章制度的颁布和资本监督力度的加强，关联交易及其信息披露得到进一步规范，而其中双方的交易价格是其交易是否公正公平的核心。由于关联交易的复杂性，其定价方法也呈多样性。文章希望通过研究找到一种或几种切实可行的、有效的定价模型，建立一套合理的关联交易价格披露体系。通过在会计报告中的定价政策的披露来规范关联企业之间的关联交易的披露，并对这套方案在实际中的应用作进一步的探索。
关联方交易是现代市场活动中经常发生和普遍存在的现象。关联方交易对企业的状况和经营成果产生各式各样的不同程度的影响，目前我国的普遍存在着大量的关联方交易。《中国报》1月18日至3月15日登载的上市公司年度报告摘要和部分关联方交易公告显示，在选取的115家上市公司中，发生关联方交易的有105家，占总数的91.3％。通过对样本的关联交易进行大致归类，发现关联交易形式主要有购销商品和提供服务、资产和股权交易、担保、资通等四类，此外还有一些发生频率不高，但对企业财务也会产生重大影响的其他类型。
从以上信息中可以看出，对关联方及与关联方交易的披露不应该只是形式上披露企业关联方的名称、交易的金额等，而应该更加详尽、更加深入的了解每一笔关联业务的性质类型、业务的价格以及其价格的公允性。所以，披露关联交易的关键不在关联交易的金额有多大，而在于实际交易的价格有多高。企业通过运用关联交易来操纵利润实质上就是通过抬高或压低交易价格来实现的。
针对目前关联方交易定价披露不充分的现象，笔者认为，研究如何确定关联方交易的价格，通过在财务报告中的定价政策的披露来规范关联企业之间的关联交易的披露是非常具有实际价值的。
一、关联交易定价的现状
目前，关联方交易定价的弹性很大，成为某些上市公司的“利润蓄水池”。从上市公司实际披露情况来看，不少上市公司对关联交易定价的依据不确定或未作说明，或说明的定价方式各式各样，缺乏可比性和可理解性。披露所能传递的信息十分有限，不少上市公司利用协议定价方法的灵活性进行利润包装。例如，美尔雅通过与控股公司签订的产品销售协议可以从每套西服的销售中获得毛利达千元以上，而在同期与日本三泰衣料株式会社的销售协议中每套西服只得到800日元的加工费(折合人民币53.23元)，相比之下，这笔关联方交易的定价明显地违背了市场原则，导致了美尔雅收入和利润的虚增。
很多上市公司都采用协议定价的方法来确定关联交易的价格，因为其定价的基础是建立在双方协商的前提下而不考虑市场的因素，只要关联方之间达成默契就可以按私下确定的价格来完成交易。 例如：一汽四环20主营业务收入32.36亿元，其中30.13亿元系关联交易，比例高达93％。一汽四环主要生产(卡车)车轮、车厢以及汽车内饰件等产品，作为一汽集团的控股子公司，其产品销售给集团公司本无可非议，问题是关联交易的销售价格如何确定。一汽四环年年报中只有一句话：“按市场价格协议定价。”什么是“协议定价”呢?一汽四环年报中有一栏数据泄露了天机。一汽四环董事会报告中提到，公司车轮的销售毛利率为6.94％，内饰件的毛利率为9.61％。然而，令人不可思议的是，30多亿元的关联交易的毛利率仅为3.55％。这就是说，卖给关联企业的售价仅为市场价的一半!这就是所谓的按市场价格协议定价。由此就可以想像整个关联交易定价的现状了。
二、导致定价混乱的原因
(一)制度上的漏洞
对于的关联交易，我国的《企业准则――关联方关系及其交易的披露》要求上市公司在会计报表附注中披露交易时的定价政策和定价方法，却未对关联方交易中的定价具体作出规范。这就使上市公司有了可乘之机，虽然是披露了关联交易的定价方法，但是它却可以自主地选择有利于本公司的定价政策，就比如说采用上述的协议定价法，公司就可以随意地通过改变价格来操纵公司的`利润。这也就使得《准则》对关联交易价格披露的要求失去了实际的意义。
随着我国的发展，企业所处的经济也在不断变化，关联方交易的形式和内容也在不断创新，关联方利用关联方交易操纵利润的手段也会不断更新。因此，要根据上市公司关联交易中出现的新情况和新特点对准则和制度及时进行补充、修订和完善。比如，针对目前很多企业不按规定或不能及时进行披露的情况，有关部门应制定披露的标准格式，要求上市公司严格按照规定的时间、规定的格式来进行关联方交易的披露，特别是关联交易定价政策的披露。
(二)监督体系不健全
虽然《独立准则》对的审计程序、审计过程、特别关注事项、审计报告的编制都作了详细明确的规定，但是该《准则》从头到尾都没有涉及到注册会计师关于关联交易定价政策的审计，而只是一味地关心关联交易发生的金额和所占比例，这显然给了企业自主选择定价方法提供了很大的操作空间。同时，注册会计师在审计的过程中也没有对关联交易的定价政策给以足够的重视，对定价的审计只是形式上的，而没有进行实质上的审计。
(三)关联交易定价动机不纯
1、调节利润，粉饰业绩的动机。一是出于竞争的考虑，关联企业间的母公司为使其控股的新建子公司提高信誉、占有市场，往往通过低价向新公司转移各种资源而高价购买其产品的做法来提高新建公司的利润率，从而使关联企业利润虚增，蒙蔽人。二是亏损上市公司通过关联交易将巨额亏损转移到不需审计的关联企业，从而隐瞒真实的状况，夸大其会计收益。
2、避税动机。通过人为地抬高或降低交易价格来调节其关联企业的和利润，以达到其减轻税负的目的。这种转移一般有两种形式：一是由盈利企业向亏损企业转移利润；二是从高税负地区的企业向低税负或免税地区企业转移利润。中外合资企业就可以利用转移价格这一工具，通过大大提高从境外关联方进口货物的价格等手段，使资金以非利润的方式汇出。国有企业兴办的第三产业可通过转让价格将国有企业资产转移到非国有企业，从而达到为少数人谋取私利的目的。
三、对关联交易定价的几点探讨
虽然《会计准则》中对关联交易作了明确的分类，主要的关联交易总共有11项之多，但是除去一些发生频率不高的关联交易，上市公司的关联交易可以大致归为四大类：购销商品和提供服务、资产和股权交易、担保、资通。根据重要性原则，本文主要探讨前两项交易的定价策略。
(一)购销商品和提供服务的定价
购买或销售商品是关联方交易最为常见的交易事项，如企业集团之间相互购买或销售商品，从而形成了关联方交易。
关联方进行的正常商品销售可以借鉴部针对颁布的《关联方之间出售资产等有关处理问题暂行规定》的方法，按以下两种情况作会计处理：
1、加权平均价格法
当期对非关联方的销售量占该商品销售量的较大比例(规定为20％及以上)时，应按对非关联方销售的加权平均价格作为对关联方之间同类交易的计量基础，并将按此价格确定的金额确认为收入；关联方之间实际交易价格超过确认为收入的部分，计入资本公积(关联交易差价)；在确定非关联方之间同类交易价格时，必须有确凿证据表明其交易价格的公允性，并提供有关证据。
2、账面价值法
当期对非关联方的销售量未达到该商品销售总量的较大比例(规定为20％以下)时，通常表明不存在与非关联方之间商品销售或虽存在与非关联方之间商品销售，但因交易量较小，其与非关联方之间的交易价格不足以表明其交易价格的公允性。因此，应分情况处理：实际交易价格不超过商品账面价值120％的，按实际交易价格确认为收入；实际交易价格超过商品账面价值120％的，将商品账面价值120％确认为收入，实际交易价格超过确认为收入的部分计人资本公积(关联交易差价)。
例如：某一子公司生产的某产品全部销售给母公司，产品的账面价值为125万元，未计提资产减值准备，子公司按160万元销售给母公司(不含税)，款项已收，假定符合收入确认条件，产品适用增值税17％。
因以160万元销售给母公司的价格超过150万元(125×120％=150万元)，故子公司应作如下会计记录：
借：存款1872000元(160×1.17=187.2万元)
贷：主营业务收入1500000元
应交税金――应交增值税272000元
资本公积――关联交易差价100000元
(二)资产和股权交易的定价
1、账面价值法
上市公司出售固定资产、无形资产、长期和其他资产，应按资产的账面价值来确定价格。
2、市价法
以价格为基础的转移定价，是以公平的市场价格即外部正常功能市场价格为基础而确定的。其实质是将关联方均视作独立经营的企业。考虑到关联方之间的特殊性给予一定的优惠，但是扣减的比率必须是非常有限的(≤10％)，以保证交易价格的公允性。
3、协议定价法
以协商为基础的转移定价，它主要用于子公司的整体转让，虽然公司转让是股权转让类的一种，但因为它比较特殊，是全资子公司整体转让，包括出售亏损公司、购买盈利公司。所以，它的定价没有相同的市场价格作参考，要根据买卖双方通过协商、谈判来确定。虽然相对市价法而言，它缺乏严格的参照对象，随意性较强，但只要是在合理的范围内定价，还是可取的。
关联企业劳务转让定价问题的思考 篇3
利用转让定价在跨国关联企业间进行收入和费用的分配以及利润的转移是跨国公司常用的一种转让定价手段。我国国内税法中也包括了对转让定价的调整法规，对转让定价进行税务管理，保障我国的税收权益，促进企业的公平竞争。
关联企业间的业务往来包括有形资产的购销和使用、无形资产的转让和使用、提供劳务和融通资金等几种类型。其中，对无形资产的转让和使用以及关联企业间劳务的提供是相对复杂的，税务管理的难度也相对大，本文集中对有关关联企业间劳务提供的定价问题进行探讨。
一、我国现行有关劳务的转让定价税务管理法规
（一）对劳务的确认规定
《关联企业业务往来管理规程》第九条指出“提供劳务，包括市场调查、行销、管理、行政事务、技术服务、维修、设计、咨询、代理、科研、法律、会计事务等服务的提供等。”这是我国对劳务确定方面最为详细的规定。
（二）对劳务的定价
《关联企业业务往来管理规程》第三十条“对关联企业之间的劳务费用参照类似劳务活动的正常收费标准进行调整。调整时要注意企业与关联企业之间提供的劳务与非关联企业之间提供的劳务在业务性质、技术要求、专业水准、承担责任、付款条件和方式、直接成本和间接成本的可比性。”即明确提出了可比非受控价格法。
国税发【2002】128号中指出，“外商投资性公司对其子公司提供各项劳务，未按照独立企业间的业务往来收取价款或费用的，税务机关有权进行调整。外商投资性公司向多个子公司提供同类劳务……采取按提供服务所发生的实际费用确定该项服务总收费额以比例分摊的方法确定每一子公司应付数额的，应按下列公式计算服务总收费额：服务总收费额＝实际费用÷（1－营业税税率－核定利润率），凡属向境内子公司提供服务的，核定利润率按5％。”此文提出了特定情况下的成本加成法。
（三）对关联企业劳务交易举证材料的要求
《关联企业业务往来管理规程》第二十四条规定“在主管税务机构对企业转让定价进行调查审计的过程中，企业必须对涉及关联企业间业务往来转让定价的正常性、合理性提出举证材料：提供劳务，主要提供接受关联企业提供的劳务服务是否使企业真正受益、支付或收取的劳务费用标准是否合理、其中相关直接、间接成本和利润水平是否合理等情况材料。”
（四）对关联企业支付的劳务费税前扣除的相关规定
《中华人民共和国外商投资企业和外国企业所得税法实施细则》第五十六条规定“企业与关联企业之间提供劳务，不按照独立企业之间业务往来收取和支付劳务费用的，当地税务机关可以参照类似劳务活动的正常收费标准进行调整。”第五十八条规定“企业不得列支向其关联企业支付的管理费。” “因有关部门实际提供产业咨询、市场信息、产品供销等方面的服务，外商投资企业按有关规定的标准或市场同类服务的正常收费价格向这些部门逐项支付的服务费可在计算企业所得税时扣除，超过标准的不得扣除。”
实施细则还规定：“外国企业在中国境内设置的机构、场所，向总机构支付的同本机构、场所经营有关的合理的管理费，应当提供总机构出具的管理费汇集范围、总额、分摊依据和方法的证明文件，并附有中国会计师的鉴证报告，经当地税务机关审核同意后准予列支。”在此并未给出衡量管理费合理的标准。“有关部门并未向企业实际提供服务而外商投资企业按照销售收入的一定比例支付的管理费，不得在税前扣除。”此规定表明，对未发生的劳务不得进行收费。
二、我国劳务转让定价税务管理存在的缺陷
（一）未对劳务做出界定
税法对劳务和无形资产、有形资产等的处理不同，所以对劳务转让定价进行税务管理的前提是对劳务进行界定，从而确定哪些行为属于劳务的提供而哪些行为不是。而我国税法仅仅是对劳务的类别进行了区分和列举，未进行严格的界定，亦未给出判断标准。
（二）未对可以收费的劳务划定范围
劳务有很多种类，有些劳务能够为企业带来经济利益，应该收费；而有些劳务则不能为企业带来经济利益，如重复提供的劳务，则不应该收费。对劳务必须首先就其是否应该收费作出分类。
（三）对收费标准及其方法没有做出明确规定
税法仅仅规定“参照类似活动的正常收费标准进行调整”，这仅仅是规定了“可比非受控劳务价格法”这一种方法，在转让定价实践中这种方法由于很难满足可比性而很少采用，即使能采用这种方法，在实际操作中如何参照、如何寻找正常收费标准是一个非常复杂的问题，应该对此做出规定，纳税人才能遵循。
在不能采用“可比非受控劳务价格法”时，仅在国税发【2002】128号文规定了采取成本加成方法的劳务收费计算公式，该公式也仅适用于特定前提条件下，而且5％的利润率规定太过武断。纳税人还能够采取哪些具体的定价方法、应该如何操作，这些都没有明确规定。
（四）未涉及成本分摊条件下的服务如何定价
跨国关联企业间的劳务交易在很多时候表现为劳务交易与货物销售绑定、劳务交易与无形资产交易绑定以及关联企业的成本分摊协定等复杂形式，在这些情况下如何对劳务进行定价，我们的税法完全没有涉及。
（五）对关联劳务交易定价应该提供哪些举证材料规定的不够详细、明确
这一方面给关联企业纳税人带来了更多的税务风险，纳税人无法确定自己的努力是否足够，从而避免在将来遭受税务惩罚；另一方面，也使得税务机关在进行关联交易定价审查时往往不能获得足够的资料，不利于其按照正常收费标准对纳税人的转让定价进行调整。
三、完善我国劳务转让定价税制的设想
（一）对劳务进行界定
要对劳务进行定价，首要的问题就是对劳务进行界定，在界定的基础上可以进行一些具体的列举，这样在面临关联交易时我们才能清晰判定其交易类型，从而准确地选用合适的定价方法。
笔者认为，劳务是一个实体为了某一特定目的、为了对方的利益而向其提供的，它的提供不包括任何有形资产的出售和无形资产的转让，也不能脱离交易双方而实现。
在判定时可以考虑劳务的四个基本特征：无形性、不可分性、异质性和易腐烂性。无形性，区别商品和劳务的一种方法就是看其“无形性”程度；不可分性是指一方在提供劳务的同时另一方也同时在消费，提供和消费是不可分割的；异质性是指劳务在很多时候都是不同的，在劳务的传递过程中有非常高的可变性，因为劳务主要是由劳动组成的，劳动者又是不同的；易腐烂性是指劳务一般不能被存储也无法传递到未来。这几个特征是劳务的重要性质，在区别一项交易是否是劳务交易时，我们可以看交易对象是否具备上述这几个特征。
（二）明确哪些劳务应该收费
确定是否是劳务的交易后，接下来就应该确定该劳务是否应该被收费。按照OECD精神，确定是否应付费的标准是：若劳务的接受方是独立企业，它是否愿意为此劳务付费或者说它是否愿意自己花费成本而自己提供此项劳务，接受该劳务能否为企业产生商业利益。若愿意，则此劳务就应该被收费，否则该劳务就不应该被收费。
（三）对劳务进行定价的方法
如果确定劳务应该收费，就要采取适当的方法确定劳务的“正常收费价格”。我国在转让定价税务管理方面基本遵循OECD精神，即应该按照市场正常收费价格定价，具体来说应该允许使用如下方法：可比非受控劳务价格法（comparable uncontrolled services price），适用于受控交易与非受控交易高度相似或者两者虽然有一定的差异，但该差异并无重要影响而且能够进行可靠地调整，如对会计、审计、法律等方面的服务可以采取此种方法；劳务毛利润法（Gross services margin method），此方法将关联方劳务交易利润与可比非受控劳务交易的交易利润进行对比；劳务成本加成法（costs of services plus method），该方法参照可比非受控劳务交易的加价，在纳税人同时提供相同或类似劳务给受控方和非受控方时适用，使用时要特别注意成本包含范围的一致性。
以上三种方法为关联劳务交易定价的传统交易方法，主要是针对劳务交易的价格进行比较，除此之外还有利润比较方法，主要适用于包含高价值的劳务或者多种性质交易高度一体化从而很难对某项劳务的交易价格进行单独可靠估计的情况。具体利润比较法包括可比较利润法(comparable profits method)和利润分割法（profit split method）。可比较利润法仅适用于纳税人为劳务提供者的情况，利润分割法适用于高度一体化的劳务交易。
（四）规定对劳务定价纳税人应提供的举证材料
关联企业纳税人还应对劳务交易及其定价进行适当的记录以备税局将来进行稽查。可以考虑规定，若关联企业纳税人能够按照如下要求记录并提供同期文档则可以免除惩罚：
１.包含对交易关联方进行分析的商业总括分析和行业分析。
２.详细而全面的功能分析和风险分析，包括提供劳务的具体性质、劳务的提供方发挥什么样的功能（如销售、营销、分配、研发等各种功能）和承担什么样的风险（包括动用了多少有形资产和无形资产等）以及劳务的接受方能从劳务中获得什么收益。
关联交易定价 篇4
(一) 关联方关系
对于关联方关系的规定, 《企业会计准则——第36号关联方披露》、《中华人民共和国企业所得税法》及实施条例、《中华人民共和国税收征收管理法》均进行了详细的描述, 即直接或间接地控制其他企业或受其他企业控制, 以及同受某一企业控制的两个或多个企业、合营企业、联营企业、主要投资者个人、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员或受主要投资者、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员直接控制的其他企业。对于集团企业而言, 集团母公司与子公司、各个子公司之间都构成了关联方。
(二) 关联方交易的类型
根据《企业会计准则——第36号关联方披露》, 关联方交易是指在关联方之间发生的转移资源或业务的事项, 而不论其是否收取价款。依据关联方之间经常发生的交易特征, 可分为四个类型。第一类:有形资产的购销、转让和使用, 主要包括房屋建筑物、交通工具、机器设备、工具、商品、产品等有形资产的购销、转让和租赁业务。第二类:无形资产的转让和使用, 包括土地使用权、版权 (著作权) 、专利、商标、商业秘密和专有技术等特许权, 以及工业品外观设计或实用新型等工业产权的所有权转让和使用权的提供业务。第三类:融通资金, 包含各类长短期资金拆借、担保、各类计息预付款和延期付款等业务。第四类:提供劳务, 包含市场调查、管理、技术服务、咨询、代理等服务的提供。
二、关联交易内部转移定价方法
从理论上来讲, 内部转移定价依据其定价的基础不同, 主要分为以市场为基础的定价方法和以成本为基础的定价方法两种。目前在实践中又可以细分为市场定价法、双重转移定价法、协商定价法、成本导向转移定价法四种方法, 其主要优缺点如下。
(一) 市场定价法
优点:集团企业内部引入市场机制, 以市场价格为基础, 公平交易, 有利于集团对各事业部的业绩考核和激励, 调动各方积极性, 增强市场竞争力。缺点:实际交易中完全的竞争市场是不存在的, 市场价格的获取通常会受客观条件的限制, 获取的市场价格很可能不有代表性, 从而影响业绩评价的公允性。
(二) 双重转移定价
优点:能灵活控制买卖价格, 实现利润转移。缺点:加大了集团整体管理成本和费用, 并且因为集团各事业部过分依赖内部交易, 容易导致其逐渐丧失在市场上的竞争力。
(三) 协商定价法
优点:自主性较强, 价格弹性较大, 能兼顾双方的利益。缺点:协商过程可能会消耗大量额外的人力、物力、时间与资源, 如果集团高层过度参与协商还可能会损害分权机制。
(四) 成本导向转移定价法
优点:能获得相对稳定的成本数据, 具有一定的客观性, 在实践中简便易行。缺点:不能激发各事业部的积极性, 可能降低整个集团的竞争能力。
综上, 集团企业应根据其所处的宏观环境、行业特点以及企业自身的特点和战略管理目标选择合适的内部转移定价方法。对于集团企业来讲, 转移定价的制定是一个战略过程, 一般不会受市场供求规律的影响, 主要服从公司战略发展目标的需要。因此, 企业在进行关联交易时, 往往根据其战略需要而进行调整。
三、集团企业关联交易内部转移定价的动机
集团企业关联交易内部转移定价的确定, 在实际工作中受多种因素制约, 其关键因素主要集中在企业的战略发展目标、绩效考核、集团整体税负等方面。在企业的日常活动中, 其实际转让价格难以按理论价格确定, 因此, 在实际操作中, 关联交易的内部转移定价呈现出与其成本或市场价格相差甚远的常态。但追根溯源, 集团企业在制定关联交易内部转移定价策略时, 都是为了达成集团企业的战略发展目标。关联交易内部转移定价的主要动机可以概括为以下六个方面。
(一) 降低集团企业整体税负
通常有两种典型方式可以利用关联交易内部转移定价避税。一是利用不同地区税收政策的差异, 将利润转移到低税率或免税关联企业;二是在同一地区相同税率情况下, 利用集团之间费用分摊比例或收入转移进行调剂, 将盈利企业利润转移到亏损企业, 从而实现集团企业整体税负最小化。2008年税制改革后, 虽然国内企业之间税率差别变小了, 但是不同行业、不同地区的税收政策依然不同, 例如国家需要重点扶持的高新技术企业和新兴战略产业, 减按15%的税率征收企业所得税;经济特区和上海浦东新区实行的新政规定, 特区内自取得第一笔生产经营收入所属纳税年度起, 第一年至第二年免征企业所得税, 第三年至第五年按照25%的法定税率减半征收企业所得税。这些税收政策差异都为进行利润转移降低税负留出了足够的空间。
(二) 非“恶意”调节利润
集团企业转移利润通常有两种定价方式。一是国内企业转移定价, 关联企业间母公司为提高其新设子公司的市场占有率, 往往会通过低价向子公司提供原材料或劳务, 或高价购买其产品的做法, 达到转移利润、增强子公司竞争力的目的, 从而提高企业影响力, 树立企业品牌形象;反之, 盈利能力较好的子公司通过费用分摊、劳务等方式, 对母公司进行利益输送, 同样能达到相同性质的目的。二是跨国转移定价, 国内企业通过与境外关联企业之间的商品、劳务等交易, 通过定价差额实现利润转移。
(三) 通过虚增利润粉饰公司财务报表
另一种情况是明显的“恶意”调节利润, 其目的是通过虚增利润达到粉饰公司财务报表, 隐瞒公司真实的经营管理状况, 这在上市的公众公司中比较突出。2011年紫鑫药业造假案就是一个典型案例。紫鑫药业利用其影子公司四川平大生物制品有限责任公司进行集团内部自买自卖。其前三大客户为四川平大生物制品有限责任公司、亳州千草药业和吉林正德药业有限公司, 均系紫鑫药业的关联方。紫鑫药业未按《企业会计准则36号——关联方披露》要求详细披露关联方交易的性质、交易类型及其交易要素, 在会计报表附注中刻意隐瞒此类关联交易, 从而达到虚增公司利润的目的, 直接导致了投资人对其获利能力和经营状况的错误判断, 并最终导致了严重的后果。
(四) 实现资金流转移
多年来跨国企业通过转移定价策略, 向子公司提供商品或劳务, 交易价格远远高于或低于市场价格, 通过转移利润, 达到实现资金流转移的目的。这一现象在跨国企业中普遍存在。
(五) 规避外汇与经营风险
跨国企业通过转移定价策略, 实现利润转移, 从而达到降低预期的外汇风险, 进而减少通货膨胀损失。对于当前我国国内企业而言, 通过关联交易转移定价还可以实现产业结构调整与优化, 有利于提高企业的市场竞争力。
(六) 绩效考核需求
企业还往往通过制定内部转移定价, 来考核各个利润中心的盈利能力和进行业绩评定。这是基于内部考核与激励而进行的转移定价。制定合理的内部转移价格可以协助集团企业设立更加科学的业绩评价体系和分配政策, 从而更有效地促进制定相关激励政策。
四、内部转移定价存在的税收风险动因
随着集团企业规模的进一步扩大, 对外并购扩张、对内整合重组等资本运作业务越来越多。集团企业间关联交易业务种类繁多, 性质复杂, 客观上增加了企业涉税处理的复杂度和难度, 因此关联交易转移定价管理中也就呈现出越来越大的税收风险。
(一) 从宏观角度把握税收风险影响因素
(1) 目前转让定价法律体系不完善、缺乏实际业务操作标准。为规范和加强特别纳税调整管理, 2009年1月8日, 国家税务总局下发了《特别纳税调整实施办法 (试行) 》的通知 (国税发[2009]2号) 。对企业的转让定价、预约定价安排、成本分摊协议、受控外国企业、资本弱化及一般反避税等特别纳税调整事项的管理进行了规范。整体来讲, 立法内容还是过于简单和抽象, 仅仅规定了转移定价四种方法的调整顺序, 并没有明确调整方法的实质内容, 特别是关于劳务转让、无形资产转让等的价格调整问题更显突出;对于“其他合理的方法”也未做出明确的规定和列举。在众多税收征管实际案例中, 税务主管部门常常采用核定利润率的方法进行调整, 其结果往往直接违背了正常交易原则。这是显而易见的一种“硬伤”。
(2) 案头审核环节主观因素影响多。依据《特别纳税调整实施办法 (试行) 》规定, 税务机关结合日常征管工作, 开展案头审核, 确定调查企业。案头审核主要根据被调查企业历年报送的年度所得税申报资料及关联业务往来报告表等纳税资料, 对企业的生产经营状况、关联交易等情况进行综合评估分析。在审查筛选过程中, 税务经办人员一般不会考虑到或干脆直接剔除个别企业在生产经营活动中所发生的偶然事项或非常规因素。同时, 税务经办人员对企业存在着明显的主观经验判断, 在认定企业是否存在不当的转让定价行为时常常存在着非理性偏差。在税收征管实践案例中, 税务经办人员不按法定程序或法律法规进行调查, 更是引发企业转移定价风险的一个重要原因。
(二) 从微观和超微观角度把握集团企业自身因素
(1) 关联交易转移定价管理评价体系孤立, 缺乏主动管理的有效措施。集团企业间关联交易业务种类繁多, 性质复杂。实际操作中, 每项关联交易业务都有其各自的特点和特殊的操作规定, 单纯依靠一个或几个部门无法实现对关联交易公平性、公允性的判断。如关联企业之间以土地作价出资、转让或租赁业务的处理, 会涉及投资发展部、资产管理部、财务部、审计法务部、企业管理部等多个部门的参与。此项业务是否存在法律障碍、是否符合集团企业土地管理办法、投资管理办法等规定, 是否与集团战略目标契合, 是否存在涉税风险, 不同业务模型影响集团整体税负测算等, 单一、孤立的转移定价管理机制, 是无法实施有效管理的。
(2) 风险意识不强, 缺乏主动应对机制。集团企业制定内部转移价格, 最终目标是为了发挥整个集团企业的协同效应, 提高集团企业的市场核心竞争力。转移定价是一种极易被企业利用避税的手段, 如过分追逐目标, 偏离市场价格定价, 将面临补税、滞纳、罚款等各种税务处罚, 信誉也将受到严重影响。在众多的税务稽查案例中, 集团企业由于风险意识不强, 税收自查阶段敷衍了事, 在后续现场重点抽查、复查阶段又因沟通不顺畅, 不能及时抓住时机主动有效化解风险。
(3) 缺乏税务专业人才。集团企业现有税务管理人员中, 具有良好职业素质、精通税务专业知识技能、并具有丰富企业实操经验的人员十分稀缺, 这对转移定价税收管理形成了直接的瓶颈制约。
五、内部转移定价税收风险应对策略
(一) 完善我国转移定价税制, 增强实际业务可操作性指导
一方面, 自2015年6月16日起, 国家税务总局颁布了《国家税务总局关于规范成本分摊协议管理的公告》 (国家税务总公告2015年第45号) , 《特别纳税调整实施办法 (试行) 》 (国税发[2009]2号) 第六十九条同时废止。集团企业执行的成本分摊协议, 无须再经过税务机关审核, 取消了审批环节的管理。但在赋予企业更多自主权的同时, 对企业税收风险管理提出了更高的要求, 只有完善、巩固主动管理措施, 才能有效降低税收风险, 实现税企共赢。另一方面, 从2014年至今, 财政部、国家税务总局又先后出台多项税收优惠政策, 以支持集团企业兼并重组整合。兼并重组整合企业所得税政策的进一步完善, 直接降低了集团企业内部重组整合的税负, 为支持集团企业做大做强、拓展国际国内市场、优化产业结构提供了有力的政策支撑。但是, 在国家层面, 继续不断完善我国转移定价税制的顶层制度设计, 以不断增强实际业务可操作性指导仍是一项艰巨而迫切的任务。
(二) 加快集团企业信息化建设, 着力构建关联交易内部转让定价管控体系
一是以集团企业信息系统建设为支撑, 融合各部门业务接口, 实现信息共享;二是加强各业务部门之间的协调配合, 共同做好关联交易的管理工作;三是针对转让定价决策, 各部门主动收集同行业、同类型交易的参考资料和信息, 同时反馈定价政策对各部门的影响。转移定价管理要渗透到企业管理的每一个流程, 渗透到业务的每一个环节, 才能真正体现关联交易转移定价管理的经营理念。
(三) 积极主动应对, 做好税收风险应急预案
一是全面梳理集团企业的涉税现状, 尤其是重点行业、核心单位的纳税情况;二是对并购、特殊重组业务重点排查, 寻找潜在的风险点, 对可能出现的税收风险提前做好应急预案;三是主动整理和汇总各关联企业普遍存在的转让定价风险问题, 尤其是同行业的共性问题, 以税收法律规定为依据, 积极谋划合理的纳税方式;四是不管是否要向主管税务机关提供关联交易的同期资料, 企业都应积极收集有关关联交易的同期资料, 将相关资料收集齐全, 提前做好转让定价风险的应对准备。
(四) 加强与各级主管税务机关的沟通, 争取提前达成预约定价安排
日常工作中, 要主动向税务机关请教, 了解税收法规最新动向及要求。邀请主管税务机关到企业进行现场指导和培训, 进一步加强税企联动沟通机制, 建立更加和谐的税企关系, 实现税企合作共赢。针对业务中发现的税收政策、征管方面的问题, 及时向主管税务机关请示汇报, 尤其是关联交易转让定价, 要积极沟通与协调, 提前达成预约定价安排。《特别纳税调整实施办法》等有关法律条文特别规定了企业关联交易转让定价风险的例外情况, 比如年度发生的关联交易金额在4000万人民币以上;依法履行关联交易申报义务;合理保存和主动提供同期资料。满足了上述三条件, 企业可以提前与税务部门就关联交易转让定价的原则和方法进行磋商, 形成预约定价安排。值得注意的是, 预约定价安排存在有效期, 一般自企业提交正式书面申请的次年度起至未来3到5个连续年度均可发生效用, 在此期间, 企业只要按照税务部门的有关要求就可消除关联交易转让定价风险。
(五) 借助外部专业机构、专家力量, 提升涉税风控应对能力
企业要加强风险识别与评估, 尤其是关键节点的风险管控, 涉及内部交易重大、复杂事项的税收风险评估, 应该聘请中介机构来帮助实施。企业通过借助外脑, 借助专家的鉴定经验, 识别关联交易中转让定价存在的风险, 并及时调整定价政策来应对风险。
(六) 重视人才培养
集团企业要重视内部专业人才培养, 积极从外部引入专业的成熟人才, 高度重视税务专业管理人才工作, 建立一支强有力的税务管理人才队伍。建立健全企业税务人员培训机制, 分类别、分层次对集团税务管理人员和财务会计人员进行定期与不定期培训。着力强化对税收法律法规、政策的学习和把握, 及时了解和掌握税务与会计的差异, 密切关注税收政策的变化, 避免由于政策掌握不到位、不及时而引起的税收风险。
六、结语
论资产交易定价与评估值差异 篇5
很多专家学者通过理论、实证的方式进行过分析, 发现资产交易最终定价与评估价值的差异是广泛存在的。
严绍兵、王莉莹、仲崇敬和吕文杰通过对我国上市公司1998―2007近十年资产交易中的交易价格与评估值之间的差异进行研究, 并对差异的具体状况及其原因进行了分析。统计分析结果表明, 评估值与最终交易价存在差异的交易基本在20%以内, 且大额交易差异率有变大的趋势。王竞达分析了2010年上市公司资产交易价格与评估值差异, 评估值与最终交易值完全相符和基本相符的总比例为80.93%, 其中采掘业的资产交易价与评估值完全相符的比例仅有40%。
而从上述研究的样本数据看, 大量的资产交易属于关联交易。由于交易双方对资产的价值心知肚明, 交易定价与评估值间出现较大差异显然并不只是讨价还价那么简单。假定资产评估值如实反映了既定前提下的资产公允价值, 那么这种差异就可能存在诸如利益输送、消化遗留问题等潜在动机。而在对资产交易进行会计处理时, 绝大多数公司仅将交易价与资产账面净值的差额确认为当期损益, 并未考虑交易价与评估值的差异是否正常。
二、某国有企业资产交易的分析
按照《企业会计准则》, 企业应当按照交易或者事项的经济实质进行会计确认、计量和报告, 特别是对可能出现定价不公允的关联交易, 更应当强调实质重于形式的原则, 充分考虑评估值的公允价值属性和已披露信息的公信力。
举例说明:某国有上市公司2012年向控股股东出售了一批账面价值为1亿元的资产, 同时披露的评估报告表明:评估基准日该资产的公允市场价值为0.8亿元, 评估结论已按照《中华人民共和国国有资产法》的规定在国资部门履行了登记义务。最终交易双方仍以1亿元成交, 公司遂按照账面价值处置该资产, 确认转让损益为0。由于标的资产较为特殊, 交易时没有可供参考的公开市场报价, 因此公司认为评估值仅作为参考, 最终交易价是在评估值基础上经双方谈判达成的结果。
后经了解, 因该国企持续亏损, 为避免因低价卖出资产造成的损失, 交易双方就资产交易价已事先达成协议或默契;此外, 控股股东购入此亏损资产后按评估值入账, 资产本身及溢价购买的亏损均可以申请取得行业扶持、税收及其他的优惠政策, 可谓是一个愿打一个愿挨。
因此, 如不深入了解交易双方的不同利益诉求, 无法轻易判别该国企的会计处理正确与否。但是从另一个方面考虑, 正是由于标的资产没有市场参照物, 对于其他不知情的第三方, 此次交易中唯一具备公允属性的价格就是评估值, 这时就应当分析和判断该批资产是否存在减值;同时结合交易对手的关联方身份, 可以得出该交易行为实质上是控股股东向公司输送利益的结论。按照财政部 (财会函[2008]60号) 《关于做好执行会计准则企业2008年年报工作的通知》规定, 接受控股股东或控股股东的子公司直接或间接的捐赠, 从经济实质上判断属于控股股东对企业的资本性投入, 应作为权益性交易, 相关利得应计入资本公积。
三、对策与建议
推而广之, 类似方式也可能被用于企业向控股股东及其关联方转移利益、利用交易双方不同区域、行业政策进行监管套利行为等。因此, 如不考虑定价与评估值差异的真实原因, 很容易被用于利润操纵。由于国有资产的评估管理较为严格, 部分国有企业不能自主选择评估机构, 因此调整资产评估值的机会较小, 从而更倾向于通过交易双方协议定价的方式达到想要的效果。对于此种情况, 会计师更要擦亮慧 (转37页) (接74页) 眼, 灵活运用实质重于形式的原则, 谨慎做出判断。
1. 在风险评估中审慎考虑可能存在的错报风险
对于存在业绩压力或其他风险的公司, 会计师应认真评估这种风险对财务报表可能的影响, 分析可能发生错报的区域, 并对某些异常交易执行更充分的审计程序。
2. 综合考虑评估值的公允价值属性
在一些情况下, 交易标的的公开市场报价信息难以取得, 此时会计师就应当考虑资产评估价值是否能够认定为该资产在评估基准日的公允价值, 并且需要考虑该价值对交易定价、对相同种类剩余资产估值的潜在影响。
3. 综合考虑信息的公信力
在运用实质重于形式原则时, 会计师不仅应从企业内部寻找证据, 也应充分考虑企业公开披露信息的公信力。如果会计师的结论与市场通过公开信息显而易见得出的结论存在较大出入, 将承担不必要的风险和压力。
摘要：随着我国经济市场化程度的不断提高, 资产评估在各种交易活动中的作用日渐突出, 评估价值已经成为很多企业特别是上市公司资产交易定价的重要参考依据。然而, 评估价值作为一个估计值, 只能作为定价参考依据, 最终交易定价与评估价值可能并不一致。两者之间的差异也许是特定的买方或卖方对资产的价值接受程度或认同程度不同, 但当差异发生在关联交易中时, 则需要考虑双方是否存在其他动机。
关键词：资产交易定价,资产评估,差异
参考文献
[1] .陈谦, 徐钊.试论价值和资产评估价值.中国评估论坛第二次论坛论文集, 2002 (07) .
[2] .李丽, 雷伟.以财务报告为目的的资产评估与证券市场的稳定.中国资产评估, 2008 (03) .
[3] .严绍兵, 王莉莹, 仲崇敬, 吕文杰.中国上市公司资产交易中评估结果与交易价格之间差异的研究.中国资产评估, 2008 (05) .
[4] .王竞达.上市公司资产评估与交易定价关系研究――基于2010年上市公司数据分析.经济与管理研究, 2012 (05) .
关联交易定价 篇6
一、从公允价值的定义及划分层次看非公开发行股份购买资产暨关联方交易定价的公允性
1. 公允价值的定义及其划分层次。
国际会计准则对公允价值的定义为:公允价值, 指在公平交易中, 熟悉情况的自愿当事人进行资产交换或负债清偿的金额。
我国会计准则对公允价值定义为:在公允价值计量下, 资产和负债按照公平交易中, 熟悉情况的交易双方自愿进行资产交换或债务清偿的金额计量。财政部会计准则委员会明确了公允价值计量运用的三个层次:一是资产存在活跃市场的, 应当以市场中的交易价格作为公允价值;二是资产不存在活跃市场的, 应当以类似资产的交易价格为基础确定公允价值;三是对于不存在同类或类似资产可比市场交易的资产, 应当采用估值技术确定其公允价值。
2. 股东大会对非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案的表决是非关联股东真实意思之表示。
股东大会是公司的最高权力机关, 它由全体股东组成, 对公司重大事项进行决策。对于以非公开发行股份向大股东收购资产这类重大事项, 必须经股东大会审议通过, 同时大股东回避表决。此外, 此类重大重组事项宜召开股东大会, 上市公司同时提供网络或者其他方式为股东参加股东大会提供便利。如果说非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案是由上市公司大股东提出且是大股东意思之表示, 那么股东大会对方案的表决则是中小投资者真实意思之表示。在股东广泛参与、大股东回避表决的情况下, 如果中小投资者认为定价有失公允, 就可以投反对票, 否决方案。
3. 非公开发行股份购买资产暨关联方交易定价的选择。
根据《上市公司证券发行管理办法》的规定, 非公开发行股份的发行底价为定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%, 实际发行价不得低于发行底价。《上市公司非公开发行股票实施细则》对上述规定进行了细化, 明确规定定价基准日必须在董事会决议公告日、股东大会决议公告日和发行期的首日这三个日期中选取。在非公开发行股份购买资产暨关联方交易的实践中, 对于所购资产的定价普遍以中介评估机构评估价值为基础确定。虽然中介机构的资产评估价是用估值技术确定的价值, 但只要评估机构从客观、独立的立场出发, 做出各自的判断, 那么其专业判断结果是相对可靠的。
从公允价值定义看, 经股东大会批准的非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案是交易相关方的自愿行为。从公允价值划分层次看:上市公司股票价格存在活跃市场, 发行底价选择了公允价值层级划分的第一层次;所购资产由于不具有活跃市场, 且无参照价格, 故采用估值技术确定其公允价值, 选择了公允价值层次划分第三层次。
二、从非公开发行股份购买资产暨关联方交易对其他投资者权益的影响看交易定价的公允性
在非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案中, 由于大股东对上市公司拥有股份优势、资金优势和信息优势, 在交易中处于优势地位, 中小投资者处于相对弱势地位。非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案主要是由上市公司大股东提出的, 如果说其代表了大股东利益, 那么交易定价是否公允, 主要是看其是否损害了中小投资者利益。
1. 非公开发行股份购买资产暨关联方交易完成后资产质量的变化。
上市公司完成股改实现股份全流通后, 大股东身价直接与上市公司二级市场股价相关联, 大股东乐意通过非公开发行股份、资产注入做大企业。对比2007年实施非公开发行股份的176家公司2006、2007两个财务年度的每股收益, 业绩出现明显提升的除中信证券 (600030) 外, 几乎都是选择非公开发行股份的公司。而业绩变动明显的公司几乎无一例外地进行了重组或资产注入。观察2007年10月20日前完成非公开发行股份购买资产暨关联方交易的32家上市公司发行前三年和发行后一年的有关指标, 在实现资产注入后, 上市公司财务状况在总体上得到了一定程度的改善:每股收益和每股净资产有所增加, 净资产收益率也有所提高, 公司的资本使用状况得到一定改善。
2. 非公开发行股份购买资产暨关联方交易前后股价的变化。
非公开发行股份购买资产因不会过多消耗市场的存量资金却能迅速获得优质资产从而迅速提高上市公司的盈利能力而大受市场追捧。非公开发行股份持有期超常收益率远远高于市场平均收益水平, 但非公开发行股份超常收益集中体现在预案公告前后。比较2007年10月20日前完成非公开发行股份购买资产暨关联方交易的上市公司, 其交易完成后6个月的超常收益率明显高于同期市场平均水平, 平均超常收益率为188.57%。
由于我国资本市场尚不成熟, 中小投资者多以炒短线、赚取股票投资价差为主要投资方式, 非公开发行股份购买资产暨关联方交易会给投资者好的预期, 且其超常收益主要体现在方案公布前后, 而此时中小投资者可以随时买卖股票而获得价差收益。在非公开发行股份购买资产暨关联方交易中, 由于非公开发行股份有一定的锁定期, 相对于中小投资者而言, 大股东即使获得了收益, 也不能变现;相反, 如遇资本市场大幅波动, 不仅不能获益, 而且还可能出现亏损。相应的, 这些上市公司大股东参与的非公开发行股份也处于套牢阶段。2006年饱受质疑的驰宏锌锗股改与非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案一公布, 股价便扶摇直上, 最高股价上涨到方案公布时的10倍左右, 流通股股东获利丰厚。而参与非公开发行股份、资产注入的大股东, 其股份处于禁售期, 虽然没有亏损, 但股价只有1倍左右的利润。
实践中, 上市公司非公开发行股份购买资产暨关联方交易完成后, 公司资产质量提高, 在股票交易中, 相对于大股东而言, 中小投资者获得了实实在在的超常收益。
三、证监会审核非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案, 确保定价公允
为切实保证在上市公司并购重组审核工作中贯彻公开、公平、公正的原则, 进一步提高并购重组审核工作的质量和透明度, 2007年证监会在股票发行审核委员会中设立了上市公司并购重组审核委员会, 专门审议并购重组案, 确保中小投资者利益。
经过股东大会批准, 证监会审核通过的非公开发行股份购买资产暨关联方交易定价符合公允价值的定义, 同时方案实施实现了大股东与中小投资者的共赢, 方案的定价应是公允的。也许非公开发行股份购买资产暨关联方交易方案中某些从当时看会对中小投资者不利, 但世间绝对公允的定价是不存在的, 只要卖者有利可图, 买者也愿意购买, 而且买卖双方对交易内容比较熟悉, 就可认为它是相对公允的。
参考文献
[1].财政部会计司.企业会计准则——基本准则简介.中国财经报, 2007-01-26
政治关联对公司IPO定价的影响 篇7
一、政治关联和中国的证券市场
1986年9月26日, 工商银行上海信托投资公司代理买卖飞乐音响、延中实业两只股票, 中国证券流通市场从此起步。1990年12月19日, 上海证券交易所正式开业, 上市股票仅有八只, 总股本不足10亿元。20年后, 上市股票的数量猛增, 上市公司资本累计数量飙升, 上交所已有933只股票, 总股本21683亿, 深交所有1131家, 总股本4924.54亿。在这个数字中包括通过首次公开招股完成部分私有化的国企, 数量猛增现象的出现是因为政府需要从私有部分募集资金来重组那些已成为严重财政负担的国企。中国的资本市场的增长的速度是令人惊叹, 但某些基本特征仍未改变。其中最重要的是, 政府通过控制上市过程在证券市场中依然扮演着重要角色。先简单介绍下中国证券市场的三个显着的体制特点。
(一) IPO发行审核制度
我国股票市场的发行审核制度大致可以分为两个阶段。2000年前我国股市处于初创和发展期, IPO实行的是审批制。在审批制期间, 相关国家部委决定新上市公司的总数, 再将公司上市的配额授予各个地方政府, 由地方政府选择公司上市。这个时期恰逢我国全面实施国企产权制度改革, 所以中国的公司上市制度与股票市场除了具有基本的融资功能, 还担负了国企改革的战略重任与政治使命。在1994年—1999年间, 地方政府与国家部委推选上市的公司共423家, 有362家是国企或国企控股公司, 非国企仅有51家, 占比不到14%。进入21世纪, 为进一步完善中国证券市场, IPO正式实行以政府为主导的核准制, 2008年证监会发布《证券发行上市保荐业务管理办法》推出保荐人制度。从制度上来看, 中国证券市场越来越市场化, 但通过对保荐人制度的分析, 不难看出, 政治关联仍然在很大程度上影响着上市过程。最直接的表现有:一、通过对保荐人素质及数量的严格控制潜在地控制了公司上市的配额。截止2010年底, 保代的数量是1618人, 而上市项目进人证监会后, 审核的周期一般是半年。一家企业要占用2个保代的名额, 假设保代全部运转, 利用率达到100%。那么, 1618名保代大概只能满足806家企业的上市融资需求, 而实际利用率据统计为“主板的保荐人利用率在40%左右, 创业板在20%左右”。二, 证券公司的重要人事任免, 须经证监会批准。证监会与证券公司的高管职位很多是可以直接调动, 而不影响行政级别与待遇。
(二) 发行定价制度
我国的发行定价制度大致可以分为以下几个阶段:
1. 固定价格证券市场建立以前, 我国公司股票大部分按照面值发行, 定价没有制度可循。
2.相对固定市盈率定价。《证券法》实施以前 (1996-1999年) , 新股发行定价使用的是相对固定市盈率的定价方法。
3.累计投标定价。1999年7月1日生效的《证券法》规定, 股票发行价格由发行人和承销商协商后确定, 同时要求机构投资者也要参与定价, 最后定价要通过证监会的审核。在市场运行中, 还创新出累计投标的新股发行定价方式。2001年证监会发布了《新股发行上网竞价方式指导意见》, 明确了累计投标定价方式。
4.控制市盈率定价。2001年下半年, 依然采用市盈率定价法, 但对发行市盈率做出了不超过20倍的规定。
5.初步询价和累计投标询价。首次公开发行股票的公司及其保荐机构, 询价对象确定为证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者和合格境外机构投资者等六类机构进行询价。
(三) 非流通股
由于历史原因, 由国企股份制改造产生的由国有资产折成股份的国有股以及其它上市公司成立股份公司之初由公司的发起人出资认购的法人股, 不参与上市流通。另外, 通过配股送股等产生的股份, 也根据其原始股份是否可流通划分为非流通股和流通股。从而形成了具有中国特色“同股不同权”的股权分置局面。
二、政治关联的方式
(一) 董事会的政治关联
因为国家享有绝对国有或国企控股的上市公司的控制权, 所以这些上市公司的董事会成员很多就是政府官员。1993年《公司法》中明确规定:国有独资公司不设股东会, 由国资委行使股东会职权。然而从国资委选择任命国企负责人并对其进行业绩考核、公开招聘国企副总经理、在央企启动培养技能人才成长机制等举措可以看出, 国资委对国企事务的管理已经非常具体, 超越出资者职能。国资委俨然扮演了国企“董事会”的角色, 国资委与国企董事会职能高度重叠。在设有董事会的国企, 其董事长及董事会成员的选择多是以政治背景与社会关系作为重要的参考依据。有些公司董事会成员还兼任经营层的高管职位, 董事会成员既承担了决策机构的角色, 也承担了企业经营的角色。上市公司也多是聘请政府、高校、科研单位等人员担任独立董事。
虽然法律明确规定非国企董事会成员不能是现任政府官员, 中国民企常常通过雇聘请现任或退休的政府官员、现任政府负责人作为企业的顾问, 从而形成主动的政治战略来减少外部环境的不确定性。在《中国民营上市公司高管的政府背景与公司价值》一文中, 作者通过以1999-2004年沪深两市1046个A股民营上市公司样本为研究对象, 量化分析了上市公司高管的政府背景, 得出的结论是:上市公司高管的地方政府背景有减少地方政府的权利侵害行为及利用与政府的关系获取融资的便利性等好处。
(二) 承销商的政治关
在企业IPO的程序中, 承销商的地位是举足轻重的。尤其是在IPO适用配额制的时期, 承销商非常具有体制特色。他们需要从证监会为上市公司争取配额, 其次, 因为证监会对发行定价的P/E有限定, 所以在确定发行价格的过程中, 承销商需要为上市公司在限定范围内争取到合理的定价。在1994-1999年期间, 可以担任承销商的都是国有或者国有控股的投资银行, 在国企改制的大环境下, 主要上市公司也为国企。取样这段时期100家最大的IPO国企分析, 我们可以看出其中国泰君安、中信、申银万国、光大证券、南方证券5家国有控股的券商就完成了半数以上大型国企的上市。见下表1:
在当时配额制的阶段, 上市公司的挑选及配额数量本身就是政治关联的产物, 所以我们推测能拿到大而多承销业务的券商具有更强的政治关联, 从下表中我们可以看出, 这前五名证券公司都是由国家部委控股或地方政府控股。而在采用保荐人制度的今天, 取样后我们依然能看到90年代的缩影。从wind提取2010年12月—2011年12间新股发行数据, 首次发行的公司数量总数为286, 但从表2的统计可以看出, 半数以上的IPO集中由这10家券商完成, 而这是10家无一例外的是国家控股。外资投资公司承销的IPO都寥寥可数。正常情况下企业IPO都会找实力雄厚的商业银行或者投资银行及大的证券公司来承担, 外资投资银行在实力和信誉度上都不低于国有投资银行, 在专业度上有的外资投行还更胜一筹。但在政治关联程度上, 国有投资银行要远远高于外资投行。见下表2
三、政治关联与首次公开招股定价
综合以上的分析, 接下来进一步阐述政治关联如何影响企业IPO过程中发行定价和抑价幅度。
(一) 政治关联与首次公开招股定价
前文提到我国新股定价的五个阶段, 采取的方式主要为行政定价及累计投标两种。在行政定价时期主要是用市盈率来计算新股价格, 在这个阶段, 我国的定价方式带有明显的行政色彩, 新股发行的价格是由证监会根据:新股发行价=每股净收益×市盈率这一固定公式进行定价, 从最开始发行市盈率和所采用的收益都是由证监会确定的。后来出台了放宽市盈率的政策, 但主管机关对发行价格仍具有最后的控制权。调查中发现在这个时期内政治关联较大的企业更容易获得高的固定定价或者高的P/E, 从而能以较高的发行价公开发行。
随着中国机构投资者定价能力不断增强, 2004年底证监会出台了《关于首次公开发行股票实行询价制度若干问题的通知》, 对股票发行价格实行询价制。目前我国的新股发行是初步询价和累积投标询价机制, 该制度采用资金申购的方式配售新股, 机构投资者可以同时参与网下配售和网上现金申购, 而个人投资者只能参与网上申购。这种询价制度虽然已经市场化, 但该制度最大的特点就是向机构投资者倾斜, 以资本量的大小为配售新股的最主要原则。虽然我国中小投资者所占比重较高, 却是由配售持股最高仅占20% (大盘股为50%) 的机构投资者决定全部股份的价格。有人说IPO定价过程其实是证监会、机构投资者、上市公司、承销商等相关利益主体, 运用所拥有的权利和优势相互施以影响, 彼此之间进行询价、讨价还价和妥协, 以求各种相关利益主体之间达成基本一致, 形成一定的市场供需均衡, 从而形成IPO的定价。再加上目前我国现行机构投资者的主体是基金公司、证券公司、保险公司和三类企业等法人机构, 潜在机构投资者主要是社会保险资金管理机构, 而无论是现行还是潜在的机构投资者, 绝大多数是国企、国有控股企业或者是国家部委控股的企业。
在现实中, 机构投资者在询价过程中常常碰到所谓的政治人物, 比如有时候某个政治关联很大的企业在IPO询价阶段, 为了保证其能以较高的价格成功发行, 便会有相关的政治指示下达到机构投资者那里, 政治关联强的国企或国有控股企业会直接通过对机构投资者股东施压, 要求拥有定价权的机构者报价不低于划定的下限价格。这样不仅价格有一定保证, 发行风险也被控制在最低。而相对政治关联比较弱的非国企在发行中价格往往会偏低甚至会有IPO失败的风险。
(二) 政治关联与抑价幅度
证券市场发展时间较短, IPO抑价率明显高于欧美发达国家, 中国A股市场的IPO抑价长期存在, 1997-2007年间的平均抑价率为177.28%, 大大高于世界平均水平。导致我国IPO抑价率如此之高的原因, 除了有券商为了降低发行风险和成本, 有意将发行价定得很低, 通过抑价发行将股票分配给自己的忠实客户, 以增加其竞争力, 或者换取客户其他条件外, 最根本的原因是制度导向。
前文在分析我国证券市场体制特色中提到了非流通股的存在, 由于多种历史原因导致的股权分置制度与IPO抑价幅度有很密切的关系。股权分置下我国上市公司股权结构呈现的特点是国企或国有控股企业为了保证公有制的企业性质, 上市公司中的国家股和法人股占比都超过50%, 而流通股的股权较分散。
国有股持股比例与IPO抑价有显著正相关关系。造成高抑价的原因很大程度上是由于国有股持股比例较高的企业发行定价往往较低。在我国, 由于国家股作为上市公司最大的机构持有人, 之所以将企业公开上市是基于其股份制改革的初衷, 一方面是为了改革公司治理结构, 另一方面也是为了解决企业资金缺乏问题。另外研究表明, 国企政治关联的强度与抑价程度也成正相关, 政治关联强的企业抑价程度要比政治关联弱的企业幅度大。因为发行价格越低, 企业所承受的投资风险越小, 而按照惯例, 国企的投资风险最后还是政府来保护及给予资助, 所以会尽可能大幅度抑价发行。另外在刘煜辉、熊鹏《股权分置、政府管制和中国IPO抑价》中所论证的, 核准制期间, 私营控股的公司的IPO抑价程度显著低于国有控股公司。
四、结论
综上所述, 我国证券市场无论是在市场化之前还是市场化程度提高的今天, 企业IPO都会受到企业政治关联的较大影响, 在政府管制严格的期间, 从配额到定价都由政治关系主导;而在市场化的今日, 董事会及上市承销商所具有的政治关联依然在企业IPO过程中影响着其新股定价和抑价幅度这两个核心程序。
参考文献
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[2]吴文锋, 吴冲锋, 刘晓薇.中国民营上市公司高管的政府背景与公司价值[J].经济研究, 2008 (7) .
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[4]高学哲, 文启湘.IPO限额配给机制探讨:一个基于股权结构的分析[J].经济管理 (新管理) , 2006 (6) .
[5]张新.新股IPO定价影响因素研究[J].科技创业月刊, 2011 (10) .
[6]李金波, 姜清文.我国上市公司IPO抑价影响因素研究[J].时代金融, 2011 (8) .
完善银行卡POS交易定价机制研究 篇8
一、我国银行卡POS交易定价机制的基本现状
我国银行卡POS交易定价机制变革历程与银行卡产业规模和市场结构变动紧密相关, 目前经历了完全自主协商定价到严格的政府指导价管理再到有弹性的政府指导价管理3个阶段。第一阶段为自主协商定价期 (1996年前) 。在本发展阶段, 我国银行卡市场刚刚起步, 市场参与主体和运作模式较为单一, 按照“谁发卡、谁收单”的基本原则, 由发卡行与商户自主协商定价, 发卡行所获刷卡手续费即是商户结算手续费。第二阶段为严格的政府指导价管理期 (1996年至2003年) 。随着银行卡跨行交易比重日益增大, 一柜多机、低价争抢商户等无序竞争行为高发态势在某种意义上推动了银行卡统一定价机制的形成。本阶段的突出特点是对商户类别进行划分并实施差异化定价, 刷卡手续费率封顶 (分为不低于交易金额2%和1%两个费率标准) 、分润比例固定 (发卡方、收单方、信息交换中心按照8:1:1分润) 。第三阶段为有弹性的政府指导价管理阶段 (2003年后) 。随着银行卡联网通用的全面推进和银行卡市场分工日益细化, 2004年实施的《中国银联入网机构银行卡跨行交易收益分配办法》对已有商户类别进行了调整, 形成了固定的发卡方收益 (分润比例为70%) 、固定的银行卡转接方收益 (分润比例为10%) 以及市场化的收单机构收益模式。在此基础上, 为降低市场主体刷卡手续费用负担, 国家于2013年实施了刷卡手续费调整, 对商户分类进行了优化, 明确了收单方费率浮动范围标准, 将刷卡手续费率总体大幅下调了20%, 在降低流通成本的同时, 也极大压缩了收单市场利润空间。
二、当前我国银行卡POS交易定价存在的主要问题
(一) 商户分类定价形成变造商户类别码牟利的套利空间。
在我国已经实施了近15年的按商户类别定价模式对于促进银行卡产业发展起到了重要的作用, 2013年的刷卡手续费率调整将特约商户分为餐娱类、一般类、民生类、公益类四类商户, 并在每类商户项下细分了数十个小类。一方面这种分类方式较为繁琐且分类依据的标准简单机械, 可能造成拥有多种经营范围商户的行业归属异议, 容易出现用错扣率和类别的情况。另一方面, 不同类别商户费率标准差异较大, 民生类商户 (0.38%) 与餐娱类 (1.25%) 手续费率相差近1个百分点, 部分收单机构为迅速扩大交易规模, 通过“以低套高”等方式违规争抢商户, 拉低了收单行业平均价格, 压缩了收单市场利润空间, 形成了低价、低质服务的恶性循环。
(二) 线上线下价格双轨制加重了收单机构“线下转线上”倾向。
当前, 我国线下收单实行政府指导价, 而线上收单实行市场调节价, 这种按渠道区分的定价安排是与线上、线下支付严格分立的背景相匹配的。随着信息技术的发展和商贸交易模式的加快转变, 线上支付和线下支付的边界日益模糊, 支付场景和支付环节实现了相互渗透和融合, 也对现有定价机制形成了挑战。例如, 部分收单机构为争抢客户, 将线下一般类商户的交易变造为线上商户交易, 使刷卡手续费率从0.78%降低到0.5%以下, 发卡方和银行卡跨行转接方的收益同时受到损害。
(三) 借贷统一定价形成了以“借”补“贷”的不均衡状态。
当前我国借贷记卡的刷卡手续费率和分润比例完全一致, 不符合贷记卡在资金垫付、透支风险、市场营销等方面成本远高于借记卡的实际情况。贷记卡所获手续费收益难以弥补其成本支出, 出现微利甚至是亏损, 造成了以借记卡收益弥补贷记卡亏损的不合理现象。
(四) 刷卡手续费分担结构有待进一步调整和优化。
一是行业费率差别过大造成不同行业手续费负担失衡。以山东为例, 房地产、批发类商户在刷卡交易总金额中的占比高达70%却仅贡献了40%的刷卡手续费收入。餐娱类商户刷卡金额占比为1.1%, 在刷卡手续费总收入中的占比却接近8%, 刷卡手续费负担偏重。二是银行卡跨行转接手续费率的调整机制有待建立。银行卡跨行转接服务具有显著的规模效应, 近年来境内银行卡POS跨行交易量实现持续快速增长, 而跨行转接服务费率却未进行相应下调, 形成了对收单方和发卡方收益的挤压效应。
三、完善银行卡POS交易定价机制的政策建议
(一) 简化特约商户分类, 实行按交易金额分段计费规则。
应按照《国务院办公厅关于促进内贸流通健康发展的若干意见》精神, 取消现有按商户类别、收单区域 (县乡优惠) 实行差别定价模式, 仅保留公益类和一般类两类商户。对公益类商户实行严格的名单制管理, 应仅限于政府、学校、公立医院等严格意义上的非盈利组织, 并将现行刷卡手续费模式予以继续保留。除公益类的其他商户均统一为一般类商户, 按照交易金额实行分段计费。一方面, 在刷卡手续费率确定时应综合考虑兼具发卡、收单收益的银行机构和仅有收单收益的支付机构对刷卡手续费的不同承受能力, 以避免过低的收单业务利润率“增大”部分支付机构通过违规操作获取利润的冒险倾向。另一方面, 刷卡手续费率的确定应充分考虑超市、加油等民生类商户以及县乡优惠类商户对刷卡手续费的承受能力, 避免因刷卡手续费率过度抬升对刷卡消费形成严重抑制。
(二) 构建线上、线下一体化的银行卡POS交易定价机制模式。
构建线上线下一体化的银行卡POS交易定价机制模式可以从两个方向上推进。一是由政府对线上和线下银行卡POS交易定价机制进行统一的适度干预。银行卡受理服务作为与广大市场主体和社会公众息息相关的类公共事业服务, 有必要通过合理的行政干预以确保定价机制符合产业发展与社会公众权益的平衡, 在初期可以对刷卡手续费率和分润比例进行明确, 并逐步减少政府干预的范围, 最终仅在交换费 (发卡服务费) 上实施政府指导价。二是将线下收单市场的定价模式转变为市场调节价, 线上定价模式维持不变。为保障价格调整顺利实施, 引导市场参与各方有序竞争, 可在一定的过渡期内, 由监管部门制定一个线上、线下通行的银行卡收单基准价格标准, 由各市场参与方根据成本、收益、商户风险等级等因素, 参照基准价格实施自主定价, 过渡期结束后监管部门不再另行制定收单基准价格标准, 完全由市场来决定。
(三) 采取两步走的方式推进借贷记卡POS交易区分定价。
鉴于我国持卡人对刷卡手续费价格需求弹性较高的实际情况, 借贷记卡区分定价宜分步实施。从调研情况来看, 银行机构和支付机构均赞成借贷区分定价, 但希望通过设定一定的缓冲期以减少可能出现的商户拒刷贷记卡问题。第一步, 对借记卡、贷记卡采取统一的刷卡手续费率和差异化的分润结构, 以达到既能在过渡期内不抬高贷记卡刷卡费率又能将刷卡收益适度倾斜发卡方的目标。第二步, 在银行机构完成借贷记卡营销服务区分改革和对借贷记卡经营成本、收益完全独立化分别核算的基础上, 采取以借记卡刷卡费率为基准进行加成的方式确定贷记卡刷卡费率, 具体的加成幅度可根据贷记卡卡种、等级等因素来确定。
(四) 实施银行卡POS交易定价机制改革的配套支持措施。
一是制定严密稳妥的实施方案, 提前做好舆论引导、制度清理、风险防控等各项准备, 确保银行卡POS交易定价机制改革平稳有序实施。二是完善和强化银行卡收单市场监管, 明确银行卡收单业务中禁止外包的环节和事项, 对违规从事收单核心业务的非金融机构予以及时清理, 强化公益类商户入网资质审核, 对违规商户实行更加严厉的禁入措施, 努力培育有序竞争的银行卡市场环境。三是充分利用征信系统的“信用惩罚”作用, 尽快将套现商户及其法定代表人、套现持卡人信息纳入征信系统, 从而将统一实施封顶扣率措施所引致的套现风险降至最低。
参考文献
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[2]程贵孙、孙武军.银行卡产业运作机制及其产业规制问题研究[J].国际金融研究, 2006 (1) .
关联交易定价 篇9
在几何布朗运动假设下, 文[1]利用无套利复制理论, 给出了期权定价公式。随后文[2]、文[3]、文[4]从不同角度考虑了期权定价问题。以上研究都是基于有效市场假设和经典的几何布朗运动框架, 然而近年来, 对资本市场的大量研究都表明金融资产的对数收益率并非服从正态分布, 而是服从一种“尖峰厚尾”的分布, 而且金融资产价格之间也并非随机游走, 而是存在着长期相关性[5]。文[6]提出分数市场假说, 应用R/S分析法分析了不同资本市场 (如股市收益率、汇率) , 都发现了分数结构和非周期循环的存在。由于分数布朗运动是一种高斯过程, 其性质主要有加法不变性、自相似性、长期相关性等, 这些性质是股价行为均具备的特征, 从而使得分数布朗运动成为刻画金融市场的良好工具。然而分数布朗运动既不是马氏过程, 又不是半鞅, 故无法用通常定义的随机积分进行分析, 文[7]等建立了一个关于分数布朗运动的基于Wick乘积的随机积分, 称为分数
然而, 近年来文[10]、文[11]指出分数布朗运动下的wick自融资概念不能很好地解释现实的经济生活, 从不同角度证明了分数Black-Scholes市场下套利的存在。文[12]认为引入过去信息或交易费用就能够消除分数市场存在的套利。文[13]通过引入两个连续交易之间的无穷小等待时间消除了分数布朗运动市场中的套利。文[14]从理论上证明了交易费用的存在能够消除分数市场的套利机会。本文在此基础上研究了股票价格变化过程服从分数布朗运动下的期权定价问题。
本文通过引入交易费用, 消除了分数市场下的套利机会, 建立了分数布朗运动下带交易费用的期权定价模型, 文中进一步的论证表明改进后的模型比以往的期权定价模型更为合理。具体来说主要做了以下三方面的工作。首先在推导有交易费用且股票价格服从分数布朗运动下的期权定价问题时, 为避免因连续交易保值而产生的过高交易费用, 本文建立了离散交易模型, 并运用无风险证券组合和无套利原理推导出分数布朗运动下带有交易成本的欧式期权价值所满足的微分方程。其次, 利用热传导方程的知识结合边界条件求出微分方程的解。最后, 给出了分数市场下考虑交易费用的套利误差。
2 分数布朗运动下的期权定价模型与避险误差
传统的股价行为模式常用几何布朗运动过程进行刻画, 由于分数布朗运动具有自相似性和长期记忆性, 使得其成为刻画标的资产 (股票) 价格的行为变化的良好工具。
命题1 设V=V (S, t) 表示t时刻期权的价值, 且S的动态变化过程满足分数布朗运动, 即dSt=μStdt+σStdB
证明 在文献[9]引理1.6中令μ (t, w) 和σ (t, w) 均为常数且将DφsSs的值代入即得。
构造无风险的证券组合可以消除
定理1 风险中性世界中, 标的资产 (股票) 价格服从分数布朗下, 带交易费用的欧式期权在t (t∈[0, T]) 时刻的价格为:
其中, 看涨期权φ=1, 看跌期权φ=-1; N (·) 为累积正态分布函数;
证明 根据文献[9]的式 (5.8) 将股价行为模式写为离散形式有
其中, μ为收益率期望, 在风险中性假设之下, μ=r (r为无风险利率) ; σ为股票价格的波动率; H为Hurst指数。
由于期权价格V为标的资产价格S和时间t的函数:V=V (S, t) , 由命题1的
同时由于V和S遵循相同的分数维纳过程, 所以选择恰当的证券组合就可以消除分数维纳过程。结合交易成本可以看作是投资者因买卖股票而产生的直接费用以及无风险套利定价原理, 可得标的资产 (股票) 价格服从分数布朗下带交易费用的欧式期权所满足的非线性偏微分方程为:
在式 (5) 中令x=lnS, τ=T-t, V=u (x, τ) eατ+βx, 并令
u|τ=0=e-βxf|τ=0=e-βx (ex-K) +
利用Poisson公式, 解此Cauchy问题, 通过计算化简并带回原变量有式 (2) 成立。
通过比较几何分数布朗运动下和几何布朗运动下的欧式期权定价公式, 可以发现前者的定价公式使得期权的价值不仅与股价S、T和t有关, 而且还与H有关, 从而比后者更能解释资本市场中的价格变化。同时将带交易费用的期权定价公式与不带交易费用的定价公式进行比较, 可以发现当
在有交易费用的情况下, 为了减少交易费用, 一般是尽量减少交易次数, 而这样又会产生对冲误差, 不能进行有效的套期保值。理论连续避险上为完美的避险, 可使股票以及期权的投资组合一直维持无风险状态, 从而只能挣得无风险报酬。然而当避险并非连续时, 上述投资组合的报酬便产生风险, 不再为无风险报酬, 而超过 (低于) 无风险报酬的部分称为避险误差。下面以欧式看涨期权的空头为例研究分数市场下考虑交易费用的避险误差。
假设投资者拥有
同样经过相同时间间隔δt后, 看涨期权的价格变化为
经过相同时间间隔δt的交易费用为
定义I为投资组合价值与期权以及交易费用的差额, 即可将δI视为避险误差。理论上若可以连续避险, 则δI=0;对于非连续避险有下面定理。
定理2 分数布朗运动环境下, 非连续避险的误差总和在δt→0时收敛于零。
证明 对于非连续情形, 依照文[3]的思路, 结合式 (6) 、式 (7) 、式 (8) 得到
根据式 (5) 知看涨期权的价值满足
结合式 (9) 和式 (10) 得
由于
4 数值算例
考虑一个还有一年到期、执行价格为50元欧式看涨期权, 其标的资产股票价格的波动率为每年30%, 赫斯特指数为0.68。取无风险利率为每年6%, 交易费用比例为 2%, 则采用不同定价模型下针对不同股票价格和不同时间步长的定价结果如表1所示。其中, PB-S、PM-C、PF-B、PF-B-C分别表示采用B-S公式、蒙特卡罗模拟、分数布朗运动下的定价模型以及带交易费用下的分数布朗运动定价模型的定价结果。
接下来考虑一个一年到期、执行价格为50 元欧式看涨期权, 其标的资产股票价格的价格为100、收益率为9%、波动率为每年30%, 赫斯特指数为0.78。取无风险利率为每年4%, 交易费用比例为 3‰且Δt=1/1040。分别比较根据纯分数布朗运动、考虑交易费用下的分数布朗运动的期权定价公式与自融资策略的误差, 结果如图1、图2所示。从图形可以看出, 布朗运动环境下的期权价格路径与经典的自融资策略路径有一定的差距, 而带交易费的分数布朗运动下的期权价格路径与自融资策略路径非常吻合, 充分说明了交易费用的引入能够消除分数布朗运动环境下金融套利。
5 结论
本文探讨了分数布朗运动下带交易费用的欧式期权定价问题, 通过引入交易费用, 消除了分数Black-Scholes市场的无风险套利, 讨论了分数布朗运动下考虑交易费用的避险误差。并用数值例子比较了不同定价模型的定价结果, 得出分数布朗运动环境下会产生高估期权价值的现象。 同时采用数值模拟方法, 比较了自融资组合路径、根据纯分数布朗运动的期权价格路径以及带考虑交易费用分数布朗运动的期权价格路径差距, 得出了交易费用的引入能够消除分数布朗运动环境下金融套利。当然, 中国证券市场实际存在的约束条件并未在本文模型中体现出来, 如无卖空机制、存在涨跌停板限制、送股、配股等。如何将更多的因素 (人的行为等因素) 统一到定价模型中需要更多的学者深入研究。
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